新增贷款弱于预期。11月份人民币贷款增加1.09万亿元，同比少增1368亿元，且低于市场预期的1.2万亿元（图表1）。存量人民币贷款同比增长10.8%，增速创2002年4月以来新低（图表2）。其中，住户贷款增加2925亿元，略高于去年同期；企事业单位贷款增加8221亿元，较去年同期下降。总体上看，信贷需求仍然偏弱。
　　政府债继续支持社融增长。11月份社会融资规模增量为2.45万亿元，比上年同期多4556亿元；存量社融同比增长9.4%，增速较10月9.3%小幅加快（图表3）。社融同比多增主要来自政府债券净融资，11月政府债券净融资1.15万亿元，同比多4992亿元（图表4）。今年年内增发1万亿元国债，支持年末社融增速回升。
　　M2受高基数拖累，M1继续下滑。11月M2同比增长10%，较10月增速10.3%放缓，同比增速下滑受去年高基数拖累。11月M2环比增加2.97万亿元，和历史同期比并不算低（图表5）。11月M1同比增长1.3%，创去年2月以来新低（图表6）。由于房地产销售持续下滑，居民存款流向企业途径受阻，而M1包括企业活期存款不包括居民活期存款，致使M1增速下行。稳定M1增速仍需稳定居民购房需求。
　　政府融资带动财政存款增速加快。11月财政存款减少3293亿元，但财政存款余额6.7万亿元仍处于历史高位。财政存款存量同比增速加快至10.2%（图表7）。由于10月底以来开始增发1万亿元国债，1-11月政府债券净融资规模已经超过2020年全年水平（图表8）。政府融资增速加快对财政存款增长带动较大。
　　实现2024年经济增长和价格水平预期目标，需要社融和货币保持较快增长。中央经济工作会议提出“社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，和去年“保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”表述相比，关键区别在于增加了“预期目标”四个字。我们预计，2024年GDP和CPI预期目标可能维持不变，社融和M2增速仍有必要维持较快增长。除了增加政府融资，也需要提振信贷。目前CPI、PPI和房价均为负增长，意味着居民和企业部门面临的实际利率较高。往前看，货币政策仍有降息可能。
　　风险提示：房地产需求下滑，货币政策宽松滞后或力度不足。