核心观点
　　动销向好库存合理，公司治理有望改善。公司治理端，现总经理艾恩华将继续代行总经理职责，预计约6个月；同时，公司持续招募更熟悉中国白酒市场的总经理及其他核心高管职位，有望改善公司经营情况。进入FY24新财年，公司总结历史经验，预计将更合理地制定开局规划，库存管理也更进一步。在6月末低库存基础上，水井坊在FY24一季度（7-9月）抢占开门红，Q1大幅增加经营费用投入用于市场推广、渠道激励。目前来看，7-8月动销相比去年明显改善，9月初受益双节旺季临近，销售环比进一步提速。当前，公司库存仍处于合理水平，为双节业绩冲刺奠基础。FY24二季度，公司将把费用投放向C端倾斜，有望加速终端动销及库存消化。综合，公司在经营治理、业绩规划、产品动销、库存管理等方面均呈现边际向好趋势。
　　政策重磅拐点明确，经济出现复苏迹象。进入8月以来，我国多部门/单位、会议提出一系列重磅利好政策，包括针对股市的印花税减半；针对房地产下调存量房贷利率和购房首付比及推出“认房不认贷”政策；为保障流动性充裕，下调金融机构外汇存款准备金率等。一揽子利好政策确认政策拐点到来，有望加速经济恢复、提振股市信心。根据国家统计局，8月社零总额、餐饮收入同比增速均环比7月改善，消费复苏迹象显现；规模以上工业增加值同比增长4.5%，工业生产逐步企稳，加速商宴场景复苏。水井坊核心产品臻酿八号、井台均以商务场景为主，受宏观经济影响较大；伴随经济逐步复苏，公司有望展现业绩弹性。
　　估值处于低位，提升空间大。在经济预期悲观的大背景下，主要面向商务宴席场景的次高端酒企产品动销、估值均承压。截至9月18日，水井坊未来12个月预期PE为23倍，仅位于2019年来的17%百分位。9月17日，水井坊总市值为339亿，在白酒行业中处于较低水平。从基金持仓情况来看，截止23年上半年，水井坊的持股市值占基金股票投资市值比仅为0.002%，处于历史低位，存在可观的向上弹性空间。
　　盈利预测与投资建议
　　上调23-25年收入。我们预测公司23-25年每股收益分别为2.69、3.17、3.60元（原预测为2.64、3.11、3.53元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2023年的28倍市盈率，对应目标价为75.32元，维持买入评级。
　　风险提示：产品价格波动、消费需求不及预期、食品安全事件风险。
　　

研究报告全文：公司研究动态跟踪水井坊600779SH买入维持动销向好经营改善看好水井坊业绩弹性股价2023年09月18日7021元目标价格7532元52周最高价最低价91815399元总股本流通A股万股4883648836A股市值百万元34288国家地区中国核心观点行业食品饮料动销向好库存合理公司治理有望改善公司治理端现总经理艾恩华将继续代行报告发布日期2023年09月19日总经理职责预计约6个月同时公司持续招募更熟悉中国白酒市场的总经理及其他核心高管职位有望改善公司经营情况进入FY24新财年公司总结历史经1周1月3月12月验预计将更合理地制定开局规划库存管理也更进一步在6月末低库存基础绝对表现-104401955989上水井坊在FY24一季度7-9月抢占开门红Q1大幅增加经营费用投入用于相对表现00255155151市场推广渠道激励目前来看7-8月动销相比去年明显改善9月初受益双节旺沪深300-106-149-595-521季临近销售环比进一步提速当前公司库存仍处于合理水平为双节业绩冲刺奠基础FY24二季度公司将把费用投放向C端倾斜有望加速终端动销及库存消化综合公司在经营治理业绩规划产品动销库存管理等方面均呈现边际向好趋势政策重磅拐点明确经济出现复苏迹象进入8月以来我国多部门单位会议提出一系列重磅利好政策包括针对股市的印花税减半针对房地产下调存量房贷利率和购房首付比及推出认房不认贷政策为保障流动性充裕下调金融机构外汇存款准备金率等一揽子利好政策确认政策拐点到来有望加速经济恢复提振股市信心根据国家统计局8月社零总额餐饮收入同比增速均环比7月改善消费复苏迹象显现规模以上工业增加值同比增长45工业生产逐步企稳加速商宴场景复苏水井坊核心产品臻酿八号井台均以商务场景为主受宏观经济影叶书怀yeshuhuaiorientseccomcn响较大伴随经济逐步复苏公司有望展现业绩弹性执业证书编号S0860517090002蔡琪021-633258886079估值处于低位提升空间大在经济预期悲观的大背景下主要面向商务宴席场景caiqiorientseccomcn的次高端酒企产品动销估值均承压截至9月18日水井坊未来12个月预期执业证书编号S0860519080001PE为23倍仅位于2019年来的17百分位9月17日水井坊总市值为339周翰021-633258887524亿在白酒行业中处于较低水平从基金持仓情况来看截止23年上半年水井坊zhouhanorientseccomcn0002的持股市值占基金股票投资市值比仅为处于历史低位存在可观的向上弹执业证书编号S0860521070003性空间盈利预测与投资建议姚晔yaoyeorientseccomcn上调23-25年收入我们预测公司23-25年每股收益分别为269317360元原预测为264311353元结合可比公司我们认为目前公司的合理估值水平为2023年的28倍市盈率对应目标价为7532元维持买入评级去库存成效显现势能边际向上2023-08-03业绩短期承压关注后续弹性2023-05-07风险提示产品价格波动消费需求不及预期食品安全事件风险疫情冲击动销短期承压看好公司业绩弹2023-01-30性公司主要财务信息2021A2022A2023E2024E2025E46324673510258856635营业收入百万元同比增长5410992153127营业利润百万元16691633177920912368同比增长730-2189175132归属母公司净利润百万元11991216131515461757同比增长6401482176136每股收益元246249269317360毛利率845845839843846净利率259260258263265净资产收益率503399313287278市盈率286282261222195市净率13099695950资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明水井坊动态跟踪动销向好经营改善看好水井坊业绩弹性投资建议上调23-25年收入我们预测公司23-25年每股收益分别为269317360元原预测为264311353元结合可比公司我们认为目前公司的合理估值水平为2023年的28倍市盈率对应目标价为7532元维持买入评级表1可比公司估值表最新价格元每股收益元市盈率公司代码20239182022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E酒鬼酒00079991233233083934872826296423221874泸州老窖00056822733704895110213363228253920631702古井贡酒00059628303595819103912924760345827232191舍得酒业600702136605066097839862700224417441385今世缘60336961922002513133873104246919771600山西汾酒60080925257664861107913303806293323401898老白干酒60055924530770751001333171327524491845调整后平均282218数据来源Wind东方证券研究所风险提示产品价格波动风险公司体量较少属于价格跟随者公司销售情况较佳也部分源自于高端酒提价带来的性价比提升如果高端酒提价行情结束公司可能面临价格天花板及性价比下行风险可能对公司销售造成不利影响消费需求不及预期风险严控三公消费造成了白酒行业一段时期的萎靡受此影响白酒终端消费的需求逐渐向商务及大众化转变若消费需求不及预期可能对公司造成不利影响食品安全事件风险若白酒行业发生食品安全黑天鹅事件可能对公司营收和利润造成不利影响有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2水井坊动态跟踪动销向好经营改善看好水井坊业绩弹性附表财务报表预测与比率分析资产负债表利润表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E货币资金18901912320640404942营业收入46324673510258856635应收票据账款及款项融资1331099营业成本7177258219231024预付账款7716182123营业税金及附加7367358039261044存货21972443276731133453营业费用12271279132815311727其他1036121614管理费用及研发费用325392427492555流动资产合计41874410601371998441财务费用3733253645长期股权投资00000资产信用减值损失513111111固定资产501483138218642136公允价值变动收益00000在建工程7051620823424224投资净收益00000无形资产12013011710491其他1172415449其他379404392390384营业利润16691633177920912368非流动资产合计17042637271427822836营业外收入32222资产总计589170478727998111278营业外支出363161813短期借款00000利润总额16361632176520752357应付票据及应付账款10151166132014851648所得税437416450529601其他22182395243626352786净利润11991216131515461757流动负债合计32333561375641204434少数股东损益00000长期借款00000归属于母公司净利润11991216131515461757应付债券00000每股收益元246249269317360其他2628242625非流动负债合计2628242625主要财务比率负债合计325935893780414644592021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益00000成长能力股本488488488488488营业收入5410992153127资本公积270246419419419营业利润730-2189175132留存收益18732724403949285912归属于母公司净利润6401482176136其他00000获利能力股东权益合计26323458494658356818毛利率845845839843846负债和股东权益总计589170478727998111278净利率259260258263265ROE503399313287278现金流量表ROIC501391311284273单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E偿债能力净利润11991216131515461757资产负债率553509433415395折旧摊销7385426069净负债率0000000000财务费用3733253645流动比率130124160175190投资损失00000速动比率061055086099113营运资金变动52369691016营运能力其它12924311应收账款周转率98708555140851445414301经营活动现金流16291314126615591766存货周转率0303030303资本支出491987125125125总资产周转率0907060606长期投资00000每股指标元其他4834110每股收益246249269317360投资活动现金流538953126124125每股经营现金流334269259319362债权融资14386432111每股净资产539708101311951396股权融资1172417200估值比率其他55640225622729市盈率286282261222195筹资活动现金流531339155601739市净率13099695950汇率变动影响00-0-0-0EVEBITDA192194182155137现金净增加额560211294834902EVEBIT200204187159141资料来源东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明依据3发布水井坊动态跟踪动销向好经营改善看好水井坊业绩弹性分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素