特斯拉发布2023年三季度业绩，产线升级影响三季度产销量，毛利率基本符合预期，利润端低于预期；业绩会增量信息不多，公司维持全年交付指引，FSD、4680、Cyberturck稳步推进。
　　三季度业绩不及预期，利润率走弱
　　回顾：月初披露的交付数据不及预期，三季度交付43.51万辆，比市场预期（45.67万辆）低4.7%，反映产线升级造成停工的影响。三季度生产43.05万辆，比市场预估（46.2万辆）低6.8%。
　　财报：1）收入233.5亿美元，同/环比+8.8%/-6.3%，比市场预期低2.9%。其中汽车业务收入196.3亿美元，同/环比+5.0%/-7.7%。2）净利润18.5亿美元，同/环比-43.7%/-31.4%，比市场预期（21.7亿美元）低14.4%。Non-GAAP净利润23.2亿美元，同/环比-36.6%/-26.4%，比市场预期（25.6亿美元）低9.6%。3）毛利率17.9%，同/环比-7.2pct/-0.3pct，比市场预期（18.0%）略低。汽车销售毛利率15.7%，同/环比-10.6pct/-1.8pct。4）营业利润率7.6%，同/环比-9.6pct/-2.1pct，连续4个季度下滑，比市场预期低1.4pct。归母净利率7.9%，同/环比-7.4pct/-2.9pct，比市场预期低1.1pct。5）单车收入4.27万美元，同/环比-17.4%/-2.5%；单车毛利6726美元，同/环比-50.7%/-12.4%，环比降低950美元；单车净利润4259美元，同/环比-55.5%/-26.5%，环比降低1539美元，连续4个季度下滑（峰值为22Q3的9574美元）。6）研发费用率5.0%，同/环比+1.6pct/+1.2pct，为21Q2以来最高；销售/管理及一般费用率5.4%，同/环比+0.9pct/+0.6pct。
　　FSD、Cybertruck、4680稳步推进
　　1）指引：重申全年180万辆目标。四季度需交付50万辆以达成目标。2）FSD：FSDBeta累积里程截至三季度末达5.25亿英里（Q1/Q2分别为1.2亿/3亿英里）。3）Cybertruck：计划11月30日开始首批交付；已有100万人预定；Cybertruck需要12-18个月才能为现金流做出贡献，有可能在2025年达到年产25万辆；当前披露显示德州工厂规划年产Cybertruck 12.5万辆。4）4680：更高能量密度的4680电池正在量产，Q3德州工厂产量环比+40%，10月11日第2000万颗4680电池下线。我们推算，此前Model Y搭载的4680能量密度为229Wh/kg，Cybertruck的4680能量密度比Model Y提升10%，则能量密度约252Wh/kg，与2170电池（262Wh/kg）相近。预计4680产能仍是Cybertuck量产的制约。5）机器人：人工智能训练计算量增长至2倍以上。人形机器人目前正在通过人工智能(而不是通过硬编码的软件)进行简单任务的训练，同时其硬件也在进一步升级。6）2024年开始建设墨西哥工厂，节奏受美国利率影响。7）降本：三季度单车成本降至3.75万美元。三季度实施产线升级以进一步降低单位成本。
　　总结：利润端低于预期，以价换量致财报日更容易利空
　　1）整体上，毛利率基本符合预期，收入端略低于预期，反映降价和结构的影响，利润端不及预期，原因包括研发费用率增长、工厂升级造成的运营和闲置成本、汇兑等。本次业绩会上披露的其他亮点较少，相对平淡。
　　2）特斯拉股价盘后下跌4.78%。自特斯拉贯彻以价换量策略后，业绩当天股价容易偏利空，23Q1、Q2业绩后股价分别下跌9.75%/9.74%，因为销量端的利好（如果有利好的话）已经提前消化，而利润端的坏消息（例如利润率下跌）会在业绩会当天反映。
　　风险提示：行业景气度下滑；价格战恶化；智能驾驶发展不及预期

研究报告全文：证券研究报告行业点评报告2023年10月19日汽车行业点评报告推荐维持特斯拉三季度业绩不及预期利润率走低中游制造汽车特斯拉发布2023年三季度业绩产线升级影响三季度产销量毛利率基本符合行业规模预期利润端低于预期业绩会增量信息不多公司维持全年交付指引FSD占比4680Cyberturck稳步推进股票家数只24948总市值十亿元3343642三季度业绩不及预期利润率走弱流通市值十亿元2859641回顾月初披露的交付数据不及预期三季度交付4351万辆比市场预期行业指数4567万辆低47反映产线升级造成停工的影响三季度生产43051m6m12m万辆比市场预估462万辆低68绝对表现364148财报收入亿美元同环比比市场预期低相对表现671741081233588-6329其中汽车业务收入1963亿美元同环比50-772净利润185亿汽车沪深30020美元同环比-437-314比市场预期217亿美元低144Non-GAAP15净利润232亿美元同环比-366-264比市场预期256亿美元低105963毛利率179同环比-72pct-03pct比市场预期180略0低汽车销售毛利率157同环比-106pct-18pct4营业利润率76-5-10同环比-96pct-21pct连续4个季度下滑比市场预期低14pct归母净利Oct22Feb23Jun23Sep23率79同环比-74pct-29pct比市场预期低11pct5单车收入427资料来源公司数据招商证券万美元同环比-174-25单车毛利6726美元同环比-507-124相关报告环比降低950美元单车净利润4259美元同环比-555-265环比降低1539美元连续4个季度下滑峰值为22Q3的9574美元6研发1特斯拉制造革命系列研究4680费用率50同环比16pct12pct为21Q2以来最高销售管理及一电池无稀土电机自研三电降本2023-10-17般费用率54同环比09pct06pct2板块整体上涨新能源持续发FSDCybertruck4680稳步推进力汽车行业周报2023-10-151指引重申全年180万辆目标四季度需交付50万辆以达成目标23金九银十效应显现9月我国汽车产销两旺汽车行业产销点FSDFSDBeta累积里程截至三季度末达525亿英里Q1Q2分别为12评2023-10-12亿3亿英里3Cybertruck计划11月30日开始首批交付已有100万人预定Cybertruck需要12-18个月才能为现金流做出贡献有可能在2025汪刘胜S1090511040037年达到年产25万辆当前披露显示德州工厂规划年产Cybertruck125万辆wanglscmschinacomcn44680更高能量密度的4680电池正在量产Q3德州工厂产量环比40杨岱东S1090523040002月日第万颗电池下线我们推算此前搭载的101120004680ModelY4680yangdaidong1cmschinacomcn能量密度为229WhkgCybertruck的4680能量密度比ModelY提升10则能量密度约252Whkg与2170电池262Whkg相近预计4680产能仍是Cybertuck量产的制约5机器人人工智能训练计算量增长至2倍以上人形机器人目前正在通过人工智能而不是通过硬编码的软件进行简单任务的训练同时其硬件也在进一步升级62024年开始建设墨西哥工厂节奏受美国利率影响7降本三季度单车成本降至375万美元三季度实施产线升级以进一步降低单位成本总结利润端低于预期以价换量致财报日更容易利空1整体上毛利率基本符合预期收入端略低于预期反映降价和结构的影响利润端不及预期原因包括研发费用率增长工厂升级造成的运营和闲置成本汇兑等本次业绩会上披露的其他亮点较少相对平淡敬请阅读末页的重要说明行业点评报告2特斯拉股价盘后下跌478自特斯拉贯彻以价换量策略后业绩当天股价容易偏利空23Q1Q2业绩后股价分别下跌975974因为销量端的利好如果有利好的话已经提前消化而利润端的坏消息例如利润率下跌会在业绩会当天反映风险提示行业景气度下滑价格战恶化智能驾驶发展不及预期敬请阅读末页的重要说明2行业点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明3