11月8日国家发改委、财政部发布《关于规范实施政府和社会资本合作新机制的指导意见》，其中特别提到聚焦使用者付费、全部采取特许经营模式、优先选择民营企业参与等方面，我们认为该意见的出台有望助力政府和社会资本合作项目降速提质，利好参与企业长期持续健康发展。
　　▍过往PPP项目较大程度依赖政府付费，民企参与度明显下降。根据Wind数据，截止2023年2月，我国PPP项目总入库数达到1.4万个，总金额达到20.86万亿元，落地率达到82.05%。PPP回报机制分为三种，分别是政府付费、使用者付费和可行性缺口补助，根据国务院发展研究中心向辉、袁东明的研究，根据PPP落地项目投资额测算，高度依赖政府付费或可行性缺口补助的项目占93%，完全使用者付费就可实现合理回报的项目占比相对较少；一些民营企业参股参与PPP项目后，既得不到经营权，也得不到话语权，仅能作为长期得不到分红的财务投资者存在。民营企业占比上，根据国务院发展研究中心向辉、袁东明的研究，从2015年底至2022年底，民营企业作为牵头人和联合体参与的项目，项目交易规模占比从48%下降至18%，项目个数占比由61%下降至36%，均大幅下降。
　　▍聚焦使用者付费项目，PPP或迎来降速提质量。此次指导意见指出聚焦使用者付费项目，要求项目经营收入能够覆盖建设投资和运营成本、具备一定投资回报，不因采用政府和社会资本合作模式额外新增地方财政未来支出责任。政府付费只能按规定补贴运营、不能补贴建设成本。除此之外，不得通过可行性缺口补助、承诺保底收益率、可用性付费等任何方式使用财政资金弥补项目建设和运营成本。我们认为，鉴于过往高度依赖政府付费的PPP项目占比较高，此次指导意见出台，短期或使得相关项目需求面临收缩，不过中长期而言，随着使用者付费项目比重的大幅提升，企业参与政府和社会资本合作项目的经营质量有望明显提升。
　　▍全部采取特许经营模式，相关模式相对成熟。此次指导意见亦提出政府和社会资本合作应全部采取特许经营模式实施，根据项目实际情况，合理采用建设—运营—移交（BOT）、转让—运营—移交（TOT）、改建—运营—移交（ROT）、建设—拥有—运营—移交（BOOT）、设计—建设—融资—运营—移交（DBFOT）等具体实施方式，而上述各类模式在近年政府和社会资本合作中已得到相对广泛应用，属于相对成熟的实施路径。
　　▍优先选择民营企业参与，发挥民企管理优势。政策还提出优先选择民营企业参与，具体而言：市场化程度较高、公共属性较弱的项目，应由民营企业独资或控股；关系国计民生、公共属性较强的项目，民营企业股权占比原则上不低于35%；少数涉及国家安全、公共属性强且具有自然垄断属性的项目，应积极创造条件、支持民营企业参与。我们认为，民企相对于央企国企在精细化管理方面相对更具优势，随着未来政府和社会资本合作项目中民企参与度持续提升，相关项目回报率、经营质量均有望实现提升。
　　▍短期建筑企业订单需求或承压，中长期经营质量有望持续提升。我们梳理了目前八家建筑央企在手特许经营项目规模，由于各家企业并未统一披露特许经营权入账规模，我们通过各公司今年半年报中的：1）合同资产：（尚处于建设期的特许经营权、一年内到期的PPP合同资产），2）长期应收款：PPP、BT等应收款（含一年内到期），3）无形资产：特许经营权，4）其他非流动资产：PPP项目合同资产（含一年内到期）求和口径综合进行测算，各家企业特许经营权入账规模及占比总资产分别为：中国交建5239亿元（占比30%，下同）、中国电建2672亿元（23%）、中国中铁3190亿元（19%）、中国能建1290亿元（18%）、中国建筑3238亿元（11%）、中国铁建654亿元（4%）、中国化学59亿元（3%）、中国中冶165亿元（2%）。考虑到政府和社会资本合作将聚焦使用者付费，而相关项目目前占比相对较低，因此对企业而言，投资类项目订单需求或短期内承压，表现为随着今年以来PPP项目暂停入库，部分建筑央企特许经营相关业务新签规模出现较大下滑，例如中国中铁资产经营业务2023H1新签780.3亿元，同比下降66.3%，中国铁建投资运营业务2023H1新签1373.3亿元，同比下降53.94%。不过中长期而言，其投资类项目经营质量有望持续提升，从而持续推动企业整体经营质量上台阶。
　　▍风险因素：特许经营发展不及预期；民营企业投资信心不及预期；特许经营项目质量不及预期；政策实施力度不及预期。
　　▍投资策略：在政府和社会资本合作项目聚焦使用者付费、全部采取特许经营模式、优先选择民营企业参与趋势下，拥有一定规模特许经营项目企业有望长期受益，建筑央企中，我们推荐中国中铁、中国建筑，建议关注中国交建、中国电建、中国能建、中国铁建、中国中冶、中国化学，同时建议关注相关民企龙元建设等。