上半年业绩较快增长，盈利能力保持稳健。上半年公司实现营收71.14亿元（同比+16.06%），归母净利润5.48亿元（同比+20.65%），扣非净利润5.27亿元（同比+20.47%），销售毛利率18.73%（同比-1.66pct.），扣非销售净利率7.41%（同比+0.27pct.）。上半年公司其他收益0.57亿元（同期为0.33亿元），财务费用-0.32亿元（同期为-0.06亿元），信用与资产减值合计0.59亿元（同期为0.61亿元）。
　　二季度业绩略超预期，归母净利润同比增长13%。二季度公司实现营收38.51亿元（同比+5.19%，环比+17.98%），归母净利润3.99亿元（同比+12.74%，环比+167.79%），扣非净利润3.83亿元（同比+11.43%，环比+165.97%），销售毛利率23.42%（同比-0.35pct.，环比+10.21pct.），销售净利率12.14%（同比+0.60pct.，环比+6.68pct.）。
　　储能相关收入快速增长，直流输电收入阶段性下降。分业务看，上半年公司智能变配电系统收入26.53亿元（+16.79%，包括配网二次、储能PCS/EMS/BMS），毛利率21.61%（-3.87pct.）；智能电表收入13.66亿元（+25.77%），毛利率25.49%（-0.47pct.）；EMS加工服务及其他收入11.74亿元（+60.16%，包括加工服务、光伏/储能EPC），毛利率5.73%（-2.55pct.）；直流输电系统收入2.53亿元（-17.09%），毛利率49.14%（+5.57pct.）。
　　网内市场开拓顺利，海外市场持续突破。上半年公司在网内市场稳步提升，智能电表等核心产品国网份额保持领先；开关柜、消弧线圈等实现满限额中标；中标陇东——山东特高压全国产化直流控制保护系统；省招协议库存实现多项突破；公司在南网市场安全可控等产品实现首次突破。国际市场业务增幅明显，公司在重点国别电网市场取得突破，签订智利AMI系统及智能电表二期等项目，直销业务同比大幅增长。
　　风险提示：电网建设需求不及预期；储能行业竞争加剧；海外市场开拓进度不及预期。
　　投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。
　　考虑到公司光伏储能EPC业务调整和智能电表确认收入节奏，上调盈利预测。预计2023-2025年实现归母净利润9.82/12.80/17.06亿元（原预测值为9.60/12.59/17.25亿元），当前股价对应PE分别为21/16/12倍，维持“买入”评级。

研究报告全文：证券研究报告2023年09月05日许继电气000400SZ买入储能业务快速增长直流业务静待拐点核心观点公司研究财报点评上半年业绩较快增长盈利能力保持稳健上半年公司实现营收7114亿元电力设备电网设备同比1606归母净利润548亿元同比2065扣非净利润527证券分析师王蔚祺证券分析师王晓声亿元同比2047销售毛利率1873同比-166pct扣非销售净010-88005313010-88005231wangweiqi2guosencomcnwangxiaoshengguosencomcn利率741同比027pct上半年公司其他收益057亿元同期为033S0980520080003S0980523050002亿元财务费用-032亿元同期为-006亿元信用与资产减值合计基础数据059亿元同期为061亿元投资评级买入维持合理估值二季度业绩略超预期归母净利润同比增长13二季度公司实现营收3851收盘价1981元总市值流通市值2018719975百万元亿元同比519环比1798归母净利润399亿元同比127452周最高价最低价26201634元环比16779扣非净利润383亿元同比1143环比16597近3个月日均成交额23448百万元销售毛利率2342同比-035pct环比1021pct销售净利率1214市场走势同比060pct环比668pct储能相关收入快速增长直流输电收入阶段性下降分业务看上半年公司智能变配电系统收入2653亿元1679包括配网二次储能PCSEMSBMS毛利率2161-387pct智能电表收入1366亿元2577毛利率2549-047pctEMS加工服务及其他收入1174亿元6016包括加工服务光伏储能EPC毛利率573-255pct直流输电系统收入253亿元-1709毛利率4914557pct网内市场开拓顺利海外市场持续突破上半年公司在网内市场稳步提升智能电表等核心产品国网份额保持领先开关柜消弧线圈等实现满限额中资料来源Wind国信证券经济研究所整理标中标陇东山东特高压全国产化直流控制保护系统省招协议库存实相关研究报告现多项突破公司在南网市场安全可控等产品实现首次突破国际市场业务许继电气000400SZ-直流输电核心装备企业助力新能源大基地与海风外送2023-07-04增幅明显公司在重点国别电网市场取得突破签订智利AMI系统及智能电表二期等项目直销业务同比大幅增长风险提示电网建设需求不及预期储能行业竞争加剧海外市场开拓进度不及预期投资建议上调盈利预测维持买入评级考虑到公司光伏储能EPC业务调整和智能电表确认收入节奏上调盈利预测预计2023-2025年实现归母净利润98212801706亿元原预测值为96012591725亿元当前股价对应PE分别为211612倍维持买入评级盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元1199114917173641865921290-7124416475141净利润百万元72475998212801706-1248294303333每股收益元072075096126167EBITMargin72717593108净资产收益率ROE807893111134市盈率PE276263206158118EVEBITDA243210196155125市净率PB197183169152133资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告上半年业绩较快增长盈利能力保持稳健上半年公司实现营收7114亿元同比1606归母净利润548亿元同比2065扣非净利润527亿元同比2047销售毛利率1873同比-166pct扣非销售净利率741同比027pct上半年公司其他收益057亿元同期为033亿元财务费用-032亿元同期为-006亿元信用与资产减值合计059亿元同期为061亿元图1公司年度营业收入及增速单位百万元图2公司单季营业收入及增速单位百万元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图3公司年度归母净利润及增速单位百万元图4公司单季归母净利润及增速单位百万元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理二季度业绩略超预期归母净利润同比增长13二季度公司实现营收3851亿元同比519环比1798归母净利润399亿元同比1274环比16779扣非净利润383亿元同比1143环比16597销售毛利率2342同比-035pct环比1021pct销售净利率1214同比060pct环比668pct储能相关收入快速增长直流输电收入阶段性下降分业务看上半年公司智能变配电系统收入2653亿元1679包括配网二次储能PCSEMSBMS毛利率2161-387pct智能中压供用电设备收入1349亿元915包括各类配网一次设备毛利率1492132pct智能电表收入1366亿元2577毛利率2549-047pctEMS加工服务及其他收入1174亿元6016包括加工服务光伏储能EPC毛利率573-255pct直流输电系统收入253亿元-1709毛利率4914557pct电动汽车智能充换电系统收入319亿元-3582毛利率574028pct请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图5公司年度毛利率净利率变化情况单位图6公司单季毛利率净利率变化情况单位资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理网内市场开拓顺利海外市场持续突破上半年公司在网内市场稳步提升智能电表等核心产品国网份额保持领先开关柜消弧线圈等实现满限额中标中标陇东山东特高压全国产化直流控制保护系统省招协议库存实现多项突破公司在南网市场安全可控等产品实现首次突破国际市场业务增幅明显公司在重点国别电网市场取得突破签订智利AMI系统及智能电表二期等项目直销业务同比大幅增长投资建议上调盈利预测维持买入评级考虑到公司光伏储能EPC业务调整和智能电表确认收入节奏上调盈利预测预计2023-2025年实现归母净利润98212801706亿元原预测值为96012591725亿元当前股价对应PE分别为211612倍维持买入评级表1可比公司估值表总市值EPSPEROE代码公司简称股价投资评级亿元22A23E24E22A23E24E22A000400SZ许继电气198120207509612626320615875买入600406SH国电南瑞23571893096093108246253218152-002028SZ思源电气5068390159218272319232186133-600312SH平高电气107514601604606967223415623-资料来源Wind国信证券经济研究所整理注国电南瑞思源电气平高电气为Wind一致预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物28543698250035984471营业收入1199114917173641865921290应收款项6163653195141022411666营业成本952212077140811492416800存货净额27352804385840894603营业税金及附加70100113121138其他流动资产19711607140811941344销售费用389428478466511流动资产合计1445715715184072029923428管理费用470515590597639固定资产16611671155714411322研发费用677735799821894无形资产及其他802764713662611财务费用1116302440其他长期资产7338068689331065投资收益14000资产减值及公允价值变长期股权投资160000动277303030资产总计1766818956215462333626426其他收入76153105105110短期借款及交易性金融负债21322464300300营业利润9241072137817972398应付款项53305907694473608285营业外净收支3713555其他流动负债389505606640718利润总额9611085138318022403流动负债合计666578929403979211006所得税费用104116152198264长期借款及应付债券81004080120少数股东损益133210249324432其他长期负债37158161164167归属于母公司净利润72475998212801706长期负债合计847158201244287现金流量表百万元202020222023E2024E2025E负债合计7512805096041003611293净利润72475998212801706少数股东权益736826101012641622资产减值准备825101010股东权益942110080109321203513511折旧摊销271275215217220负债和股东权益总计1766818956215462333626426公允价值变动损失00000财务费用1116302440关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动54451125212411042每股收益072075096126167其它152191232314406每股红利010014017023033经营活动现金流13041732110215601280每股净资产10071082117213051485资本开支150108505050ROIC89101214其它投资现金流1146365132ROE8891113投资活动现金流14994113115182毛利率2119192021权益性融资12911100EBITMargin778911负债净变化6367718212440EBITDAMargin9991012支付股利利息195124206247305收入增长72416714其它融资现金流631321421640净利润增长率15293033融资活动现金流1478416347226资产负债率4342454343现金净变动114185311981098873股息率0507091117货币资金的期初余额17402854369825003598PE276263206158118货币资金的期末余额28543698250035984471PB2018171513企业自由现金流14341627119614651182EVEBITDA243210196155125权益自由现金流1487177398813621258资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级如有分为股票评买入股价表现优于市场代表性指数20以上级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现也即报股票增持股价表现优于市场代表性指数10-20之间告发布日后的6到12个月内公司股价或行业指数投资评级中性股价表现介于市场代表性指数10之间相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基卖出股价表现弱于市场代表性指数10以上准A股市场以沪深300指数000300SH作为基准新三板市场以三板成指899001CSI为基准超配行业指数表现优于市场代表性指数10以上行业香港市场以恒生指数HSIHI作为基准美国市场中性行业指数表现介于市场代表性指数10之间以标普500指数SPXGI或纳斯达克指数投资评级IXICGI为基准低配行业指数表现弱于市场代表性指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032