钨丝和磁材销量增长明显，电池材料降幅收窄。2023年前三季度，公司钨钼板块持续向好，其中细钨丝销量546亿米，同增214%，销售收入同比增长178%；其中，光伏用细钨丝半年度和Q3单季度的销量分别约290和170亿米，光伏钨丝替代需求旺盛，公司产品具备技术和竞争优势。切削工具产品销量同比基本持平，销售收入同比增长8%。稀土磁材销量5488吨，同增30%，主因汽车、空调、电机等需求带动，但由于稀土价格下跌盈利同比下滑。钴酸锂和三元材料销量分别为2.47和2.34万吨，同减3%和37%，第三季度3C行业有所回暖，且公司积极稳固并提升市场份额，销量降幅有所放缓。下半年公司钨钼板块多条生产线逐步投产，稀土磁材基本面向好，相关产品产销量有望继续上升。
　　正极材料拖累收入下滑，钨丝带动整体毛利率上升。2023年前三季度公司实现营业收入295.28亿元，同减20.01%。其中正极材料营收131.22亿元，同减41.58%；钨钼营收123.78亿元，同增25.55%；稀土营收39.18亿元，同减12.56%。公司整体毛利率为16.41%，同增2.66pct，主因细钨丝大规模放量。Q3单季度，公司实现营收107.98亿元，同减15.36%，毛利率为15.57%，同增2.15pct。
　　期间费用率上升，归母净利润下滑。2023年前三季度公司期间费用率为8.42%，同增1.55pct，其中销售费用率为0.88%，同增0.25pct，主因销售人员开支增加；管理费用率为2.39%，同增0.51pct，主因职工薪酬和差旅费增加，以及调整维修费核算方式；财务费用率为1.39%，同增0.57pct，主因融资费用和资金占用费增加；研发费用率为3.76%，同增0.22pct。公司本期计提资产减值损失为2.70亿元，同比多计提0.68亿元，主因原料价格下行，存货减值计提增加。前三季度归母净利润11.61亿元，同减11.11%。其中Q3单季度归母净利润3.70亿元，同减7.05%，环增5.29%。
　　经营现金流改善，资产负债率下降。公司收现比为0.8586，同增20.10pct，主因应收款回笼，以及营收基数减少。付现比为0.8242，同增10.89pct，主因成本基数减少。经营净现金流入19.39亿元，同比多流入27.19亿元，主因收回前期应收款项以及存货量减少。投资净现金流出15.47亿元，同比多流出7.15亿元，主因产线建设支出增加。筹资净现金流入4.38亿元，同比少流入31.61亿元，主因本期借款减少及支付定增所需费用。公司资产负债率为53.43%，较去年底降低6.22pct，主因在建工程大幅增加，预计定增落地后负债率可进一步降低至48.52%。
　　投资建议：受正极材料拖累，2023年收入预计有所下滑。公司钨钼板块优势显著，利润占比持续提升。定增将继续扩产钨板块，公司长期向好趋势不变。预计2023-2025年公司归母净利润16.69、22.74、27.18亿元，对应PE为13.9、10.2、8.5倍，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：原料价格波动风险、宏观经济风险、项目进展风险、公司经营风险。

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年10月26日厦门钨业600549SH三季报点评强烈推荐维持钨钼板块持续向好毛利率有所上升周期金属及材料当前股价1638元钨丝和磁材销量增长明显电池材料降幅收窄q2023年前三季度公司钨钼板块持续向好其中细钨丝销量546亿米同增214销售收入同比增长178其中基础数据光伏用细钨丝半年度和Q3单季度的销量分别约290和170亿米光伏钨丝替代需求总股本百万股1418旺盛公司产品具备技术和竞争优势切削工具产品销量同比基本持平销售收入同已上市流通股百万股1411比增长8稀土磁材销量5488吨同增30主因汽车空调电机等需求带动总市值十亿元232但由于稀土价格下跌盈利同比下滑钴酸锂和三元材料销量分别为247和234万吨流通市值十亿元231同减3和37第三季度3C行业有所回暖且公司积极稳固并提升市场份额销每股净资产MRQ76量降幅有所放缓下半年公司钨钼板块多条生产线逐步投产稀土磁材基本面向好ROETTM121资产负债率534相关产品产销量有望继续上升主要股东福建省稀有稀土集团有限正极材料拖累收入下滑钨丝带动整体毛利率上升年前三季度公司实现营业q2023主要股东持股比例3177公司收入29528亿元同减2001其中正极材料营收13122亿元同减4158钨钼营收12378亿元同增2555稀土营收3918亿元同减1256公司整体股价表现毛利率为1641同增266pct主因细钨丝大规模放量Q3单季度公司实现营1m6m12m收亿元同减毛利率为同增1079815361557215pct绝对表现-6-15-27q期间费用率上升归母净利润下滑2023年前三季度公司期间费用率为842同相对表现-0-4-24增155pct其中销售费用率为088同增025pct主因销售人员开支增加管理厦门钨业沪深300费用率为239同增051pct主因职工薪酬和差旅费增加以及调整维修费核算20方式财务费用率为139同增057pct主因融资费用和资金占用费增加研发10费用率为376同增022pct公司本期计提资产减值损失为270亿元同比多计0-10提068亿元主因原料价格下行存货减值计提增加前三季度归母净利润1161-20亿元同减1111其中Q3单季度归母净利润370亿元同减705环增529-30q经营现金流改善资产负债率下降公司收现比为08586同增2010pct主因应收Oct22Feb23Jun23Sep23款回笼以及营收基数减少付现比为08242同增1089pct主因成本基数减少资料来源公司数据招商证券经营净现金流入1939亿元同比多流入2719亿元主因收回前期应收款项以及存相关报告货量减少投资净现金流出1547亿元同比多流出715亿元主因产线建设支出增加筹资净现金流入438亿元同比少流入3161亿元主因本期借款减少及支付定1厦门钨业600549正极材料拖累业绩钨丝放量带动毛利率提升增所需费用公司资产负债率为5343较去年底降低622pct主因在建工程大幅2023-08-26增加预计定增落地后负债率可进一步降低至48522厦门钨业600549刀具钨丝q投资建议受正极材料拖累2023年收入预计有所下滑公司钨钼板块优势显著利引领鳌头稀土磁材未来可期更新润占比持续提升定增将继续扩产钨板块公司长期向好趋势不变预计2023-20252023-07-243厦门钨业600549刀具钨丝年公司归母净利润亿元对应为倍维166922742718PE13910285引领鳌头稀土磁材未来可期持强烈推荐评级2023-07-24q风险提示原料价格波动风险宏观经济风险项目进展风险公司经营风险刘文平S1090517030002财务数据与估值liuwenpingcmschinacomcn会计年度202120222023E2024E2025E贾宏坤S1090522090001营业总收入百万元3185248223402734601354962jiahongkuncmschinacomcn同比增长6851-161419刘伟洁S1090519040002营业利润百万元19812589298640524843同比增长7631153620liuweijiecmschinacomcn归母净利润百万元11811446166922742718赖如川S1090523060003同比增长9223153619lairuchuancmschinacomcn每股收益元083102118160192PE19716113910285PB2623151412资料来源公司数据招商证券注股本考虑增发影响公司点评报告图1公司营业收入及增速图2公司总体毛利率营业收入百万元同比增速毛利率600001002580500002060400004015300002010200000510000-200-4002020202120222020202120222020H12020Q32021Q12021H12021Q32022Q12022H12022Q32023Q12023H12023Q32020H12020Q32021Q12021H12021Q32022Q12022H12022Q32023Q12023H12023Q3资料来源iFind招商证券资料来源iFind招商证券图3公司期间费用率图4公司归母净利润及增速销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率归母净利润亿元同比增长161600350141400300121200250101000200880015066001004400502200000-50201820192020202120222020202120222019H12020H12021H12022H12023H12019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32020H12020Q32021Q12021H12021Q32022Q12022H12022Q32023Q12023H12023Q3资料来源iFind招商证券资料来源iFind招商证券图5公司收现比及付现比图6公司资产负债率收现比付现比资产负债率1264106260085806560454025250004846202120222021Q32022Q12022H12022Q32023Q12023H12023Q320212022Q12022H12022Q320222023Q12023H12023Q3资料来源iFind招商证券资料来源iFind招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表单位百万元202120222023E2024E2025E单位百万元202120222023E2024E2025E流动资产1771322553253773001335841营业总收入3185248223402734601354962现金15512172370041915029营业成本2668041659338633843746015交易性投资201450450450450营业税金及附加278249208238284应收票据3753445060营业费用306339262285330应收款项5101745580331009612060管理费用894890725759879其它应收款538109891710481252研发费用12761729149017952198存货8077870798091141113685财务费用485463449491584其他22102618242427663305资产减值损失260584532292152非流动资产1470817246193762106722760公允价值变动收益00000长期股权投资21572831283128312831其他收益215309262285274固定资产82989978110581237813559投资收益9329205050无形资产商誉11191589166817521839营业利润19812589298640524843其他31352847381841064529营业外收入918212631资产总计3242139799447535108058600营业外支出5235425060流动负债1506615585101121297416473利润总额19382572296540274814短期借款47944224155635115508所得税243389446595712应付账款68666941564264047667少数股东损益51473785011581384预收账款138546444504604归属于母公司净利润11811446166922742718其他32673874247125552694长期负债46278154121541215412154主要财务比率长期借款35165327932793279327202120222023E2024E2025E其他11112827282728272827年成长率负债合计1969323739222662512828626营业总收入6851-161419股本14181418177317731773营业利润7631153620资本公积金32803227687368736873归母净利润9223153619留存收益426253456517829110326获利能力少数股东权益376760707324901511002毛利率162136159165163归属于母公司所有者权益89619991151631693718972净利率3730414949负债及权益合计3242139799447535108058600ROE142153133142151ROIC10510797107110现金流量表偿债能力单位百万元202120222023E2024E2025E资产负债率607596498492489经营活动现金流989360113817202386净负债比率279272243251253净利润16952183251934334102流动比率1214252322折旧摊销9371038124313591502速动比率0609151413财务费用478450449491584营运能力投资收益9329242335324总资产周转率1113101010营运资金变动19754374281530143494存货周转率4050373637其它533141621315应收账款周转率8076525049投资活动现金流14751946273621932279应付账款周转率5660546465资本支出13161733338230623205每股资料元其他投资159213646868926EPS083102118160192筹资活动现金流88728873126964731每股经营净现金070-025080121168借款变动57320617219561997每股净资产632704106911941338普通股增加12035500每股股利026035035048057资本公积增加39753364500估值比率股利分配211369496501682PE19716113910285其他1151248449491584PB2623151412现金净增加额4015811528491838EVEBITDA1761461259985资料来源公司数据招商证券注股本考虑增发影响敬请阅读末页的重要说明3公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明4