23Q1-3公司营收/归母净利润为165.6亿/23.1亿元，同比+1.8%/+16.0%，单23Q3增速为+2.2%/+21.1%，均符合预期。23Q3净利率同比+2.7pcts至17.5%，主要受益于综合毛利率同增4.5pcts，而自制品销售占比提升、原料价格回落，是毛利率改善主因。建议持续关注行业竞争态势以及公司组织架构调整的效益释放节奏，我们认为公司凭借良好的变革能力和渠道精细化管控，仍有望保持稳健增长，维持“买入”评级。
　　▍23Q3收入符合预期，整装/工程表现较好。23Q1-3/Q3公司营收为165.6亿/67.2亿元，同比+1.8%/+2.2%，符合预期。分渠道看，23Q1-3零售渠道（经销+整装+直营）收入为133.2亿元，同比-0.6%，Q3增速-1.1%，其中整装渠道增速25.4%，经销（不含整装）/直营渠道增速为-6.2%/14.0%；23Q1-3工程渠道收入26.8亿元，同比+10.1%，Q3增速12.3%，增速环比Q2有所放缓。分品类看，衣柜表现较好，23Q1-3衣柜及配套收入88.7亿元，同比+1.9%，Q3增速同比-1.3%，其中衣柜增速11.5%、配套品-42.2%，配套品下滑主要受基数、订单节奏放缓影响；23Q1-3橱柜收入51.6亿元，同比-5.2%，Q3增速同比-4.1%（零售-8.4%、大宗+7.2%）；23Q1-3木门/卫浴收入10.0亿/8.1亿元，同比+6.3%/+12.5%，Q3同比增速分别5.8%/12.3%，工程端增长均优于零售。
　　▍23Q3综合毛利率同比+4.5pcts至37.6%，盈利改善因素持续作用。23Q1-3公司综合毛利率为34.0%，同比+2.0pcts，其中Q3同比+4.5pcts至37.6%。Q3毛利率明显改善主要系：1）原材料价格同比下行，且公司集中采购的议价能力提升；2）内部降本增效措施成效逐步释放；3）自制品销售占比提升，配套品占比下降。分品类看，23Q1-3橱柜毛利率同比+0.5pct至33.9%，Q3同增2.4pcts；衣柜及配套毛利率同比+3.2pcts至35.2%，Q3同增6.7pcts；木门毛利率同比+1.2pcts至22.4%，Q3同增2.6pcts；卫浴毛利率同比+0.1pct至28.8%，Q3同比持平。展望23Q4，虽然行业价格竞争加剧，但我们判断公司盈利改善具备可持续性，23Q4毛利率有望延续同比改善。
　　▍23Q3业绩符合预期，期间费用率略有上行。23Q1-3公司归母净利润23.1亿元，同比+16.0%，单23Q3同比+21.1%至11.8亿元，23Q3归母净利率同比+2.7pcts至17.5%，主要与毛利率提升有关。23Q3公司期间费用率同比+1.1pcts至16.8%，其中销售/管理/财务/研发费用率同比+0.6/-0.5/+0.4/+0.6pct，随着公司组织变革成效、控费效益逐步释放，我们预计23Q4净利率同比仍有望提升。截至2023年9月底，公司拥有橱柜店（含橱衣综合）/衣柜店（独立店）分别2340/2253家，较年初-139/+43家，经销商优化和门店调整持续推进。23Q3经营性现金流同比+64.5%至16.8亿元，净利润现金含量为1.4x，现金流保持健康状态。
　　▍风险因素：地产行业调控趋严；家居行业价格竞争加剧；消费力减弱；公司大宗业务坏账增加；公司整装业务拓展低于预期。
　　▍投资建议：鉴于公司净利率修复情况超预期，上调2023年EPS预测至5.09元（原预测5.00元），维持2024-2025年EPS预测5.79/6.79元。参考公司过去五年PE（TTM）中位数28x，考虑到行业需求压力和公司基本面仍处于震荡期，给予公司2023年25x PE，目标价125元，维持“买入”评级。