深耕光伏焊带十余载，龙头营收净利润持续提升。截至2023年，公司已连续经营生产光伏焊带17年，并于2022年6月在深交所创业板上市。其中，公司2022年实现营收20.11亿元，同比+62.29%。2019-2022年复合增长率达49%。2023年H1公司实现营业收入12.91亿元，同比+33.11%，净利润0.73亿元，同比+49.47%，业绩稳步提升。
　　光伏焊带为重要组件辅材，需求空间广阔。光伏焊带产品应用于光伏电池片的串联或并联，发挥导电聚电的重要作用。近年来，光伏降本增效路径逐渐明晰，XBC、HJT、TopCon等N型组件功率及性能优势突出，对焊带及焊接工艺提出全新要求，提振新品需求快速提升。2023-2025E年，我们预计全球光伏装机需求分别为400/480/590GW，同比+67%/20%/23%；2023年MBB/SMBB/0BB/BC组件占比分别为60%/30%/7%/3%，光伏焊带市场需求有望分别达190/219/254亿元，YoY+57.80%/+15.46%/+16.02%，年复合增长率超25%，市场前景广阔。
　　产能扩张迅速，技术水平领先行业。截至2023年H1公司产能已达到1.83万吨，全年产能有望达3.5万吨。同时，公司顺利发行可转债，计划募集5.85亿元资金扩张2万吨新产能，我们预计公司远期市占率有望达20%+，龙头地位稳固。23年公司锐意求新加快研发进展，互联焊带方面适用于HJT电池片的低温焊带、适用于0BB技术的0BB焊带顺利量产，汇流带方面适用于BC电池的扁圆产品、黑色及反光汇流带正加紧向头部组件厂出货，有望进一步提振公司未来业绩。
　　投资建议：我们预计2023-2025E年公司归母净利润分别为1.99/3.34/4.49亿元，分别同比+97.9%/+67.9%/+34.6%。对应EPS分别为1.91/3.21/4.32元。考虑公司是光伏焊带行业龙头，出货量、产品技术领先行业，给予公司23年32XPE估值，目标价61.12元，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动、技术创新加快

研究报告全文：公司深度研究宇邦新材光伏焊带龙头新技术迭代提振未来业绩证券研究报告2023年09月28日宇邦新材301266SZ首次覆盖深度报告核心结论公司评级增持股票代码301266SZ深耕光伏焊带十余载龙头营收净利润持续提升截至2023年公司已连前次评级--续经营生产光伏焊带17年并于2022年6月在深交所创业板上市其中评级变动首次公司2022年实现营收2011亿元同比62292019-2022年复合增当前价格5222长率达492023年H1公司实现营业收入1291亿元同比3311净利润073亿元同比4947业绩稳步提升近一年股价走势光伏焊带为重要组件辅材需求空间广阔光伏焊带产品应用于光伏电池片宇邦新材光伏辅材创业板指的串联或并联发挥导电聚电的重要作用近年来光伏降本增效路径逐渐4735明晰XBCHJTTopCon等N型组件功率及性能优势突出对焊带及焊23接工艺提出全新要求提振新品需求快速提升2023-2025E年我们预计11-1全球光伏装机需求分别为400480590GW同比6720232023年-13MBBSMBB0BBBC组件占比分别为603073光伏焊带市场需求-252022-092023-012023-05有望分别达190219254亿元YoY578015461602年复合增长率超25市场前景广阔分析师产能扩张迅速技术水平领先行业截至2023年H1公司产能已达到183杨敬梅S0800518020002万吨全年产能有望达35万吨同时公司顺利发行可转债计划募集585021-38584220亿元资金扩张2万吨新产能我们预计公司远期市占率有望达20龙头yangjingmeiresearchxbmailcomcn地位稳固23年公司锐意求新加快研发进展互联焊带方面适用于HJT电章启耀S0800522100002池片的低温焊带适用于0BB技术的0BB焊带顺利量产汇流带方面适用15221327108于BC电池的扁圆产品黑色及反光汇流带正加紧向头部组件厂出货有望zhangqiyaoresearchxbmailcomcn进一步提振公司未来业绩相关研究投资建议我们预计2023-2025E年公司归母净利润分别为199334449亿元分别同比979679346对应EPS分别为191321432元考虑公司是光伏焊带行业龙头出货量产品技术领先行业给予公司23年32XPE估值目标价6112元首次覆盖给予增持评级风险提示市场竞争加剧原材料价格波动汇率波动技术创新加快核心数据202120222023E2024E2025E营业收入百万元12392011321646015995增长率514623600431303归母净利润百万元77100199334449增长率-22299979679346每股收益EPS074097191321432市盈率PE703541273163121市净率PB8139342823数据来源公司财务报表西部证券研发中心1请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日索引内容目录投资要点4关键假设4区别于市场的观点4股价上涨催化剂4估值与目标价4宇邦新材核心指标概览5一光伏焊带专业供应商营收净利持续提升611光伏焊带龙头业绩持续增长612股权架构清晰股权激励计划增进信心9二新技术持续迭代焊带产品需求有望放量1021光伏组件重要辅材焊带市场格局相对分散1022顺应电池片技术迅速迭代光伏焊带产品持续推陈出新1123光伏新增装机景气度稳中有增焊带需求持续增长13三光伏焊带龙头技术领先行业1431产能扩张稳中有进光伏焊带龙头地位稳固1432锁定核心客户焊带产品订单充沛1533产品成本端优势渐显盈利能力优秀1634研发投入持续增长产品迭代迅速17四盈利预测及估值1941关键假设及盈利预测1942相对估值20五风险提示21图表目录图1宇邦新材核心指标概览图5图2公司发展历程6图3截至2023H1公司营业收入构成7图42019-2023H1公司汇流及互联焊带收入情况单位亿元7图52019-2023H1公司汇流带及互联焊带收入占比情况7图62019-2023H1公司营业收入情况单位亿元8图72019-2023H1公司营业收入情况单位亿元8图8公司经营性现金流情况单位亿元8图92019-2022年公司与市场主要竞争对手资产负债率对比92请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日图10截至2023年9月公司股权架构9图11从组件横截面看光伏焊带工作原理10图12汇流焊带与互联焊带10图13截至2021年光伏焊带市场格局11图142022-2023E年主流电池片技术占比11图15PERC电池片各种主栅技术市场占比变化趋势12图16TopCon电池片各种主栅技术市场占比变化趋势12图172019-2025E年全球光伏新增装机量13图182019-2025E年中国光伏新增装机量13图192020-2023H1公司产能及产能利用率情况单位吨15图202020-2023H1公司产量销量及产销率情况单位吨15图21焊带产品成本结构16图22焊带产品直接材料成本结构16图232011年4月-2023年9月铜现价趋势单位万元吨17图242011年4月-2023年9月锡现价趋势单位万元吨17图252020年-2023H1公司焊带分产品单价单位万元吨17图262020年-2023H1公司焊带分产品毛利率17图272019年-2020年公司与竞争对手营收对比单位亿元17图282019年-2020年公司与竞争对手焊带产品毛利率对比17表1光伏焊带主要类别7表2公司股权激励考核规划9表3HJT0BB主要方案12表42022-2025E年光伏焊带需求预测13表5公司可转债募投项目15表62019-2023H1公司前五大客户收入情况及占比15表7公司焊带产品参数与竞争对手对比18表8公司研发项目进展18表92021-2025E年公司盈利预测20表10可比公司PE估值对比203请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日投资要点关键假设互联焊带业务公司是光伏焊带行业龙头自2022年开始公司在光伏电池片焊带领域技术加速迭代快速匹配下游组件厂商新技术需求与头部组件厂商合作紧密订单饱满我们预计公司2万吨转债新产能释放互联焊带出货量持续提升2023-2025E年销量分别为280400520万吨同时我们预计随铜锡原材料涨价产品单价略有增长2023-2025年互联焊带平均单价分别为904912922万元吨同比511营收有望分别达253036504796亿元同比644944273141汇流带业务公司汇流带产品客户覆盖广向头部组件客户及新进客户稳定出货同时适应下游新技术变化公司汇流带产品持续迭代分别推出适用于BC电池的扁圆汇流带及反光汇流带我们预计随公司新品产能扩张头部组件厂商加快技术迭代汇流带出货量有望持续增长预计2023-2025年公司汇流带销量分别为07010013万吨同比564330营业收入分别为6879511200亿元同比分别为515638572610区别于市场的观点市场认为焊带环节市场相对其他辅材分散担心市场竞争加剧我们认为长期看随着XBCHJTTopCon等新技术组件占比提升焊接技术对市场提供产品要求更高新品焊带市场正处于新一轮扩容阶段宇邦新材技术优势及规模化优势渐显同时转债融资顺利产能扩张进度稳健有望在全新产品赛道打开格局龙头地位稳固股价上涨催化剂光伏新增装机量超预期下游订单量超预期相对同行业技术实现新突破规模化优势超预期估值与目标价基于以上假设我们预计公司23-25年营业收入分别为321646015995亿元同比分别599643053029我们预计2023-2025E年公司归母净利润分别为199334449亿元分别同比979679346对应EPS分别为191321432元考虑公司是光伏焊带行业龙头出货量产品技术领先行业给予公司23年32XPE估值目标价6112元首次覆盖给予增持评级4请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日宇邦新材核心指标概览图1宇邦新材核心指标概览图资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书宇邦新材官网西部证券研发中心5请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日一光伏焊带专业供应商营收净利持续提升11光伏焊带龙头业绩持续增长深耕领域十余载终成行业龙头公司前身为成立于2002年的苏州工业园区宇邦新型材料有限公司自2006年起苏州园区宇邦开始致力于光伏焊带的研发生产和销售2007年9月宇邦正式更名为宇邦新材开始逐步加快量产适用于两栅电池片的光伏焊带产品随后陆续形成3栅4栅5栅多主栅MBBSMBB等完备产品矩阵截至2023年公司已经连续经营了17年的光伏焊带业务成为全行业最早实现低温焊带MBB焊带异形焊带和冲孔焊带量产的制造商并于2022年6月在深交所创业板上市图2公司发展历程资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书西部证券研发中心光伏焊带产品布局全面完备为公司收入主要来源焊带产品为公司主要销售产品在整体营收中焊带产品占比达98公司产品可分为两大类互连带和汇流带互连带包含了多主栅焊带MBB焊带低温焊带低电阻焊带异形焊带等这些焊带产品能够提供卓越而稳定的电连接性能适用于各种光伏组件的制造和安装汇流带主要包括常规汇流焊带黑色焊带冲孔焊带折弯焊带等被广泛应用于光伏组件内部的电汇流系统确保电能的传输和集中输出其中在公司整体收入中互联焊带占比始终保持在75以上2019-2023H1互联焊带在整体收入分别占比8182757679汇流焊带在整体收入中分别占比18172323206请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日图3截至2023H1公司营业收入构成其他收入2光伏焊带收入其他收入光伏焊带收入98资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书西部证券研发中心图42019-2023H1公司汇流及互联焊带收入情况单位亿元图52019-2023H1公司汇流带及互联焊带收入占比情况汇流带互连带互连带汇流带2590802070601550104030520100020192020202120222023H120192020202120222023H1资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书西部证券研发中心资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书西部证券研发中心表1光伏焊带主要类别使用领域工作方式主要分类作为太阳能电池的导电引线带用通过直接焊接在电池片上将相邻电池片的正负极互相连接形成串联常规互连带MBB焊带SMBB焊互连带于串联光伏电池片收集传输光电路将由光能转换在电池片上的电能引出输送到电设备同时起到散带低温焊带异形焊带等伏电池片电流的涂锡焊带热和机械制成的作用常规汇流带叠瓦冲孔焊带黑色焊用于连接光伏电池串及接线盒传光伏电池串联起来形成电池串众多电池串通过汇流带连接起来以实汇流带带折弯焊带叠瓦超薄焊带反光输光伏电池串电流的涂锡焊带现目标电压和完整电路焊带等资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书西部证券研发中心23H1公司营收稳步双升自2020年开始随下游组件出货量提升带动焊带产品需求同时原料价格上涨共同提振营收其中2022年营收为2011亿元同比62292019-2022年复合增长率达492021年受原材料涨价波动影响归母净利增速由正转负同时2022年仍受原料价格影响归母净利润为10亿元同比2995增速低于营收但自2022年下半年以来公司强化大宗商品原材料成本管理2023年H1公司实现营业收入1291亿元同比3311净利润073亿元同比4947业绩持续增长7请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日图62019-2023H1公司营业收入情况单位亿元图72019-2023H1公司营业收入情况单位亿元营业收入YoY归母净利润YoY25701270606020150501508404010300630202004510100200020192020202120222023H10-1020192020202120222023H1资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书西部证券研发中心资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书西部证券研发中心公司经营性现金有所改善由于焊带下游客户通常以银行承兑汇票或商业承兑汇票结算产品销售回款周期较长同时公司采购铜材及锡合金等大宗商品付款结算账期较短随公司业务焊带产品销量规模扩大自2020年以来公司经营性现金流承压但自2023年以来公司优化结算政策及成本管理经营性现金流有所改善2023H1经营性现金流达-239亿元同比3253图8公司经营性现金流情况单位亿元经营性现金净额亿元同比155010500-0520192020202120222023H1-50-1-15-100-2-25-3-150-35-4-200资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书西部证券研发中心公司长期偿债能力优秀相对于行业看2019-2022年公司资产负债率分别为3537383945943674低于行业均值长期偿债能力优秀8请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日图92019-2022年公司与市场主要竞争对手资产负债率对比宇邦新材威腾电气同享科技行业平均7060504030201002019202020212022资料来源各公司年报各公司招股说明书西部证券研发中心12股权架构清晰股权激励计划增进信心公司股权架构清晰截至2023年9月苏州聚信源持有公司5433股权苏州宇智伴持有公司240股权高管肖锋直接持有公司397股权高管林敏直接持有公司325股权另外通过苏州聚信持股平台持股后二人合计控制公司6395股权整体看公司股权架构清晰实际控股人为主要持股人图10截至2023年9月公司股权架构资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书西部证券研发中心发布股票激励计划提高员工凝聚力助力公司高成长公司2022年发布限制性股票激励草案此次股权激励计划授予对象共计12人涵盖公司董事高管及核心技术人员共授予328万股占总股本0315授予价格为334元股本次限制性股票激励计划有利于公司绑定核心人员增进公司信心助力公司高成长表2公司股权激励考核规划归属期业绩考核目标第一个归属期以2022年为基准年公司2023年净利润增长率不低于15或2023年焊带产品出货量增长率不低于30第二个归属期以2022年为基准年公司2024年净利润增长率不低于32或2024年焊带产品出货量增长率不低于69第三个归属期以2022年为基准年公司2025年净利润增长率不低于51或2025年焊带产品出货量增长率不低于120资料来源宇邦新材发行限制性股权激励计划公告西部证券研发中心9请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日二新技术持续迭代焊带产品需求有望放量21光伏组件重要辅材焊带市场格局相对分散光伏焊带是光伏组件的重要组成部分光伏焊带产品应用于光伏电池片的串联或并联发挥导电聚电的重要作用以提升光伏组件输出电压和功率焊带是光伏组件焊接过程中的重要材料其品质优劣直接影响光伏组件电流的收集效率对光伏组件功率和光伏发电系统效率的影响较大图11从组件横截面看光伏焊带工作原理图12汇流焊带与互联焊带资料来源宇邦新材宇邦新材招股说明书西部证券研发中心资料来源宇邦新材宇邦新材招股说明书西部证券研发中心光伏焊带主要包括互联焊带及汇流带其中互连焊带在组件中主要起到连接光伏电池片收集传输光伏电池片电流的作用作为太阳能电池的导电引线带互联焊带直接焊接在电池片正面栅线和背面栅线位置将相邻电池片的正负极互相连接形成串联电路将由光能转换在电池片上的电能引出输送到电设备同时起到散热和机械制成的作用是太阳能光伏组件电池功能型重要元器件之一而汇流焊带是用于连接光伏电池串及接线盒传输光伏电池串电流的涂锡焊带光伏电池串联起来形成电池串众多电池串通过汇流焊带连接起来以实现完整电路光伏焊带行业集中度相对较低具有一定小行业大市场特征光伏焊带行业发展较为充分根据观研数据2021年光伏焊带行业CR5为431宇邦新材市占率保持第一约165同享科技位列第二市占率约102其他供应商如太阳科技泰力松威腾股份市占率分别占比655148市场份额较为分散我们研判2022年光伏焊带行业仍维持21年行业格局其中宇邦市占率约17龙头地位稳固CR5占据约45市场10请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日图13截至2021年光伏焊带市场格局宇邦新材宇邦新材同享科技太阳科技同享科技泰力松其他太阳科技威腾电气泰力松其他威腾电气资料来源观研网西部证券研发中心22顺应电池片技术迅速迭代光伏焊带产品持续推陈出新2023年电池片N型化进程加快HJTTopConXBC新型电池片产能持续提升根据CPIA数据自2022年H2开始部分N型电池片产能陆续释放PERC电池片市场占比下降至88N型电池片占比合计达到约91其中N型TOPCon电池片市场占比约83异质结电池片市场占比约06XBC电池片市场占比约02我们预计2023年N型电池片总体产能占比有望达30图142022-2023E年主流电池片技术占比MWTXBCHJTTopConPERCBSF100908070605040302010020222023E2024E2025E2027E2030E资料来源CPIA年报西部证券研发中心焊带主栅数随串焊工艺齐头并进9BB以上电池片占比逐年提升据CPIA数据预计2023年9BB及以上电池片占比会进一步提升有望超过90MBB焊带产品目前为市场主流MBB焊带即多主栅圆柱形结构互连焊带直径在02mm-04mm之间多应用于小于16根主栅16BB的电池片组件MBB焊带能够降低光伏电池和组件的串联电阻和遮光面积并进一步增大光伏组件的电学增益和光学增益提升发电效率同时MBB焊带使光伏组件主栅由宽变窄减少银浆耗量降低组件成本根据CPIA数据截至2022年182及210尺寸PERC电池采用MBB焊带为主其中在PERC技术路线下9BB技术市场占比约3410BB技术市场占比约34211BB及以上市场占比约31811请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日N型电池片降本增效趋势渐显SMBB焊带市场份额有望持续提升SMBB焊带即线径029mm及以下的超细焊带全称SuperMultiBusbar多应用于多达16根主栅16BB的N型电池片组件SMBB焊带可进一步减少电流传输距离降低栅线遮挡提高光学利用率有效降低组件的串联电阻最大化利用阳光同时对电池隐裂断栅破裂等容忍度更高进一步降低组件失效风险提高组件的可靠性根据CPIA数据截至2022年在TopCon182或210尺寸电池中采用16BB技术的市场占比达到约51311BB市场占比约369少部分采用9BB或10BB市场占比约118CPIA预测2030年16BB技术市场占比将逐渐提升至99以上图15PERC电池片各种主栅技术市场占比变化趋势图16TopCon电池片各种主栅技术市场占比变化趋势11BB及以上10BB9BB16BB及以上10BB910BB1001009090808070706060505040403030202010100020222023E2024E2025E2027E2030E20222023E2024E2025E2027E2030E资料来源CPIA西部证券研发中心资料来源CPIA西部证券研发中心HJT电池片降本路径明晰低温及0BB焊带产品需求将快速放量HJT电池片量产化进度渐显电池片全成本中银浆占比最多0BB银包铜成为HJT电池片23-25E年降本要义其中组件焊接0BB或NBB技术即无主栅技术可通过去除主栅降低浆料消耗推动HJT电池降本进程根据Solarzoom数据0BB方案总体节省7mgW主栅浆料单瓦成本-28分提升132210h版型功率5-6W目前以宇邦新材为代表的焊带厂商正快速推进0BB相关产品适配与量产同时HJT制备工艺温度限制于200以下因而与之匹配的组件焊带也应适配低温环境低温焊带使用熔点温度不超过175的焊料为原材料从而实现低温焊接综合看相比MBBSMBB焊带0BB及低温焊带研发有一定壁垒具备一定溢价能力表3HJT0BB主要方案方案细节对HJT电池片单瓦成本的影响28焊带28BB锡铅铋材料180-200的焊接温度2s细栅局部加粗且需要用低温浆料12分4道印刷极少量胶02焊接点胶左右的紫外固化用压针压实每个1000多个焊点再对每分普通EVA胶膜设备加200多万台02分根焊带上的4个点进行点胶确保合金界面及拉力24焊带24BB锡铋材料137-138熔点将胶点印在电细栅不需要局部加粗2道印刷-03分极少量胶02分不池片焊带所在列的细栅间每列13-14个胶点焊带放置其胶粘方案需要助焊剂预交联一体膜售价比普通胶膜贵25-3元平米25分上并压实层压机中145左右温度实现焊带与细的金属连设备加250万台02分接电池片两侧依次放置焊带皮肤膜加热至80-120粘合细栅不需要局部加粗2道印刷-03分皮肤膜5元平米EVA胶IFC方案抽气成串后放到层压机并形成金属接触膜可减薄20以上25分资料来源Solarzoom西部证券研发中心12请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日23光伏新增装机景气度稳中有增焊带需求持续增长全球光伏新增装机量有望持续提升2022年国内新增光伏装机87GW同比增长59全球光伏新增装机约240GW同比增长55随着各国碳中和目标与规划带来的各项利好光伏发电政策的颁布与实施预计未来光伏装机需求保持高速增长预计2023-2025E年国内光伏装机需求为160230270GW同比增长834417全球光伏装机需求为400480590GW同比增长672023图172019-2025E年全球光伏新增装机量图182019-2025E年中国光伏新增装机量国内光伏新增装机容量GW国内光伏新增装机容量同比国内光伏新增装机容量GW30090国内光伏新增装机容量同比300908025080702507020060200605015050401501003040201003050102050001020192020202120222023E2024E2025E0020192020202120222023E2024E2025E资料来源CPIA西部证券研发中心资料来源CPIA西部证券研发中心光伏焊带需求持续增长根据前文我们预计2023-2025E年全球光伏装机需求为400480590GW同比增长6720232023年MBBSMBB0BBBC组件占比分别为603073我们假设12023年MBBSMBB0BBBC扁圆焊带单GW用量分别为430420410450吨GW同时至2025年随技术进步及组件焊接工艺改进每年单GW用量同比缓降22023年MBBSMBB0BBBC扁圆焊带单吨价格分别为7111512万元吨至2025年随量产及产业规模化速度提升每年单吨价格或将有一定下降综合看我们预计2023-2025E年光伏焊带市场需求有望分别达190219254亿元YoY578015461602年复合增长率超25表42022-2025E年光伏焊带需求预测20222023E2024E2025E全球光伏新增装机量GW240400480590全球光伏新增装机量同比55672023容配比125125125125光伏组件需求GW300500600738MBB组件占比75605040SMBB组件占比203035380BB组件占比471014BC组件占比1358MBB组件需求GW22530030029513请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日20222023E2024E2025ESMBB组件需求GW601502102800BB组件需求GW123560103BC组件需求GW3153059MBB组件焊带单GW用量吨GW450430410390SBB组件焊带单GW用量吨GW4404204304000BB组件焊带单GW用吨GW430410390370扁圆汇流带单GW用吨吨GW470450430410MBB组件焊带需求万吨101129123115SMBB组件焊带需求万吨2663901120BB组件焊带需求万吨05142338扁圆汇流带焊带需求万吨01071324MBB组件焊带单价万元吨7766SMBB组件焊带单价万元吨131111110BB组件焊带单价万元吨16151412扁圆汇流带焊带单价万元吨14121110MBB组件焊带需求亿元750889763649SMBB组件焊带需求亿元35071196811770BB组件焊带需求亿元83218319474扁圆汇流带焊带需求亿元2081142242焊带需求价值量合计亿元1203189821922543YoY578015461602资料来源CPIA西部证券研发中心三光伏焊带龙头技术领先行业31产能扩张稳中有进光伏焊带龙头地位稳固公司焊带产能扩张持续产销两旺自2020年至2023年H1公司产能利用率保持在较高水平维持在80以上2020-2022年公司不断扩大产能规模产能分别达124163251万吨截至2023年H1公司产能已达到183万吨同时公司顺利发行可转债计划募集585亿元资金预计从2024至2027年期间逐步实现2万吨光伏焊带新增产能扩张同时作为龙头下游组件厂商渠道销售顺畅产销率始终保持在95以上未来随着公司募投及转债项目逐渐实施公司市场占有率有望提升至20龙头地位稳固14请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日图192020-2023H1公司产能及产能利用率情况单位吨图202020-2023H1公司产量销量及产销率情况单位吨产能产能利用率产量销量产销率3000012025000102101250001002000010020000809915000981500060971000010000409695500020500094000932020202120222023H12020202120222023H1资料来源宇邦新材年报宇邦新材半年报西部证券研发中心资料来源宇邦新材年报宇邦新材半年报西部证券研发中心表5公司可转债募投项目项目投资总额单拟投入募集资金金额项目名称资金用途位亿元单位亿元在项目实施所在当地购置土地并自建厂房购置先进的生安徽宇邦新型材料有产设备以建设高效的光伏焊带生产线项目建成后将实现限公司年产光伏焊带44237光伏焊带产品20000吨年产能显著提升公司光伏焊带产20000吨生产项目品竞争力增强公司资金实力进一步降低运营成本缓解未来营运补充流动资金143143资金需求合计5855-资料来源宇邦新材可转债发行说明书西部证券研发中心32锁定核心客户焊带产品订单充沛公司锁定下游核心客户未来订单有望稳中有增公司产品合格率优秀与下游客户技术变革匹配度高截至23H1与隆基天合晶科晶澳阿特斯头部组件厂商密切合作将有力推动未来订单持续提升其中2019-2023H1年公司对前五大客户实现的销售收入分别为3425048281142590亿元占当期主营业务收入的比例分别为57636197676656814643表62019-2023H1公司前五大客户收入情况及占比客户名称销售收入亿元占主营业务收入的比例晶科能源1721355天合光能1611264晶澳科技0876842023H1阿特斯086678隆基乐叶0846612023H1合计5904643天合光能3701889隆基乐叶29814812022晶科能源2671328晶澳科技114568阿特斯09447615请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日2022合计11425681隆基乐叶3182597天合光能2562093晶科能源13811302021韩华新能源060493晶澳科技0554532021合计8286766隆基乐叶2092566天合光能1061302锦州阳光0749092020亿晶科技060735晶科能源0566852020合计5046197天合光能0881487隆基乐叶0851427锦州阳光07111902019韩华新能源050835晶科能源0498242019合计3425763资料来源宇邦新材年报宇邦新材半年报宇邦新材可转债说明书西部证券研发中心33产品成本端优势渐显盈利能力优秀焊带产品主要成本为铜与锡整体产品成本占比超90根据公司宇邦新材招股说明书数据公司焊带产品成本结构中约94为直接原材料其中在直接原材料中铜材锡合金占比最高分别占比7093与2891合计占比超99铜锡等大宗商品价格变动较易影响焊带产品价格变动图21焊带产品成本结构图22焊带产品直接材料成本结构制造费用运输费用直接人工助焊剂直接材料铜材直接人工锡合金锡合金直接材料制造费用铜材助焊剂运输费用资料来源宇邦新材招股说明书西部证券研发中心资料来源宇邦新材招股说明书西部证券研发中心公司焊带产品盈利能力优秀处于行业翘楚2019-2022年公司焊带产品毛利率分别达1794197113561121处于行业前列根据宇邦新材2022年年报但由于焊带产品90成本来自铜锡等大宗商品原材料截至2022年由于大宗商品价格增长材料成本同比增加6755毛利率同比有所下滑在此情形下公司2022年通过了关于公司开展商品期货套期保值业务的议案成立相关期货部门针对焊带原材料铜锡进行套期保值后续公司有望通过套期保值方式平滑原材料价格波动风险16请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日图232011年4月-2023年9月铜现价趋势单位万元吨图242011年4月-2023年9月锡现价趋势单位万元吨现货价现货价万元万元吨吨铜铜现货价现货价万元万元吨吨锡锡40103583025620415102500资料来源同花顺iFind西部证券研发中心资料来源同花顺iFind西部证券研发中心现价截至2023-09-25现价截至2023-09-25图252020年-2023H1公司焊带分产品单价单位万元吨图262020年-2023H1公司焊带分产品毛利率互连焊带汇流焊带互连焊带汇流焊带251009020807015605010403052001002020202120222023H12020202120222023H1资料来源宇邦新材年报宇邦新材半年报西部证券研发中心资料来源宇邦新材年报宇邦新材半年报西部证券研发中心图272019年-2020年公司与竞争对手营收对比单位亿元图282019年-2020年公司与竞争对手焊带产品毛利率对比宇邦新材威腾电气同享科技宇邦新材威腾电气同享科技2525201520101551005201920202021202202019202020212022资料来源同花顺iFind西部证券研发中心资料来源同花顺iFind西部证券研发中心34研发投入持续增长产品迭代迅速公司注重技术研发新技术方面持续突破研发费用金额在2020-2023H1分别为026038064040亿元分别同比3919484566762080公司通过对前瞻性关键性技术的不断探索掌握了压延退火涂锡收线一体化技术增强焊料流动性17请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日的配方技术和耐腐蚀低温焊料配方技术等核心技术并在多个产品中应用了多项研发成果截至2023年6月30日公司已拥有授权专利78项其中发明专利16项截至目前公司与竞争对手在核心产品参数方面优势明显表7公司焊带产品参数与竞争对手对比光伏焊带产品指标同享科技公司涂层厚度255mm253mm成品厚度0015mm001mm成品宽度005mm005mm抗拉强度150MPa170MPa延伸率2525常规互连焊带屈服强度70Mpa6268MPa镰刀弯4mmm4mmm电阻率002-0023mmm00230mmm耐老化性能未披露DH2000抗腐蚀性能未披露盐雾试验48h涂层厚度255mm253mm成品厚度0015mm0015mm成品宽度015mm005mm抗拉强度170MPa170MPa常规汇流焊带延伸率2525镰刀弯3mmm3mmm电阻率002-0023mmm00230mmm耐老化性能未披露DH2000抗腐蚀性能未披露盐雾试验48h直径-00030012mm-00050015mm平均涂层厚度174mm173mm屈服强度70Mpa6268MPaMBB焊带延伸率2525抗拉强度150Mpa170Mpa电阻率00205mmm0021mmm同心度未披露60资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书宇邦新材可转债说明书西部证券研发中心新品方面2023年以来下游组件厂商提出新技术要求公司锐意求新加快研发进展在互联焊带方面适用于HJT电池片的低温焊带适用于0BB技术的0BB焊带逐步量产汇流带方面适用于BC电池的扁圆产品黑色及反光汇流带正加紧向头部组件厂出货有望进一步提振公司未来业绩表8公司研发项目进展项目名称研发目的所处阶段项目影响减少电池表面的遮光面积增加光伏电池互连完全改变了现有光伏焊带的生产方式和应用方式需要全新的电流密度的均匀性提高异质结带用新型导电小试阶段生产设备及工艺技术属国内首创是异质结实现降本的重要组件功率降低银浆的使用量结构研发项目技术路线之一降低异质结组件的成本18请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日项目名称研发目的所处阶段项目影响当前行业中的软连接产品自动化程度低产品一致性差本项高精度铜箔的提高软连接产品的精度及自动化小试阶段目通过研发全自动一体化的生产工艺及相关设备最大程度研发与应用程度用以满足新的市场需求减少人工作业显著提高产品的性能稳定性及可靠性HJT用高效复进一步减少异质结电池的银浆用目前行业未有类似产品本产品属于行业首创是给异质结合型0BB超细小试阶段量降低异质结组件的成本电池降本提供了又一新的技术方案丝研发高精密超细双降低银浆用量减少阳光遮挡提金属复合焊带已完成提升公司在异质结用焊带领域的市场占有率及行业影响力高组件功率降低组件生产成本的研发项目高效选择性涂增加电池片的受光量提高光能层焊带的研发利用率达到提高组件功率的目已完成进一步巩固公司技术引领的行业地位项目的减少异形焊带在串焊时的工艺损高精度多尺寸耗同时提高异形焊带的串焊效已完成通过进一步优化提高异形焊带的市场竞争力及占有率焊带研发项目率高反射率黑色增强黑色焊带涂层的反光效果已完成进一步提升黑色焊带产品的市场竞争力及占有率焊带研发项目用以提高现有黑色组件的功率减少电池表面的遮光面积增加光伏电池互连电流密度的均匀性提高异质结带用新型导电小试阶段推动高效电池的降本增效保持公司对新技术的引领地位组件功率降低银浆的使用量结构研发项目降低异质结组件的成本高频低时延分进一步降低焊带成本减少焊带段涂锡工艺的已完成通过实现焊带涂层的分段控制提升相关产品的市场竞争力对电池片的应力研发高精度压延铜提高软连接产品的精度及自动化开拓公司产品类型提高软连接行业产品的性能一致性及可靠箔的研发与应小试阶段程度用以满足新的市场需求性用资料来源宇邦新材年报宇邦新材招股说明书宇邦新材可转债说明书西部证券研发中心四盈利预测及估值41关键假设及盈利预测我们对公司主营业务给予关键假设互联焊带业务公司是光伏焊带行业龙头自2022年开始公司在光伏电池片焊带领域技术加速迭代快速匹配下游组件厂商新技术需求与头部组件厂商合作紧密订单饱满我们预计公司互联焊带出货量持续提升2023-2025E年销量分别为280400520万吨同时我们预计随铜锡原材料涨价产品单价略有增长2023-2025年互联焊带平均单价分别为904912922万元吨同比511营收有望分别达253036504796亿元同比644944273141汇流带业务公司汇流带产品客户覆盖广向头部组件客户及新进客户稳定出货同时适应下游新技术变化公司汇流带产品持续迭代分别推出适用于BC电池的扁圆汇流带及反光汇流带我们预计随公司新品产能扩张头部组件厂商加快技术迭代汇流带出货19请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司深度研究宇邦新材2023年09月28日量有望持续增长预计2023-2025年公司汇流带销量分别为07010013万吨同比564330营业收入分别为6879511200亿元同比分别为515638572610表92021-2025E年公司盈利预测202120222023E2024E2025E互联焊带收入亿元9331538253036504796YoY38846484644944273141毛利率1231976125012641310汇流带收入亿元2904536879511200YoY105675621515638572610毛利率13341260116811681168合计收入亿元12392011321646015995YoY51286229599643053029毛利率13561123123312441280资料来源公司公告西部证券研发中心基于以上假设我们预计公司23-25年营业收入分别为321646015995亿元同比分别599643053029我们预计2023-2025E年公司归母净利润分别为199334449亿元分别同比979679346对应EPS分别为191321432元42相对估值公司是光伏焊带龙头主营业务产品为光伏辅材焊带我们选择与之类似的竞争对手威腾电气及其他光伏辅材细分环节核心供应商聚和材料苏州固锝通灵股份作为可比公司根据同花顺iFind一致预期截至2023年9月27日可比公司2023年平均PE估值为25倍我们预计2023-2025E年公司归母净利润分别为199334450亿元同比979679349考虑公司是光伏焊带行业龙头出货量产品技术领先行业给予公司23年32XPE估值目标价6112元首次覆盖给予增持评级表10可比公司PE估值对比净利润亿元PEROE股票代码股票名称收盘价2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E688226SH威腾电气1714130210282206512739501036688503SH聚和材料745359183210542090148411711260002079SZ苏州固锝1152231340457403827372039925301168SZ通灵股份418225845858619451095856784均值3024605952534164725341173301266SH宇邦新材52221993344492733162812091233资料来源同花顺iFind西部证券研发中心可比公司来自同花顺iFind一致预期收盘价及动态PE估值截至2023-09-2720请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明