研究报告全文：公司研究DONGXINGSECURITIES工控龙头平台级价值凸显2023年09月22日强烈推荐首次汇川技术300124深度报告东汇川技术深度报告兴证报告摘要公司简介券公司创立于2003年聚焦工业领域的自动股公司以电机控制技术为核心不断卷积各种客户扩展应用场景公司创立于2003年聚焦工业领域的自动化数字化智能化发展历程一路化数字化智能化专注信息层控制份层驱动层执行层传感层核心技术经历了从国内高端变频器供应商-综合工控产品供应商-一流工业解以快速为客户提供个性化的解决方案为主有决方案供应商-智能制造方案供应商从初创期时的以大单品产品改限要经营模式持续致力于以领先技术推进工良抓住市场缝隙机遇战略进化到现在的以供给端平台级产品矩阵业文明快速为客户提供更智能更精准公创新真正驱动市场需求从纵向来看汇川技术已经逐步涉足通用自动更前沿的综合产品及解决方案是国内工业司化新能源汽车轨道交通工业机器人以及工业物联网等多个领域在横自动化控制领域的佼佼者和上市企业拥有苏州杭州南京上海宁波长春香证向上单个领域所提供的产品类型也在不断细化并在控制层驱动层执行港等30余家分子公司券层感知层以及应用层一直存在产品类型的延伸公司通过现有技术和市场资料来源汇川技术官网研两个维度动态扩张市场空间通过现有客户的新技术需求培育新业务交易数据究通过技术的市场应用开拓新市场技术和市场的互动过程中实现业务版图52周股价区间元770-559报的持续扩张总市值亿元179633告营运资本大幅压降体现卓越的供应链管理能力公司营业收入高速增长的同流通市值亿元15632时2020年-2022年营运资本占比245468424从2018年高点总股本流通A股万股266439266439占比4987大幅压降体现公司卓越的供应链管理能力是IPD战略成果流通B股H股万股--的集中体现随着公司规模扩张公司卓越的管理竞争力将得到更为充分的周日均换手率体现公司前期用进口替代抓住了增量红利现在正用创新超越抓牢52063结构红利未来公司在持续的内部变革中有望进一步抓住管理红52周股价走势图利407按照下游大行业划分公司营业收入可以划分为通用自动化类新能源轨汇川技术沪深300交类电梯电气系统类和其他类受益于与通用自动化和新能源汽车市场近年来快速扩张公司精准卡位提前布局营业收入结构出现较大变化2020-2022年营业收入通用自动化类新能源安轨交类电梯电气系统类和其他类分别占比4350501320243828226-9331汇川技术基于行业营销的管理模式长期深入客户的相关行业基于9221122122322522722对细分行业的深刻理解建设行业线已经在多个细分市场建立领先地位资料来源恒生聚源东兴证券研究所资料来源东兴证券研究所随着公司协同作战模式深入推进大类板块内部和大类板块之间面对客户有分析师任天辉望实现由议价向溢价的转化毛利率有进一步改善空间通用自renthdxzqnetcn动化板块毛利率由2021年的4498提升至2022年的4564依旧保持较执业证书编号S1480523020001强市场竞争力公司培育多年的战略新兴板块工业机器人单独列示毛利率敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源较高并实现提升由2021年的4609提升至2022年的4920未来有望实现量价齐升投资建议公司卓越的组织架构供应链管理和外产业链整合能力将持续创造超额收益公司平台级的产品和营销体系业务触角广泛深入到我国制造业各细分领域相较于海外和本土竞争对手公司有更大概率把握住细分市场早期的高增速红利基于对市场的深刻理解和紧贴客户痛点需求公司以IPD为内核的研发体系正在从过去的跟随市场向创造市场转变盈利模式由过去的议价向溢价升级与此同时公司未来将国际化战略作为经营重心海外广阔的市场空间也有望打开公司成长天花板取中性情景假设预计公司2023-25年归母净利润551767678458亿元同比增速277122662498对应当前股价PE3290X2683X2146X横向来看可比公司PETTM中位数为34X加权平均值为38X综上给予公司估值一定溢价2023年40X对应2207亿市值首次覆盖给予强烈推荐评级风险提示经济复苏不及预期公司产品市场份额下滑市场竞争激烈导致公司毛利率下降新市场拓展不及预期财务指标预测指标20212022A2023E2024E2025EA营业收入百万元17923008285833628547115432314332235582823242326952985增长率67归母净利润百万元357431975516867670845753406105增长率70120892771226624985净资产收益率22521802301232723850每股收益元134162207254317PE50842023290268321460PB1149167576245123资料来源公司财报同花顺东兴证券研究所东兴证券深度报告P2汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显DONGXINGSECURITIES目录1变频器龙头积极布局稳步发展511股权激励保障长远发展512平台化价值凸显613推进战略转型82公司历史经营业绩良好1021经营数据呈现一定季节性1022研发驱动供应链管理能力卓越1123议价向溢价的转化盈利能力有望提升123通用自动化基本盘牢固1431变频器市场份额不断提升1532工业制造新兴领域驱动伺服高速增长1833PLC竞争力持续突破204新能源轨交持续拓展碳中和应用场景2441乘用车电驱系统持续量变积累质变动能2442以牵引系统为矛拓展低能耗城轨应用275顺应变革培育新增长极2851外延布局机器人一体化解决方案2952免变压器接入一体储能PCS获市场高度认可3153工业云产品实现设备全生命周期管理326盈利预测与投资评级3361盈利预测3362投资评级357风险提示38表格目录表1汇川技术股权激励汇总6表2汇川技术乘用车电驱产品市场份额及排名25表32023-2025汇川技术业务细分市场规模及增速预测及公司相关市场份额34表4悲观中性乐观情景下汇川技术营业收入预测35表5公司盈利预测表38插图目录图1汇川技术业务布局5图22007-2022年公司研发费用及占营收比重7图3公司IPD20版本7敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P3DONGXINGSECURITIES汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显图4公司集成供应链示意图7图5汇川技术主要产品8图6汇川技术主要产品9图7公司历年营业收入及同比增速10图8公司归母净利润及同比增速10图9汇川技术分季度营收增速及对应区间PS11图10公司资产构成12图11公司债务构成12图12公司ROE销售净利率资产周转率权益乘数12图13公司营业收入构成13图14公司按项目划分营业收入13图15公司20212022年各产品毛利率14图16公司各业务毛利率14图17公司通用自动化各业务占比14图18公司通用自动化营业收入14图19规模以上工业企业存货和PPI当月同比15图20M2和民间制造业固定资产投资同比15图21公司营业收入及增速16图22公司利润率16图23公司2022年低压变频器市场份额16图24公司2023H1低压变频器市场份额16图25贝思特产品营收占电梯业务收入比17图26电梯业务营收17图27全国电梯产量保有量及同比增速18图282017-2025年中国通用伺服市场规模及同比增速18图29中国专用伺服市场规模变化情况及增长预测18图30汇川技术通用伺服2022年国内市场占有率19图31汇川技术通用伺服2023H1国内市场占有率19图3220112015年我国伺服系统下游应用领域分布变化20图332022H1VS2023H1中国通用伺服市场行业发展趋势20图342022年公司小型PLC市场份额20图352023H1公司小型PLC市场份额20图362022年4月自动化产品涨价情况21图37中国PLC产品市场规模及增速23图38汇川工控产品2022H12023H1市占率对比23图392023H1大中型PLC市场份额23图40公司新能源轨交营收占比24图41公司新能源轨交营收24图42公司新能源产品25图43新能源汽车整体成本结构25敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P4汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显DONGXINGSECURITIES图44商用车销量渗透率及同比25图452023年1-6月新能源物流车电机企业装机量25图462019-2025年我国新能源汽车销量增速及预测26图472019-2025年我国新能源汽车电驱动系统市场规模增速及预测26图482019中国城轨车辆牵引系统采购中标车辆数27图492020中国城轨车辆牵引系统采购中标车辆数27图502021中国城轨车辆牵引系统采购中标车辆数28图512022中国城轨车辆牵引系统采购中标车辆数28图52公司传感器类营收及同比增速28图53工业机器人机械传动营收及同比增速28图542017-2023年全球工业机器人出货量预测趋势图29图552010-2023年中国工业机器人整体市场销售规模29图56全球工业机器人市场规模及预测29图572018-2022全球工业机器人市场销售额占比29图582022H1-2023H1工业机器人市场格局30图592022年工业传感器市场规模预测30图60公司工业传感器产品30图612022年中国企业国内储能中大功率PCS30kW及以上出货量排名31图622015-2025年我国储能变流器市场规模及预测31图63中国前十储能逆变器企业市场份额占比情况32图642020-2023年中国储能逆变器市场规模预测趋势图32图65汇川空压机物联网示意图33图66BCI企业投资前瞻指数制造业贷款需求指数日本对华机械出口同比35图672012年7月-2014年11月汇川技术PEPBBands36图682015年9月-2018年11月汇川技术PEPBBands36图692019年7月-2022年11月汇川技术PEPBBands37图70汇川技术可比公司PETTM38敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P5DONGXINGSECURITIES汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显1变频器龙头积极布局稳步发展公司市场营销和研发体系的搭建是公司的核心竞争力据公司官网公司创立于2003年聚焦工业领域的自动化数字化智能化专注信息层控制层驱动层执行层传感层核心技术以快速为客户提供个性化的解决方案为主要经营模式持续致力于以领先技术推进工业文明快速为客户提供更智能更精准更前沿的综合产品及解决方案是国内工业自动化控制领域的佼佼者和上市企业拥有苏州杭州南京上海宁波长春香港等30余家分子公司根据公司2022年报公司业务可划分为通用自动化智慧电梯新能源汽车和轨道交通四大板块从公司下游领域来看除轨道交通外其余三个板块下游客户比较分散市场竞争较为充分细分领域众多并且对公司产品迭代升级有较高要求公司市场营销和研发体系的搭建是公司的核心竞争力图1汇川技术业务布局资料来源汇川技术2022年度报告东兴证券研究所11股权激励保障长远发展股权激励深度绑定员工利益与公司发展彰显出海战略决心自2012年公司推出首期股权激励计划以来公司2022年8月15日发布公告确定第六期股权激励计划以6112元份的行权价格授予847名激励对象128680万份股票期权包括董事副总裁和财务总监等公司高管以4278元股的授予价格授予855名激励对象70140万股第二类限制性股票包括海外CEO海外业务总监亚太区总监海外高级产品经敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P6汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显DONGXINGSECURITIES理韩国法国印度分公司等外籍高管坚决执行出海战略公司以股权激励的方式将员工利益与组织发展进行有机连接广泛充分调动员工积极性彰显公司推动长远发展实现战略目标的决心和信心表1汇川技术股权激励汇总期次首次授份数授占总业绩目标予日万予股本不含人比例预留数第一期2013年1252227322以2012年净利润为基数2013-2015年净利润年复合增长率分别不低于13001月31149816632013-2015年加权平均净资产收益率分别不低于1140日11801260第二期2015年459174059三次解锁以2014年业绩为基数201520162017年净利润增长率不低于105月252030日第三期2016年5682652354四次解锁条件以2015年业绩为基数2016201720182019年净利润增长率12月6不低于10203545日第四期2019年18387477110三个行权期行权条件以2017年净利润为基数201920202021年净利润增长1月25率不低于193040日第五期2020年32656621190四个归属期考核目标需满足两个条件之一1以2019年营业收入为基数202010月28202120222023年营业收入增长率不低于3560851102以2019日年净利润为基数2020202120222023年净利润增长率不低于5075100125股票期847049四个行权期公司需满足下列两个条件之一1以2021年营业收入为基数2022权202320242025年营业收入增长率不低于2555851152以2021年净利润为基数年净利润增长率不低于12868202220232024202512274664第六期2022年8月12第二类855027同上日限制性股票7014资料来源汇川技术公告东兴证券研究所12平台化价值凸显平台化的组织结构为公司高速扩张提供了强劲的动力和坚实的壁垒柔性和模块化的敏捷性组织设计使得公司在长期与国际知名公司竞争过程中保持优势这一优势不仅体现在公司强大的研发和产品开发能力方面更重要的是以公司当前体量规模其业务触角遍布制造业大部分细分市场加上庞大的客户体量公司较之于后发竞争对手有更大概率抓住每一次细分市场涌现的机会并快速形成竞争壁垒研发基于IPD的集成开发模式构筑底盘竞争优势公司产品分为标准化产品与定制化产品根据宏观行业分析公司战略规划客户关键需求分析技术发展分析和竞争策略分析引导公司进行技术储备和产品开发技术研发活动紧紧贴近客户需求以IPD为方法论保证资源和资金的投入同时以制度和结构设计敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P7DONGXINGSECURITIES汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显为牵引保证为客户提供整体解决方案公司研发方面积累了大量的经验并构筑了底盘竞争优势对于公司在新行业拓展控制业务起到至关重要的支撑作用既满足专业的纵向发展又能满足横向的协同和价值输出兼顾公司长期目标和短期目标之间的平衡图22007-2022年公司研发费用及占营收比重图3公司IPD20版本资料来源同花顺东兴证券研究所资料来源公司2022年度报告东兴证券研究所公司基于全流程运作体系建设高品质低成本和快速交付的供应链管理模式在针对行业背景差异开发出一系列适用于不同行业的非标产品的基础上与代理商紧密配合在应用中持续改进产品性能将非标转标扩大产品应用范围使产品在持续的改进中寻找市场放量的机会在尽量控制成本的情况下快速制造产品最终使产品的市场应用性与经济合理性高效结合建立了以计划采购制造质量工艺物流为核心业务的扁平化生产组织高效柔性地保障市场要货需求为业绩的突飞猛进奠定了基础图4公司集成供应链示意图资料来源公司2022年度报告东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P8汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显DONGXINGSECURITIES公司以电机控制技术为核心不断卷积各种客户扩展应用场景发展历程一路经历了从国内高端变频器供应商-综合工控产品供应商-一流工业解决方案供应商-智能制造方案供应商从初创期时的以大单品产品改良抓住市场缝隙机遇战略进化到现在的以供给端平台级产品矩阵创新真正驱动市场需求从纵向来看汇川技术已经逐步涉足通用自动化新能源汽车轨道交通工业机器人以及工业物联网等多个领域在横向上单个领域所提供的产品类型也在不断细化并在控制层驱动层执行层感知层以及应用层保持产品类型的延伸图5汇川技术主要产品资料来源汇川技术2023半年度报告东兴证券研究所13推进战略转型内生外延不断进行产业链整合公司基于深刻的行业理解内生外延不断进行产业链整合拓展业务边界以坚实和高效的平台架构为支撑发挥协同优势2013年9月收购伊士通40股份公司成为伊士通第一大股东通过董事会形成实际控制地位汇川技术与伊士通在产品区域市场上有着极强的互补性协同效应显著本次收购延长了汇川技术在注塑机行业的产品线进一步拉动汇川的伺服电机销售加强在长三角地区的竞争力同时巩固在珠三角竞争力另外汇川技术和伊士通双方可通过客户资源共享和联合营销等方式促进双方在注塑机等相关行业的业绩增长2015年6月收购江苏经纬50股份公司形成对江苏经纬的实际控制地位顺势取得轨交牵引准入资质为公司战略性介入轨交牵引市场奠定了雄厚根基至此公司正式进军轨道交通领域通过本次合作汇川技术有望把江苏经纬打造成领先的轨道交通牵引系统企业对于提升公司技术实力及品牌形象寻找新的增长点均有重大的意义2016年6月收购上海莱恩60股份汇川在变频器控制器伺服等核心零部件领域掌握核心技术优势敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P9DONGXINGSECURITIES汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显此次收购上海莱恩有利于完善汇川技术在机械传动领域的产品和整体解决方案公司目标成为世界一流的工业自动化产品及解决方案供应商将不断优化产业布局2016年9月投资设立苏州汇川联合动力系统有限公司公司拟使用自有资金出资人民币20000万元在江苏省苏州市设立全资子公司苏州汇川联合动力系统有限公司该子公司主要从事新能源汽车动力总成系统包括电机控制器电机减速机电源充电设备智能控制软件车联网等产品的研发销售与服务2021年9月拟向联合动力增资人民币18亿元2022年8月授权启动分拆联合动力境内上市前期筹备工作2017年12月设立江苏汇能机电工程有限公司公司全资子公司苏州汇川技术有限公司拟使用自有资金出资人民币10000万元在江苏省苏州市设立其全资子公司江苏汇能机电工程有限公司进一步完善公司在工业自动化领域的布局加强公司在起重港口领域的业务拓展2019年4月发行股份及支付现金购买贝思特100股权通过此次收购公司将形成完整且具有领先水平的电梯电气类产品体系和技术能力从而能更好的满足电梯厂商个性化多样化需求为其提供综合的电气零部件以及一体化大配套的电气系统及整体解决方案增强客户粘性巩固并扩大市场占有率提升核心竞争力保持公司在电梯行业的领先地位2020年9月公司拟定增募资约213亿元公司本次定增募资投向主要包括收购汇川控制4900股权产能扩建及智能化工厂建设项目工业软件技术平台研发项目数字化建设项目等汇川控制成为汇川技术的全资子公司汇川控制主要从事PLCHMI产品的研发有独立的技术和产品研发团队将强化与母公司汇川技术公司的业务协同产能扩建及智能化工厂项目建成并达产后预计将新增中高压变频器产能02万台年低压变频器产能115万台年伺服驱动器产能135万套年2021年8月董事会同意在湖南岳阳和山西太原分别设立全资子公司购买土地并投资建设生产厂房及配套设施高压变频器伺服电机等作为工业自动化的核心部件未来将持续受益于制造业转型升级机器换人以及3060双碳政策带动的需求提升为满足产能需要进行产能扩建2022年3月公告拟在南京设立全资子公司南京汇川并拟以不超过165亿元收购南京江宁经济开发区集团有限公司的土地房屋等用以投资建设生产研发和办公基地随着公司在苏州场地的整体产能利用率越来越高丝杠工业机器人产品的产能亦趋于饱和本项目建成并达产后能够进一步优化公司的产能布局降低公司运营风险提升公司为客户提供精密机电精密机械的整体解决方案与服务能力从而提升公司的盈利水平图6汇川技术主要产品敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P10汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显DONGXINGSECURITIES资料来源汇川技术2022年度报告东兴证券研究所2公司历史经营业绩良好营业收入高速增长公司营业收入从2007年的159亿增长至2022年的23008亿15年增长近145倍期间CAGR3933归母净利润从2007年的049亿增长至2022年的4320亿15年增长88倍以上期间CAGR3480图7公司历年营业收入及同比增速图8公司归母净利润及同比增速资料来源同花顺东兴证券研究所资料来源同花顺东兴证券研究所21经营数据呈现一定季节性经营数据低点在一季度出现频率较高分季度来看公司区间平均PSTTM低点为2012年6月30日-2012年9月30日期间的71X2019年6月30日-2019年9月30日期间的63X2023年3月1日-2023年6月18日的72X从公司分季度同比增速来看低点出现在2012年3月31日的3672015年3月31日的3172019年6月30日的996和2023年3月31日的007通过复盘公司历史营收分季度敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P11DONGXINGSECURITIES汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显同比增速低点出现在一季度的频率较高可能是因为一季度受确认节奏影响叠加春节假期地产需求相对较弱等影响随后季度有望持续改善图9汇川技术分季度营收增速及对应区间PS资料来源同花顺东兴证券研究所22研发驱动供应链管理能力卓越从资产端结构来看公司施行以研发驱动的轻资产战略从公司资产结构来看公司2020-2022年长期经营资产占比385435383492长期股权投资占比768800849金融资产占比513251955235营运资本大幅压降体现卓越的供应链管理能力值得注意的是公司营业收入高速增长的同时2020年-2022年营运资本占比245468424从2018年高点占比4987大幅压降体现公司卓越的供应链管理能力是IPD战略成果的集中体现IPD作为先进的产品管理体系可以提高产品开发效率缩短产品开发周期提高产品质量公司管理层从公司创立之初就对IPD模式具有深刻的理解内部基于IPD模式的研发流程以及基于行业线的管理体制为公司的发展提供了强劲的动力随着公司规模扩张公司卓越的管理竞争力将得到更为充分的体现公司前期用进口替代抓住了增量红利现在正用创新超越抓牢结构红利未来公司在持续的内部变革中有望进一步抓住管理红利近年来有息债务比重有所提升从资本端来看2020-2022年公司长期债务占比1089837和750短期债务占比为3646861236近年来公司为满足市场需求在各地进行了产能扩张有息负债占资本比重有所提升但总体占比依然较低相较于过去公司基本使用权益资本模式适当提高财务杠杆有助于公司ROE的提升敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P12汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显DONGXINGSECURITIES图10公司资产构成图11公司债务构成资料来源同花顺东兴证券研究所资料来源同花顺东兴证券研究所公司ROE呈现稳健提升趋势公司ROE自2014年以来除2019年均保持在20以上从ROE构成来看近年来随着新的下游行业和产品线的不断拓展公司销售净利率有所下滑随着公司收入端高速整张受益于公司精益管理运营体系总资产周转率有所提升加上公司湿度提高有息负债占比扩建产能权益乘数随之提升公司ROE呈现稳健提升趋势图12公司ROE销售净利率资产周转率权益乘数资料来源同花顺东兴证券研究所23议价向溢价的转化盈利能力有望提升敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P13DONGXINGSECURITIES汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显按照下游大行业划分公司营业收入可以划分为通用自动化类新能源轨交类电梯电气系统类和其他类受益于与通用自动化和新能源汽车市场近年来快速扩张公司精准卡位提前布局营业收入结构出现较大变化2020-2022年营业收入通用自动化类新能源安轨交类电梯电气系统类和其他类分别占比435050132024382822631其中通用自动化类营业收入从2007年的123亿提升至2022年11465亿期间CAGR353新能源轨交类营业收入从2010年的009亿提升至2022年5552亿期间CAGR7081电梯电气系统类营业收入从2007年的034亿提升至2022年的516亿含贝思特并表收入期间CAGR3977工业控制行业产品一般分为通用产品标准产品与专用产品非标产品其中专用产品强调产品应用行业的特殊诉求对所应用行业理解要求较高产品往往是基于客户需求的定制化服务解决方案通用产品具有较为明确统一的设计与应用标准适合大批量生产汇川技术基于行业营销的管理模式长期深入客户的相关行业基于对细分行业的深刻理解建设行业线已经在多个细分市场建立领先地位在非标产品在细分市场取得突破后汇川迅速将其非标转标扩大生产规模抢占市场份额提升盈利水平图13公司营业收入构成图14公司按项目划分营业收入资料来源同花顺东兴证券研究所资料来源同花顺东兴证券研究所从公司按照产品口径披露的毛利率来看2020年公司优势业务毛利率改善基本盘进一步巩固变频器类含电梯事业部业务毛利率从2018年低点4505提升至2020年的4695贝思特类产品毛利率从2019的24提升至2020年的2638公司运动控制类产品主要包括通用伺服系统和专用伺服系统毛利率从2018年低点的4358提升至2020年的4874控制技术类产品PLC视觉系统人机界面毛利率从2019年低点的4508提升至2020年的5203新能源轨交类毛利率从2015年的4367下滑至2010年的2353系2015年开始江苏经纬并表导致板块整体毛利率有所下滑板块整体毛利率从2019年低点的2041提升至2020年的23532020年公司一方面降本增效继续推进管理变革项目又启动了IPD集成产品开发流程IHR集成人力资源管理流程ISC集成供应链流程等变革项目另一方面公司抓住了结构性增长机会优质客户数量提升以管理的确定性应对外部环境的不确定性实现各业务板块毛利率回升管理红利为公司业绩韧性提供强支撑随着公司协同作战模式深入推进大类板块内部和大类板块之间面对客户有望实现由议价向溢价的转化毛利率有进一步改善空间自2021年报开始公司分产品维度的项目描述有一定调整划分为通用自动化电梯新能源汽车轨道交通工业机器人和其他其中通用自动化板块毛利率由2021年的4498敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P14汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显DONGXINGSECURITIES提升至2022年的4564依旧保持较强市场竞争力电梯产品毛利率由2021年的2832小幅下降至2022年的2695新能源轨交毛利率由2021年的2189下降至2022年的1897公司培育多年的战略新兴板块工业机器人单独列示毛利率较高并实现提升由2021年的4609提升至2022年的4920未来有望实现量价齐升图15公司20212022年各产品毛利率图16公司各业务毛利率资料来源汇川技术年度报告东兴证券研究所资料来源汇川技术年度报告东兴证券研究所3通用自动化基本盘牢固通用自动化细分板块多元化实现平台级销售从通用自动化内部结构看2022年公司变频器不含电梯通用伺服专用伺服控制层和传感层在通用自动化板块营收占比分别为3844411和3从绝对数值来看公司变频器不含电梯营业收入从2007年123亿增长至2022年4329亿期间CAGR2679公司2014年之前未单独披露通用伺服和专用伺服营业收入在此将2014年伺服系统收入全部划分为通用伺服且2013年数据未考虑伊士通并表通用伺服营业收入从2008年的002亿增长至2022年的4989亿期间CAGR7765控制层主要为PLC营业收入从2008年的001亿增长至2022年的1313亿期间CAGR6587传感层营业收入从2012年的01亿增长至2022年的384亿期间CAGR4402其中2021年收入157亿元2022年收入384亿元实现翻倍增长未来有望持续放量高增公司以变频器起家随后不断扩张产品品类未来通用自动化事业部将进一步推进产品线行业线区域线SEU四个组织协同作战模式通过做优方案做实行业做强区域做大终端等策略实现销售收入和营业利润较快增长图17公司通用自动化各业务占比图18公司通用自动化营业收入敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P15DONGXINGSECURITIES汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显资料来源汇川技术年度报告东兴证券研究所资料来源汇川技术年度报告东兴证券研究所注2014年前未单独披露通用伺服收入图中2014年前全部划分为通用伺服收入2013年图中通用伺服未纳入伊士通并表因素需求侧顺周期供给侧已出清拐点已现从内需来看M2增速从2023年2月高点1290下滑至8月份10608月民间制造业固定资产投资累计同比增速87较上月提升02个百分点结束了自2022年2月以来连续17个月的下滑随着企业端未来投资意愿持续修复信贷扩张将进一步传到至投资扩张或将于2023年下半年进入主动补库存阶段从供给端看2008年四万亿投资产能大扩张之后2011年开始出清2016年三季度开始产能扩张有重启趋势但在随后的中美贸易摩擦等因素导致的需求下行背景下制造业投资增速保持低位新一轮扩产周期被迫中断2011-2020期间制造业供给端低端产能充分出清需求侧顺周期供给侧已出清有望拉动公司通用自动化板块业绩增长图19规模以上工业企业存货和PPI当月同比图20M2和民间制造业固定资产投资同比资料来源同花顺东兴证券研究所资料来源同花顺东兴证券研究所31变频器市场份额不断提升敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P16汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显DONGXINGSECURITIES中低压变频器应用场景广阔下游市场分散一般用在起重机械电梯纺织机械等领域与国家经济周期相关度较高2022年下游行业低迷叠加芯片短缺导致供货周期延长的压力持续整体市场微幅增长根据MIR睿工业预测低压变频器整体市场需求低迷2023全年低压变频器销售额预期下滑49销售额约为30081亿预计2025年销售额将达到32565亿高压变频器应用领域集中在高能耗领域下游市场主体多为国有大型工矿企业是未来节能减排重要角色根据华经产业研究院数据2021年6月开始施行的GB18613-2020电动机能效限定及能效等级正式实施淘汰IE3以下能效电机2021年11月工信部发布电机能效提升计划要求到2023年高效节能电机年产量达到17亿千瓦在役高效节能电机占比达20以上而当前渗透率不到102022年6月发布的工业能效提升行动计划提出2025年新增高效节能电机占比达到70以上根据前瞻产业研究院预测未来几年具有高效节能功能的高压变频器市场将受政策驱动持续增长2023-2025年同比增速为8021029984到2025年高压变频器的市场规模将突破200亿元根据中商情报网统计数据2020年汇川在高压变频器市场占有率为17假设2020-2023年期间市场份额保持不变图21公司营业收入及增速图22公司利润率资料来源2023年第二季度低压变频器市场解读报告睿工业东资料来源华经产业研究院东兴证券研究所兴证券研究所市场份额方面根据睿工业统计数据公司低压变频器产品含电梯专用变频器在中国市场的份额从2022年约149提升至2023H1的1750排名从第三跃升至第一图23公司2022年低压变频器市场份额图24公司2023H1低压变频器市场份额敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P17DONGXINGSECURITIES汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显资料来源汇川技术2022年度报告东兴证券研究所资料来源汇川技术2023半年度报告东兴证券研究所公司电梯电气系统营业收入从2007年的3400万元提升至2022年5162亿元期间CAGR1402019年5月汇川技术发行股份及支付现金购买贝思特100股权贝思特2019-2022年营业收入分别为14亿元2964亿元3403亿元和3523亿元占汇川技术整体电梯产品比重为506869682020-2022年实现同比增速112154贝思特是国内领先的电梯零部件企业人机界面按钮显示器等市占率位于行业领先地位贝思特成为汇川技术的全资子公司后在产品和营销方面都将形成较好的协同效应通过收购贝思特提供具备较强竞争力的电梯控制系统人机界面交互系电线电缆系统电梯电气系统大配套方案能够满足主流电梯企业需求有助于公司扩大在跨国企业和海外客户的业务规模2022年公司提出跨步国际化的新战略加快海外业务布局GLOBALOCALLocalforLocal国际本土化模式全面推进据公司2023年半年报在市场拓展方面电梯产品仍是海外业务收入的贡献主力低压变频器伺服等产品销售在稳步提升图25贝思特产品营收占电梯业务收入比图26电梯业务营收资料来源汇川技术年度报告东兴证券研究所资料来源汇川技术年度报告东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P18汇川技术300124工控龙头平台级价值凸显DONGXINGSECURITIES根据同花顺数据截止2022年全国电梯产量14540万台同比减少589全国电梯保有量96446万台同比增长14182023年7月我国房地产开发投资额9167亿元同比下滑1216从增速上看我国房地产投资同比增速已进入长期下行通道从长远看存量电梯维保旧楼加装电梯改造和城市轨道交通带来的新增需求将推动电梯行业需求的持续扩大2023年上半年汇川技术在国内电梯行业销售一体化控制器及变频器超过30万台持续保持了电梯电气大配套业务的领先的地位公司电梯电气类业务未来追求稳健增长并持续为公司创造良好的现金流公司智慧电梯业务属于成熟型业务图27全国电梯产量保有量及同比增速资料来源同花顺东兴证券研究所32工业制造新兴领域驱动伺服高速增长根据智研咨询预测2023-2025年我国通用伺服市场同比增速为14241314和10462025年市场规模有望达2977亿元根据睿工业预测到2025年中国专用伺服市场规模将达到6025亿元图282017-2025年中国通用伺服市场规模及同比增速图29中国专用伺服市场规模变化情况及增长预测敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源