美国环比通胀率12月继续走强。从环比来看，核心通胀再回升0.03个百分点到0.31%，符合市场预期（0.3%）。整体CPI环比增速亦回升0.2个百分点到0.3%。能源价格反弹，而食品价格保持韧性。按同比看，美国整体CPI反弹0.3个百分点到3.4%，核心CPI小幅下滑0.1个百分点到3.9%（图表2）。
　　从环比细分数据看，核心服务CPI的强韧性仍是支撑核心CPI的最重要因素（图表1）：
　　核心商品价格持平（12月：0%，11月：-0.3%）。在“黑五”促销11月结束后，服装价格反弹，家居、娱乐商品、教育和通信商品等价格跌幅收窄。二手车价格仍维持环比正增长（图表3），支持交通价格。从短期来看，我们认为核心商品因为汽车售价的潜在下降或面临一定下行风险：2024年能源车的税收优惠领取方式有所微调，从购车后数月领取后改到购车时领取，变相拉低了汽车购置成本。此外，一些被排除在购置优惠外的车型为了维持销量也可能会采取降价措施。从中期来看，近期的红海事件也给供应链带来了新的风险，可能在商品需求回升之季影响供给，引起商品价格的反弹。
　　住房价格环比增速12月维持在0.46%（11月：0.45%）。正如我们所预期的，外宿（酒店）价格在圣诞节旺季由跌转升，是住房价格继续上升的主要推动力（图表4）。此外，业主等价租金和主要居所租金环比也维持0.4%以上的较高增速。租金CPI滞后于房价变化约1年，在2024年大部分时候或维持高增速、甚至继续攀升（图表5）。
　　除住房外核心服务价格增速略微减慢，但仍保持较高水平（12月：0.41%，11月：0.5%）。虽然油价继续下跌，假期出行需要帮助机票价格回升（12月：1%，11月：-0.39%）。不过整体交通价格上升幅度受油价影响有所减小。此外，圣诞节假期也抬高了娱乐服务价格。在劳动力成本仍然偏高的情况下，其余服务价格韧性仍高，尤其是医疗护理领域。
　　与此同时，强劲的12月非农报告再度证明劳动力市场的收紧程度或仍不够显著。新增就业人数12月继续超预期上升至21.6万人（11月：19.9万人，图表6），时薪同比增速反弹0.1个百分点到4.1%（图表7），失业率维持在3.7%不变（图表8）。尽管如此，我们相信劳动力市场已经开始收紧。首先，三个月平均的新增就业人数仍然呈现下降的趋势。其次，JOLT职位空缺人数自8月起一路滑落，职位空缺和失业人数比例缓慢下行至1.4，离1.2的疫情前水平差距明显收窄（图表9）。
　　12月通胀数据印证了我们核心通胀下行道路仍不明确的基本观点，拉低3月就开启降息的可能性。短期来看，劳动力市场收紧程度仍不足以导致劳动力成本显著下行，劳动力成本仍将是影响除住房外核心服务价格下行的主要原因。中期来看，又有来自供应链和租金价格的潜在压力。我们预计CPI从2023年的4.2%放缓到2024年的2.6%。不过美联储更为看重的核心PCE下降幅度或较小，仅下降1.4个百分点到2.8%。
　　尽管我们认为3月降息可能性仍低，但有45%的概率降息可能被提前到二季度（5或6月）。从数据基本面来看，我们依然维持美联储7月开启降息、2024年降100个基点的基本观点。然而，从美联储12月份的表态来看，美联储官员对经济陷入衰退的担忧似乎强于对通胀率在2%以上水平维持较长时间的担忧。如果此后有些月份劳动力市场和通胀数据可以持续给出正向信号，那么我们不排除降息将在二季度提前到来，全年降息幅度或在100-150个基点之间。在降息被提前的情况下，温和的经济衰退大概率有望被避免。然而提前降息也并非一劳永逸，有可能伴随着二次通胀以及经济过热的风险。
　　风险提示：提早降息导致通胀率居高不下和经济过热，美联储再次转鹰派导致市场震荡。