核心观点
　　公司23Q3实现归母净利41.3亿元，同比增长28.2%，环比略降8.4%。其中23Q3毛利率环比+2.0pct，毛利润78.3亿元，环比+11%，费用及税影响下净利环比略降。公司MDI/TDI产能稳居全球第一，扩能逐步推进，龙头地位持续增强。石化业务成本压力显著缓解，乙烯二期和蓬莱工业园有序推进。新材料业务持续高增长，HDI扩能环评公示，POE国产化积极推进，柠檬醛和香精香料有望逐步落地，电池材料布局逐步扩大。此外三季报显示阿布达比投资局新进十大股东，持股0.62%，凸显中东资本对于公司这类优质化工企业的重视。
　　事件
　　公司披露2023年三季报，利润环比略降
　　公司2023前三季度实现营业收入1326亿元，同比增加1.6%；实现归母净利127亿元，同比下降6.7%；实现扣非后归母净利124亿元，同比下降7.2%。
　　其中23Q3实现营业收入449亿元，环比下降1.7%；实现归母净利41.4亿元，环比下降8.4%。实现扣非后归母净利41.2亿元，环比下降4.7%。
　　简评
　　聚氨酯板块收入环比基本稳定，MDI市场价差改善，公司MDI、TDI扩能稳步推进，全球龙头地位持续巩固
　　公司2023年前三季度聚氨酯板块营收501亿元，同比+2.5%，销量359万吨，同比+14.3%。其中23Q3营收173亿元，同比+10.8%，环比+1.4%，销量124万吨，同比+15.9%，环比基本持平。
　　MDI方面：2023年7-9月公司纯MDI挂牌价为23300/24300/24500元/吨，同比分别-2%/+9%/+17%，环比分别为+1%/+4%/0%，聚合MDI挂牌价价格为1.88/1.95/1.95万元/吨，同比分别-5%/+5%/+11%，环比分别为+0%/+4%/+0%。23Q3纯MDI市场均价2.12万元/吨，聚合MDI市场均价1.66万元/吨，MDI综合价差1.11万元/吨，环比+12%，公司MDI总产能305万吨，全球市占率30%，匈牙利基地技改后再扩5万吨，宁波基地未来扩能60万吨，福建二期40万吨环评二次公示。TDI方面：收购烟台巨力（下属新疆巨力产能15万吨）已过户；福建一期25万吨已于23Q2投产，二期33万吨扩建规划完成环评一次公示，TDI产能预计未来稳居全球第一，行业龙头地位持续巩固。
　　石化业务23Q2整体负荷下降但价差有所修复，大乙烯二期稳步推进，蓬莱工业园空间广阔
　　公司2023年前三季度石化板块营收519亿元，同比-7.9%;销量987万吨，同比+10.5%;产量338万吨，同比-0.6%。其中23Q3营收157亿元，同比-8.0%，环比-12.3%，销量303万吨，同比+7.1%，环比-17.4%，产量113万吨，同比+0.9%，环比+5.6%。石化板块成本压力显著缓解，23Q3纯苯、5000大卡动力煤均价7467/767元/吨，同比-11%/-32%，丙烷、丁烷均价473/464美元/吨，同比-31%/-40%。产品端：MTBE、苯乙烯、正丁醇、丙烯酸、丙烯酸丁酯、PP拉丝、LLDPE膜级、PVC分别同比+2%/-9%/+19%/-21%/-3%/-7%/+2%/-7%。公司大乙烯二期稳步推进，预计24H2逐步投产。蓬莱工业园高性能新材料一体化及配套项目已于22H1开始建设，预计于24H1起建成投产。未来蓬莱工业园力争成为全球技术水平最高、最具竞争力的一体化高端绿色化工园区，再造一个烟台工业园，为公司石化中长期广阔成长空间打下基础。
　　新材料业务持续体量持续高增长，未来1-2年看点丰富值得期待
　　公司2023年前三季度新材料板块营收176亿元，同比+15.3%；销量117万吨，同比+72.1%。其中23Q3新材料板块营收63.3亿元，同比+31.2%，环比+6.8%；销量43万吨，同比+79.2%，环比+10.3%。公司延续围绕产业链一体化优势打造新材料研发平台的思路，并积极尝试布局具有良好业务前景的领域。公司新材料业务成果明显，近3年营收同比+12%/+95%/+30%，销量同比+34%/+37%/+25%，毛利润同比+11%/+63%/+69%。公司现有新材料主要包括ADI、TPU、PC-双酚A、尼龙12、水性树脂、SAP等。公司于2022年10月正式投产4万吨尼龙12项目并产出合格产品，2022年底投产48万吨双酚A等项目，尼龙12业务逐步提高产能利用率，未来前景广阔。公司积极布局电池材料相关产业，磷酸铁锂锂电正极材料一体化项目于2023Q3建设完成，高性能负极粘合剂项目和水性粘合剂项目环评一次公示。未来1-2年规划投产的项目集中在POE、HDI扩能、柠檬醛及香精香料、电池材料等新项目。
　　盈利预测和估值：
　　预计公司2023至2025年归母净利润预测值为171.98、204.43、244.75亿元，对应EPS为5.48、6.51、7.80元，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　宏观经济增速低于预期（公司主要产品MDI市场需求与地产家电等宏观周期紧密相关。公司主要产品的销售价格和销量随宏观经济发展状况、市场供求关系的变化而呈现出一定波动变化。随着国内外宏观经济的周期性波动，下游行业对于公司产品的需求和价格可能出现下降的情形，对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响）；公司石化业务原料和产品价格波动剧烈，将导致公司业绩波动；公司新材料项目进度不及预期（公司规划了柠檬醛及衍生物、电池材料、可降解塑料、高端聚烯烃等一系列新项目，若上述项目不能如期落地，将对公司的产销、经营成本等造成影响，进而影响收益）。

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评化学制品23Q3净利环比略降龙头地位不断万华化学600309SH增强期待新项目落地核心观点维持买入邓胜公司实现归母净利亿元同比增长环比略降23Q3413282dengshengcsccomcn84其中23Q3毛利率环比20pct毛利润783亿元环比021-6882162911费用及税影响下净利环比略降公司MDITDI产能稳居SAC编号S1440518030004全球第一扩能逐步推进龙头地位持续增强石化业务成本压力显著缓解乙烯二期和蓬莱工业园有序推进新材料业务持续高增长HDI扩能环评公示POE国产化积极推进柠檬醛和香卢昊精香料有望逐步落地电池材料布局逐步扩大此外三季报显示luhaobjcsccomcn阿布达比投资局新进十大股东持股062凸显中东资本对于SAC编号S1440521100005公司这类优质化工企业的重视发布日期2023年10月17日事件当前股价8708元公司披露2023年三季报利润环比略降公司2023前三季度实现营业收入1326亿元同比增加16实主要数据股票价格绝对相对市场表现现归母净利127亿元同比下降67实现扣非后归母净利124亿元同比下降721个月3个月12个月其中23Q3实现营业收入449亿元环比下降17实现归母净-767-611-415-077-756-963利414亿元环比下降84实现扣非后归母净利412亿元12月最高最低价元106808036环比下降47总股本万股31397466流通A股万股31397466简评总市值亿元273409流通市值亿元273409聚氨酯板块收入环比基本稳定MDI市场价差改善公司MDI近3月日均成交量万75366TDI扩能稳步推进全球龙头地位持续巩固主要股东公司2023年前三季度聚氨酯板块营收501亿元同比25销烟台国丰投资控股集团有限公司2159量359万吨同比143其中23Q3营收173亿元同比108环比14销量124万吨同比159环比基本持平股价表现MDI方面2023年7-9月公司纯MDI挂牌价为23300243002450026元吨同比分别-2917环比分别为140聚16合MDI挂牌价价格为188195195万元吨同比分别6-5511环比分别为04023Q3纯MDI市场-4均价212万元吨聚合MDI市场均价166万元吨MDI综合-14价差111万元吨环比12公司MDI总产能305万吨全球市占率匈牙利基地技改后再扩万吨宁波基地未来扩能2023113202321320233132023413202351320236132023713202381320239133052022101320221113202212132023101360万吨福建二期40万吨环评二次公示TDI方面收购烟台万华化学上证指数巨力下属新疆巨力产能15万吨已过户福建一期25万吨已相关研究报告于23Q2投产二期33万吨扩建规划完成环评一次公示TDI产中信建投化工及能源开采万华化学2023-08-0能预计未来稳居全球第一行业龙头地位持续巩固60030923Q2环比继续修复产品景5气度改善空间较大龙头地位不断增强中信建投化工及能源开采万华化学2023-04-1600309收购巨力通过反垄断审查公本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下0司TDI和MDI龙头地位增强和巩固本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明中信建投化工及能源开采万华化学2023-03-2600309聚氨酯利润有望重回增长新8材料看点丰富龙头开启新一轮成长万华化学A股公司简评报告石化业务23Q2整体负荷下降但价差有所修复大乙烯二期稳步推进蓬莱工业园空间广阔公司2023年前三季度石化板块营收519亿元同比-79销量987万吨同比105产量338万吨同比-06其中23Q3营收157亿元同比-80环比-123销量303万吨同比71环比-174产量113万吨同比09环比56石化板块成本压力显著缓解23Q3纯苯5000大卡动力煤均价7467767元吨同比-11-32丙烷丁烷均价473464美元吨同比-31-40产品端MTBE苯乙烯正丁醇丙烯酸丙烯酸丁酯PP拉丝LLDPE膜级PVC分别同比2-919-21-3-72-7公司大乙烯二期稳步推进预计24H2逐步投产蓬莱工业园高性能新材料一体化及配套项目已于22H1开始建设预计于24H1起建成投产未来蓬莱工业园力争成为全球技术水平最高最具竞争力的一体化高端绿色化工园区再造一个烟台工业园为公司石化中长期广阔成长空间打下基础新材料业务持续体量持续高增长未来1-2年看点丰富值得期待公司2023年前三季度新材料板块营收176亿元同比153销量117万吨同比721其中23Q3新材料板块营收633亿元同比312环比68销量43万吨同比792环比103公司延续围绕产业链一体化优势打造新材料研发平台的思路并积极尝试布局具有良好业务前景的领域公司新材料业务成果明显近3年营收同比129530销量同比343725毛利润同比116369公司现有新材料主要包括ADITPUPC-双酚A尼龙12水性树脂SAP等公司于2022年10月正式投产4万吨尼龙12项目并产出合格产品2022年底投产48万吨双酚A等项目尼龙12业务逐步提高产能利用率未来前景广阔公司积极布局电池材料相关产业磷酸铁锂锂电正极材料一体化项目于2023Q3建设完成高性能负极粘合剂项目和水性粘合剂项目环评一次公示未来1-2年规划投产的项目集中在POEHDI扩能柠檬醛及香精香料电池材料等新项目盈利预测和估值预计公司2023至2025年归母净利润预测值为171982044324475亿元对应EPS为548651780元维持买入评级风险提示宏观经济增速低于预期公司主要产品MDI市场需求与地产家电等宏观周期紧密相关公司主要产品的销售价格和销量随宏观经济发展状况市场供求关系的变化而呈现出一定波动变化随着国内外宏观经济的周期性波动下游行业对于公司产品的需求和价格可能出现下降的情形对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响公司石化业务原料和产品价格波动剧烈将导致公司业绩波动公司新材料项目进度不及预期公司规划了柠檬醛及衍生物电池材料可降解塑料高端聚烯烃等一系列新项目若上述项目不能如期落地将对公司的产销经营成本等造成影响进而影响收益图表1盈利预测和财务比率202120222023E2024E2025E营业收入百万元145538165565175720194762225544增长率98213861108158净利润百万元2464916234171982044324475增长率1455-34159189197毛利率263166178186185净利率1699898105109ROE349210197198202EPS摊薄元785517548651780请参阅最后一页的重要声明1万华化学A股公司简评报告202120222023E2024E2025EPE倍111168159134112PB倍402359309264223资料来源Wind中信建投请参阅最后一页的重要声明2万华化学A股公司简评报告邓胜分析师介绍能源开采行业首席分析师化工联席首席分析师华东理工大学材料学博士CFA德国应用化学等国际顶尖期刊发表论文10余篇6年化工行业研究经验从产业视角做研究找投资机会2018-2020年连续三年万得金牌分析师第一名卢昊中信建投证券石化能源及化工行业首席分析师上海交通大学硕士具备4年化工实业和6年证券研究经验林伟昊研究助理linweihaocsccomcn请参阅最后一页的重要声明3万华化学A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明4