核心观点
　　10月26日，公司发布2023年前三季度报告，23Q3收入继续实现高速增长，主要由于9价HPV疫苗持续放量所致。凭借公司发达的营销网络和行业领先的市场团队，叠加扩龄带来的适龄人群扩大，9价HPV疫苗未来有望保持放量趋势。微卡、宜卡产品随着推广准入逐渐推进，放量有望加速；研发管线持续推进，将助力公司自主产品业绩长期持续增长。随着与GSK的代理协议签署，公司明年及以后的业绩增长将获得新的强劲动力。
　　事件
　　公司发布2023年三季报，业绩符合预期
　　10月26日，公司发布2023年前三季度报告，实现：1）营业收入392.72亿元，同比增长41.15%；2）归母净利润65.30亿元，同比增长16.46%；3）扣非归母净利润63.80亿元，同比增长14.13%。4）基本每股收益2.72元。业绩符合预期。
　　简评
　　HPV疫苗放量带动收入增长，销售结构变化影响利润端增速
　　2023年第三季度，公司实现营业收入148.26亿元，同比增长56.57%；归母净利润22.70亿元，同比增长20.89%；扣非归母净利润21.69亿元，同比增长15.32%。23Q3公司收入端继续保持高速增长，主要由于以9价HPV疫苗为代表的代理产品持续放量所致。利润端增速较收入端有所放缓，主要由于HPV疫苗中9价疫苗占比较去年同期提高，销售结构变化导致毛利率降低所致。
　　HPV疫苗持续放量，带动前三季度业绩快速增长。2023年前三季度，公司HPV疫苗持续放量，其中9价HPV疫苗于2022年8月获批适应人群拓展至9~45岁适龄女性，2023年扩龄正式落地后销售快速增长，成为带动公司业绩增长的主要动力。批签发情况来看，2023Q1~Q3公司9价HPV疫苗签发97批次，同比增长94%；4价HPV疫苗签发32批次，同比下降26%。公司通过其发达的营销网络和行业领先的市场团队，未来有望持续推动HPV疫苗销售增长。其他代理产品方面，五价轮状疫苗68批次，同比下降3%；23价肺炎疫苗6批次，同比增长50%；灭活甲肝疫苗1批次，同比下降67%
　　EC、微卡持续推进准入放量，自主研发管线进展顺利。自主产品方面，EC、微卡自获批以来，2023年持续推进各地准入，未来有望实现加速放量，带动自主产品业绩增长。公司持续强化其自主研发能力，已构建多个疫苗研发平台，现有多条疫苗研发管线顺利推进。2023年9月，公司自主研发的23价肺炎多糖疫苗获批上市；四价流感病毒裂解疫苗处于上市申报阶段；冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）已完成III期临床，有望近期提交上市申请。15价肺炎球菌结合疫苗、冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）、双价痢疾疫苗、四价流脑结合疫苗等产品处于III期临床，未来若进展顺利，将助力公司业绩长期持续增长。
　　与GSK签署独家代理协议，未来业绩增长获得强劲动力。2023年10月，公司宣布与GSK签署协议，就GSK的重组带状疱疹疫苗的供应、经销与联合推广达成合作。GSK将指定公司为合作区域内的独家进口商和经销商，负责带状疱疹疫苗在国内的营销和推广；协议期限超过3年，总金额超过200亿。此次代理协议签署，意味着公司商业化能力再获国际巨头认可，将为公司未来业绩增长注入强劲动力，进一步提高公司盈利能力。同时，公司与GSK正进一步讨论RSV疫苗战略合作，有望推动GSKRSV疫苗在国内的开发及商业化进程。
　　收入结构调整影响毛利率，各项费用率维持稳定
　　2023年前三季度，公司实现毛利率28.27%（-4.93pp），毛利率下降主要由于9价HPV疫苗收入占比增加，收入结构变化所致。费用方面，2023Q1~Q3公司销售费用18.45亿元（+25.56%），销售费用率4.70%（-0.58pp）；管理费用2.74亿元（-0.85%），管理费用率0.70%（-0.29pp）；研发费用6.49亿元（+6.76%），研发费用率1.65%（-0.53pp）；财务费用0.35亿元（+379.70%），财务费用率0.09%（+0.06pp）。各项费用率基本维持稳定。2023 Q1~Q3公司经营活动产生净现金流25.86亿元（+161.40%），主要系前三季度销售回款增加所致；应收账款286.24亿元（+38.86%），主要由于销售收入增长所致。
　　盈利预测与投资评级
　　公司作为疫苗行业的龙头企业，2023年前三季度实现业绩高速增长。9价HPV疫苗凭借公司发达的营销网络和行业领先的市场团队，叠加扩龄带来的适龄人群体量扩大，未来有望保持放量趋势，继续带动公司代理业务快速增长。自主产品方面，微卡、宜卡产品随着推广准入逐渐推进，放量有望加速，带动自主产品收入增长；研发管线持续推进，将助力公司业绩长期持续增长。随着与GSK的代理协议签署，公司未来将持续推动GSK带状疱疹疫苗销售，为公司明年及以后的业绩增长带来新的强劲动力。
　　暂不考虑新冠疫苗盈利预测，我们预计公司2023~2025年实现营业收入分别为490.54亿元、647.74亿元和786.64亿元，归母净利润分别为91.82亿元、121.68亿元和149.17亿元，表观分别同比增长21.8%、32.5%和22.6%（剔除新冠疫苗口径下归母净利润分别同比增长29.5%、32.5%和22.6%），折合EPS分别为3.83元/股、5.07元/股和6.22元/股，对应PE分别为14.8X、11.2X和9.1X，维持买入评级