飞天云动23H1营业收入5.99亿元，同比增长27%；归母净利润1.16亿元，同比增长41%。
　　核心AR/VR业务持续成长。根据财报，AR/VR营销服务收入4.25亿元，同比增长25%，客户数同比下滑8%，每名客户平均消费同比增长36%，娱乐行业仍是第一大客户，电商、汽车行业提升明显；毛利率同比基本持平。AR/VR内容收入1.47亿元，同比增长30%；客户数量同比增长52%，项目数量同比增长40%，项目均价同比下滑7.5%；上半年的标杆项目包括在南京打造的全国首个以文学为主题的城市级元宇宙生态平台“文枢元宇宙；为厦门建松马拉松赛打造的“线上跑”挑战等；毛利率小幅提升。AR/VRSaaS服务收入2690万元，同比增长36%，付费订购用户数量同比增长117%，定制项目数量同比增长17%；毛利率在规模效应下同比提升17pct至76%。
　　toC业务开始发力成效积极。根据财报，公司孵化运营的“李好鸭”数字人账号在快手上线3个月即已获得近300万粉丝数，下半年计划陆续上线运营若干个百万粉丝的数字人账号，形成数字人MCN矩阵，未来计划探索打赏、广告商单等变现方式。同时也在为B端客户提供数字人商业化运营服务，已与某国内大型5A级景区打造并运营数字人形象。
　　解禁压力部分释放，管理层自愿禁售承诺彰显信心。8月17日公司公告，公司创始人、CEO汪磊，联合创始人兼执行董事李艳浩，以及控制的相关实体，已自愿承诺自2023年8月18日起六个月期间不会出售公司股份，截至公告日期，禁售股份总数为7641万股，占公司已发行股本总数的42%。
　　鼓励政策迭出，苹果VisionPro已开放开发者申请，行业趋势向上不变。2022年11月1日，工信部等五部门联合印发《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（2022-2026年）》；今年9月8日，工信部等五部门联合印发《元宇宙产业创新发展三年行动计划（2023-2025年）》。苹果MR设备VisionPro6月发布，自7月起开放开发者硬件申请。我们仍看好3D内容开发服务市场持续成长。
　　维持买入评级。公司作为头部AR/VR内容服务提供商仍保继续成长，但是受硬件新品推出较慢、内容爆款缺乏影响，元宇宙热度短暂下滑，以及公司新业务拓展需要投入，我们下调23-24年公司调整后归母净利润为3.05/3.99亿元（原预测为3.48/5.51亿元），新增25年预测为4.97亿元。我们仍看好3D内容开发服务市场长期空间，公司解禁压力部分释放，管理层自愿禁售承诺彰显信心，给予23年目标PE 10x（可比公司中，根据wind一致预测，A股风语筑23年对应PE 20x，蓝色光标23年对应PE 30x，港股考虑折价），对应目标市值33亿港币，相比当前仍有32%上涨空间，维持买入评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，项目进度不及预期。