收入利润持续高增，彰显优秀运营能力。白内障业务快速增长，盈利能力稳健提升。分级连锁持续深化，激励机制凝聚人才。维持公司“买入”评级。
　　▍收入利润持续高增，彰显优秀运营能力。公司2023年上半年实现营收102.52亿元，同比增长26.45%；实现归母净利润17.12亿元，同比增长32.61%；实现经营活动现金流净额33.69亿元，同比增长45.50%。单季度看，2023Q2分别实现营收及净利润52.31亿/9.31亿元，分别同比增长32.81%/36.82%，环比增速均持续提升。公司报告期内收入及利润端持续兑现强势复苏，彰显经营环境常态化后行业需求旺盛及公司优秀管理运营能力。
　　▍白内障业务快速增长，盈利能力稳健提升。报告期内，公司实现门诊量726.95万人次，同比增长31.19%；手术量60.78万例，同比增长36.62%。分业务看，屈光/视光/白内障/眼前段/眼后段项目分别同比增长17.15%/30.50%/60.28%/27.90%/31.82%至40.28亿/23.01亿/16.74亿/8.70亿/6.85亿元（白内障业务快速增长主要得益于网络布局覆盖及高端术式占比提升），各项目毛利率分别同比+0.03/+1.55/+1.60/+0.57/+0.73pcts至57.72%/55.24%/37.48%/40.86%/30.79%。公司毛利率同比提升0.14pcts至49.46%，主要受益于诊疗量快速增长。2023H1公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.52/-0.74/+0.08pct至10.22%/12.94%/0.07%，基本维持平稳。
　　▍分级连锁持续深化，激励机制凝聚人才。截至报告期末，公司境内医院229家，门诊部168家。报告期内十大核心医院收入及归母净利润贡献占比分别-1.8/-4.7pcts至18.2%/28.4%，彰显下沉市场广阔发展潜力。随着医疗网络规模不断深化，公司分级连锁优势和规模效应有望进一步凸显。公司持续打造医教研一体化平台，夯实人才队伍。报告期内，公司持续推进实施全球引才引智，同时合伙人计划持续推进。在技术为核心的眼科医疗服务行业内，公司持续加强人才优势及先进技术、设备配置，头部效应有望持续夯实。报告期内，公司继续推进合伙人计划的实施并部分兑现，实施从二级市场回购股票用于股权激励计划。完善的中长期激励机制和员工关爱计划对公司长期发展起到重要支撑。
　　▍风险因素：行业政策超预期变动风险；医疗纠纷风险；竞争过度致毛利率下滑风险；公司并购整合效果不达预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司作为全球最大的连锁眼科医疗集团，内生增长稳健，集团内医院注入叠加健全的激励体系有望保持业绩的高增长。考虑到股本转增，调整2023/24/25年EPS预测至0.39/0.49/0.63元（原预测为0.51/0.66/0.84元）。参考医疗服务板块同属眼科赛道的可比公司普瑞眼科、华厦眼科2023年平均估值为56倍PE（Wind一致预期），给予公司2023年56倍PE，对应目标价22元，维持“买入”评级。

研究报告全文：业绩持续高增激励机制持续深化爱尔眼科300015SZ2023年中报点评2023829中信证券研究部核心观点收入利润持续高增彰显优秀运营能力白内障业务快速增长盈利能力稳健提升分级连锁持续深化激励机制凝聚人才维持公司买入评级收入利润持续高增彰显优秀运营能力公司2023年上半年实现营收10252亿元同比增长2645实现归母净利润1712亿元同比增长3261实现经营活动现金流净额3369亿元同比增长4550单季度看2023Q2分别实现营收及净利润5231亿931亿元分别同比增长32813682环比沈睦钧增速均持续提升公司报告期内收入及利润端持续兑现强势复苏彰显经营环医疗产业链分析师S1010521010006境常态化后行业需求旺盛及公司优秀管理运营能力白内障业务快速增长盈利能力稳健提升报告期内公司实现门诊量72695万人次同比增长3119手术量6078万例同比增长3662分业务看屈光视光白内障眼前段眼后段项目分别同比增长17153050602827903182至4028亿2301亿1674亿870亿685亿元白内障业务快速增长主要得益于网络布局覆盖及高端术式占比提升各项目毛利率分别同比003155160057073pcts至5772552437484086宋硕3079公司毛利率同比提升014pcts至4946主要受益于诊疗量快速增医疗产业链长2023H1公司销售管理财务费用率分别同比052-074008pct至首席分析师10221294007基本维持平稳S1010520120001分级连锁持续深化激励机制凝聚人才截至报告期末公司境内医院229家门诊部168家报告期内十大核心医院收入及归母净利润贡献占比分别-18-47pcts至182284彰显下沉市场广阔发展潜力随着医疗网络规模不断深化公司分级连锁优势和规模效应有望进一步凸显公司持续打造医教研一体化平台夯实人才队伍报告期内公司持续推进实施全球引才引智同时合伙人计划持续推进在技术为核心的眼科医疗服务行业内公司持续加强陈竹人才优势及先进技术设备配置头部效应有望持续夯实报告期内公司继医疗健康产业续推进合伙人计划的实施并部分兑现实施从二级市场回购股票用于股权激励首席分析师计划完善的中长期激励机制和员工关爱计划对公司长期发展起到重要支撑S1010516100003风险因素行业政策超预期变动风险医疗纠纷风险竞争过度致毛利率下滑风险公司并购整合效果不达预期盈利预测估值与评级公司作为全球最大的连锁眼科医疗集团内生增长稳健集团内医院注入叠加健全的激励体系有望保持业绩的高增长考虑到股本转增调整20232425年EPS预测至039049063元原预测为051066元参考医疗服务板块同属眼科赛道的可比公司普瑞眼科华厦眼科爱尔眼科300015SZ0842023年平均估值为56倍PEWind一致预期给予公司2023年56倍PE对应评级买入维持当前价元目标价22元维持买入评级1792目标价元2200项目年度202120222023E2024E2025E总股本9328百万股营业收入百万元1500116110210412642532988流通股本7879百万股营业收入增长率YoY25974306256248总市值1672亿元净利润百万元23232524359446015855近三月日均成交额831百万元净利润增长率YoY3488642428027352周最高最低价342174元每股收益EPS基本元025027039049063近1月绝对涨幅-1159毛利率近6月绝对涨幅-2516519505516517518净资产收益率ROE205151184199213近12月绝对涨幅-1991每股净资产元121179210247295PE717664459366284PB148100857361证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明爱尔眼科年中报点评300015SZ20232023829PS111104796351EVEBITDA447419312244192资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023828请务必阅读正文之后的免责条款和声明2爱尔眼科年中报点评300015SZ20232023829利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入1500116110210412642532988货币资金4402600484611131315321营业成本72127980101901277015902存货57173182610211303毛利率519505516517518应收账款15161583250231353919税金及附加4145546784其他流动资产7261339164017891990销售费用14471556202625183111流动资产72159657134301725822533销售费用率9697969594固定资产23843519396644214984管理费用19582293284335624420长期股权投资10000管理费用率131142135135134无形资产751814864914964财务费用1067181317其他长期资产1149812588135531462315752财务费用率0700010001非流动资产1463416922183831995821700研发费用223272305396495资产总计2184926579318133721644233研发费用率1517151515短期借款671573105213211814投资收益14144404040应付账款13801466233329533760EBITDA37704021538968938780其他流动负债42253330396244535024营业利润34943534521966348395流动负债627653697347872810599营业利润率23292194248125102545长期借款58115175265415营业外收入1612101010其他长期负债32913480348034803480营业外支出362212212220230非流动性负债33493595365537453895利润总额31483335501764238175负债合计96258963110011247214493所得税678646110414131798股本54067177932893289328所得税率215194220220220资本公积22133970181818181818少数股东损益147165320409521归属于母公司所1131016671195482307027546归属于母公司股有者权益合计23232524359446015855东的净利润少数股东权益914944126416732194净利率股东权益合计1551571711741781222417615208112474329740负债股东权益总2184926579318133721644233计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润24702689391350106376增长率折旧和摊销6628446738661110营业收入25974306256248营运资金的变化-354-277160128101营业利润30712477271266其他经营现金流13061234419493597净利润34886424280273经营现金流合计40844491516764978184利润率资本支出-1494-1388-1470-1691-2072毛利率519505516517518投资收益14144404040EBITDAMargin251250256261266其他投资现金流-1161-1916-783-962-1090净利率155157171174178投资现金流合计-2514-3260-2213-2613-3122回报率权益变化13443878000净资产收益率205151184199213负债变化7-125023959343总资产收益率10695113124132股利支出-611-647-718-1078-1380其他其他融资现金流-980-1591-18-13-17资产负债率441337346335328融资现金流合计-240390-497-1032-1054现金及现金等价所得税率21519422022022013301621245728524008股利支付率物净增加额279284300300300资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosuredisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5