神火股份：铝煤共振，兼具盈利与估值优势
　　铝煤共振，兼具盈利与估值优势
　　公司具备170万吨电解铝产能，权益口径约132万吨，约680万吨煤炭产量（焦煤、无烟煤为主，少量动力煤）。
　　公司优势：1）公司电解铝产能地处新疆、云南，具有低成本优势，且估值相对较低；2）公司煤炭业务阶段性受益于煤涨价而有望与铝业务同步共振；3）公司在手现金充足，具备内生增长或提高分红率潜质。
　　行业优势：1）长期来看，受益于国内产能天花板政策及新能源等相关消费结构升级需求，电解铝供需两端格局优化，铝价中枢有望逐步上行；2）中期角度，当前中美工业周期处于底部，铝板块需求尾部风险较小、上行概率更大；3）短期来看，当前行业产能利用率处于历史最高位、库存处于历史最低位，有助于支撑价格相对走强。
　　风险提示
　　经济修复不及预期：就业增长缓慢、企业收入下降、市场需求减少等因素出现，导致经济增长缓慢或停滞。
　　个股基本面出现重大变化：公司发生严重的财务危机或经营问题，致使其营收或净利润大幅下滑，或者公司的市场份额急剧缩水。

研究报告全文：research95579com长江大宗2023年10月金股推荐长江证券研究所周期组2023-10-071research95579com证券研究报告评级看好维持分析师及联系人分析师王鹤涛分析师范超分析师韩轶超分析师马太SAC执业证书编号S0490512070002SAC执业证书编号S0490513080001SAC执业证书编号S0490512020001SAC执业证书编号S0490516100002电话021-61118725电话021-61118749电话021-61118745电话021-61118717电邮wanght1cjsccomcn电邮fanchaocjsccomcn电邮hanyccjsccomcn电邮mataicjsccomcn分析师魏凯分析师张韦华分析师金宁SAC执业证书编号S0490520080009SAC执业证书编号S0490517080003SAC执业证书编号S0490518100001电话021-61118718电话021-61118722电话021-61118715电邮weikai1cjsccomcn电邮zhangwh1cjsccomcn电邮jinningcjsccomcn2research95579com目录01金属-神火股份02建材-东鹏控股03交运-宁沪高速04化工-赛轮轮胎新凤鸣05石化-新天然气06电力-长江电力07煤炭-中国神华新集能源08建筑-鸿路钢构3research95579com长江大宗2023年10月金股推荐组合及盈利预测一览归母净利润亿元PE板块代码标的2022A2023E2024E2022A2023E2024E金属000933SZ神火股份757159696692508644575建材003012SZ东鹏控股2021029127361841214981交运600377SH宁沪高速372445734848140511451080化工601058SH赛轮轮胎133229183458295413481138化工603225SH新凤鸣-20513202175-1523925石化603393SH新天然气923146518081339844684电力600900SH长江电力213093170234966255417171556煤炭601088SH中国神华696266364064555890974960煤炭601918SH新集能源206425212556626513506建筑002541SZ鸿路钢构116313701678168114261165资料来源Wind长江证券研究所注1PE根据9月28日收盘价计算2神火股份为Wind一致预期4research95579com神火股份铝煤共振兼具盈利与估值优势铝煤共振兼具盈利与估值优势公司具备170万吨电解铝产能权益口径约132万吨约680万吨煤炭产量焦煤无烟煤为主少量动力煤公司优势1公司电解铝产能地处新疆云南具有低成本优势且估值相对较低2公司煤炭业务阶段性受益于煤涨价而有望与铝业务同步共振3公司在手现金充足具备内生增长或提高分红率潜质行业优势1长期来看受益于国内产能天花板政策及新能源等相关消费结构升级需求电解铝供需两端格局优化铝价中枢有望逐步上行2中期角度当前中美工业周期处于底部铝板块需求尾部风险较小上行概率更大3短期来看当前行业产能利用率处于历史最高位库存处于历史最低位有助于支撑价格相对走强图云南完全复产导致国内电解铝产能利用率创历史新高达9636图铝全球显性库存处于历史最低位资料来源阿拉丁长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所5research95579com东鹏控股需求特征使得瓷砖行业集中较慢供给端的重资产需求端的多SKU意味着规模效应且产品差异化有限从而导致瓷砖行业集中较慢过去几年瓷砖龙头企业的收入规模增长较慢以2019年收入为基数2022年马可波罗新明珠东鹏控股的瓷砖业务蒙娜丽莎帝欧家居的收入分别为当时的1079210416466仅蒙娜丽莎收入增长较快主要源于其工程业务占比较高且零售业务基数尚小参考建材大品类CR5的变化趋势瓷砖行业的集中速度慢于具有功能属性的其他建材行业瓷砖龙头企业的收入规模亿元瓷砖龙头企业的收入市占率各个建材品类的CR5401002015201920229035803070防水92029256050204015涂料1420303010201005管材1723240002009201020112012201320142015201620172018201920202021202220092010201120122013201420152016201720182019202020212022马可波罗收入新明珠收入东鹏的瓷砖收入瓷砖-1011马可波罗新明珠东鹏的瓷砖业务蒙娜丽莎收入帝欧家居的瓷砖收入蒙娜丽莎帝欧家居资料来源Wind建筑卫生陶瓷协会中国建筑防水协会长江证券研究所6research95579com东鹏控股规模效应和数字化将改变行业集中速度供给端的重资产需求端的多SKU意味着供应链效率是行业的核心竞争点而近三年瓷砖行业发生重要变化收入达到一定体量约50亿元且率先拥抱数字化的龙头企业进入到效率提升的阶段有望加快行业集中速度同时2022年行业盈利能力创历史新低从而阶段性净利率具备高弹性1供给端2022年建筑陶瓷工业规模以上企业数量1026家2021-2022两年间生产企业减少115家生产线淘汰275条淘汰比例近102收入端瓷砖龙头企业收入达到一定体量后规模效应体现自产比例提升代表性企业即东鹏控股蒙娜丽莎3供应链2020年东鹏上市后IPO募集资金部分用于信息化设备及系统升级改造项目开启共享仓模式2021年蒙娜丽莎开启数字化转型与美云智数金蝶两家知名服务商达成合作计划用5年时间投入三到五个亿对标灯塔工厂东鹏和蒙娜丽莎的数字化转型进程上市公司环节代表性事件江门智能家居生产基地以MES为核心的信息化管控系统对比行业原有的生产方式同等年产量不生产端低于100万件的条件下智能化工厂的生产方式达到人工成本减低402产品缺陷率降低2生产效率提升328等技术要求东鹏控股共享仓模式依托核心经销商降低物流成本提升交付效率解决终端门店产品供应及服务需求运营端信息化项目把经销商和门店的进销存等系列信息能够反馈到厂家优化排产和物流数字化门店推出虚拟展厅探索数字虚拟人沂鸣生产智能化从生产到装配一站式自动化工作包括原料自动人料连续球磨喷干制粉压制成型生产端干燥施釉窑炉烧成拋磨拣选自动运行机械手打包等蒙娜丽莎数字化转型从下单排产线上订单供应商系统物流运输各环节形成了全流程全链条的打通运营端业财一体化与金蝶合作开展的业财一体化建设一期项目于2022年11月上线资料来源广东制造业隐形冠军南海研究院长江证券研究所7research95579com东鹏控股行业效率提升源于1规模扩大外协下降第一瓷砖龙头效率优化在成本端将继续体现近三年东鹏控股和蒙娜丽莎的瓷砖自产产能提升至1亿方左右生产端的规模效应开始体现外协生产比例从30-50下降至10-20从而单位OEM成本下降显著相较于马可波罗东鹏控股和蒙娜丽莎的外协生产比例还有下降空间这意味着成本端效率有望继续优化马可波罗单位成本元平方马可波罗产能情况亿方2019202020212022马可波罗产能自产产量外协产量销量外协比例产能利用率直接材料8684879120191813217153160918113997能源动力65606784202019222176832172190621196直接人工2020212320212113719584195620535995制造费用38424142外协费用2831261320222195219170825206964104运输及装卸费用00161817合计237253259270东鹏瓷砖产能情况亿方东鹏瓷砖的单位成本元平方自有产能自产产量外协产量销量外协比例产能利用率201820192021202220145090493279655251497材料成本8078868320155987569375262881295201665996189236985622894能源成本545763752017688564014252106244093人工成本212126262018824776524009111133493制造费用374043482019811175294022116733593外协成本10192776520201177326791358519外购产成品本0705040420211192327201537519合计3002933003012022150001082819151327815约70蒙娜丽莎单位成本元平方蒙娜丽莎产能情况亿方自产产能自产产量OEM产量销量外协占比产能利用率2015201620212022201432202737311288610材料成本11775104106201532202803405312013能源成本1057971922016322032501879496437人工成本443020162017322031003220612451制造费用342445522018474051001858660227108201947404617368778024497OEM成本349759342020794077623628100503298运费加工费等2521202115860133732694152701784合计334305324321202215860120542318148231676资料来源Wind长江证券研究所8research95579com东鹏控股行业效率提升源于1规模扩大外协下降第一瓷砖龙头效率优化在成本端将继续体现瓷砖行业产能超过1亿方的瓷砖企业数量较少且大部分企业生产基地较为集中东鹏控股的生产基地数量较多这对公司的运营效率提出更高要求这类已经完成全国性产能及仓库布局的企业在规模效应及运输成本上更具优势过去几年东鹏控股和蒙娜丽莎的资本开支较大2022年产能利用率又较低故折旧成本偏高随着未来产能利用率提升龙头企业单位折旧成本和运输费率均有望迎来下降2022年瓷砖龙头企业的产能及生产基地布局亿方产能生产基地广东广西江西重庆湖北湖南山东山西浙江海外马可波罗225东莞清远丰城重庆美国新明珠224佛山肇庆高安黄冈佛山清远丰城新余东鹏控股1610重庆澧县淄博桓曲江门湖口高安蒙娜丽莎164佛山清远藤县收购欧神诺133佛山藤县景德镇诺贝尔102九江德清瓷砖龙头企业的资本开支亿元2016201720182019202020212022马可波罗93668449新明珠545411862蒙娜丽莎1020207312010865东鹏控股5582921046611283欧神诺02027237666027资料来源Wind陶瓷信息长江证券研究所9research95579com东鹏控股行业效率提升源于2拥抱数字化周转提升第二瓷砖龙头效率优化体现在周转提升近几年的信息化数字化对瓷砖行业的供应链优化尤为显著体现为供应链成本的下降终端成交量的提升可以看到1生产端蒙娜丽莎和东鹏控股近几年生产人员的人均产量持续提升和马可波罗的人均产量差距有缩小2运营端剔除外部环境弱势的2022年近几年蒙娜丽莎和东鹏控股存货周转率中枢提升注渠道结构对存货周转率也有影响3市场端瓷砖龙头企业总人员的人均创收持续提升从零售端看单店收入的持续增长也能侧面印证门店效率优化生产人员的人均产量对比万方人存货周转率对比6455435433252215110500201520162017201820192020202120222013201420152016201720182019202020212022马可波罗新明珠东鹏控股蒙娜丽莎马可波罗新明珠东鹏控股蒙娜丽莎莫霍克运输费率对比总人员的人均创收对比万元人7160614051204100380260401200020142015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022马可波罗新明珠东鹏控股蒙娜丽莎马可波罗新明珠东鹏控股蒙娜丽莎资料来源Wind长江证券研究所注1东鹏控股生产人员2017-2019年生产人员口径与2020年及之后有差异2运输费用2020年自销售费用项调整至营业成本项东鹏控股2020数据为2020年上半年10research95579com东鹏控股数字化转型的代表生产数字化共享仓模式装到家服务平台同城管理系统解决产品和服务差异化问题从材料商向拆分销售各环节流程分阶段结算业绩空间解决方案商转变资料来源公司公告长江证券研究所11research95579com东鹏控股经营展望亿元2014201520162017201820192020202120222023E2024E2025E营业总收入3914135236636626757167986938179571109YOY6262702611-13181716营业成本242533424343485549546474毛利率389388366372347357324305297334335335归属净利润587077997979858133103127150YOY191029-2007-5-592122417归属净利率14916814714912011811910148126133135信用减值损失7715瓷砖瓷砖总收入858585828182858483848585收入332352443544535556606667577686810939YOY62623-24910-14191816成本202127323334404640455361毛利率407411389405377385343308309350350350卫生洁具收入5456701051111039210594105118136YOY424497-7-1114-10121215成本4042558388817383728090103毛利率271247212209212218209212233240240240其他业务合计收入050509151616172622263034YOY9895582949-14151515成本020306101112131016182124资料来源Wind长江证券研究所12research95579com宁沪高速高城深池十战九胜熊市胜率品种上市以来熊市十战九胜平均超额收益比肩格力成长的稳定性和高现金比例构筑其防御性大盘下行年份胜大盘下行年份年均增速复合增速序号股票代码股票简称2001年至今利润增速几何均值与算术均值对比率平均超额收益301000651SZ格力电器1002025202600377SH宁沪高速902015102000538SZ云南白药903552000639SZ西王食品90260格力电器云南白药双汇发展宁沪高速2000895SZ双汇发展9028经营现金流净额净利润40352600066SH宇通客车90133025202600085SH同仁堂9025151005003000089SZ深圳机场806-05-1020222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006200520042003200220013000423SZ东阿阿胶80212000格力电器云南白药双汇发展宁沪高速3000429SZ粤高速A805资料来源Wind长江证券研究所13research95579com宁沪高速不仅仅是防御性过去20年里12次录得超额收益长期看业绩增长是宁沪高速实现绝对涨幅的主因2015-2018年以业绩增长为超额收益核心动能并多以业绩单核驱动为主80120宁沪高速A股宁沪高速宁沪高速A股宁沪高速A股净利润超额收益年份估值扩张贡献超额收益6090绝对涨跌幅绝对涨跌幅超额收益归母净利润增速归母净利润增速历史PE均值历史PE均值相对优势贡献产生来源4060200123-214413-106454--明显2030200237-18555-866461914002003-1010-211631643913-11路产扩建-20-302004-48-15-33-13343530-29-35拖累业绩-40-60超额收益为负200519-827-1624919131-17-60-90200610130-12064333724-412320222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006200520042003200220012007108971140573446-52-11市场波动较大业绩增长估值增长年度涨跌幅右轴超额收益以防御2008-46-6519-3-1522252014性为主20093780-4329221926-176费率提升预期带2010-3-14112437172111-10宁沪高速与大盘及行业估值增长对比来2011-10-2212-21312144-13估值扩张为主100802012-23-6-42111117-6逐步显现60201315-72116141111624020144053-13-5511107-920020152691713-41517-2017业绩贡献为主-2020162-121533117152432业绩贡献为主-40明显-602017207147181516-19-9-8020184-25292241213-217业绩贡献为主20192022-3-49131218-122022202120202019201820172016201520142013201220112010200920082007200620052004200320022001疫情影响车流量宁沪高速上证综指高速公路2020-1414-28-41-61115-32-38超额收益为负叠加通行费减免政策2021-25-67017181210244资料来源Wind长江证券研究所14research95579com宁沪高速高速客流恢复较好货运修复平稳2023年五一假期高速汽车流量恢复至2019年的121我国高速客流恢复较好远超2019年同期水平2023年五一假期高速汽车流140量恢复至2019年的12端午假期高速汽车流量恢复至2019年的124122121120104我国货车流量平稳修复已恢复至2019年同期水平但仍低于2021年同期水平1008071604034200公路货运流量已修复至2019年同期水平仍低于2021年同期水平铁路公路水路民航高速汽车2023年端午假期高速汽车流量恢复至2019年的124整车货运流量2001501301241501201131001101031001009080675070565060504000301月1日2月1日3月1日4月1日5月1日6月1日7月1日8月1日2010同比19年恢复率右轴202320222021202020190铁路公路水路航空高速汽车资料来源G7物联交通运输部长江证券研究所15research95579com赛轮轮胎做一条好轮胎的中国行业巨头产品技术领先产能布局全球公司2022年产能及在建工程开工情况包含未来投产规划5年产能万条20162017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E国内青岛东营沈阳潍坊青岛董家口个生产基地半钢100010001000100010001000100010001000100010001000目前实现全钢350万条半钢1000万条非公路轮胎青岛全钢260260260270270320320350350350350350青岛工厂非公路转巨胎万吨119293537556111116万吨年产能东营工厂2022年实现2400万条半钢胎年产能东营半钢180020002000200020502400240027002700270027002700沈阳全钢160180180190200400450500500500500500沈阳工厂2022年实现450万条全钢胎年产能第4个生产基地半钢40090015002000董家口全钢100200300330潍坊工厂半钢及全钢产能开始转型生产非公路胎第5基地董非公路万吨36912半钢78010001000100011001200120014001600160016001600全钢80801201401601601602602602602602602024越南家口基地有望于年开始投产半钢胎项目非公路万吨1313353536561010101010ACTR全钢120265265265265265265265海外赛轮越南工厂目前预计已达到年产1200万条半钢胎半钢转非公路万吨5016055555潍坊全钢转非公路万吨10086169169169169169160万条全钢胎6万吨非公路轮胎产能与固铂合资的半钢400900900900900900柬埔寨265全钢100165165165165ACTR公司现已达到万条全钢胎年产能同时越南工厂半钢3580400040004000415046505160600066007100770082002024900全钢5005205606007501155119514751640174018401870三期预计于年完全达产赛轮柬埔寨规划万套半钢子合计公路40804520456046004900580563557475824088409540100701652024非公路万吨2332647073100125177207237267297午线轮胎万套全钢胎子午线轮胎年产能预计于年总计4082345232456644607049073581506367574927826078863795667100997完全投产赛轮轮胎在全球范围布局生产中心和研发中心资料来源公司年报长江证券研究所16research95579com赛轮轮胎产学研一体化铸就强制造力液体黄金轮胎引领行业发展实控人串联全产业链资源公司注重产学研一体化实控人袁仲雪深耕轮胎及橡胶领域多年身兼多个国家相关领域的重要职务是中国轮胎产业领军人物除了在赛轮轮胎担任的职务外袁仲雪同时还是国家橡胶与轮胎工程技术研究中心常务副主任轮胎先进装备与关键材料国家工程实验室副主任山东省橡胶工业协会专家委员会主任委员享受国务院政府特殊津贴荣誉方面袁仲雪曾获山东省优秀民营科技企业家山东省十佳高新技术企业家青岛市突出贡献人才等称号2000年袁仲雪创办了青岛软控并确立了信息化改造传统产业的企业发展战略同年4月袁仲雪被赛轮轮胎引进成为战略投资者及董事长串联产业学术研究袁仲雪协同青岛科技大学软控股份国家橡胶与轮胎工程技术研究中心以及怡维怡橡胶研究院的各方资源帮助赛轮获得全产业链生态优势赛轮轮胎全产业链资源体系资料来源公司官网长江证券研究所17research95579com赛轮轮胎产学研一体化铸就强制造力液体黄金轮胎引领行业发展实控人串联全产业链资源公司注重产学研一体化青岛科技大学1971-2000年袁仲雪先生先后在青岛化工软控股份依托青岛科技大学发展起来的国际化高科技企业集团主营业务和技术优势集学院现青岛科技大学印刷厂试验管理科院校产总公中在橡胶机械领域同时也涉足物联网新材料节能环保等领域司工作目前仍任青岛科技大学特聘教授2000年在原校软控作为橡胶机械行业的引领者业务规模长期位居世界前列2016年荣膺轮胎行业年度办企业基础上袁仲雪和一帮老师自筹资金成立青岛高校软全球最佳供应商奖2020年橡胶机械销售收入位居世界第一软控陆续推出了FAR20全自控股份有限公司核心项目是由青科大曾获国家科技进步二动小料称量系统PS2ATPRO-SP-PRO2O-PRO系列成型机智能内衬层生产线L等奖的密炼机上辅机项目孵化而来同年4月袁仲雪被赛轮型硫化机第三代动平衡试验机全自动带束层和胎体裁断机等高端装备赢得了客户和轮胎引进成为战略投资者及董事长市场的认可袁仲雪先生在青岛科技大学活动中致辞软控股份设备及服务遍布全球软控股份在不同领域具备优势资料来源青岛科技大学官网软控股份官网长江证券研究所18research95579com赛轮轮胎产学研一体化铸就强制造力液体黄金轮胎引领行业发展打破魔鬼三角液体黄金成为行业新里程碑轮胎存在魔鬼三角很难同时满足高滚阻高耐磨性及抗湿滑性三项指标轮胎行业曾经存在魔鬼三角理论指的是轮胎的三项指标即滚动阻力耐磨性和抗湿滑性滚动阻力是轮胎省油和省电的指标耐湿滑性代表了轮胎的安全性能耐磨性则代表了轮胎的使用寿命都十分重要欧洲轮胎标签法将轮胎抗湿滑性和滚动阻力划分为以字母列示的不同等级2020年6月5日欧洲议会发布欧洲轮胎标签条例修订版新条例将必须使用轮胎标签的车辆范围拓宽到乘用车轻型车辆以及重型车辆修订版于2021年5月1日正式执行2016年我国采用与欧洲相同的标准也制定了相应的标签法轮胎魔鬼三角理论欧盟标签法新条例中的轮胎部分性能标准资料来源爱车工作室益凯新材料欧盟长江证券研究所19research95579com新凤鸣弹性巨大的涤丝龙头受益景气回升公司是国内涤纶长丝龙头现有产能740万吨年行业库存逐渐去化涤纶长丝新增产能情况万吨年行业扩产放缓产业链完整成本控制能力卓越35POY库存天预计2023H2-2024涤纶长丝扩产放缓需求随着海内外经济修复以及库存周期推演30下游纺织服装有望进入补库阶段带动涤纶需求25400上行2030015供给2024年行业新增产能有限产能增速放缓2001012行业集中度提升龙头话语权增强5100景气看好涤纶长丝中期景气向上短期金九0160717071807190720072107220723070-520222023H12023H2E2024E银十亦值得期待公司主要产品情况涤纶长丝价差有所修复考虑原材料10天采购周期后的POY价差元吨涤纶长丝POY价格元吨权益产能在建规划产能产品100002000万吨年万吨年90008000150070001000涤纶长丝740若干600050005004000涤纶短纤120300002000-5001000PTA5005400-10002307230523032301221122092207210522052103220321092101220121072111资料来源Wind公司公告中纤网百川盈孚长江证券研究所201120