2023年，中概互联网板块围绕宏观复苏及利率环境演绎，呈现区间震荡行情，2023全年恒生科技/中概互联网指数累计-8.8%/-10.6%。其中，在赛道内份额稳健增长的拼多多、唯品会、网易、滴滴、贝壳、腾讯音乐等实现超额收益，2023年累计上涨79.4%/30.2%/25.0%/24.2%/17.4%/8.8%。展望2024年，我们认为互联网行业传统业务将逐步步入成熟阶段，收入端与宏观周期的相关性逐渐增加，利润率受竞争格局变化扰动。我们建议在不同经济修复程度下，优选竞争格局稳固、份额提升的头部公司。宏观经济明显改善背景下，建议关注在线招聘、广告、电商等赛道公司；宏观经济前景不确定性的背景下，建议关注在线音乐、票务平台、网络货运等赛道公司。
　　▍2023回顾：板块波动受宏观影响明显，围绕宏观复苏与利率环境演绎。2023年，中概互联网板块围绕宏观复苏及利率环境演绎，呈现区间震荡行情，2023全年恒生科技/中概互联网指数累计-8.8%/-10.6%。估值层面，截至2023年12月29日，恒生科技指数NTMPE为16x，处于上市以来最低水平。个股层面，2023年，拼多多、唯品会、网易、滴滴、贝壳、腾讯音乐等涨幅领先，全年累计上涨79.4%/30.2%/25.0%/24.2%/17.4%/8.8%。
　　▍宏观视角：流动性改善、宏观经济修复进度决定不同的赛道偏好。展望2024年，互联网行业传统业务料将逐步步入成熟阶段，收入端与宏观周期的相关性将逐渐增加，我们认为板块仍将围绕宏观交易逻辑，经济增长、降息时点仍将是影响板块走势的核心变量。根据彭博一致预期，2024年我国实际GDP/社零总额有望同比增长4.5%/6.0%；根据CME，美联储有望在明年上半年开启降息，中概互联网板块有望受益于此带来的流动性好转。外部环境的不确定性影响对不同赛道的投资偏好，弱宏观预期下，建议关注行业格局清晰、盈利能力稳健的在线音乐、网络货运及票务平台等；后续随着宏观经济修复预期进一步确认，建议关注强顺周期的在线招聘、广告、电商等。
　　▍中观视角：份额提升或格局稳定公司更易受青睐。2023年，拼多多、网易、腾讯音乐实现超额收益，我们认为在相对不确定的外部环境下，能够实现份额稳中有升是公司治理能力和竞争实力的体现。展望后续，融资环境降温背景下，新进入者减少，已经构筑竞争壁垒、商业模式得到验证、现金流稳健的赛道龙头获得更为缓和的竞争环境，行业格局有望进一步向头部集中，垂类龙头公司有望具备更强的增长确定性。目前，行业格局较为清晰，头部公司份额稳固或持续提升的公司主要有：腾讯控股、网易、腾讯音乐、满帮集团、BOSS直聘等。
　　▍公司视角：新市场及商业模式变革将带来新机遇，同时关注股东回报的积极进展。行业增速放缓背景下，商业模式的变革、出海等新市场的拓展是目前互联网公司寻求的主要变化，有望带来业绩与估值上的增量，主要公司包括腾讯音乐（订阅占比提升及IOT增量）、网易（大R品类向大DAU产品转变）、拼多多（电商出海）等。同时，股价承压背景下，积极的股东回报也将提振资本市场信心。2023年以来，主要互联网公司股东对应年化回报约3%-10%。2023Q3，唯品会/BOSS直聘/满帮摊薄股数同比下降11.5%/1.8%/1.2%，亦展现出回购的积极进展。展望后续，我们建议关注商业模式调整积极、新市场拓展进度迅速、margin明显改善的公司：腾讯控股、网易、快手、拼多多、腾讯音乐、满帮集团、BOSS直聘等。
　　▍风险因素：我国宏观经济增长放缓，导致电商、游戏、广告等行业增长不及预期；流动性宽松不及预期导致市场估值中枢下移；互联网公司降本增效不及预期导致业绩回暖不及预期；新业务及新市场拓展不及预期，或投资亏损超预期；核心股东减持风险等。
　　▍投资策略：展望2024年，我们认为互联网板块行情仍将围绕宏观交易逻辑以及公司基本面展开演绎，其中1）短期业绩与经济周期相关度低，2）竞争格局稳固，3）业务调整积极为市场重点关注因素。我们建议优先关注同时满足三个因素的公司，包括腾讯控股、网易、腾讯音乐、满帮集团等；其次，关注满足两个因素的公司，包括拼多多、快手、BOSS直聘、哔哩哔哩、爱奇艺、阅文集团等。