Q3公司收入同比增长18.1%，较上半年回暖，今年来的订单高增开始兑现；归母净利润同比增长9.8%，我们测算若剔除财务费用中的汇兑损益及其他的影响，Q3净利润增速为53%，体现毛利率同比提升和非财务费用率同比下降的积极影响。同时，Q3公司新签合同额仍快速增长31%，1-9月经营性现金流接近回正。我们认为当前公司估值已具备安全边际。维持“买入”评级。
　　▍事项：公司发布2023年三季报。2023年1-9月，公司实现收入315.10亿元，同比增长5.06%；归母净利润20.02亿元，同比增长7.53%；扣非归母净利润20.06亿元，同比增长26.17%。折合2023Q3，公司实现收入109.60亿元，同比增长18.13%；归母净利润6.34亿元，同比增长9.78%；扣非归母净利润6.84亿元，同比增长24.29%。
　　▍收入：Q3收入增速较上半年回暖，今年来的订单高增开始兑现。23Q1/Q2/Q3公司收入增速分别为0.6%/-2.1%/18.1%，Q3起明显回暖，我们判断主要源自公司上半年收入增速主要反映了去年的订单承压，而今年起的订单高增逐步自Q3开始体现。Q1/Q2/Q3公司新签合同额分别同比增长103%/40%/31%，主要源自境外新签合同额快速增长的拉动。
　　▍毛利率：Q3环比维持高位，同比明显提升。公司Q3毛利率为19.1%，环比接近持平，延续了Q2的高位，同口径下同比提升2.3pcts，主要源自公司通过加强三块主业协同、提供系统性服务以提升项目利润率，毛利率较高的境外业务占比提升，以及疫情管控放开后有利于成本管控。
　　▍费用率：汇兑损益波动导致Q3费用率同比提升，非财务费用率同比下降。公司Q3合计费用率同口径下（下同）同比提升1.8pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.6/-0.2/-0.1/+2.7pcts，销售、管理、研发费用率同比下降主要源自收入增加带来的规模效应，财务费用率同比增加较多主要源自汇兑损益波动，去年Q3汇兑收益基数较高。我们用“财务费用-利息费用+利息收入”得到汇兑损益及其他，我们测算去年Q3汇兑损益及其他贡献收益1.6亿元，而今年Q3产生费用0.8亿元，若剔除汇兑损益及其他的影响，Q3净利润增速为53%，体现毛利率同比提升和非财务费用率同比下降的积极影响。
　　▍现金流：1-9月经营性现金流接近回正。1-9月公司经营性现金流为-0.14亿元，接近回正，去年同期同口径下（下同）为-4.9亿元。Q3公司经营性现金流为9.3亿元，去年同期为-7.4亿元，主要源自公司加强合同结算、应收款考核、现金流管理等，Q3收现比由去年同期的0.82提升至0.88，付现比由去年同期的0.93下降至0.79。
　　▍风险因素：公司订单受到下游景气度下降、地缘政治等因素的影响；公司多元化业务发展不及预期；毛利率稳定性不及预期；汇率波动造成汇兑损失；资产整合效果不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司作为水泥和矿业工程全球龙头，由工程为主向工程、运维、装备三业并举转型后，有望打开三倍成长空间，推动收入增长，并有利于盈利能力、经营质量、估值中枢的提升。海外龙头FLSmidth在经过类似业务转型后估值中枢由11x提升至15x，提供可对标经验。我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为28.78/33.47/38.26亿元，采用分部估值（见正文表格），给予公司2023年目标市值387亿元，对应目标价15元，对应2023年13xPE。维持“买入”评级。

研究报告全文：中材国际6009702023年三季报点评收入增速明显回暖剔除汇兑影响后利润高增2023-10-26Q3公司收入同比增长181较上半年回暖今年来的订单高增开始兑现归母净利润同比增长98我们测算若剔除财务费用中的汇兑损益及其他的影响Q3净利润增速为53体现毛利率同比提升和非财务费用率同比下降的积极影响同时Q3公司新签合同额仍快速增长311-9月经营性现金流接近回正我们认为当前公司估值已具备安全边际维持买入评级事项公司发布2023年三季报2023年1-9月公司实现收入31510亿元同比增长506归母净利润2002亿元同比增长753扣非归母净利润2006亿元同比增长2617折合2023Q3公司实现收入10960亿元同比增长1813归母净利润634亿元同比增长978扣非归母净利润684亿元同比增长2429收入Q3收入增速较上半年回暖今年来的订单高增开始兑现23Q1Q2Q3公司收入增速分别为06-21181Q3起明显回暖我们判断主要源自公司上半年收入增速主要反映了去年的订单承压而今年起的订单高增逐步自Q3开始体现Q1Q2Q3公司新签合同额分别同比增长1034031主要源自境外新签合同额快速增长的拉动毛利率Q3环比维持高位同比明显提升公司Q3毛利率为191环比接近持平延续了Q2的高位同口径下同比提升23pcts主要源自公司通过加强三块主业协同提供系统性服务以提升项目利润率毛利率较高的境外业务占比提升以及疫情管控放开后有利于成本管控费用率汇兑损益波动导致Q3费用率同比提升非财务费用率同比下降公司Q3合计费用率同口径下下同同比提升18pcts其中销售管理研发财务费用率分别同比-06-02-0127pcts销售管理研发费用率同比下降主要源自收入增加带来的规模效应财务费用率同比增加较多主要源自汇兑损益波动去年Q3汇兑收益基数较高我们用财务费用-利息费用利息收入得到汇兑损益及其他我们测算去年Q3汇兑损益及其他贡献收益16亿元而今年Q3产生费用08亿元若剔除汇兑损益及其他的影响Q3净利润增速为53体现毛利率同比提升和非财务费用率同比下降的积极影响现金流1-9月经营性现金流接近回正1-9月公司经营性现金流为-014亿元接近回正去年同期同口径下下同为-49亿元Q3公司经营性现金流为93亿元去年同期为-74亿元主要源自公司加强合同结算应收款考核现金流管理等Q3收现比由去年同期的082提升至088付现比由去年同期的093下降至079风险因素公司订单受到下游景气度下降地缘政治等因素的影响公司多元化业务发展不及预期毛利率稳定性不及预期汇率波动造成汇兑损失资产整合效果不及预期盈利预测估值与评级公司作为水泥和矿业工程全球龙头由工程为主向工程运维装备三业并举转型后有望打开三倍成长空间推动收入增长并有利于盈利能力经营质量估值中枢的提升海外龙头FLSmidth在经过类似业务转型后估值中枢由11x提升至15x提供可对标经验我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为287833473826亿元采用分部估值见正文表格给予公司2023年目标市值387亿元对应目标价15元对应2023年13xPE维持买入评级