1月份，资金价格通常呈现出元旦假期后短暂下行、临近税期和月末上行的规律。元旦后资金价格短暂回落，但春节前居民取现需求旺盛、缴税等因素对1月份流动性通常造成较大消耗，资金价格随后迅速上升，若央行逆回购操作不及时，随着税期、月末临近资金价格波动幅度有所加大。
　　资金价格上升时，资金价格波动、银行-非银之间的资金价格分层通常更加明显。根据我国“央行—大行—中小行—非银”的流动传导链条，银行获得资金后，再以更高的利率融出给非银机构，故资金价格上升时通常也是银行与非银资金价格利差上行之时。
　　进一步考虑春节时点，同样表现为资金价格前高后低。春节长假前，由于年终工资奖金的结算发放和居民的现金存取等行为给银行备付带来了较大压力，资金面流动性紧张，资金利率明显抬升；年后由于资金大规模回流，资金利率将显著回落。
　　从资金的需求端来看，居民与企业等实体部门在春节前均具有较为强烈的取现需求，2019、2020、2022、2023年，1月份M0增加值均在1万亿元以上；2021年由于“就地过节”，居民取现需求有所下降。
　　从资金的供给端来看，考虑到春节时点通常在1月末附近，面临缴准、缴税、地方债发行等资金压力。1）商业银行在1月加大信贷投放力度；2）1月是传统缴税大月，缴税压力也成为银行间流动性收紧的原因之一；3）2019年以来，地方债发行节奏前置。2019年以前，1月份不发行地方政府债，自2019年起，地方债发行的节奏提前至1月。
　　2015年以来，春节效应逐渐减弱，春节前后的资金价格波动幅度缩小。主要原因有二：1）从央行操作看，央行不断丰富货币政策工具箱，推出TLF、CRA以及定向降准等临时性流动性的补充，同时适时加大公开市场投放力度，从而保证春节前后资金面的平稳过渡；2）从银行负债端看，随着同业负债的快速扩张，商业银行对于存款的依赖度也在不断降低，一定程度上“熨平”了资金面的波动。
　　2024年1月预计产生约9941亿元资金缺口：1）1月份财政存款预计消耗约3284亿元流动性；2）M0预计消耗约4651亿元流动性；3）缴准消耗约2408亿元流动性；4）外汇占款预计补充流动性340亿元。
　　从央行行为来看，2023年以来，央行通过公开市场操作呵护流动性的力度有所加大。Q4货币政策例会继续强调“保持流动性合理充裕”，预计2024年一季度，央行呵护流动性的基调不会改变。
　　但1月份央行是否选择降准对冲仍存在较大不确定性，理由包括：
　　1）2024年1月份资金缺口预计相比往年同期较小，第一，2024年地方债发行节奏可能较慢；第二，信贷“开门红”可能不强，信贷投放对流动性的消耗较少；第三，2024年春节处于2月中旬，1月份的居民取现需求可能偏弱，故M0环比的增加量有限。
　　2）央行“防止资金空转套利”的政策导向有待观察。12月份央行采取7D/14D逆回购、MLF超额续作等常规方式平滑流动性，R001中枢由1.92%降至1.75%，R007中枢由2.36%升至2.50%，均未明显低于政策利率（7天OMO利率1.80%、1年期MLF利率2.50%）。
　　参考最近3年的历史经验，如果1月份不降准，央行可能通过加大OMO、MLF等常规工具操作力度的方式应对春节前的资金面压力。但和降准相比，常规工具对于资金价格的利好作用可能有限。
　　风险提示：财政工具使用具有不确定性，资金缺口测算假设不合理等。