公司成立于1960年，从齿轮箱出发多领域扩展业务。公司成立以来始终专注齿轮箱的研发生产，自上世纪80年代以来，公司在自主开发的基础上，引进国外先进技术，实现二次创新，产品领域从单一的船用齿轮箱扩展到船舶推进系统、工程机械变速器、风力发电及其他新能源齿轮箱、农业机械变速器、粉末冶金制品、汽车变速器、轨道交通传动装置、特种产品、工业齿轮箱、大型高精零部件等十大类千余个品种。
　　船用齿轮箱为公司第一大核心业务，造船完工量加速上行或使公司受益。公司在招股说明书中披露公司2009年船用齿轮箱国内市场占有率第一，达到65.5%，当前公司在船用齿轮箱领域市占率依然保持在50%以上，领先地位显著。根据中国船舶工业行业协会统计数据，2023上半年船舶工业保持了良好发展势头，船三大指标全面增长，上半年全国造船完工量2113万载重吨，同比增长14.2%，新接订单量3767万载重吨，同比增长67.7%；截至6月底，手持订单量12377万载重吨，同比增长20.5%。此外，今年二季度国内造船完工量和新签订单量环比一季度均有大幅增长，公司的齿轮箱产品一般在新船安装阶段交付船厂，造船完工进度加速或使公司船舶齿轮箱拿单速度加快。
　　非船舶业务中，风电为未来业绩重要增量来源。公司是国内最早进入风力发电齿轮箱行业的企业之一，经过20多年的持续发展和技术沉淀，形成了功率范围从100kW到8MW、增速比最大到200的全系列风电增速箱，产品具有可靠度高、性价比高等特点。基于平台开发的2.X、3.X、4.X、5.X、6.X、7.XMW齿轮箱可以满足市场上主流双馈和半支驱风电机组。Wind数据显示，2023年1-8月我国新增风电装机量达到28.92GW，同比大幅增长79.2%，装机量重回上行通道有望拉动风电齿轮箱需求，进而使得公司的风电业务迎来增长。
　　盈利预测：预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.49、2.81和3.15亿元，对应PE值为15、13和12倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：坏账风险；技术更新及产品开发风险；盈利预测与估值模型失效

研究报告全文：TableInfo1TableDate杭齿前进601177通用设备机械设备发布时间2023-09-24TableTitleTableInvest证券研究报告公司动态报告增持船用齿轮箱领先企业风电业务有望迎来增长首次覆盖报告摘要股票数据TableMarket20230922TableSummary公司成立于1960年从齿轮箱出发多领域扩展业务公司成立以来始终6个月目标价元专注齿轮箱的研发生产自上世纪80年代以来公司在自主开发的基础收盘价元932上引进国外先进技术实现二次创新产品领域从单一的船用齿轮箱12个月股价区间元7581224总市值百万元372856扩展到船舶推进系统工程机械变速器风力发电及其他新能源齿轮箱总股本百万股400农业机械变速器粉末冶金制品汽车变速器轨道交通传动装置特A股百万股400B股H股百万股00种产品工业齿轮箱大型高精零部件等十大类千余个品种日均成交量百万股2船用齿轮箱为公司第一大核心业务造船完工量加速上行或使公司受益公司在招股说明书中披露公司年船用齿轮箱国内市场占有率2009历史收益率曲线TablePicQuote第一达到655当前公司在船用齿轮箱领域市占率依然保持在50杭齿前进沪深300以上领先地位显著根据中国船舶工业行业协会统计数据2023上半年船舶工业保持了良好发展势头船三大指标全面增长上半年全国造6050船完工量2113万载重吨同比增长142新接订单量3767万载重吨40同比增长677截至6月底手持订单量12377万载重吨同比增长3020205此外今年二季度国内造船完工量和新签订单量环比一季度均有10大幅增长公司的齿轮箱产品一般在新船安装阶段交付船厂造船完工0-10进度加速或使公司船舶齿轮箱拿单速度加快-20非船舶业务中风电为未来业绩重要增量来源公司是国内最早进入风202292022122023320236力发电齿轮箱行业的企业之一经过20多年的持续发展和技术沉淀形成了功率范围从100kW到8MW增速比最大到200的全系列风电增速TableTrend涨跌幅1M3M12M绝对收益-2-2014箱产品具有可靠度高性价比高等特点基于平台开发的2X3X相对收益0-15194X5X6X7XMW齿轮箱可以满足市场上主流双馈和半支驱风电机组Wind数据显示2023年1-8月我国新增风电装机量达到2892GW相关报告TableReport同比大幅增长792装机量重回上行通道有望拉动风电齿轮箱需求2023年机械行业投资策略聚焦制造业进而使得公司的风电业务迎来增长复苏的顺周期行业和技术创新带来的新增市场--20230104盈利预测预计公司年归母净利润分别为和2023-2025249281315亿元对应PE值为1513和12倍首次覆盖给予增持评级TableAuthor风险提示坏账风险技术更新及产品开发风险盈利预测与估值模型证券分析师韦松岭失效执业证书编号S0550523070002TableFinance财务摘要百万元2021A2022A2023E2024E2025E021-20361113weislnesccn营业收入21402196220925832976研究助理凌展翔-115526205816931521执业证书编号S0550122090033归属母公司净利润15020924928131517717391167lingzxnesccn-62873962190812521241每股收益元037052062070079市盈率24041561149513291182市净率183153158141126净资产收益率7321021105510611065股息收益率024076000000000总股本百万股400400400400400请务必阅读正文后的声明及说明杭齿前进公司动态TablePageTop目录1杭齿前进历史悠久的老牌齿轮箱企业311砥砺六十载兼收并蓄积累多项核心技术312船用齿轮箱业务历史业绩稳健市占率保持领先地位413非船舶业务持续拓展风电齿轮箱业务有望迎来增长62风险提示7图表目录图1公司的船用齿轮箱营收与造船完工量关联度较低4图22023H2我国造船三大指标保持全球第一5图32023Q2造船完工量和新接订单量大幅增长5图4公司可为客户进行可调桨的定制化设计6图52015-2022年我国风电齿轮箱市场规模和新增风电装机量7表1公司发展过程中的部分重要事件3请务必阅读正文后的声明及说明210杭齿前进公司动态TablePageTop1杭齿前进历史悠久的老牌齿轮箱企业11砥砺六十载兼收并蓄积累多项核心技术公司前身为杭州齿轮箱厂创建于1960年2001年经国家批准实施债转股改制成为国有多元投资的有限责任公司2008年完成股份制改制正式变更为杭州前进齿轮箱集团股份有限公司并于2010年10月在上海证券交易所上市公司立足传动装置主业依靠科技进步增强企业核心竞争力确立了在行业中的领先地位自上世纪80年代以来公司在自主开发的基础上引进国外先进技术实现二次创新产品领域从单一的船用齿轮箱扩展到船舶推进系统工程机械变速器风力发电及其他新能源齿轮箱农业机械变速器粉末冶金制品汽车变速器轨道交通传动装置特种产品工业齿轮箱大型高精零部件等十大类千余个品种表1公司发展过程中的部分重要事件时间事件1960年农业机械部批复确定杭州齿轮箱厂厂名公司成立1961年第一台船用齿轮箱3HC100型完成装配1971年第一台自行设计的船用齿轮箱120型试制成功1980年与德国洛曼公司正式签署GW系列和GU系列船用齿轮箱技术引进协议1983年从奥地利米巴公司引进粉末冶金摩擦片制造技术1988年从德国ZF公司引进WG180181系列工程机械液力变速箱制造技术1994年以杭州齿轮箱厂为基础成立杭州前进齿轮箱集团公司杭州前进齿轮箱集团公司意大利依维柯股份公司南京跃进汽车集团公司三家合资成立杭州1996年依维柯汽车变速器有限公司2001年实施债转股变更原国有独资的有限责任公司为多法人投资的有限责任公司经中国太阳能学会风能委员会批准中国太阳能学会风能专业委员会齿轮箱专业组成立杭齿2003年集团当选为组长单位2008年杭州前进齿轮箱集团有限公司经股份制改制后整体变更为杭州前进齿轮箱集团股份有限公司2010年杭齿前进股票在上交所上市2012年杭齿自行研制最大功率齿轮箱诞生进一步确立了杭齿在全国船用齿轮箱产业中的地位2015年2MW风电齿轮箱顺利通过全寿命周期试验2019年顺利实现混合所有制改制2020年国内首艘油气电混合动力内河船搭载前进牌齿轮箱2022年首台20MW台架高速齿轮箱GH630顺利出厂数据来源公司官网东北证券公司通过技术引进和产品研发积累了多项核心技术在船用齿轮箱领域公司的GW系列船用齿轮箱技术源于德国洛曼公司许可证技术经过消化吸收和二次开发产品型谱齐全已广泛应用于远洋运输工程作业等多个领域产品技术水平始终处于国内领先水准是当前中国大功率船用齿轮箱的主流产品系列此外公司还拥有完全自主知识产权的倾角传动的船用齿轮箱技术和带微动控制功能的船用齿轮箱技术等在船用传动系统领域公司的可调螺旋桨技术源于法国马森许可证技术的可调螺旋桨产品具有国际先进的技术水准已成套应用于国内船舶行业且通过马森公司成套销售到发达国家使公司成为国内少数几家有能力生产可调螺旋桨的企业之一与公司船用齿轮箱产品高弹联轴器产品配合形成国内独一无二的船用主推进系统成套技术在工程机械齿轮箱领域公司的WG180系列工程机械变速器技术源于德国ZF公司许可证技术的WG180工程机械变速器系列经过消化吸收和二次开发大幅度拓展了许可证技术的应用产品广泛应用于装载机压路机平地机等请务必阅读正文后的声明及说明310杭齿前进公司动态TablePageTop多个工程机械领域产品技术水平始终处于国内领先水准是当前中国液力传动工程机械的主流产品系列在推土机变速器领域公司的D85变速器技术源于日本小松技术的D85液力变速器产品经过消化吸收和二次开发形成新的TY系列产品技术水平始终处于国内领先水准是当前中国推土机领域液力传动变速器的主流产品12船用齿轮箱业务历史业绩稳健市占率保持领先地位船舶业务经营稳健全船型覆盖使得公司抗周期波动能力强船用齿轮箱为公司的起家业务目前仍为公司的第一大营收来源从公司船用齿轮箱的历史营收业绩来看其与造船完工量关联度较低主要系造船完工量数据反映了运输船整体情况而公司的船用齿轮箱产品可用于广泛应用于内河沿海及远洋的渔船运输船海洋工程船拖轮科考船特殊船舶等多种不同船型因此具有一定的抵抗单一船型需求景气度波动的能力图1公司的船用齿轮箱营收与造船完工量关联度较低900014800012700010600050008400063000420001000200公司船用齿轮箱营收亿元右轴中国造船完工量万载重吨数据来源Wind东北证券公司在船用齿轮箱领域继续保持领先地位造船完工量加速向上或使公司受益根据公司在招股说明书中援引中国机械通用零部件工业协会的统计数据公司2009年船用齿轮箱国内市场占有率第一达到655当前公司在船用齿轮箱领域市占率依然保持在50以上领先地位显著根据中国船舶工业行业协会统计数据2023上半年船舶工业保持了良好发展势头2023上半年我国造船完工量新接订单量和手持订单量以载重吨计分别占世界总量的496726和532均为世界第一此外我国造船三大指标全面增长上半年全国造船完工量2113万载重吨同比增长142新接订单量3767万载重吨同比增长677截至6月底手持订单量12377万载重吨同比增长205今年二季度国内造船完工量和新签订单量环比均有大幅增长公司的齿轮箱产品一般在新船安装阶段交付船厂造船完工进度加速或使公司船舶齿轮箱拿单速度加快请务必阅读正文后的声明及说明410杭齿前进公司动态TablePageTop图22023H2我国造船三大指标保持全球第一图32023Q2造船完工量和新接订单量大幅增长数据来源中国船舶工业行业协会东北证券数据来源中国船舶工业行业协会东北证券船舶动力推进系统技术迭代有望为公司带来增量市场公司是国内首家为客户提供船舶推进系统解决方案的企业包含推进器可调桨定距桨侧推全回转桨导管艉管及密封轴系齿轮箱高弹联轴器和电液遥控系统等公司在可调浆领域技术较为领先可调桨能够根据不同船舶类型和轴系布置型式进行船-机-桨的匹配与优化设计公司可提供螺旋桨直径1000mm7000mm最大传递功率上万千瓦的各种规格的可调桨可调桨与定距桨相比具有以下优点1可调桨能够在不改变螺旋桨和主机转向的情况下仅用改变螺距的方法得到从最大正值到最大负值的各种推力值既可以省去换向装置又可缩短船舶换向航行的时间2对于多工况船舶可以在不同航行工况下充分吸收主机的功率利用无级变速如若螺旋桨与主机处于联合控制模式下即同时改变主机转速和螺距比并使之匹配适当可以使船舶在单位时间内消耗的燃料最少3可以使船舶微速前进如海洋调查船布缆船扫雷舰等工程船和军用辅助船要求船舶能够微速稳定航行利用调距桨可以实现4改善船舶操纵性能装有调距桨的船舶可以提高靠离码头改变航向紧急停车或倒车避免碰撞的机动性能使用调距桨的船舶停船时间大约比定距桨减少13滑行距离缩短一半这对于改善船舶操纵性能十分重要5在部分螺旋桨工作状态下用置桨叶于顺水位的方法可使螺旋桨所受阻力减少虽然可调桨相比定距桨优势明显但可调桨构造复杂造价昂贵且维护技术要求高此前船舶制造中仍主要使用定距桨但随着技术迭代可调桨的使用比例正在逐步提高在此趋势下公司的推进系统业务有望取得长足增长请务必阅读正文后的声明及说明510杭齿前进公司动态TablePageTop图4公司可为客户进行可调桨的定制化设计数据来源公司官网东北证券13非船舶业务持续拓展风电齿轮箱业务有望迎来增长目前公司非船舶业务中营收规模较大的为风电齿轮箱和工程机械齿轮箱在风电齿轮箱领域公司是国内最早进入风力发电齿轮箱行业的企业之一经过20多年的持续发展和技术沉淀形成了功率范围从100kW到8MW增速比最大到200的全系列风电增速箱产品具有可靠度高性价比高等特点基于平台开发的2X3X4X5X6X7XMW齿轮箱可以满足市场上主流双馈和半支驱风电机组在工程机械齿轮箱领域公司在消化吸收国外引进技术的基础上进行自主研发产品涉及路面机械铲运机械轨道车辆汽车吊叉车矿用车辆牵引车及钻探设备等工程领域配套功率范围从20kW到500kW变矩器产品循环圆直径从280mm覆盖到450mm能对各类工程机械动力传动系统进行匹配优化风电齿轮箱需求与风电装机量直接相关风电装机量上行有望进一步拉动齿轮箱需求智研咨询数据显示风电齿轮箱占据风电整机制造成本的10因此风电行业市场规模的持续扩大将拉动风电齿轮箱市场规模显著增加根据Wind新增风电装机量数据及智研咨询风电齿轮箱市场规模数据风电齿轮箱市场规模与新增风电装机量关联度高国家发改委在2020年发文指出2021年起国家将不再补贴新建的风电项目因此大批风电整机制造商在2021年前进行了抢装使得2020年风电齿轮箱市场规模在装机量的拉动下大幅增长2021年后风电装机量持续下滑风电齿轮箱市场规模增速同样大幅趋缓Wind数据显示2023年1-8月我国新增风电装机量达到2892GW同比大幅增长792装机量重回上行通道有望拉动风电齿轮箱需求进而使得公司的风电业务迎来增长请务必阅读正文后的声明及说明610杭齿前进公司动态TablePageTop图52015-2022年我国风电齿轮箱市场规模和新增风电装机量3008070250602005015040301002050100020152016201720182019202020212022风电齿轮箱市场规模亿元新增风电装机量GW右轴数据来源Wind智研咨询东北证券2风险提示1坏账风险公司应收账款规模较大主要系风电行业的合同均为分期付款方式并在执行中留有质量保证金且一般质保期都在24个月以上存在发生坏账风险2技术更新及产品开发风险公司为拓展产品领域不断自主研发新产品不断更新换代的市场需求变化决定了产品和技术的开发创新是一个持续性过程在这期间涉及的不确定因素较多公司如不能准确把握技术发展趋势和市场需求变化情况因之导致技术更新和产品开发推广出现失误使公司面临技术更新及产品开发的风险3盈利预测与估值模型失效本报告的盈利预测与估值判断基于署名分析师自身对行业及公司的理解与认知审慎做出但仍存在盈利预测与估值判断失效的风险请务必阅读正文后的声明及说明710杭齿前进公司动态TablePageTop附表财务报表预测摘要及指标资产负债表百万元TableForcast2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E货币资金427394486615净利润218262295332交易性金融资产33333333资产减值准备273080100应收款项293333382436折旧及摊销99616266存货768820859896公允价值变动损失0000其他流动资产4444财务费用38383936流动资产合计1768183620572321投资损失-153-149-178-193可供出售金融资产运营资本变动-24114-38-68长期投资净额1352152316951854其他-2-6-3-4固定资产970966967971经营活动净现金流量-15251257268无形资产155148140133投资活动净现金流量-7-90-47-23商誉0000融资活动净现金流量-31-194-119-116非流动资产合计2673286130273181企业自由现金流175120378400资产总计4441469650835502短期借款257357277197应付款项7788269641095财务与估值指标2022A2023E2024E2025E预收款项1112每股指标一年内到期的非流动负债285494949每股收益元052062070079流动负债合计1522153116221709每股净资产元534591661740长期借款371371371371每股经营性现金流量元-004063064067其他长期负债328332332332成长性指标长期负债合计699703703703营业收入增长率2606169152负债合计2221223323252412净利润增长率396191125124归属于母公司股东权益合计2134236426452960盈利能力指标少数股东权益8598113130毛利率223243248247负债和股东权益总计4441469650835502净利润率95113109106运营效率指标利润表百万元2022A2023E2024E2025E应收账款周转天数5271495448794835营业收入2196220925832976存货周转天数17821170871554514096营业成本1707167319432241偿债能力指标营业税金及附加14151720资产负债率500476457438资产减值损失-26-30-80-100流动比率116120127136销售费用72698395速动比率062063070080管理费用171177194217费用率指标财务费用34323328销售费用率33313232公允价值变动净收益0000管理费用率78807573投资净收益153149178193财务费用率16141309营业利润221277306344分红指标营业外收支净额-2000股息收益率08000000利润总额219277306344估值指标所得税1141012PE倍1561149513291182净利润218262295332PB倍153158141126归属于母公司净利润209249281315PS倍149169144125少数股东损益9131517净资产收益率102105106107资料来源东北证券请务必阅读正文后的声明及说明810杭齿前进公司动态TablePageTop研究团队简介韦松岭上海财经大学本科澳大利亚国立大学硕士TableIntroduction2021年加入东北证券现任机械行业分析师研究方向为机床刀具等领域凌展翔上海交通大学材料专业博士天津大学材料加工专业本硕曾任中国航发商用航空发动机有限责任公司工程师2022年加入东北证券现任机械组研究助理分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师本报告遵循合规客观专业审慎的制作原则所采用数据资料的来源合法合规文字阐述反映了作者的真实观点报告结论未受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明买入未来6个月内股价涨幅超越市场基准15以上投资评级中所涉及的市场基准股票增持未来6个月内股价涨幅超越市场基准5至15之间投资中性未来6个月内股价涨幅介于市场基准-5至5之间A股市场以沪深300指数为市场基准评级新三板市场以三板成指针对协议转让说明减持未来6个月内股价涨幅落后市场基准5至15之间标的或三板做市指数针对做市转让卖出未来6个月内股价涨幅落后市场基准15以上标的为市场基准香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准美国市场以优于大势未来个月内行业指数的收益超越市场基准行业6纳斯达克综合指数或标普500指数为市投资场基准同步大势未来6个月内行业指数的收益与市场基准持平评级说明落后大势未来6个月内行业指数的收益落后于市场基准请务必阅读正文后的声明及说明910杭齿前进公司动态TablePageTop重要声明本报告由东北证券股份有限公司以下称本公司制作并仅向本公司客户发布本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断不保证所包含的内容和意见不发生变化本报告仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价或征价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议本公司及其雇员不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益在任何情况下我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易并在法律许可的情况下不进行披露可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务财务顾问等相关服务本报告版权归本公司所有未经本公司书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的须在本公司允许的范围内使用并注明本报告的发布人和发布日期提示使用本报告的风险若本公司客户以下称该客户向第三方发送本报告则由该客户独自为此发送行为负责提醒通过此途径获得本报告的投资者注意本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任TableSales东北证券股份有限公司网址httpwwwnesccn电话95360400-600-0686研究所公众号dbzqyanjiusuo地址邮编中国吉林省长春市生态大街6666号130119中国北京市西城区锦什坊街28号恒奥中心D座100033中国上海市浦东新区杨高南路799号200127中国深圳市福田区福中三路1006号诺德中心34D518038中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西122号之二星辉中心15楼510630请务必阅读正文后的声明及说明1010