公司2023H1业绩承压，下半年有望逐步恢复。正畸业务营收小幅下降，种植牙快速放量。总体业务量稳定增长，蒲公英分院积极拓展。
　　▍2023H1业绩承压，下半年有望逐步恢复。2023H1公司实现营收13.63亿元，同比+3.38%；实现归母净利润3.04亿元，同比+2.99%；实现经营性现金流净额2.94亿元，同比+12.96%。单季度看2023Q2公司实现营收6.88亿元，同比+3.71%；实现归母净利润1.35亿元，同比+4.92%。公司业绩仍阶段性承压，主要由于正畸等消费医疗性质项目受整体环境影响较大，下半年随宏观环境向好有望逐步恢复。
　　▍正畸业务营收小幅下降，种植牙快速放量。分业务来看，2023H1公司种植/正畸/儿科/修复/大综合业务分别实现营收2.29/2.23/2.43/2.16/3.69亿元，分别同比+2.7%/-3.9%/+1.0%/+7.8%/+5.4%；其中正畸业务营收小幅下降主要受消费力的阶段性影响。种植牙集采于2023年4月落地后已于Q2实现快速放量，并显著带动修复、大综合等板块增长。公司销售/管理/财务费用率分别同比-0.04/+0.03/+0.15pct至0.89%/9.53%/1.04%，我们认为公司费用仍维持在合理稳定水平。毛利率小幅下降1.03pcts至41.36%，主要由于蒲公英医院快速拓展的阶段影响，随着种植牙放量及蒲公英医院步入成熟期，公司业绩确定性有望增强。
　　▍总体业务量稳定增长，蒲公英分院积极拓展。2023 H1公司口腔医疗门诊量达158万人次（同比+11.0%），目前旗下共有74家医疗机构和2056名医生，营业面积超过24万平方米，开设牙椅2700余张。2023H1公司杭口/城西/宁口等核心总院收入分别-10.34%/-14.28%/+2.43%，我们判断主要由于蒲公英分院拓展下医生及患者相对有所分流。截至2023Q2，公司蒲公英分院累计开业40家，且公司预计2023年内交付新增8-10家，扩张节奏稍有放缓，目前60%蒲公英分院已实现盈利，随着经营向好盈利能力有望提升。
　　▍风险因素：医疗服务质量风险；行业竞争日益激烈风险；价格规范政策影响超预期风险；公司业务扩张不及预期风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：考虑到正畸等项目受消费环境影响较大且蒲公英医院整体尚处发展期，小幅调整公司2023-2025年EPS预测至2.04/2.60/3.24元（原为2.18/2.75/3.40元）。考虑到通策医疗在民营口腔医疗服务领域的龙头地位和长期增长潜力，参考可比公司爱尔眼科、普瑞眼科、瑞尔集团（均为Wind一致预期，其中瑞尔集团选择2024财年）2023年平均PE 59x，给予公司2023年59x市盈率，对应目标价120元，维持“买入”评级。

研究报告全文：上半年业绩承压种植牙快速放量通策医疗600763SH2023年中报点评2023829中信证券研究部核心观点公司2023H1业绩承压下半年有望逐步恢复正畸业务营收小幅下降种植牙快速放量总体业务量稳定增长蒲公英分院积极拓展2023H1业绩承压下半年有望逐步恢复2023H1公司实现营收1363亿元同比338实现归母净利润304亿元同比299实现经营性现金流净额294亿元同比1296单季度看2023Q2公司实现营收688亿元同比371实现归母净利润135亿元同比492公司业绩仍阶段性承压沈睦钧主要由于正畸等消费医疗性质项目受整体环境影响较大下半年随宏观环境向医疗产业链分析师S1010521010006好有望逐步恢复正畸业务营收小幅下降种植牙快速放量分业务来看2023H1公司种植正畸儿科修复大综合业务分别实现营收229223243216369亿元分别同比27-39107854其中正畸业务营收小幅下降主要受消费力的阶段性影响种植牙集采于2023年4月落地后已于Q2实现快速放量并显著带动修复大综合等板块增长公司销售管理财务费用率分别同比-004003015pct至089953104我们认为公司费用仍维持在合理宋硕稳定水平毛利率小幅下降103pcts至4136主要由于蒲公英医院快速拓展医疗产业链首席的阶段影响随着种植牙放量及蒲公英医院步入成熟期公司业绩确定性有望分析师增强S1010520120001总体业务量稳定增长蒲公英分院积极拓展2023H1公司口腔医疗门诊量达158万人次同比110目前旗下共有74家医疗机构和2056名医生营业面积超过24万平方米开设牙椅2700余张2023H1公司杭口城西宁口等核心总院收入分别-1034-1428243我们判断主要由于蒲公英分院拓展下医生及患者相对有所分流截至2023Q2公司蒲公英分院累计开业40家且公司预计2023年内交付新增8-10家扩张节奏稍有放缓目前60蒲公英分院已实现盈利随着经营向好盈利能力有望提升陈竹风险因素医疗服务质量风险行业竞争日益激烈风险价格规范政策影响超医疗健康产业首席预期风险公司业务扩张不及预期风险分析师盈利预测估值与评级考虑到正畸等项目受消费环境影响较大且蒲公英医院S1010516100003整体尚处发展期小幅调整公司2023-2025年EPS预测至204260324元原为218275340元考虑到通策医疗在民营口腔医疗服务领域的龙头地位和长期增长潜力参考可比公司爱尔眼科普瑞眼科瑞尔集团均为Wind一致预期其中瑞尔集团选择2024财年2023年平均PE59x给予公司2023年59x市盈率对应目标价120元维持买入评级通策医疗600763SH项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元评级买入维持27812719336141114986当前价9545元营业收入增长率YoY332-22236223213目标价12000元净利润百万元7035486548351039总股本321百万股净利润增长率YoY427-220193277245流通股本321百万股每股收益EPS基本元219171204260324总市值306亿元毛利率461408400407412近三月日均成交额371百万元净资产收益率ROE24416616517417852周最高最低价170959545元每股净资产元8981033123714971821近1月绝对涨幅-1412PE436558468367295近6月绝对涨幅-3874PB10692776452近12月绝对涨幅-1931PS110113917461EVEBITDA301364300244204资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023825证券研究报告请务必阅读正文之后第3页起的免责条款和声明通策医疗年中报点评600763SH20232023829利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入27812719336141114986货币资金844630134721823353营业成本15001609201624382932存货2023293442毛利率461408400407412应收账款74105130159192税金及附加8781012其他流动资产83354383408437销售费用2528374555流动资产10211112188927824023销售费用率0910111111固定资产886860108812711401管理费用259285352431528长期股权投资386243253263273管理费用率93105105105106无形资产1312111110财务费用2347213860其他长期资产26492927303530673023财务费用率0817-06-09-12非流动资产39344043438846114707研发费用59547188107资产总计49555154627673938730研发费用率2120212222短期借款00000投资收益5638255应付账款174141232280337EBITDA1021845102612611511其他流动负债451337463484517营业利润97573490011441419流动负债625477695764854营业利润率35062700267927832846长期借款110291999营业外收入16445其他长期负债10751030121013301410营业外支出12224非流动性负债11851059122913391419利润总额97573890211461419负债合计18101536192321032273所得税188122168208252股本321321321321321所得税率193166186182178资本公积00000少数股东损益836780103128归属于母公司所28813311396548005839归属于母公司股有者权益合计7035486548351039东的净利润少数股东权益264307388491618净利率股东权益合计25320219520320831443618435352906458负债股东权益总49555154627673938730计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润7866167349381167增长率折旧和摊销106128225256280营业收入332-22236223213营运资金的变化-13-1701571119营业利润437-247227271240其他经营现金流5996-22-43-65净利润427-220193277245经营现金流合计939670109411611401利润率资本支出-367-422-345-310-260毛利率461408400407412投资收益5638255EBITDAMargin367311305307303其他投资现金流-173-114-25-20-15净利率253202195203208投资现金流合计-484-497-368-325-270回报率权益变化1738000净资产收益率244166165174178负债变化-105-110-30-40-20总资产收益率142106104113119股利支出00000其他其他融资现金流-198-314213860资产负债率365298306284260融资现金流合计-286-386-9-240现金及现金等价所得税率193166186182178170-2137178341171股利支付率物净增加额0000000000资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明2分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上3特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosuredisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利4