公司简析：快速市场进入，先人一步
　　山东潍坊润丰化工股份有限公司成立于2005年6月，在山东济南、山东潍坊拥有研发团队及2处研发中心，在山东潍坊、山东青岛、宁夏平罗、南美阿根廷、欧洲西班牙拥有5处制造基地。公司在境外设有90多个下属子公司，在全球90多个国家开展业务，并正在积极持续地进一步完善全球营销网络。公司作物保护产品出口额持续多年排名全国第一，作物保护产品销售额2021年度位居全国同行业前三，全球第十一位。
　　自2008年下半年开始公司探究、谋划销售模式和发展路线的优化升级，逐步形成了以“团队+平台+创新”为基础要素，将作物保护品的传统出口模式与境外自主登记模式相结合，以“快速市场进入平台”为特点的全球营销网络。展望未来，伴随各市场去库存结束和需求回暖，以及中期战略规划中各关键任务的有序顺畅推进，公司持续健康稳定成长的基础坚实且成长势头良好。
　　极目远眺，农药制剂广阔市场
　　从总量维度看，全球农药行业已迈入成熟阶段，但仍有周期剧烈波动，2020年以来全球粮价上涨叠加海外通胀上行拉动农资品农药需求向上，2022年全球农药销售额为801.7亿美元，同比增长9.2%。由于农药价格的下跌，2023年全球农药销售额预计回到2021年水平。未来，随着全球人口的持续增长，农药行业仍将稳步扩张。从行业竞争格局来看，近几十年全球频繁并购重组，农药行业已经形成寡头垄断的格局，2020年全球前5大农药企业市占率达到75%，农药巨头通过创新药研发高壁垒与下游制剂环节品牌+渠道全方位打造起自身护城河。农药行业处于主动去库周期，叠加下半年南半球旺季来临，农药需求有望启动。
　　产品登记先行，公司迈向第一梯队
　　公司建立了一支以实际控制人王文才、孙国庆和丘红兵三人为首的，始终专注于农化行业，具有二十多年农化行业从业经历的稳定管理团队和优秀技术人才队伍。管理法规和政策方面的变化趋势对于那些拥有在全球各市场登记KNOW-HOW的登记团队、高效率的决策和组织统筹机制、以及已有全球各市场数量众多登记的公司十分有利。截至2023H1，公司登记团队成员数量已达到180人，拥有境外农药产品登记证5400多项，助益公司全球化业务拓展。
　　在“快速市场进入平台”的构建方面，公司将于2024年在除美国、加拿大、日本之外的全球所有主要市场初步完成“快速市场进入平台”的构建，于2025-2029期间完成对全球所有主要市场的“快速市场进入平台”的构建。在自建当地团队开展自有品牌的B-C业务方面，公司将于2024年年底前完成在不少于25个新增目标国予以开展。
　　首次覆盖，给予“买入”评级
　　公司为农药制剂行业龙头企业，通过搭建“快速市场进入平台”，在全球市场广泛布局产品登记以及产品输入，有望在广阔的农药制剂终端市场实现快速增长。预计公司2023-2025年归属净利润为9.8、12.3、15.1亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1、终端需求恢复不及预期；2、市场竞争加剧风险；3、新产能建设投产不及预期；4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。

研究报告全文：research95579com公司研究丨深度报告丨润丰股份301035SZTableTitle星辰大海耕行不辍1research95579com丨证券研究报告丨报告要点TableSummary公司为农药制剂行业龙头企业通过搭建快速市场进入平台在全球市场广泛布局产品登记以及产品输入有望在广阔的农药制剂终端市场实现快速增长分析师及联系人TableAuthor马太王明SACS0490516100002SACS0490521030001请阅读最后评级说明和重要声明2232research95579com丨证券研究报告丨2023-09-24cjzqdt11111润丰股份301035SZTableTitle2公司研究丨深度报告星辰大海耕行不辍TableRank投资评级买入丨首次公司简析快速市场进入先人一步TableSummary2公司基础数据山东潍坊润丰化工股份有限公司成立于2005年6月在山东济南山东潍坊拥有研发团队及TableBaseData当前股价元73602处研发中心在山东潍坊山东青岛宁夏平罗南美阿根廷欧洲西班牙拥有5处制造基总股本万股27712地公司在境外设有90多个下属子公司在全球90多个国家开展业务并正在积极持续地进流通A股B股万股87850一步完善全球营销网络公司作物保护产品出口额持续多年排名全国第一作物保护产品销售每股净资产元2237额2021年度位居全国同行业前三全球第十一位近12月最高最低价元105036140自2008年下半年开始公司探究谋划销售模式和发展路线的优化升级逐步形成了以团队注股价为2023年9月22日收盘价平台创新为基础要素将作物保护品的传统出口模式与境外自主登记模式相结合以快速市场进入平台为特点的全球营销网络展望未来伴随各市场去库存结束和需求回暖以市场表现对比图近12个月及中期战略规划中各关键任务的有序顺畅推进公司持续健康稳定成长的基础坚实且成长势头良好润丰股份化工6极目远眺农药制剂广阔市场-7-21从总量维度看全球农药行业已迈入成熟阶段但仍有周期剧烈波动2020年以来全球粮价-3420229202312023520239上涨叠加海外通胀上行拉动农资品农药需求向上2022年全球农药销售额为8017亿美元同比增长92由于农药价格的下跌2023年全球农药销售额预计回到2021年水平未来资料来源Wind随着全球人口的持续增长农药行业仍将稳步扩张从行业竞争格局来看近几十年全球频繁并购重组农药行业已经形成寡头垄断的格局2020年全球前5大农药企业市占率达到75相关研究农药巨头通过创新药研发高壁垒与下游制剂环节品牌渠道全方位打造起自身护城河农药行TableReport业处于主动去库周期叠加下半年南半球旺季来临农药需求有望启动产品登记先行公司迈向第一梯队公司建立了一支以实际控制人王文才孙国庆和丘红兵三人为首的始终专注于农化行业具有二十多年农化行业从业经历的稳定管理团队和优秀技术人才队伍管理法规和政策方面的变化趋势对于那些拥有在全球各市场登记KNOW-HOW的登记团队高效率的决策和组织统筹机制以及已有全球各市场数量众多登记的公司十分有利截至2023H1公司登记团队成员数量已达到180人拥有境外农药产品登记证5400多项助益公司全球化业务拓展在快速市场进入平台的构建方面公司将于2024年在除美国加拿大日本之外的全球所有主要市场初步完成快速市场进入平台的构建于2025-2029期间完成对全球所有主要市场的快速市场进入平台的构建在自建当地团队开展自有品牌的B-C业务方面公司将于2024年年底前完成在不少于25个新增目标国予以开展首次覆盖给予买入评级公司为农药制剂行业龙头企业通过搭建快速市场进入平台在全球市场广泛布局产品登记以及产品输入有望在广阔的农药制剂终端市场实现快速增长预计公司2023-2025年归属净利润为98123151亿元首次覆盖给予买入评级风险提示1终端需求恢复不及预期2市场竞争加剧风险更多研报请访问3新产能建设投产不及预期4盈利预测假设不成立或不及预期的风险长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明3research95579com公司研究深度报告目录公司简析快速市场进入先人一步6搭建快速市场进入平台全球化开拓6股权结构创始人引领专注向前7财务数据广阔市场持续开拓8极目远眺农药制剂广阔市场10产品登记先行公司迈向第一梯队14广泛的产品登记成就公司坚实护城河14多重销售模式TOC端增厚盈利空间17纵向一体化加强供应链安全18首次覆盖给予买入评级20风险提示21图表目录图1公司行业地位6图2公司全球化运营布局6图3公司全球营销网络示意图7图4公司股权结构截至2023H18图5公司总营收及增速9图6公司业绩及增速9图7公司销售毛利率和净利率9图8公司费用率情况9图9公司收入结构按地区9图10公司收入结构按产品9图11全球农药销售额及增速10图12全球主粮价格10图13中国农药价格指数10图14全球农药销售额占比情况内圈1990外圈202211图15全球农药市场竞争格局11图16全球化工巨头植保收入区域占比2021年11图17全球化工巨头植保收入品种占比2021年11图18海外一线农药制剂公司存货水平亿元12图19国内主要农药原药公司存货水平亿元12图20国内主要农药制剂公司存货水平亿元13图21公司登记团队成员数量个16图22公司主要销售区域17图23公司两种出口模式下毛利率差异18图24公司两种出口模式下收入差异亿元18图25公司农药原药及制剂产能产量情况19请阅读最后评级说明和重要声明4234research95579com公司研究深度报告表1农药产品登记壁垒14表2全球主要国家登记政策14表3公司全球登记证数量变化16表4公司主要产品生产技术情况19表5公司收入和利润敏感性分析百万元21请阅读最后评级说明和重要声明5235research95579com公司研究深度报告公司简析快速市场进入先人一步搭建快速市场进入平台全球化开拓山东潍坊润丰化工股份有限公司成立于2005年6月主要业务为农药原药及制剂生产与销售总部位于山东潍坊滨海新区市场团队位于山东济南公司在山东济南山东潍坊拥有研发团队及2处研发中心在山东潍坊山东青岛宁夏平罗南美阿根廷欧洲西班牙拥有5处制造基地公司在境外设有90多个下属子公司在全球90多个国家开展业务并正在积极持续地进一步完善全球营销网络公司作物保护产品出口额持续多年排名全国第一作物保护产品销售额2021年度位居全国同行业前三全球第十一位图1公司行业地位中国农化品出口排名全球农化公司排名141312111111108642111102018201920202021资料来源公司公告长江证券研究所图2公司全球化运营布局资料来源公司公告长江证券研究所公司成立初期依托创始团队在作物保护品行业积累的从业经验以原药制造商和供应商的角色参与全球农药产业链借助于全球作物保护品市场的快速发展和产业向中国等新兴国家转移的浪潮实现了快速成长和初始积累随着全球经济环境的变化全球作物请阅读最后评级说明和重要声明6236research95579com公司研究深度报告保护品行业也在发生变革尤其是2008年金融危机爆发之后受整体市场需求下降的影响国内制造业由于多年持续低水平重复建设而形成的产能过剩问题愈发突出不少产品出现供大于求局面并衍生出恶性的价格竞争对行业内企业的盈利水平产生了不利影响针对国内外经济和市场环境的变化带来的挑战公司快速响应积极应对自2008年下半年开始探究谋划公司销售模式和发展路线的优化升级逐步形成了以团队平台创新为基础要素将作物保护品的传统出口模式与境外自主登记模式相结合以快速市场进入平台为特点的全球营销网络图3公司全球营销网络示意图资料来源公司招股说明书长江证券研究所快速市场进入平台的核心是在各目标国获得丰富而完善产品组合的登记以及坚持平台开放的理念丰富而完善的产品组合登记能给种植者提供完整作物解决方案而平台开放的理念使得公司既能基于该目标国平台自建当地团队开展自有品牌的B-C业务也会采取灵活的方式将该平台开放给其他优秀的市场合作伙伴开展B-B业务基于此开放的平台通过公司自建团队及诸多市场合作伙伴等多渠道快速扩大市场份额股权结构创始人引领专注向前公司以创始股东王文才孙国庆丘红兵袁良国刘元强为首的运营团队二十多年始终专注于作物保护品领域具备深厚的专业知识和丰富的实务经验对全球各细分市场和发展趋势有深入的研究王文才孙国庆及丘红兵三人通过控股股东山东润源投资有限公司及英属维尔京群岛KONKIA公司山东润农投资有限公司合计实际持有本公司总股本的383按表决权口径合计持有本公司总股本的683系公司实际控制人公司以2021年11月3日为首次授予日以2506元股的价格向符合条件的153名激励对象授予49319万股第二类限制性股票以2022年10月27日为预留授予日以4970元股的价格向符合条件的34名激励对象授予5449万股预留部分第二类限制性股票请阅读最后评级说明和重要声明7237research95579com公司研究深度报告图4公司股权结构截至2023H1王文才3555孙国庆1197丘红兵8989052山东润源投资有限公司山东润农投资有限公司KONKIAINC41474732208山东潍坊润丰化工股份有限公司1001001009206100519121山山东宁宁润东润夏夏丰山青润丰汉格农东岛科农润瑞科润润国科生精博农际物细巴生化贸香科化西物工易港技工资料来源公司公告长江证券研究所财务数据广阔市场持续开拓2021年作物保护品行业全年均呈现需求旺盛供应偏紧的局面大部分产品价格均突破历史高位呈现单边上行态势受益于此行业内企业利润率普遍提高尤其是草甘膦草铵膦生产商利润率更是大幅度飙升加之公司业务的持续拓展2021年公司实现总收入980亿元同比增长344归属净利润80亿元同比增长8272021Q4能耗双控带来的价格飙涨各主要市场端对于供应的担忧进一步加剧市场的恐慌采购一直延续到2022年的三季度期间大部分产品供不应求价格飙涨2022年三季度后伴随大部分市场先前超量订购的货物的送抵以及供应端产能的持续扩增导致供求关系快速变脸而出现明显的阶段性的供大于求作物保护品价格整体开始下行价格下行进一步引发市场端采购的犹豫加剧了阶段性的供应过剩致使作物保护品价格整体持续下行各主要市场尤其是美国和巴西渠道中偏高库存使得各市场普遍处于去库存期即便是库存水平并不高的市场也普遍对于新的需求尽可能推迟以避降价风险2023上半年公司实现总收入504亿元同比下降352归属净利润42亿元同比下降522展望未来伴随各市场去库存结束和需求回暖以及中期战略规划中各关键任务的有序顺畅推进公司持续健康稳定成长的基础坚实且成长势头良好请阅读最后评级说明和重要声明8238research95579com公司研究深度报告图5公司总营收及增速图6公司业绩及增速营业总收入亿元增速右归属净利润亿元增速右160601610014050148040120126030100201040801082060060-10404-20-2020-302-400-400-60201320162017201320182019202120222014201820142020201520192015202020162021201720222023H12023H1资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所图7公司销售毛利率和净利率图8公司费用率情况销售毛利率销售净利率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率25820641521005-20-4201320142016201720192020202220132014201620172019202020222015201820212015201820212023H12023H1资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所图9公司收入结构按地区图10公司收入结构按产品国外南美洲北美洲大洋洲亚洲非洲欧洲中国大陆其他地区除草剂杀虫剂杀菌剂其他主营业务其他业务100100908080706060504040302020100020132013201420142015201520162016201720172018201820192019202020202021202120222022资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明9239research95579com公司研究深度报告极目远眺农药制剂广阔市场从总量维度看全球农药行业已迈入成熟阶段但仍有周期剧烈波动2020年以来全球粮价上涨叠加海外通胀上行拉动农资品农药需求向上2022年全球农药销售额为8770亿美元同比增长92由于农药价格的下跌2023年全球农药销售额预计回到2021年水平未来随着全球人口的持续增长农药行业仍将稳步扩张图11全球农药销售额及增速图12全球主粮价格全球农药销售额亿美元增速右玉米美元吨大豆美元吨棉花美元千克右100025800690020700800515700600460010500500540034000300300-52200200100-1011000-15001960198419861990199220002002200620082022197819881994200420101980199620121982199820142016201820202024E19601979198520132019196219821988201620221965199119681994197119961974199919772002200520082011资料来源世界农化网PhillipsMcDougall长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所图13中国农药价格指数中国农药价格指数除草剂杀虫剂杀菌剂250200150100500140114111509160717051803190119112009210722052303资料来源农药工业协会长江证券研究所随着欧洲等发达地区对农药政策的转变以及发展中国家及地区农药需求的兴起农药市场逐步向发展中地区转移1990年到2022年欧洲占世界农药市场的比重从大约37降至20北美地区从大约23降至17左右亚洲则从占世界市场的23上升至32左右增长最迅猛的是拉丁美洲占世界市场的比重从大概8上升至28从行业竞争格局来看近几十年全球频繁并购重组农药行业已经形成寡头垄断的格局2020年全球前5大农药企业市占率达到75农药巨头通过创新药研发高壁垒与下游制剂环节品牌渠道全方位打造起自身护城河请阅读最后评级说明和重要声明102310research95579com公司研究深度报告图14全球农药销售额占比情况内圈1990外圈2022图15全球农药市场竞争格局欧洲先正达集团拜耳亚洲巴斯夫北美科迪华拉丁美洲UPL中东和非洲其他资料来源世界农化网PhillipsMcDougall长江证券研究所资料来源中商情报网长江证券研究所全球行业巨头全球市场各有侧重整体均衡发展从销售区域分布来看先正达在北美南美欧洲市场较为平衡亚洲相对较弱公司通过两化平台将重点突破亚洲特别是中国市场拜耳过去主战场在欧洲地区2018年完成对美国农药巨头孟山都的收购极大的拓展了北美市场与拜耳一样巴斯夫总部位于欧洲欧洲也是其主力市场北美与南美由于转基因作物的快速推广带动收入占比提升科迪华前身为陶氏杜邦农业事业部2019年独立拆分出来作为美国企业北美南美为其主力市场UPL为印度企业其亚洲市场占比相较于其他几家企业明显更高富美实虽然为美国企业但其销售区域分布相对均衡图16全球化工巨头植保收入区域占比2021年图17全球化工巨头植保收入品种占比2021年北美南美亚洲欧洲非洲与中东其他除草剂杀虫剂杀菌剂其他10010090908080707060605050404030302020101000UPLUPL先正达集团拜耳巴斯夫科迪华富美实先正达集团拜耳巴斯夫科迪华富美实资料来源各公司官网长江证券研究所先正达集团选取2020年报数据由于资料来源各公司官网长江证券研究所先正达集团选取2020年报数据由于数据有限部分公司选取公司整体业务地区收入占比数据有限部分公司选取公司整体业务地区收入占比过去五年全球不同区域作物保护品市场成长增速不一新兴市场成长更快速具体表现为拉美区域持续较快增长拉美区域成为全球越来越重要的农产品生产和供应来源地在过去的五年持续快速成长尤其是巴西市场持续增速明显北美市场增速缓慢美国加拿大市场规模相对稳定伴随非专利作物保护品市场份额提升竞争加剧亚太市场稳定缓慢增长区域内印度印尼孟加拉越南等市场增速相对较快非洲区域增速加快伴随经济的发展非洲区域各国加大农业的投资作物保护品市场规模快速成长请阅读最后评级说明和重要声明112311research95579com公司研究深度报告东欧市场增速加快区域内俄罗斯乌克兰增速非常明显尤其是俄罗斯已成为全球第七大作物保护品市场欧盟市场规模稳定略有下降欧盟对越来越多活性组分的禁限用政策以及为满足法规要求的高昂的产品登记投资及维系成本使得该市场尽管毛利率高但是基于登记投资风险大无形资产摊销成本高而失去过往的吸引力该区域市场规模属于稳定且持续略许下行趋势但是该区域市场生物农药生物刺激素会成为增长点农药行业处于主动去库周期叠加下半年南半球旺季来临农药需求有望启动从海外终端制剂巨头先正达巴斯夫科迪华国内农药原药企业扬农化工利尔化学广信股份以及国内农药制剂企业润丰股份颖泰生物等企业存货数据可以观察到全球农药行业处于主动去库阶段随着旺季的逐步到来以及农药价格跌回中底部区间终端粮价仍处于中高位托底需求农药行业有望进入主动补库阶段行情有望拐点向上图18海外一线农药制剂公司存货水平亿元先正达巴斯夫科迪华住友化学14001200100080060040020002303211217062012221218091909180620092109200317031712220919061612180319032006210622061709181219122103220323061609资料来源Wind长江证券研究所图19国内主要农药原药公司存货水平亿元扬农化工利尔化学广信股份江山股份25海利尔利民股份红太阳平均库存水平20151050160316061609161217031706170917121803180618091812190319061909191220032006200920122103210621092112220322062209221223032306资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明122312research95579com公司研究深度报告图20国内主要农药制剂公司存货水平亿元润丰股份颖泰生物诺普信30国光股份中农立华平均库存水平2520151050160316091612170617091803180618121903190919122006200921092112220622092303230616061703171218091906200320122203221221032106资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明132313research95579com公司研究深度报告产品登记先行公司迈向第一梯队广泛的产品登记成就公司坚实护城河公司农药产品主要面向国际市场进行销售出口的国家主要包括阿根廷巴西澳大利亚美国泰国等农药作为一类特殊化学品各国均实行严格的市场准入及农药登记管理制度农药原药或制剂要在该国销售必须符合该国对有效成分含量毒理环境影响等的要求并取得主管部门颁发的农药登记证书随着全球范围内环保意识的增强部分国家地区对农药登记提出了越来越严格的要求特别是美国及欧盟等发达国家和地区表1农药产品登记壁垒类别具体内容对于主要出口国家申请登记证一般需要准备相应的产品和工艺技术资料进申请登记证的投入行田间试验并由GLP实验室出具的物化报告急性毒性报告等报告需要较大耗费较多的时间和成本例如在巴西申请单个登记证的成本约为10至20万美元在阿根廷申请单个登记证的成本约为5至10万美元根据登记证申请时间除了资金投入外在全球主要农药市场国家自申请登登记证的获证时间记至最终获得登记所需时间较长一般为3年以上巴西一般耗时5-8年较长俄罗斯印度欧盟一般耗时4-6年阿根廷墨西哥中国一般耗时3-5年美国一般耗时2-3年巴西阿根廷美国澳大利亚等全球主要农药市场国家对于非专利农药品种的登记均采取等同登记体系包括实验分析方法的等同性化学组成的等同技术要求较高性毒理学的等同性制剂组成的等同性在实务操作中化学组成的等同性论证是最大难点为满足不同国家的严苛要求需要优化产品合成工艺样品制备样品杂质分析杂质标样制备等技术难度较高在多个国家进行农药产品登记经办人员需要熟悉相关国家对于产品登记审人力资源储备批流程等方面的规定从而对于相关申请企业的人力资源储备提出了较高的要求许多登记证往往需要一定的时间才能逐步实现相应收入如何结合当地市场境外农药登记筹划的现有需求市场销售模式及未来潜在需求进行合理的登记证布局形成可持方案续的稳定发展局面需要企业对于市场具有较为深入的见解能够进行具有一定前瞻性的预测即便是原先要求很宽松的国家也越来越多地从原先可以接受公开数据变更到登记标准难度持续要求GLP实验报告且要求的报告种类越来越繁杂使得单个产品登记申请加大所需准备的资料种类增加标准提高资料准备时长增加且有些资料的准备专业难度极高在阿根廷孟加拉斯里兰卡马来西亚等国政府部门甚至限制每家公司的申审批颁证效率在下请年度提交或获批个数这使得产品新获证在大多数国家耗时普遍延长且十降分缓慢不少诸如阿根廷孟加拉马来西亚阿尔及利亚等甚至推出限制每个申请人年度产品登记申请个数的政策资料来源公司招股说明书公司公告长江证券研究所表2全球主要国家登记政策国家农药进口政策登记制度2012年实施进口前预申报制度DJAI进口前预申报单获得批准实行一个产品一张登记证许可制度并实行双重登记如果登记制后才可进口相对制剂原药获得进口许可难度较小2015年废除剂则首先必须先登记对应的原药原药每5年更新登记制剂每1阿根廷DJAI退出进口监控综合系统SIMI2016年多数之际被归入非年更新登记阿根廷市场上的农药登记证持有人必须是阿根廷公司自动输入许可证清单或国外企业在阿根廷的办事处或子公司或其在阿根廷当地的代理建立在2002年颁布的第4074号法令Decree4074的基础上巴西农药管理实行同一生产厂商产品多次登记允许同一个经销商该法规明确地站在保护人类健康及生态环境可持续发展的基础上登记不同生产厂商的同一产品获得登记后也可以在登记证上再增巴西规定了有关农药研究试验生产包装和标签运输储存商品加新的生产厂商但每增加一个生产厂家的名字就相当于一次重新化使用进出口废弃物和包装物处理登记分类及组成成分和登记在巴西登记进口制剂的同时必须进行原药登记原药获证后一请阅读最后评级说明和重要声明142314research95579com公司研究深度报告相关产品的管理与检验等各项要求到两年内可获得制剂登记农药产品在进入澳大利亚市场流通之前必须在澳大利亚农药兽药采用风险管理体系对农药进行管理即农药管理的目的和重点是农管理局获得登记经过风险评估程序的审查申请登记的主要流程药的使用风险并形成了从上到下国家相关政策制定登记管理为递交登记资料初审技术资料审核标签审核提供的登记资澳大利亚登记后的监督管理使用管理行业风险管理的一整套成熟健全料必须确保产品质量人类和动物的健康和安全药效环境安全并的农药管理体系不对国际贸易产生影响只有在原药登记后才能进行相关制剂产品的登记美国农药的登记按农药的使用类型进行分为一般使用限制使用和所有进口并在美国使用的农药都必须首先按照联邦杀虫剂杀菌剂混合使用3类农药在美国的登记需要提供产品化学毒理学环和杀鼠剂法FIFRA的相关要求在美国获得登记进口商还必须境化学田间药效对水生和陆生生物及野生动物的影响对非靶标美国向美国环境保护署的地方办公室递交到达通知NOA地方办生物的影响职业及非职业接触等资料建立最大残留限量公室批准进口申请后将批准的到达通知返回进口商进口商凭ToleranceMRL并制定了详细的实验及数据的评价准则同时该通知在美国海关获得放行有计划地进行再评审及风险评估工作A进口制剂登记指的是登记持有人从国外直接进口成品制剂包泰国农药登记证只有在泰国当地注册公司才能够持有同时泰国当括大包装与小包装B本地加工制剂登记指的是登记持有人在泰地的制剂工厂的登记审核较为容易产品必须以制剂形式登记而后国本地的加工厂自行复配制剂在这类登记项下申请人需要明确才能申请原药进口登记且目前贸易类公司无法持有原药进口许可原药来源同时未来仅可从登记的原药来源购买原药C分装登记泰国从2011年起泰国农业与合作社部启动农药登记新政大幅提高了指的是登记持有人利用已完成的进口制剂登记在泰国当地的分装农药登记门槛要求登记申请人提供其所申请登记的产品的货源国厂对大包装制剂进行分装的登记类别D原药进口许可这不是独登记证明生产许可证明以及所登记制剂产品及其对应原药的6项立的登记类别指的是持有本地加工制剂登记的企业申请登记项下急性毒性报告必须由GLP实验室出具的特定来源原药进口的许可登记印度是世界上农药管理立法较早的国家1968年9月2日颁布了农药法Insecticideact19681971年制定了实施细则2012年印度通过了欧盟委员会的全球数据互认系统MADMutual印度的农药生产足以满足本国需要仅需要进口不到10的农药原印度AcceptanceofData全面实质性审查药印度2017对于进口产品登记政策的调整就使得登记单个进口原药品种的费用从先前的2万美金左右直接上升到现在的40-80万美金左右Form16Form17这2种登记的提出大大缩短了登记时间拓宽巴基斯坦了巴基斯坦农药新品种的进口极大促进了巴坦农药的发展使巴坦农药价格大幅降低菲律宾几乎没有原药生产国内有24-D原药生产国内有一些菲律宾制剂加工厂主要通过进口原药和制剂来满足国内农药需求资料来源公司招股说明书农驰宝长江证券研究所公司管理团队稳定拥有一支专业化知识化国际化的管理团队建立了一支以实际控制人王文才孙国庆和丘红兵三人为首的始终专注于农化行业具有二十多年农化行业从业经历的稳定管理团队和优秀技术人才队伍具备深厚的专业知识和丰富的实务经验对国际农化细分市场有深入的研究对世界主要农业国家的市场特点和法律法规有充分的了解通过团队的不懈努力使公司在市场开拓科技创新生产制造与品质管理等方面均取得了快速发展公司强大的登记管理团队助益全球化布局上述行业管理法规和政策方面的变化趋势对于那些拥有在全球各市场登记KNOW-HOW的登记团队高效率的决策和组织统筹机制以及已有全球各市场数量众多登记的公司十分有利截至2023H1公司登记团队成员数量已达到180人拥有境外农药产品登记证5400多项过去几年快速加码扩充登记团队助益公司全球化业务拓展请阅读最后评级说明和重要声明152315research95579com公司研究深度报告图21公司登记团队成员数量个登记团队成员数量2001801601401201008060402002020202120222023H1资料来源公司公告长江证券研究所表3公司全球登记证数量变化区域国家2020年2023Q3同比变化区域国家2020年2023Q3同比变化巴拿马5665715哈萨克斯坦4646危地马拉17523964乌兹别克斯坦5555洪都拉斯19221523越南3434阿根廷1871958格鲁吉亚2727亚洲萨尔瓦多566610中国268268乌拉圭1021042斯里兰卡11哥伦比亚9611620亚美尼亚2121玻利维亚88935合计4171097680多米尼加829816加纳7910223哥斯达黎加5552-3尼日利亚417433美洲巴拉圭829614南非7563-12墨西哥8117493莫桑比克5910950秘鲁587012肯尼亚102616厄瓜多尔669428乌干达82315巴西7211745赞比亚131131牙买加274114非洲埃塞俄比亚2020委内瑞拉2-2喀麦隆5353尼加拉瓜133133坦桑尼亚2424圭亚那11马拉维2424伯利兹33博茨瓦纳2020合计19872478491象牙海岸5858澳大利亚29533338苏丹2020大洋洲新西兰11114534津巴布韦2222请阅读最后评级说明和重要声明162316research95579com公司研究深度报告合计40647872马里66印尼91976马达加斯加1111缅甸637714安哥拉125125柬埔寨4411571埃及1717泰国478033合计272928656亚洲马来西亚8510823欧盟8787印度124-8塞尔维亚2424菲律宾456116欧洲乌克兰4646韩国304717俄罗斯3434巴基斯坦5656合计0191191资料来源公司招股说明书公司官网长江证券研究所图22公司主要销售区域资料来源公司招股说明书长江证券研究所多重销售模式TOC端增厚盈利空间在农药产品传统出口模式下由于未取得境外相关原药及制剂产品的登记证公司作为供应商将产品出口给持有当地市场农药产品登记证的客户由相关客户再分装或复配成制剂后进行销售目前国内绝大部分农药出口企业采用该种销售模式市场竞争激烈出口企业在该类业务中处于相对被动地位请阅读最后评级说明和重要声明172317research95579com公司研究深度报告在农药产品境外自主登记模式下公司在相关国家根据市场需求情况对部分农药产品进行自主登记并取得登记证虽然于境外直接进行农药产品登记投入较大进入门槛较高且产生效益周期较长一般3年以上但在该模式下公司进行产品销售时处于相对主动地位更有利于市场开拓且对市场具有一定的掌控力利润水平较高因而对于公司提升品牌影响力提高盈利能力具有重要作用图23公司两种出口模式下毛利率差异图24公司两种出口模式下收入差异亿元农药传统出口模式农药自主登记模式主营业务毛利率2560农药传统出口模式农药自主登记模式5020401530102051000201820192020201820192020资料来源公司招股说明书长江证券研究所资料来源公司招股说明书长江证券研究所丰富而完善的产品组合登记能给种植者提供完整作物解决方案而平台开放的理念使得公司既能基于该目标国平台自建当地团队开展自有品牌的B-C业务也会采取灵活的方式将该平台开放给其他优秀的市场合作伙伴开展B-B业务根据2022年度更新后的公司中期战略规划在快速市场进入平台的构建方面公司将于2024年在除美国加拿大日本之外的全球所有主要市场初步完成快速市场进入平台的构建于2025-2029期间完成对全球所有主要市场的快速市场进入平台的构建在自建当地团队开展自有品牌的B-C业务方面公司将于2024年年底前完成在不少于25个新增目标国予以开展纵向一体化加强供应链安全公司拥有完整的农药原药合成和制剂加工资质产品包括原药及制剂具有较为明显的产业链优势一方面原药业务稳定快速发展是公司业务快速增长的基础也为制剂业务提供了稳定的原料保证另一方面制剂业务有助于原药产品的推广也有助于及时了解市场环境的最新变化及时调整原药的研发和生产公司原药业务和制剂业务相辅相成相互协同是公司得以快速发展的双引擎未来公司将依托日益完善的全球营销网络通过不断丰富制造端产业链为快速发展的市场端提供更为稳定和快速的供货保障截至2022年度公司拥有65万吨年原药以及217万吨年制剂产能尚有43万吨年原药以及92万吨年制剂产能在建设过程中随着新产能的陆续投产助益公司持续扩大规模请阅读最后评级说明和重要声明182318research95579com公司研究深度报告图25公司农药原药及制剂产能产量情况农药原药产能万吨年农药原药产量万吨25农药制剂产能万吨年农药制剂产量万吨201510502018201920202022资料来源Wind长江证券研究所表4公司主要产品生产技术情况生产技术所处主要产品核心技术人员情况专利技术产品研发优势的阶段一种合成苯氧羧酸解决了传统合成用水量大的问题生产中避免生成剧毒物质二苯氧羧酸类除草剂核心技术人员稳定具备类除草剂原药的方产业化阶段噁英难闻物氯代酚环保性好符合清洁生产要求具有明产业化阶段丰富的研发生产经验法生产24-二氯苯显的经济效益及成本优势氧乙酸的方法等莠灭净的生产方法核心技术人员稳定具备通过多级节能高效刮板蒸发装置解决了三嗪类除草剂生产过三嗪类除草剂产业化阶段及装置一种莠去津丰富的研发生产经验程中高能耗低产能的技术问题的制备方法核心技术人员稳定具备一种烯草酮的工业反应工艺深度挖掘环保装置升级在产能提升提质降耗环己烯酮类除草剂产业化阶段丰富的研发生产经验化制备方法三废减排方面取得明显成效一种制备克菌丹的首次采用全新的关键反应设备彻底解决了反应传质传热问题三氯甲硫基类杀菌核心技术人员稳定具备产业化阶段装置连续化生产全装置效能明显提升原子经济性大幅提高实现了绿色化学剂丰富的研发生产经验氯甲硫醇的系统低碳排放的目标通过工艺路线的优化降低副反应减少了原料的使用量收三唑啉酮类除草剂核心技术人员稳定具备一种甲磺草胺的制试生产阶段率和含量得到提高同时避免了含盐废水的产生有利于环境新工艺设计开发丰富的研发生产经验备方法保护国内首创工艺突破了高端产品传统工艺技术难题提高产品手性苯氧羧酸类除核心技术人员稳定具备试生产阶段-质量实现单线多产品快速转产的功能提高产品清洁生产水草剂丰富的研发生产经验平和市场竞争力资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明192319research95579com公司研究深度报告首次覆盖给予买入评级公司为农药制剂行业龙头企业通过搭建快速市场进入平台在全球市场广泛布局产品登记以及产品输入有望在广阔的农药制剂终端市场实现快速增长预计公司2023-2025年归属净利润为98123151亿元首次覆盖给予买入评级请阅读最后评级说明和重要声明202320