核心观点
　　三季度期间，公司产品市场需求整体平稳恢复，尽管7月受降水等极端天气影响需求有所回落，但在暑期出行场景增加的情况下，公司单季度营收顺利实现正增长。分区域看，主销区东北地区销售同比微降，而在外埠市场中，华中和华南市场的销售表现相对靠前。盈利方面，公司23Q3毛利率同比提升，而费用端整体波动相对较小，最终使得公司盈利能力出现同比改善。展望后续，公司坚定全国化市场布局，在东北、华北等成熟市场加快渠道网络下沉，对华东、华南等新区域增加市场投入，业绩端伴随渠道效率提升和成本压力缓解，也有望逐步好转。
　　事件
　　公司公布2023年第三季度报告：
　　报告期内，公司实现营业收入50.66亿元，同比增长0.77%；实现归母净利润4.59亿元，同比下降6.24%；扣非后归母净利润4.43亿元，同比下降9.01%。
　　Q3单季，公司实现营业收入18.60亿元，同比增长2.08%；实现归母净利润1.68亿元，同比增长26.81%；扣非后归母净利润1.62亿元，同比增长11.11%。
　　简评
　　市场需求平稳恢复，单季营收实现正增长
　　三季度期间，公司产品市场需求整体平稳恢复，尽管7月受降水等极端天气影响需求有所回落，但在暑期出行场景增加的情况下，公司单季度营收实现正增长。分区域来看，公司主销区东北地区（占比46.84%）销售同比下降0.73%，主要受天气因素影响，基本保持平稳。而在外埠市场中，华中（占比3.06%）和华南地区（占比8.76%）表现相对靠前，对应销售同比分别增长9.20%、14.78%，主要得益于公司加强新品研发和渠道优化，提升市场推广效率。此外，其余区域中，公司华北（占比22.29%）/华东（占比29.88%）/西北地区（占比5.94%）均实现正增长，对应营收同比增速分别为2.45%/ 3.61%/ 4.12%；而西南地区（占比10.06%）表现相对较弱，单季营收同比下降1.72%。经销商数量方面，截至23Q3末公司共拥有经销商988家，较23Q2末净增加17家。
　　毛利率同比提升，带动盈利能力改善
　　公司23Q3毛利率为23.00%，同比增加1.26pcts，毛利率的提升预计主要系原料成本端的同比回落，同时，在需求环境改善背景下，返货率等指标预计也有所优化。而在费用方面，公司23Q3费用端的整体波动相对较小，基本保持平稳。具体地，公司23Q3销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为-0.37/ +0.17/+0.04/+0.25pcts，其中，财务费率的同比提升主要系本期利息支出的增加，而销售费率则同比有所优化。此外，公司本期的投资净收益同比扭亏，亦对盈利端的修复有所贡献。最终综合下来，公司23Q3归母净利率同比提升1.76pcts至9.01%，盈利能力同比改善。
　　坚定全国化布局，业绩有望逐渐回暖
　　公司多年来坚持“中央工厂+批发”的经营模式，在产能方面，致力于构建生产基地的全国化布局，今年二季度公司青岛生产基地正式投产，后续在泉州、广西等地仍有新建产能逐步释放，将进一步提升公司市场服务能力、扩大服务半径。渠道方面，公司继续在东北、华北等成熟市场加快渠道网络的细化和下沉，同时也对华东、华南等新市场增加投入，不断提升市场份额和经营质量，配合产能建设支撑业务开展。从需求端看，当前公司面临的市场需求仍呈现出稳步复苏态势，收入端有望实现稳增。而在利润方面，随着渠道效率的进一步提升，成本端压力的逐步释放，公司业绩表现有望逐步好转。
　　盈利预测：
　　结合三季报，我们小幅下调此前预测，预计2023-2025年公司实现收入68.95、76.51、83.75亿元，实现归母净利润6.63、7.58、8.32亿元，对应EPS为0.41、0.47、0.52元/股。
　　风险提示：
　　1）市场拓展不及预期的风险：公司早期在东北、华东、西南等地市场开拓效果较好，后续在开拓华南等行业竞争更加激烈的市场时，存在更强的市场渗透阻力，若公司无法寻求有效的应对手段，将对公司的长期增长空间判断造成不利影响。2）原材料成本上涨风险：尽管油脂等价格在22年下半年开始逐渐企稳回落，但由于油脂等原料大宗属性强，其价格波动更加难以预测，若后续原料价格出现进一步上行，将对公司业绩表现造成压力。3）产品竞争力下降风险：烘焙行业产品品类多，迭代快，公司不断加强新产品的开发和推广，以适应当前消费习惯和消费潮流的变化趋势。若后续无法及时跟进消费者需求变化，将对公司的业务增长造成不利影响。
　　

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评食品饮料营收实现稳健增长业绩端桃李面包603866SH迎来改善核心观点维持增持安雅泽三季度期间公司产品市场需求整体平稳恢复尽管月受降水7anyazecsccomcn等极端天气影响需求有所回落但在暑期出行场景增加的情况SAC编号s1440518060003下公司单季度营收顺利实现正增长分区域看主销区东北地SFC编号BOT242区销售同比微降而在外埠市场中华中和华南市场的销售表现陈语匆相对靠前盈利方面公司23Q3毛利率同比提升而费用端整体波动相对较小最终使得公司盈利能力出现同比改善展望后chenyucongcsccomcn续公司坚定全国化市场布局在东北华北等成熟市场加快渠SAC编号s1440518100010道网络下沉对华东华南等新区域增加市场投入业绩端伴随SFC编号BQE111渠道效率提升和成本压力缓解也有望逐步好转发布日期2023年10月24日当前股价791元事件主要数据股票价格绝对相对市场表现公司公布2023年第三季度报告1个月3个月12个月报告期内公司实现营业收入5066亿元同比增长077实现归母净利润459亿元同比下降624扣非后归母净利润-908-291-2122-1400-3863-3536443亿元同比下降90112月最高最低价元1802791总股本万股15997192Q3单季公司实现营业收入1860亿元同比增长208实现流通A股万股15997192归母净利润168亿元同比增长2681扣非后归母净利润162总市值亿元12654亿元同比增长1111流通市值亿元12654简评近3月日均成交量万98121主要股东吴学群市场需求平稳恢复单季营收实现正增长2434三季度期间公司产品市场需求整体平稳恢复尽管7月受降水股价表现等极端天气影响需求有所回落但在暑期出行场景增加的情况59下公司单季度营收实现正增长分区域来看公司主销区东北39地区占比4684销售同比下降073主要受天气因素影响19基本保持平稳而在外埠市场中华中占比306和华南地-1区占比表现相对靠前对应销售同比分别增长876920-211478主要得益于公司加强新品研发和渠道优化提升市场推广效率此外其余区域中公司华北占比2229华东占202312420232242023324202342420235242023624202372420238242023924比2988西北地区占比594均实现正增长对应营收同202210242022112420221224桃李面包上证指数比增速分别为245361412而西南地区占比1006表现相对较弱单季营收同比下降172经销商数量方面截相关研究报告至23Q3末公司共拥有经销商988家较23Q2末净增加17家中信建投食品饮料桃李面包2023-08-603866Q2经营压力仍存静待后续15毛利率同比提升带动盈利能力改善需求回暖中信建投休闲食品桃李面包公司23Q3毛利率为2300同比增加126pcts毛利率的提升2023-03-603866Q4经营面临压力期待23年23出现好转中信建投食品饮料桃李面包本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下2023-01-603866Q4业绩短期受疫情影响2311本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明年有望进入恢复阶段中信建投食品饮料桃李面包2022-10-603866短期经营仍存压力静待拐点26桃李面包A股公司简评报告预计主要系原料成本端的同比回落同时在需求环境改善背景下返货率等指标预计也有所优化而在费用方面公司23Q3费用端的整体波动相对较小基本保持平稳具体地公司23Q3销售管理研发财务费率同比变动分别为-037017004025pcts其中财务费率的同比提升主要系本期利息支出的增加而销售费率则同比有所优化此外公司本期的投资净收益同比扭亏亦对盈利端的修复有所贡献最终综合下来公司23Q3归母净利率同比提升176pcts至901盈利能力同比改善坚定全国化布局业绩有望逐渐回暖公司多年来坚持中央工厂批发的经营模式在产能方面致力于构建生产基地的全国化布局今年二季度公司青岛生产基地正式投产后续在泉州广西等地仍有新建产能逐步释放将进一步提升公司市场服务能力扩大服务半径渠道方面公司继续在东北华北等成熟市场加快渠道网络的细化和下沉同时也对华东华南等新市场增加投入不断提升市场份额和经营质量配合产能建设支撑业务开展从需求端看当前公司面临的市场需求仍呈现出稳步复苏态势收入端有望实现稳增而在利润方面随着渠道效率的进一步提升成本端压力的逐步释放公司业绩表现有望逐步好转盈利预测结合三季报我们小幅下调此前预测预计2023-2025年公司实现收入689576518375亿元实现归母净利润663758832亿元对应EPS为041047052元股风险提示1市场拓展不及预期的风险公司早期在东北华东西南等地市场开拓效果较好后续在开拓华南等行业竞争更加激烈的市场时存在更强的市场渗透阻力若公司无法寻求有效的应对手段将对公司的长期增长空间判断造成不利影响2原材料成本上涨风险尽管油脂等价格在22年下半年开始逐渐企稳回落但由于油脂等原料大宗属性强其价格波动更加难以预测若后续原料价格出现进一步上行将对公司业绩表现造成压力3产品竞争力下降风险烘焙行业产品品类多迭代快公司不断加强新产品的开发和推广以适应当前消费习惯和消费潮流的变化趋势若后续无法及时跟进消费者需求变化将对公司的业务增长造成不利影响预测和比率2022A2023E2024E2025E营业收入百万668626689534765112837546营业收入增长率5543131096947净利润百万64006663467580483164净利润增长率-16143661426971EPS元040041047052PE20191715资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明1桃李面包A股公司简评报告安雅泽分析师介绍食品饮料行业首席分析师英国莱斯特大学经济学硕士专注于食品饮料各细分行业研究10年证券从业经验2019年金麒麟新锐分析师奖食品饮料行业2020年金融界慧眼最佳分析师第三名食品饮料行业wind最佳分析师第四名食品饮料行业陈语匆英国阿斯顿大学金融专业硕士2019年11月加入中信建投食品饮料团队专注调味品研究拥有跨行业复合研究经验研究助理王仕捷wangshijiebjcsccomcn请参阅最后一页的重要声明2桃李面包A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明3