一、23Q3 A股盈利企稳回升，扣非净利润增速单季度转负为正。此前我们从历史周期规律、宏观政策与企业盈利的传导路径、库存信贷周期以及资本开支周期四个维度共同论证，预计A股23Q2盈利见底，当前已经得到验证。
　　我们选取6个财务指标的环比变化作为景气改善的表征，23Q3财务指标改善数量上：主板、科创板、创业板分别改善4个、3个、1个财务指标。宽基指数方面，红利指数和代表小盘股的国证2000指数均改善4个财务指标，好于大盘指数。不同企业类型上，央企除应收账款周转率以外的5个财务指标均获得改善，地方国企和民企改善4个。
　　成长性上，（1）23Q3 A股（非金融和“三桶油”，不含北交所，下文同口径）延续“价升量跌”趋势，营收增速小幅回落（但增速下降趋势已放缓），扣非净利润增速延续23Q2回升趋势，继续向上，扣非净利润增速单季度转负为正。A股盈利在23Q2结束了连续8个季度的下行周期后开始企稳回升，23Q3 A股扣非净利润累计增速为-6.4%，较23Q2增加4.4个百分点，23Q3单季度扣非净利润增速录得3.0%，实现转负为正，利润增速的回升主要系“价”的推动。而营收端在经济弱复苏，需求尚在恢复的背景下表现相对偏弱，23Q3 A股营收累计增速为4.0%，较23Q2小幅下降了0.3个百分点，但营收增速下降已趋缓。23Q3营收单季度增长3.2%，增速较23Q2下降0.9个百分点。（２）从板块来看，23Q3科创板收入、利润均持续回升，创业板仍在走弱。（3）指数角度，沪深300、中证500和创业板指营收和利润累计同比增速均继续下滑，国证2000指数、科创50指数营收利润累计同比增速均继续回升。A股成长性环比：23Q3 A股营收环比增速明显低于历史季节性表现，利润环比增速略强于历史季节性表现。其中A股营业收入23Q3环比增速为-1.2%，弱于季节性1.4个百分点，扣非净利润环比增速为-3.1%，强于季节性1.3个百分点。
　　盈利能力：（1）A股毛利率和ROE结束下行，拐头向上。23Q3 A股毛利率（TTM）终于开始拐头向上，从23Q2的17.0%（自2018Q4的20.5%连续下滑，且为2010年以来新低）回升至23Q3的17.1%。同时23Q3 A股ROE在连续下滑8个季度后首次实现触底回升，从23Q2的7.2%上行0.2个百分点至7.4%。（2）从板块来看，A股各大板块中主板（非金融和“三桶油”）23Q3毛利率有所回升，其余板块23Q3毛利率下滑，科创板下滑程度最大，创业板毛利率续创2010年以来最低。（3）进一步对ROE进行拆分，三季报A股ROE的回升主要由销售净利率和资产周转率回升拉动，而权益乘数略有下滑。具体地，从杜邦三因子分拆结果来看，A股23Q3的资产周转率（TTM）从23Q2的60.1%回升至23Q3的60.4%；销售净利率（TTM）从23Q2的4.1%回升到23Q3的4.3%，权益乘数（TTM）从23Q2的289.7%下降到23Q2的286.2%。
　　二、供需格局：库存增速见底，资本开支收缩。
　　库存周期：工企库存见底回升，A股存货增速磨底。2023年7月规上工企产成品库存增速完成触底，9月回升至3.1%。A股存货同比增速23Q1以来首次进入负增长区间，23Q3继续磨底，但下降幅度趋缓。由于营收增速尚未扭转下滑态势，存货销售比升至历史高位。
　　产能周期：资本开支和在建工程均有所回落。23Q3A股资本开支和固定资产同比增速高位回落，在建工程同比增速下行，未来转固压力缓和。A股资本开支累计增速由23Q2的14.0%高点回落至9.5%，在建工程增速同比增速由23Q1的19.1%高点连续回落两个季度至23Q3的12.7%。前期在建工程高增速传导至固定资产，A股固定资产同比增速由23Q2的10.9%继续上升至23Q3的11.1%。
　　三、三大现金流单季净额来看，A股（非金融和“三桶油”）23Q3现金流流入相较于去年同期放缓。其中，23Q3经营性净现金流相较23Q2和22Q3均有所回落。23Q3筹资性净现金流相较23Q2流出减少，但相比近四年同期水平流出加快，反映企业处于净偿还的去杠杆状态。23Q3投资性净现金与22年同期基本持平，投资扩张意愿平稳，与资本开支增速回落相印证。A股（非金融和“三桶油”）23Q3销售商品提供劳务收到的现金增速回落，收现比下滑。23Q3销售商品提供劳务收到的现金增速相较23Q2下降2.8个百分点至0.9%，处于历史2%的低分位，且增速低于营收，导致收现比继续下行。
　　四、央企利润增速和ROE水平具备优势，各类型企业利润增速和盈利能力反弹。成长性：央企营收增速止跌回升，各类型企业利润增速继续修复。盈利能力：央国企ROE绝对水平靠前，各类企业盈利能力回升。央企控费能力相对更强，2023年以来央企管理费用同比增速进入负增长区间，毛利率处于历史低位的背景下，央企费用率的下降为盈利增加韧性。
　　风险提示：经济新旧动能切换之际，短期企业盈利复苏可能不及市场预期