事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营收1325.54亿元，yoy+1.64%，实现归母净利润127.03亿元，yoy-6.65%，符合预期。Q3单季度实现营收449.28亿元，yoy+8.78%,qoq-1.66%,实现归母净利润41.35亿元，yoy+28.21%，qoq-8.42%。
　　点评：新产能投放推动销量增长，公司前三季度营收同比提升，但化工品价格同比下滑，业绩同比下降。Q3单季石化版块销量下滑，影响公司营收和业绩环比下滑。公司三大板块协同发展，聚氨酯版块维持稳健，产能有序投放，行业地位进一步得到巩固；新材料板块销量快速增长；石化版块提供原料支撑，进一步加深成本护城河。看好公司业绩韧性和长期成长前景，维持“买进”评级。
　　MDI稳健发展，公司龙头地位稳固：公司聚氨酯版块营收稳健，Q3单季实现营收173.10亿，yoy+1.9%，QOQ+3.1%,销量124万吨，yoy+15.9%，环比持平，销售均价为1.40万元/吨，yoy-4.4%,qoq+1.4%。Q3公司匈牙利25万吨TDI装置和烟台产业园110万吨MDI、30万吨TDI一体化装置检修先后，但公司提前备货，销量维持稳定。据百川盈孚，Q3聚合MDI均价为1.66万元/吨，yoy+5.74%，qoq+8.28%；纯MDI均价为2.13万元/吨，yoy+7.17%,qoq+0.61%；TDI均价1.81万元/吨，yoy+4.24%，qoq-0.71%。Q4来看，随着“金九银十”化工旺季过半，聚氨酯价格环比回落，10月聚合MDI均价为1.55万元/吨，较Q3均价下滑6.39%，纯MDI均价2.04万元/吨，较Q3均价下滑3.99%，TDI均价1.85万元/吨，较Q3均价提高2.11%。年内公司宁波基地技改新增60万吨MDI产能，达产后公司MDI产能将达365万吨，产能占比将进一步提升，行业地位将进一步提高。
　　石化版块销量下滑，新材料快速增长：石化版块Q3单季实现营收157亿元，yoy-8.0%，qoq-12.3%，销量303万吨，yoy+7.1%，qoq-17.4%，版块销售均价0.52万元/吨，yoy-14.1%，qoq+6.2%。石化版块销量同比下滑，预计是公司Q3的LPG贸易减少，此外Q3公司烟台石化一体化装置停产检修（PDH 75万吨，PO 24万吨，MTBE 76万吨），对版块利润也造成一定影响。新材料版块Q3单季实现营收63亿元，yoy+31.2%，qoq+6.8%，销量43万吨，yoy+79.2%，qoq+10.3%，均价1.47万元/吨，yoy-26.8%，qoq-3.1%。新材料版块销量快速增长，版块占总营收的比例也增加值14.09%,同比增加2.41pct，看好版块成为公司另一大支柱版块。
　　毛利持续修复，费用率保持合理：公司毛利率持续修复，前三季综合毛利率16.76%，yoy+0.04pct，其中Q3单季为17.43%，yoy+4.44pct，qoq+2.03pct。公司各项费用维持合理水平，前三季度研发费用率为2.17%,同比增加0.30pct，销售费用率为0.75pct，同比增加0.13pct，财务费用率为1.31%，同比增加0.30pct，管理费用率为0.89%,同比增加0.33pct。
　　新材料版图扩大，长期成长可期：公司在业绩低谷维持高资本开支，在建项目丰富，2023-2025年将有多个项目投产，有望迎来业绩丰收期。除MDI扩产外，公司新材料板块快速扩张，公司PC上游配套48万吨/年双酚A项目、4.8万吨/年柠檬醛及衍生物一体化项目、8万吨/年NMP项目、2万吨/年有机硅MQ树脂项目、4万吨/年聚醚胺项目、7.5万吨/年聚乳酸项目预计在2023-2024年逐步投产，料将成为公司新的业绩亮点。公司新材料版块加速发展，版块占营收比例持续提升，优化公司全产业链布局，保障长期成长。石化版块将在2024年迎来产能的大幅增长，包括大乙烯二期、蓬莱基地等新晋产能投产，为公司聚氨酯和新材料板块提供原料保障，进一步加深成本护城河。
　　盈利预测：考虑到MDI价格淡季承压，我们下修盈利预测，预计公司2023/2024/2025年分别实现归母净利润172/211/238亿元，yoy+6%/+22%/+13%（前值186/220/248亿元，yoy+15%/+18%/+13%），对应EPS为5.48/6.71/7.59元，目前A股股价对应的PE为16/13/11倍，估值偏低，维持“买进”评级。
　　风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等。
　　

研究报告全文：CompanyUpdateChinaResearchDept2023年10月17日费倩然万华化学600309SHBuy买进H70507capitalcomtw目标价元104聚氨酯版块稳健发展业绩符合预期事件公司发布2023年三季报2023年前三季度实现营收132554亿元公司基本资讯yoy164实现归母净利润12703亿元yoy-665符合预期Q3单季度产业别化工实现营收44928亿元yoy878qoq-166实现归母净利润4135亿元A股价202310168640上证指数20231016307381yoy2821qoq-842股价12个月高低106017651点评新产能投放推动销量增长公司前三季度营收同比提升但化工品价总发行股数百万313975格同比下滑业绩同比下降Q3单季石化版块销量下滑影响公司营收和业股数百万A313975绩环比下滑公司三大板块协同发展聚氨酯版块维持稳健产能有序投放A市值亿元271274主要股东烟台国丰投资行业地位进一步得到巩固新材料板块销量快速增长石化版块提供原料支控股集团有限撑进一步加深成本护城河看好公司业绩韧性和长期成长前景维持买公司2159进评级每股净值元2683股价账面净值322MDI稳健发展公司龙头地位稳固公司聚氨酯版块营收稳健Q3单季一个月三个月一年实现营收17310亿yoy19QOQ31销量124万吨yoy159股价涨跌-86-52-47环比持平销售均价为140万元吨yoy-44qoq14Q3公司匈牙近期评等利25万吨TDI装置和烟台产业园110万吨MDI30万吨TDI一体化装置出刊日期前日收盘评等检修先后但公司提前备货销量维持稳定据百川盈孚Q3聚合MDI202305318226买进202307289466买进均价为166万元吨yoy574qoq828纯MDI均价为213万元吨yoy717qoq061TDI均价181万元吨yoy424产品组合qoq-071Q4来看随着金九银十化工旺季过半聚氨酯价格环比石化系列414聚氨酯系列376回落10月聚合MDI均价为155万元吨较Q3均价下滑639纯MDI其他164均价204万元吨较Q3均价下滑399TDI均价185万元吨较精细化学品及新129材料系列Q3均价提高211年内公司宁波基地技改新增60万吨MDI产能达产机构投资者占流通A股比例后公司MDI产能将达365万吨产能占比将进一步提升行业地位将进基金00一般法人596一步提高石化版块销量下滑新材料快速增长石化版块Q3单季实现营收157亿股价相对大盘走势元yoy-80qoq-123销量303万吨yoy71qoq-174版块销售均价052万元吨yoy-141qoq62石化版块销量同比下滑预计是公司Q3的LPG贸易减少此外Q3公司烟台石化一体化装置停产检修PDH75万吨PO24万吨MTBE76万吨对版块利润也造成一定影响新材料版块Q3单季实现营收63亿元yoy312qoq68销量43万吨yoy792qoq103均价147万元吨yoy-268qoq-31新材料版块销量快速增长版块占总营收的比例也增加值1409同比增加241pct看好版块成为公司另一大支柱版块毛利持续修复费用率保持合理公司毛利率持续修复前三季综合毛利率1676yoy004pct其中Q3单季为1743yoy444pctqoq203pct公司各项费用维持合理水平前三季度研发费用率为217同比增加030pct销售费用率为075pct同比增加013pct财务费用率为131同比增加030pct管理费用率为089同比增加033pct新材料版图扩大长期成长可期公司在业绩低谷维持高资本开支在CompanyUpdateChinaResearchDept建项目丰富2023-2025年将有多个项目投产有望迎来业绩丰收期除MDI扩产外公司新材料板块快速扩张公司PC上游配套48万吨年双酚A项目48万吨年柠檬醛及衍生物一体化项目8万吨年NMP项目2万吨年有机硅MQ树脂项目4万吨年聚醚胺项目75万吨年聚乳酸项目预计在2023-2024年逐步投产料将成为公司新的业绩亮点公司新材料版块加速发展版块占营收比例持续提升优化公司全产业链布局保障长期成长石化版块将在2024年迎来产能的大幅增长包括大乙烯二期蓬莱基地等新晋产能投产为公司聚氨酯和新材料板块提供原料保障进一步加深成本护城河盈利预测考虑到MDI价格淡季承压我们下修盈利预测预计公司202320242025年分别实现归母净利润172211238亿元yoy62213前值186220248亿元yoy151813对应EPS为548671759元目前A股股价对应的PE为161311倍估值偏低维持买进评级风险提示1产品价格不及预期2新建项目投产不及预期等年度截止12月31日202120222023E2024E2025E纯利NetprofitRMB百万元2464916234172052106323844同比增减14547-341459822421320每股盈余EPSRMB元785517548671759同比增减14547-341459822421320A股市盈率PEX11011671157712881138股利DPSRMB元2516192226股息率Yield289185220255301投资评等说明评等定义强力买进StrongBuy首次评等潜在上涨空间35买进Buy15首次评等潜在上涨空间35区间操作TradingBuy5首次评等潜在上涨空间15无法由基本面给予投资评等中立Neutral预期近期股价将处于盘整建议降低持股CompanyUpdateChinaResearchDept附一合幷损益表会计年度百万元202120222023E2024E2025E营业收入145538165565177087211367249211经营成本107317138132147930175973208549研发费用31683420365843665148营业税金及附加88091397711661374销售费用10521153123314721735管理费用18921966210325102959财务费用14791235132114191673资产减值损失1075192197184-185投资收益492408420433446营业利润2942519839209892563528985营业外收入9745107112118营业外支出371343386393401利润总额2915119541207102535428701所得税41122499264832423670少数股东损益39180885710491187归属于母公司股东权益2464916234172052106323844附二合幷资产负债表会计年度百万元202120222023E2024E2025E货币资金3421618989196773393266867应收账款86469060108721196013155存货1828218185200042100422054流动资产合计72291515325635173052108616长期股权投资39306229654068677211固定资产65233785588798596784106462在建工程2935237064407703873234858非流动资产合计118018149311165100173865181876资产总计190310200843221451246917290492流动负债合计98002950179483896551113438非流动负债合计2061224489253352594026564负债合计118614119506120173122491140003少数股东权益31974492534963987585股东权益合计716968133799399121510146541负债及股东权益合计190310200843219572244001286544附三合幷现金流量表会计年度百万元202120222023E2024E2025E经营活动产生的现金流量净额2792236337436045232568023投资活动产生的现金流量净额-28758-34325-36041-35320-31788筹资活动产生的现金流量净额17587-17188-6875-2750-3300现金及现金等价物净增加额16711-1520268814255329351此份报告由群益证券香港有限公司编写群益证券香港有限公司的投资和由群证益券香港有限公司提供的投资服务不是个人客户而设此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途群益证券香港有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠但此报告之资料没有被独立核实审计群益证券香港有限公司不对此报告之准确性及完整性作任何保证或代表或作出任何书面保证而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务群益证券香港有限公司及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动群益证券香港有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更群益证券香港有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证持意见或立场或会买入沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券群益证券香港有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口或代他人之户口买卖此份报告内描述之证此份报告不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券2023年10月17日3