美债利率再上行，期限倒挂深度收窄。本周2年与10年美债收益率分别上行2bp、5bp至5.10%和4.44%，均为2008年以来新高。2s10s国债利差收窄至-66bp，曲线期限倒挂程度缓和，部分源于财政部政府债供给中长久期占比提升。据美国财政部，当前美国国债规模首次超过33万亿美元，较5月末债务上限谈判通过时规模提升超1万亿美元，年内待发行政府债仍超8000亿美元。截至9月20日，美国财政部TGA账户余额为6717亿美元，延续回升。
　　9月FOMC利率决议按兵不动，美强欧弱格局延续。9月联储议息会议指引对于年内及2024年经济预测上修，失业率预期下修，2024年预测降息幅度下修，释放鹰派信号。本周法国9月制造业PMI初值录得43.6、德国8月PPI同比降12.6%，均不及预期。而美国9月Markit制造业PMI初值为48.9，高于预期。后续通胀扰动因素包括油价高位及汽车行业罢工事件对薪资水平支撑。总体而言，美债利率或“higher for longer”，但再度上行空间或已有限。
　　近期美债长端利率的新高与2022年10月有何异同？1）驱动因素略存在差异。与2022年10月不同，近期美债利率及美元强势并非加息落地推动，更多源于利率决议中美联储官员的偏鹰派表述和实际数据与预期间的博弈，芯片法案带动制造业回流，超额储蓄前期支撑推动。而2022年10月美元整体维持于110以上的高位，而美债收益率上行主要源于政策利率的指引。2022年6月、7月、9月美联储连续三次加息75bp，比以往联储加息节奏明显提速。2015年-2018年加息周期节奏缓慢，体现为9次25bp的上调。2）共同点在于美强欧弱格局及通胀的超预期。经济而言，2022年Q3和2023年Q2美国GDP环比折年率分别为1.94%和2.47%，均呈明显韧性。而同期欧洲主要国家经济已现疲态。通胀观察，2022年9月和10月美国CPI分别录得8.2%和7.1%，而2023年7月和8月分别为3.2%和3.7%。两个阶段的通胀超预期均与能源价格高位相关。3）两段时期对全球资产的风险偏好约束类似。考虑和美债利率相关资产定价，2022年10月是美债利率高点，也是人民币汇率低位，国际金价在两个区间均表现承压。再则由于中美利差走扩，国内权益市场外资流出压力均较为明显。
　　当前美国经济是否存在潜在风险点？1）8月美国失业率上行0.3个百分点。2）美国消费信用卡违约比例有所上升。3)超额储蓄年内或消耗完毕，关注2024年财政的持续性。4）美国政府停摆的风险。两党对于债务和支出问题存在博弈，关注支出法案的通过情况。5）住房市场景气度略有回落。全美住宅建筑商协会NAHB指数9月录得45，连续两月下降。
　　非美货币普遍贬值，国内利率小幅上行。本周美元指数报收105.61，连续9周上行。美元兑离岸人民币汇率报收7.29，10年期中美国债利差再度上行至176bp，为本轮加息周期以来的最高值。三季度央行连续启用汇率管理工具，从上调宏观审慎调节参数至1.5，到外汇存款准备金率调降2个百分点至4%，增发离岸央票回收离岸市场人民币流动性，再到外汇自律专题会议，均指向政策稳定汇率的决心。本周中债国债到期收益率上行4bp报收2.68%，股债跷跷板效应较为明显。三季度专项债集中供给扰动因素可能已经有所释放，后续主要关注地产销售及投资端回暖的持续性，后市预计震荡延续。
　　商品市场有所调整。本周RJ/CRB商品指数回落1.25%。内需复苏预期带动前期商品市场率先回暖，短期存一定调整需求。考虑政策延续加码，我们认为经济企稳概率较大，商品市场调整幅度可能不会太深。原油价格小幅调整，俄罗斯决定在一段时间内禁止燃料出口，再次推高柴油价格，对油价形成支撑，本周布油价格仍徘徊于93美元/桶左右。
　　风险提示：美国通胀回落速度不及预期、海外银行业危机蔓延、国际地缘摩擦超预期。
　　

研究报告全文：总量研究TableReportdate2023年09月25日TableNewTitleFICC美债利率再度上行与2022年10月有何异同FICC资产配置周观察20230918-20230924tablemain研证券分析师TableAuthors投资要点李沛S0630520070001究lplongonecomcn美债利率再上行期限倒挂深度收窄本周2年与10年美债收益率分别上行2bp5bp至证券分析师510和444均为2008年以来新高2s10s国债利差收窄至-66bp曲线期限倒挂程度谢建斌S0630522020001缓和部分源于财政部政府债供给中长久期占比提升据美国财政部当前美国国债规模xjblongonecomcn首次超过33万亿美元较5月末债务上限谈判通过时规模提升超1万亿美元年内待发行政相关研究TableReport府债仍超8000亿美元截至9月20日美国财政部TGA账户余额为6717亿美元延续回升1从油价商品规律与经济周期展望9月FOMC利率决议按兵不动美强欧弱格局延续9月联储议息会议指引对于年内及2024资产方向FICC资产配置深度报告年经济预测上修失业率预期下修2024年预测降息幅度下修释放鹰派信号本周法国2美联储加息及衰退预期下大宗商品研究框架9月制造业PMI初值录得436德国8月PPI同比降126均不及预期而美国9月Markit3资产配置框架与行业比较复盘深度报制造业PMI初值为489高于预期后续通胀扰动因素包括油价高位及汽车行业罢工事件告资产联动下的周期规律对薪资水平支撑总体而言美债利率或higherforlonger但再度上行空间或已有限4美债收益率曲线及中美国债利差5存款利率下行债牛或延续近期美债长端利率的新高与2022年10月有何异同1驱动因素略存在差异与2022年106多因素下债牛延续关注降息预期月不同近期美债利率及美元强势并非加息落地推动更多源于利率决议中美联储官员的7如何看待美元兑人民币汇率破7偏鹰派表述和实际数据与预期间的博弈芯片法案带动制造业回流超额储蓄前期支撑推8贵金属或再迎配置窗口期动而2022年10月美元整体维持于110以上的高位而美债收益率上行主要源于政策利率9如何看待国内降息可能性的指引2022年6月7月9月美联储连续三次加息75bp比以往联储加息节奏明显提速10历轮降息前后债市如何演绎11海外鹰派信号略有升温2015年-2018年加息周期节奏缓慢体现为9次25bp的上调2共同点在于美强欧弱格局12人民币汇率有望于三季度企稳及通胀的超预期经济而言2022年Q3和2023年Q2美国GDP环比折年率分别为194和13如何看待美国地产景气度的反弹247均呈明显韧性而同期欧洲主要国家经济已现疲态通胀观察2022年9月和1014全球流动性拐点临近股商汇共月美国CPI分别录得82和71而2023年7月和8月分别为32和37两个阶段的通振回暖胀超预期均与能源价格高位相关3两段时期对全球资产的风险偏好约束类似考虑和15央行释放稳外汇信号30年国债期货美债利率相关资产定价2022年10月是美债利率高点也是人民币汇率低位国际金价在创新高16日央行YCC政策微调原油价格延续两个区间均表现承压再则由于中美利差走扩国内权益市场外资流出压力均较为明显回暖当前美国经济是否存在潜在风险点18月美国失业率上行03个百分点2美国消费信17如何看待地产政策信号对债市影响用卡违约比例有所上升3超额储蓄年内或消耗完毕关注2024年财政的持续性4美18信贷数据弱于季节性债牛或未止国政府停摆的风险两党对于债务和支出问题存在博弈关注支出法案的通过情况519降息落地如何看待人民币汇率波住房市场景气度略有回落全美住宅建筑商协会NAHB指数9月录得45连续两月下降动20美债收益率见顶了吗非美货币普遍贬值国内利率小幅上行本周美元指数报收10561连续9周上行美元21如何看待外汇存款准备金率调降兑离岸人民币汇率报收72910年期中美国债利差再度上行至176bp为本轮加息周期以22美元指数缘何再度上破105来的最高值三季度央行连续启用汇率管理工具从上调宏观审慎调节参数至15到外汇23年内二次降准落地沪金创历史新存款准备金率调降2个百分点至4增发离岸央票回收离岸市场人民币流动性再到外汇高4bp自律专题会议均指向政策稳定汇率的决心本周中债国债到期收益率上行报收268股债跷跷板效应较为明显三季度专项债集中供给扰动因素可能已经有所释放后续主要关注地产销售及投资端回暖的持续性后市预计震荡延续商品市场有所调整本周RJCRB商品指数回落125内需复苏预期带动前期商品市场率先回暖短期存一定调整需求考虑政策延续加码我们认为经济企稳概率较大商品市场调整幅度可能不会太深原油价格小幅调整俄罗斯决定在一段时间内禁止燃料出口再次推高柴油价格对油价形成支撑本周布油价格仍徘徊于93美元桶左右风险提示美国通胀回落速度不及预期海外银行业危机蔓延国际地缘摩擦超预期证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究正文目录1资产配置核心观点52债券市场1121国内债市1122海外流动性观察1323基准利率及债市情绪153商品市场164外汇市场185经济日历196风险提示19证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN220请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究图表目录图1资产周度表现汇总5图2美国财政部TGA账户6图3ICE美元指数与布伦特原油7图4美国ISM非制造业PMI强于欧洲水平7图5外资持有美债情况7图6美国CPI及PPI同比7图710Y美日国债利差8图8欧元区政策中介目标利率8图9NAHB富国银行住房市场指数8图10美国银行信用卡贷款拖欠率8图112023年Q2超储率为1610图122023年Q2商业银行净息差为17410图13沪金及国际金价走势分化11图14公开市场操作货币净投放逆回购11图15MLFTMLF合计净投放11图16银行间质押式回购总量12图17国债10Y-1Y期限利差12图18新增国债及政金债发行规模12图19新增地方政府债券发行规模12图20IRS质押式回购定盘利率12图21AAA同业存单收益率12图22国债期货收盘价13图23投资级中资美元债13图24美联储总资产及联邦基金利率13图25美国成屋销售中位数及30年抵押贷款利率13图26美国个人消费在GDP中占比近2313图27当前美国家庭部门杠杆率较2008年大幅下降13图28中美10年期国债利差14图29海外国债收益率14图30美国M2同比14图31美国TED利差14图32美债收益率及期限利差走势14图33最新存款基准利率2015年4月调整至今15图34最新国有行存款利率以建行为例15图35央行政策利率走廊15图36MLF及LPR报价15图37主要产品利率走势16图38隐含税率牛市下行熊市上行16证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN320请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究图39RJCRB商品及南华期货商品指数点16图40铁矿石与螺纹钢指数点16图41焦煤焦炭价格点17图42原油价格指数17图43工业金属指数17图44农产品价格指数点17图45国产锂价17图46钴价17图47美元兑人民币美元兑日元汇率18图48英镑兑美元欧元兑美元汇率18图49外汇储备环比和银行代客结售汇差额18图50人民币离岸及在岸汇率CNH-CNY18图512020年来本币汇率与权益市场联动增强18图522020年来美元指数与港股呈明显负向联动18图53下周主要经济事件及数据19证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN420请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究1资产配置核心观点本周资产表现回顾美元指数A股国际贵金属原油商品中债欧美股市港股图1资产周度表现汇总休市则为最新交易日数据资料来源Wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN520请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究美债利率再度上行期限倒挂深度收窄本周2年期10年期美债收益率分别上行2bp5bp至510和444均为2008年以来新高2s10s国债利差收窄至-66bp曲线期限倒挂程度缓和这部分源于财政部政府债供给增多且长久期债券占比提升据美国财政部美国国债规模首次突破33万亿美元达到3304万亿美元较5月末债务上限谈判刚通过时的规模提升超一万亿美元四季度待发行政府债或仍超8000亿美元截至9月20日当周美国财政部TGA账户余额为6717亿美元延续回升债券价格承压下国债收益率持续上行虽美联储ONRRP提供一定安全垫货币基金亦能吸纳一定债券供给总体仍将对货币市场流动性形成扰动9月FOMC利率决议指向政策利率按兵不动但对于年内及2024年经济预测上修失业率预期下修2024年预期降息幅度下修本周法国9月PMI发布略低于市场预期而美国9月PMI再超预期后续通胀扰动因素还包括油价对于相关中下游行业传导的滞后效应汽车行业罢工事件对薪资水平的支撑再考虑通胀逐步脱离高基数保护通胀回到2仍需耐心总体而言利率可能整体higherforlonger资产表现偏鹰派图2美国财政部TGA账户资料来源Wind东海证券研究所近期美债长端利率的新高与2022年10月有何异同驱动因素略存在差异与22年10月不同近期美债利率及美元的强势并非加息落地推动更多源于利率决议中美联储官员的偏鹰派表述和实际数据与预期间的博弈推动芯片法案带动制造业回流超额储蓄前期支撑油价回暖提振通胀预期等因素提供支撑而22年10月美元整体维持于110以上的高位而美债收益率的上行主要源于政策利率的指引2022年6月7月9月美联储连续三次加息75bp比以往联储加息节奏明显提速2015年-2018年加息周期节奏缓慢体现为9次25bp的上调共同点在于美强欧弱格局及通胀的超预期经济数据而言2022年Q3和2023年Q2美国GDP环比折年率分别为194和247均呈明显韧性而同期欧洲主要国家经济已现疲态通胀观察2022年9月和10月美国CPI分别录得82和71而2023年7月和8月分别为32和37两个阶段的通胀超预期均与能源价格的高位相关证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN620请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究两段时期对全球资产的风险偏好约束类似考虑和美债利率相关的资产定价2022年10月是美元和美债利率的高点也是人民币汇率的低位此外国际金价在两个区间均表现承压再则源于中美利差的走扩虽资本管制下套息交易逻辑有所削弱但国内权益市场外资流出压力均较为明显本周法国9月制造业PMI和服务业PMI初值分别录得436与439均不及预期德国8月PPI同比降126而美国9月Markit制造业PMI初值为489高于预期值48美欧经济周期强弱推动美元高位运行英镑欧元及日元等非美货币兑美元本周普遍贬值展望而言美国加息周期已近尾声虽美国经济年内有望实现软着陆但2024年仍存不确定据经济周期规律美国经济下行风险和降息的开启或终会虽迟但到利率在高位持续的时间可能会相对较长但美债收益率和美元已为强弩之末即使再度上行的空间也已非常有限美债配置价值亦逐步显现图3ICE美元指数与布伦特原油图4美国ISM非制造业PMI强于欧洲水平1301151101101059055100709550903085352020-092021-092022-092023-092020-082021-082022-082023-08期货结算价活跃合约IPE布油美元桶美国ISM非制造业PMI欧元区服务业PMI美元指数右轴1973年3月100英国服务业PMI法国服务业PMI资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所图5外资持有美债情况图6美国CPI及PPI同比8000000120010600000011008400000010006200000090040800202018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-06美国外国投资者持有美国国债累计值百万美元美国外国投资者持有美国国债中国右轴十亿美元美国CPI同比美国核心CPI同比资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN720请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究图710Y美日国债利差图8欧元区政策中介目标利率42542545045047564540053537542532151050-052023-082023-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-09欧元区基准利率主要再融资利率美国联邦基金目标利率欧元区存款便利利率隔夜存款利率10年期美-日国债利差右轴欧元区边际贷款便利利率隔夜贷款利率资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所当前美国经济是否存在潜在风险点我们认为主要有以下几点18月美国失业率上行03个百分点2美国消费信用卡违约比例有所上升具体来看当前美国排名100以后银行总体信用卡违约率已达到7以上超过2008年水平但排名前100银行的信用卡违约率虽有上升但不足3较2008年次贷危机时的水平仍有明显差距3超额储蓄年内可能消耗完毕财政的持续性可能是2024年的重要扰动因素4政府停摆的风险两党对于债务问题和支出问题的博弈如果支出法案不予通过政府可能面临停摆风险而这又可能导致物价和就业等经济数据的可预测性下降5住房市场景气度略有回落全美住宅建筑商协会NAHB富国银行住房市场指数9月录得45连续两月下降图9NAHB富国银行住房市场指数图10美国银行信用卡贷款拖欠率10010806054020002013-061991-061993-061995-061997-061999-062001-062003-062005-062007-062009-062011-062015-062017-062019-062021-062023-062022-052014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-092020-052021-012021-092023-012023-092013-09美国拖欠率所有银行信用卡季调美国全美住宅建筑商协会NAHB富国银行住房市美国拖欠和拖欠率信用卡贷款资产排名前100的银行季调美国拖欠和拖欠率信用卡贷款排名100以外的银行季调场指数资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所鹰派预期支撑美元本币汇率略有承压本周美元指数报收1056098连续9周上行美元兑离岸人民币汇率报收7298710年期中美国债利差再度上行至176bp为本轮加息周期以来的最高值三季度央行连续启用汇率管理工具从上调宏观审慎调节参数至15到外汇存款准备金率调降2个百分点至4增发离岸央票回收离岸市场人民币流动性再到外汇自律专题会议及均指向政策稳定汇率的决心央行于宽货币与稳汇率之间寻求平衡证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN820请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究本周国务院政策例行吹风会提到保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定为目标立足长远发轫当前综合施策校正背离稳定预期坚决对单边顺周期行为予以纠偏坚决对扰乱市场秩序行为进行处置坚决防范汇率超调风险再一次稳定市场预期展望而言8月官方制造业PMI环比上行价格企稳地产及资本市场政策加码延续8月美元计价出口同比降幅明显收窄国内经济基本面积极因素增加后汇率或逐步稳定当前美元波动仍存扰动但整体而言人民币当前处底部区间概率较大表12023年4月以来央行等部门官方口头指导宣布日期会议表述不断健全外汇市场宏观审慎微观监管两位一体管理框架防2023年一季度外汇收支数2023年04月21日范外部金融市场冲击风险维护外汇市场稳健运行和国家经济金据新闻发布会融安全我国外汇市场广度和深度日益拓展拥有自主平衡的能力人民币汇率也有纠偏力量和机制能够在合理均衡水平上保持基本稳中国外汇市场指导委员会定自律机制成员单位要自觉维护外汇市场的基本稳定坚决抑2023年05月18日CFXC制汇率大起大落积极落实自律规范研究加强美元存款业务等自律管理提升对企业的汇率避险服务水平降低中小微企业汇率避险成本第十四届陆家嘴论坛人民币汇率预期和我国跨境资金流动保持相对稳定我们有信心2023年06月08日国家外汇管理局局长潘功胜有条件有能力维护好我国外汇市场的稳定运行要继续深化汇率市场化改革引导企业和金融机构坚持风险中2023年06月28日中国人民银行二季度例会性理念综合施策稳定预期坚决防范汇率大起大落风险保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定全国外汇市场自律机制专题该出手时就出手坚决对单边顺周期行为予以纠偏坚决对2023年09月11日会议扰乱市场秩序行为进行处置坚决防范汇率超调风险保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定为目标立足长远发轫当前综合施策校正背离稳定预期坚决对单边顺周2023年09月20日国务院政策例行吹风会期行为予以纠偏坚决对扰乱市场秩序行为进行处置坚决防范汇率超调风险资料来源中国人民银行东海证券研究所国内利率小幅上行本周中债国债到期收益率上行4bp报收268股债跷跷板效应较为明显后市预计震荡延续9月央行降准落地市场迅速定价利多后出现调整税期跨季资金扰动地产限购政策局部再松绑专项债提速发行及MLF到期金额上升等因素多空博弈市场缺乏明显方向性选择三季度专项债集中供给扰动因素可能已经有所释放后续主要关注地产销售及投资端回暖的持续性中期而言宽货币周期下债市或仍有参与空间但赔率空间可能收敛长期而言从横向回溯历史当前我国名义利率水平显然已处相对低位但在我国经济结构中长期转型高质量发展下地产动能有所收敛利率水平中枢或有望下移10年期国债利率可能很难再回到3以上的以往周期的高点证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN920请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究图112023年Q2超储率为16图122023年Q2商业银行净息差为1743025242523202221152010191805172017-062013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-06超额存款准备金率超储率金融机构商业银行净息差资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所商品市场有所调整本周RJCRB商品指数回落125内需复苏预期带动前期商品市场率先回暖短期存一定调整需求考虑政策延续加码我们认为经济企稳概率较大商品市场调整幅度可能不会太深原油价格小幅调整俄罗斯决定在一段时间内禁止燃料出口再次推高柴油价格对油价形成支撑本周布油价格仍徘徊于93美元桶左右至9月15日当周美国商业原油库存4185亿桶周下降214万桶汽油库存2195亿桶周下降83万桶馏分油库存1197亿桶周下降287万桶美国原油产量1290万桶天周环比不变较去年同期增加80万桶天至9月22日美国钻机数630台周环比减少11台较去年同期减少134台其中采油钻机数507台周环比减少8台较去年同期减少95台本周SHFE黄金报收47032元克年内涨幅达1488而伦敦金现年内涨幅仅559按本周美元兑离岸人民币汇率72987及伦敦金现192468美元盎司换算下伦敦黄金现货对应价格应为45164元克即沪金对于伦敦金现溢价近42我们推测主要源于1本币汇率波动沪金以人民币计价伦敦金现美元计价参考日元澳元对美元汇率亦出现贬值且这些国家的国内金价均对国际金价出现了溢价2022年10月左右也出现过类似情形随后国际金价开始明显上行2实物黄金方面香港政府统计处数据显示7月份中国通过香港的黄金净进口量较6月下降约26前期黄金进口限制影响下国际黄金进口量下降间接减少了境内市场对于美元的需求购汇需求有所约束利于本币汇率稳定3在之前的报告我们有分析到国际金价更多受美债利率的约束虽然全球央行整体增持黄金但美国经济韧性政府债供给上升及通胀反弹预期推动利率高位对国际金价形成约束而国际金价在美债利率高位约束下上行动力有限国际金价主升动力的起点或取决于美国利率高位持续的时间工业企业利润和PPI同比高度相关叠加国内宽货币及复苏预期提振国内降价去库接近拐点价格预期信心恢复商品市场或韧性仍存证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1020请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究图13沪金及国际金价走势分化22004902000440180039016003401400290120010002402018-092019-092020-092021-092022-092023-09伦敦金现IDC美元盎司SHFE黄金右轴点资料来源Wind东海证券研究所权益市场风险偏好或回暖本周中美成立经济领域工作组亚运会开幕举办叠加双节小长假预期下周市场风险偏好可能有所提振中期而言美国加息周期或近尾声而国内已处新一轮宽货币周期且四季度有望结束去库周期对应往后复苏预期下当下或为权益布局的较佳时点A股与港股已处历史底部区间叠加政策底情绪底股债比底部当前或均已现长久期角度机会大于风险胜率仍然较高不必悲观配置方面顺周期板块于复苏初期可能相对占优此外美债收益率顶部区间震荡或将为贵金属提供逢低布局机会2债券市场21国内债市图14公开市场操作货币净投放逆回购图15MLFTMLF合计净投放80001500060004000500020000-5000-2000-4000-150002022-052021-092021-112022-012022-032022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09货币净投放量亿元MLFTMLF合计净投放月亿元资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1120请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究图16银行间质押式回购总量图17国债10Y-1Y期限利差100000110800009060000704000020000500302022-112021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092023-012023-032023-052023-072023-09成交量R007亿元成交量R001亿元中债国债10Y-1Y利差bps银行间质押式回购总量亿元资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所图18新增国债及政金债发行规模图19新增地方政府债券发行规模20000200001500010000100005000002020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-062021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-08新增专项债券当月值亿元国债发行量当月值亿元新增一般债券当月值亿元政策性银行债发行量当月值亿元地方政府债券发行额当月值亿元资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所图20IRS质押式回购定盘利率图21AAA同业存单收益率4018065351304308032523020115-20010AAA同业存单与FR007IRS利差1年bps右轴FR007IRS1年3MSHIBORIRS1年AAA同业存单收益率1年资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1220请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究图22国债期货收盘价图23投资级中资美元债105761035410132991097952020-082021-082022-082023-082021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-0910年期国债期货收盘价元张房地产行业中资美元债到期收益率BBB3年5年期国债期货收盘价元张中资美元债到期收益率BBB3年资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所22海外流动性观察图24美联储总资产及联邦基金利率图25美国成屋销售中位数及30年抵押贷款利率1000000065000008900000057800000044000006700000033000006000000255000000120000044000000-11000003022020-082021-082022-082023-082020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-08美国资产负债表百万美元美国成屋销售中位价美元美国联邦基金利率右轴美国30年期抵押贷款固定利率右轴资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所图26美国个人消费在GDP中占比近23图27当前美国家庭部门杠杆率较2008年大幅下降690685100680675906708066566070602015-062013-062013-122014-062014-122015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-06美国个人消费在GDP中占比美国家庭部门杠杆率当季值近十年均值2008年Q1美国居民杠杆率近100资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1320请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究图28中美10年期国债利差图29海外国债收益率522034120423202121-80000-1802020-092021-092022-092023-092021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-0910年期中美国债利差右轴BP意大利国债收益率10年中债国债到期收益率10年英国国债收益率10年日本国债利率10年右轴美国国债收益率10年资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所图30美国M2同比图31美国TED利差602500030502000020150004010000103050000200-10100-102020-072018-072019-012019-072020-012021-012021-072022-012022-072023-012023-07美国M2季调当月值2022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07美国M2季调当月同比右轴美国TED利差bps资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所图32美债收益率及期限利差走势6250200515041005030-502-1001-150-2000-25010s3m美债利差右轴bps美国国债收益率10年美国国债收益率2年美国国债收益率3个月10s2s美债利差右轴bps资料来源Wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1420请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究23基准利率及债市情绪图33最新存款基准利率2015年4月调整至今图34最新国有行存款利率以建行为例47553024520542516527520145125315151021113050201035000存款基准利率建行存款基准利率资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所图35央行政策利率走廊6543212016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-0910年期国债收益率10年期国开债收益率3年期AAA企业债收益率5年期AAA城投债收益率LPR1年Shibor7天资料来源Wind东海证券研究所图36MLF及LPR报价504540353025202022-082017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-102022-122023-022023-042023-062023-08贷款市场报价利率LPR1年贷款市场报价利率LPR5年中期借贷便利MLF操作利率1年期资料来源Wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1520请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究图37主要产品利率走势6543212016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-0910年期国债收益率10年期国开债收益率3年期AAA企业债收益率5年期AAA城投债收益率LPR1年Shibor7天资料来源Wind东海证券研究所图38隐含税率牛市下行熊市上行60235550184513403583032520-22013-082014-082015-082016-082017-082018-082019-082020-082021-082022-082023-08隐含税率右轴中债国债到期收益率10年中债国开债到期收益率10年资料来源Wind东海证券研究所3商品市场图39RJCRB商品及南华期货商品指数点图40铁矿石与螺纹钢指数点50030007000140040025006000120030020001500500010002001000100500400080000300060020004002021-082022-082023-08RJCRB商品价格指数期货收盘价活跃螺纹钢南华综合指数右轴点期货收盘价活跃铁矿石右轴资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1620请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究图41焦煤焦炭价格点图42原油价格指数45009001408001203500100700802500600604015005005004002022-112021-112022-012022-032022-052022-072022-092023-012023-032023-052023-072023-092020-082021-082022-082023-082021-09中国炼焦煤综合价格指数期货结算价活跃WTI原油ICE美元桶环渤海动力煤综合均价5500K右轴元吨期货结算价活跃布伦特原油ICE美元桶资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所图43工业金属指数图44农产品价格指数点1100080000130060900070000110060000407000500009005000400002070050002020-082021-082022-082023-08LME铜3个月期货收盘价电子盘美元吨南华期货农产品指数SHFE铜收盘价右轴点22个省市猪肉平均价格右轴元千克资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所图45国产锂价图46钴价6000001000006000004000008000050000040000020000060000300000040000200000200001000002021-082022-082023-082021-112021-092022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09现货价碳酸锂元吨收盘价钴伦敦金属交易所LME美元吨现货价磷酸铁锂元吨现货价氢氧化锂元吨现货价钴右轴元吨资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1720请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究4外汇市场图47美元兑人民币美元兑日元汇率图48英镑兑美元欧元兑美元汇率16085151480140137512120117010100096580602020-092021-092022-092023-09英镑兑美元欧元兑美元美元兑日元即期汇率美元兑人民币右轴资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所图49外汇储备环比和银行代客结售汇差额图50人民币离岸及在岸汇率CNH-CNY15001000731100500686000100-50063-1000-400-150058-9002023-082013-082014-082015-082016-082017-082018-082019-082020-082021-082022-082019-012001-012002-072004-012005-072007-012008-072010-012011-072013-012014-072016-012017-072020-072022-012023-07中国官方储备资产外汇储备环比增加亿美元CNH-CNYbp右轴USDCNY即期中国银行代客结售汇顺差当月值亿美元USDCNH即期资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所图512020年来本币汇率与权益市场联动增强图522020年来美元指数与港股呈明显负向联动350001206000753000011050007025000400010020000653000901500020006010000802020-092021-092022-092023-092020-092021-092022-092023-09沪深300指数点恒生指数点人民币即期汇率离岸价右轴美国美元指数右轴1973年3月100资料来源Wind东海证券研究所资料来源Wind东海证券研究所证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1820请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究5经济日历图53下周主要经济事件及数据资料来源Wind东海证券研究所6风险提示美国通胀回落速度不及预期美国当前劳动力市场依旧强劲通胀水平仍处高位若回落不及预期或引发美联储态度偏鹰中美国债利差进一步倒挂或使我国利率下行空间有限海外银行业危机蔓延部分海外银行资产端以长久期低利率产品为主流动性相对较差而全球多数发达经济体央行连续加息背景下银行负债端若集中于久期短且利率高的产品或使得资产负债期限错配净息差压缩甚至倒挂引发一定流动性危机和挤兑风险国际地缘摩擦超预期俄乌冲突尚未结束地缘摩擦扰动或引发大宗价格大幅波动引发通胀上行证券研究报告HTTPWWWLONGONECOMCN1920请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明FICC研究一评级说明评级说明看多未来6个月内沪深300指数上升幅度达到或超过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