事件：公司公布2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入50.44亿元，同比下滑35.16%，实现归属母公司的净利润4.24亿元，同比下滑52.19%，扣非后的归母净利润4.19亿元，同比下滑53.03%，基本每股收益1.53元。
　　行业去库存导致上半年业绩承压，二季度环比改善。公司业务涵盖农药原药及制剂的研发、生产和销售，构建了面向全球市场的品牌、渠道、销售与服务网络。由于过去三年的行业景气周期催速了中国和印度农药产能的扩增及释放，叠加因过去两年全球供应和物流不畅导致的各市场渠道中的恐慌性的偏高备货库存。自2022年四季度以来，大多数作物保护品原药品种价格持续走低，主要市场处于去库存阶段，部分下游客户推迟采购。受此影响，上半年，公司收入和利润出现较大幅度下滑。上半年公司实现营业收入50.44亿元，同比下滑35.16%。其中除草剂业务实现收入40.56亿元，同比下滑40.00%，杀虫剂业务实现收入4.75亿元，同比增长22.11%；杀菌剂业务收入4.35亿元，同比增长5.84%。上半年公司综合毛利率20.81%，同比下降0.32%。期间费用率7.14%，同比提升1.88个百分点。净利率8.96%，同比下降2.7个百分点。净利率下滑主要由于人民币汇率变动导致的收益（汇兑损益+投资收益+公允价值变动）合计同比减少约1亿元。上半年公司实现归属母公司的净利润4.24亿元，同比下滑52.19%，扣非后的归母净利润4.19亿元，同比下滑53.03%。
　　二季度公司实现营业收入28.10亿元，同比下滑39.16%，环比增长25.84%；实现净利润2.42亿元，同比下滑51.69%，环比增长32.14%。二季度公司在原药价格低位的情况下，积极主动发货提高了成本低位产品的海外库存水平，满足海外市场的即期交付需求，较好的促进了各子公司的销售业务，从而推动了二季度收入的增长。二季度公司盈利能力亦有所改善，二季度公司综合毛利率22.44%，环比提升3.69个百分点；净利率9.19%，环比提升0.52个百分点。在收入和盈利能力提升的推动下，二季度公司业绩环比回升。
　　独特经营模式构建核心竞争力，保障公司盈利能力。
　　公司构建了以“团队+平台+创新”为基础要素，将作物保护品的传统出口模式与境外自主登记模式相结合，以“快速市场进入平台”为特点的全球营销网络。同时公司坚持以“轻架构、快速响应”为特点的服务模式，能够依托公司自产能力和中国国内强大供应链及全球营销网络，应对供应端、成本端及全球各国市场端的快速变化。凭借公司的独特经营模式，公司能够在农药价格剧烈波动的情况下，快速响应准确决策，从而有效应对产品成本、价格和市场需求的变化。上半年公司在农药价格持续下行的背景下，毛利率基本保持稳定，保障了公司的盈利。
　　行业需求有望回暖，公司全球营销网络不断扩建。目前多数农药价格处于历史低位，继续下行空间有限。从市场需求看，由于大宗农产品价格处于历史中偏高位，对农药终端的需求带来支撑。随着下游市场库存的不断降低，未来大部分市场去库存有望结束。其中巴西、阿根廷市场有望于今年四季度结束去库存，美国市场去有望于2024年上半年结束去库存，其他大部分重要市场库存水平已经回到或低于正常水平。随着下游采购季节来临，下游补库存需求有望推动农药市场整体需求回暖。
　　公司在深耕原有目标国市场的同时，持续完善全球营销网络，加速推进北美、欧盟等重要市场。根据公司规划，公司将于2024年在除美国、加拿大、日本之外的全球所有主要市场初步完成“快速市场进入平台”的构建，于2025-2029期间完成对全球所有主要市场的“快速市场进入平台”的构建。在自建当地团队开展自有品牌的B-C业务方面，公司将于2024年年底前完成在不少于25个新增目标国予以开展。上半年公司将全球登记团队规模从169人进一步扩充到180人，首次在波兰、突尼斯等7国获得登记。截至2023年6月30日，公司共拥有300多项中国国内登记，约5400多项海外登记。公司全球营销网络的不断扩建，有望为公司长期发展打开市场空间。
　　盈利预测与投资评级：预计公司2023、2024年EPS为4.23元和5.40元，以9月5日收盘价76.30元计算，PE分别为18.05倍和14.12倍。考虑到公司的行业地位和发展前景，首次覆盖给予“增持”的投资评级。
　　风险提示：市场开发进度低于预期、行业竞争加剧、需求下滑

研究报告全文：农用化工分析师顾敏豪登记编码S0730512100001业绩暂时承压持续扩建全球营销网络gumh00ccnewcom021-50586308带来长期增长动力润丰股份301035中报点评证券研究报告-中报点评增持首次市场数据2023-09-05发布日期2023年09月06日收盘价元7630事件公司公布2023年半年报2023年上半年公司实现营一年内最高最低元108886357业收入5044亿元同比下滑3516实现归属母公司的净沪深300指数382032利润424亿元同比下滑5219扣非后的归母净利润市净率倍341419亿元同比下滑5303基本每股收益153元流通市值亿元6703基础数据2023-06-30行业去库存导致上半年业绩承压二季度环比改善公司每股净资产元2237业务涵盖农药原药及制剂的研发生产和销售构建了面每股经营现金流元-148向全球市场的品牌渠道销售与服务网络由于过去三毛利率2081年的行业景气周期催速了中国和印度农药产能的扩增及释净资产收益率摊薄685资产负债率4427放叠加因过去两年全球供应和物流不畅导致的各市场渠总股本流通股万股2771157878517道中的恐慌性的偏高备货库存自2022年四季度以来B股H股万股000000大多数作物保护品原药品种价格持续走低主要市场处于个股相对沪深300指数表现去库存阶段部分下游客户推迟采购受此影响上半润丰股份沪深300年公司收入和利润出现较大幅度下滑上半年公司实现82营业收入5044亿元同比下滑3516其中除草剂业-4务实现收入4056亿元同比下滑4000杀虫剂业务-11-17实现收入475亿元同比增长2211杀菌剂业务收入-23202209202301202305202309亿元同比增长上半年公司综合毛利率-29435584-352081同比下降032期间费用率714同比提升188个百分点净利率896同比下降27个百分资料来源中原证券聚源数据相关报告点净利率下滑主要由于人民币汇率变动导致的收益汇兑损益投资收益公允价值变动合计同比减少约1亿元上半年公司实现归属母公司的净利润424亿元同比下滑5219扣非后的归母净利润419亿元同比下联系人马嶔琦滑5303电话021-50586973二季度公司实现营业收入2810亿元同比下滑地址上海浦东新区世纪大道1788号16楼3916环比增长2584实现净利润242亿元同邮编200122比下滑5169环比增长3214二季度公司在原药价格低位的情况下积极主动发货提高了成本低位产品的海外库存水平满足海外市场的即期交付需求较好的促进了各子公司的销售业务从而推动了二季度收入的增长11959二季度公司盈利能力亦有所改善二季度公司综合毛利率2244环比提升369个百分点净利率919环比提升052个百分点在收入和盈利能力提升的推动下二季度公司业绩环比回升独特经营模式构建核心竞争力保障公司盈利能力公司构建了以团队平台创新为基础要素将作物保护品的传统出口模式与境外自主登记模式相结合以快速市场进入平台为特点的全球营销网络同时公本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第1页共5页农用化工司坚持以轻架构快速响应为特点的服务模式能够依托公司自产能力和中国国内强大供应链及全球营销网络应对供应端成本端及全球各国市场端的快速变化凭借公司的独特经营模式公司能够在农药价格剧烈波动的情况下快速响应准确决策从而有效应对产品成本价格和市场需求的变化上半年公司在农药价格持续下行的背景下毛利率基本保持稳定保障了公司的盈利行业需求有望回暖公司全球营销网络不断扩建目前多数农药价格处于历史低位继续下行空间有限从市场需求看由于大宗农产品价格处于历史中偏高位对农药终端的需求带来支撑随着下游市场库存的不断降低未来大部分市场去库存有望结束其中巴西阿根廷市场有望于今年四季度结束去库存美国市场去有望于2024年上半年结束去库存其他大部分重要市场库存水平已经回到或低于正常水平随着下游采购季节来临下游补库存需求有望推动农药市场整体需求回暖公司在深耕原有目标国市场的同时持续完善全球营销网络加速推进北美欧盟等重要市场根据公司规划公司将于2024年在除美国加拿大日本之外的全球所有主要市场初步完成快速市场进入平台的构建于2025-2029期间完成对全球所有主要市场的快速市场进入平台的构建在自建当地团队开展自有品牌的B-C业务方面公司将于2024年年底前完成在不少于25个新增目标国予以开展上半年公司将全球登记团队规模从169人进一步扩充到180人首次在波兰突尼斯等7国获得登记截至2023年6月30日公司共拥有300多项中国国内登记约5400多项海外登记公司全球营销网络的不断扩建有望为公司长期发展打开市场空间盈利预测与投资评级预计公司20232024年EPS为423元和540元以9月5日收盘价7630元计算PE分别为1805倍和1412倍考虑到公司的行业地位和发展前景首次覆盖给予增持的投资评级风险提示市场开发进度低于预期行业竞争加剧需求下滑2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万979714460123991363915003元增长比率34394760-142510001000净利润百万元8001413117114971736增长比率82747672-171127791595每股收益元289510423540626市盈率倍26441496180514121218资料来源中原证券聚源数据本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第2页共5页农用化工图1公司历年业绩图2公司收入结构16000100140008012000601000040800020600004000-202000-400-602013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023H营业收入百万元净利润百万元收入同比净利润同比除草剂杀虫剂杀菌剂其他主营业务其他业务资料来源中原证券wind资料来源中原证券wind图3公司综合毛利率图4公司单季度盈利能力25302520201515101055002013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023H综合毛利率单季度毛利率单季度净利率资料来源中原证券wind资料来源中原证券wind本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第3页共5页农用化工财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元TableFinance2利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产8466901595831121313243营业收入979714460123991363915003现金37253794369859187726营业成本79381153397741075111827应收票据及应收账款23643261328230693376营业税金及附加1318221820其他应收款1234343235营业费用220292347341360预付账款7775147108118管理费用294370496477450存货17751657217217921643研发费用312335310341375其他流动资产513194250295345财务费用96-345-168-7-28非流动资产18462584278027132642资产减值损失-14-7000长期投资22222其他收益1512121212固定资产12191692182918681850公允价值变动收益-84-171000无形资产118226231241251投资净收益224-259-174136150其他非流动资产507664718603539资产处置收益-40000资产总计1031211599123631392615885营业利润10131776145618662162流动负债51715117506454515983营业外收入861088短期借款5504048849841084营业外支出3229152020应付票据及应付账款42494120361138824271利润总额9891753145118542150其他流动负债372592569585628所得税143265218278322非流动负债9795929292净利润8461488123315761827长期借款2617131313少数股东损益4674627991其他非流动负债7278797979归属母公司净利润8001413117114971736负债合计52695212515655436074EBITDA11262051145920232303少数股东权益134203265343435EPS元339512423540626股本276277277277277资本公积22272301232523252325主要财务比率留存收益23973580429753946730会计年度2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益49096184694380409375成长能力负债和股东权益1031211599123631392615885营业收入34394760-142510001000营业利润78797533-180128171584归属母公司净利润82747672-171127791595获利能力毛利率18972024211721172117现金流量表百万元净利率81697794510981157会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE16292285168718621851经营活动现金流791137138225392117ROIC14862314134116691649净利润8461488123315761827偿债能力折旧摊销144186176177182资产负债率51094493417039803824财务费用2724233437净负债比率104478159715466126192投资损失-224260174-136-150流动比率164176189206221营运资金变动-157-805-1223877210速动比率123139139166186其他经营现金流156218-11212营运能力投资活动现金流-580-867-5421428总资产周转率111132103104101资本支出-604-584-319-122-122应收账款周转率438523383433471长期投资-200-26000应付账款周转率11221413114811651257其他投资现金流224-258-223136150每股指标元筹资活动现金流1122-46568-334-337每股收益最新摊薄289510423540626短期借款-100-146480100100每股经营现金流最新摊薄285495138916764长期借款-23-8-400每股净资产最新摊薄17712232250529013383普通股增加691000估值比率资本公积增加1369742400PE26441496180514121218其他筹资现金流-193-386-432-434-437PB431342305263226现金净增加额131344-9622201808EVEBITDA114610141259803631资料来源中原证券聚源数据本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第4页共5页农用化工行业投资评级强于大市未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅10以上同步大市未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅-10至10之间弱于大市未来6个月内行业指数相对沪深300跌幅10以上公司投资评级买入未来6个月内公司相对沪深300涨幅15以上增持未来6个月内公司相对沪深300涨幅5至15观望未来6个月内公司相对沪深300涨幅5至5卖出未来6个月内公司相对沪深300跌幅5以上证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格本人任职符合监管机构相关合规要求本人基于认真审慎的职业态度专业严谨的研究方法与分析逻辑独立客观的制作本报告本报告准确的反映了本人的研究观点本人对报告内容和观点负责保证报告信息来源合法合规重要声明中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本报告由中原证券股份有限公司以下简称本公司制作并仅向本公司客户发布本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告中的信息均来源于已公开的资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证也不保证所含的信息不会发生任何变更本报告中的推测预测评估建议均为报告发布日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收益可能会波动过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标财务状况以及特殊需求任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐本报告具有专业性仅供专业投资者和合格投资者参考根据证券期货投资者适当性管理办法相关规定本报告作为资讯类服务属于低风险R1等级普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用本报告版权归本公司所有未经本公司书面授权任何机构个人不得刊载转发本报告或本报告任何部分不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的刊载转发本公司不承担任何刊载转发责任获得本公司书面授权的刊载转发引用须在本公司允许的范围内使用并注明报告出处发布人发布日期提示使用本报告的风险若本公司客户以下简称该客户向第三方发送本报告则由该客户独自为其发送行为负责提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任特别声明在合法合规的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问等各种服务本公司资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策投资者应当考虑到潜在的利益冲突勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第5页共5页