事件:
　　2023年8月30日，桐昆股份发布2023年中报：2023年上半年公司实现营业收入368.97亿元，同比增长23.60%；实现归母净利润1.05亿元，同比减少95.42%；加权平均净资产收益率为0.30%，同比减少5.92个百分点。销售毛利率5.94%，同比减少2.08个百分点；销售净利率0.33%，同比减少7.41个百分点。
　　其中，2023年Q2实现营收209.84亿元，同比+24.48%，环比+31.86%；实现归母净利润5.95亿元，同比-25.42%，环比+221.49%；ROE为1.73%，同比下滑0.41个百分点，环比增加3.15个百分点。销售毛利率6.81%，同比增加0.11个百分点，环比增加2.02个百分点；销售净利率2.84%，同比减少1.92个百分点，环比增加5.81个百分点。
　　投资要点:
　　销量提升叠加价差修复，公司2023H1业绩环比大幅改善
　　2023年上半年公司实现营业收入368.97亿元，同比增长23.60%，环比增长14.80%；实现归母净利润1.05亿元，同比减少95.42%，环比增长104.85%。营收同环比增长，主要受益于公司2023年上半年新的210万吨/年聚酯及长丝产能陆续投放，主要产品产销量大幅增长，其中2023年上半年POY实现销量336.76万吨，同比+24.20%，环比+9.22%，实现营收226.65亿元，同比+16.00%，环比+7.50%；FDY实现销量62.86万吨，同比+34.40%，环比+5.92%，实现营收47.36亿元，同比+29.06%，环比+4.99%。盈利能力环比提升主要受益于国内需求逐步复苏，下游织造、加弹企业开机率持续回暖，涤纶长丝价差有所修复，据Wind，2023年上半年POY价差达1128元/吨，环比+4.11%。期间费用方面，2023H1公司销售/管理/财务费用率分别为0.14%/3.95%/0.76%，同比-0.01/-0.49/-0.05pct。2023H1，公司经营活动产生的现金流量净额达27.47亿元，同比+161.80%，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。
　　二季度归母净利环比增长，看好涤纶长丝景气上行
　　2023年二季度，公司实现归母净利润5.95亿元，同比-2.03亿元，环比+10.86亿元；其中实现毛利润14.29亿元，环比+6.68亿元；投资净收益为1.91亿元，环比增加6.35亿元；研发费用为5.04亿元，环比增加1.78亿元。公司毛利润环比提升，主要受益于二季度主要产品销量环比增长，其中POY实现销量195.95万吨，环比+39.16%；FDY实现销量32.53万吨，环比+7.25%。投资净收益增加主要由于公司参股子公司浙石化二季度盈利回升所致。期间费用率方面，2023Q2年公司销售/管理/财务费用率分别为0.13%/3.98%/0.75%，同比-0.01/-0.42/-0.14pct，环比-0.01/+0.06/-0.03pct。进入三季度，涤纶长丝景气持续修复，据Wind，截至8月25日，POY价差达1188元/吨，环比+8.52%。同时，随着金九银十传统旺季到来，看好涤纶长丝景气向上，公司作为行业龙头将充分受益。
　　涤纶长丝龙头规模优势显著，布局印尼炼化打开中长期成长
　　公司是国内化纤龙头企业，规模优势显著，截至2023年中，公司拥有1120万吨/年聚合产能、1170万吨/年长丝产能，位列行业第一。同时，公司积极向上游开拓，拥有PTA产能1020万吨/年。6月27日，公司发布关于启动泰昆石化（印尼）印尼北加炼化一体化项目的公告，继续向上游扩张。泰昆石化拟投资86.24亿美元建设1600万吨/年炼化产能，实产成品油430万吨/年、对二甲苯485万吨/年、醋酸52万吨/年、苯170万吨/年、硫磺45万吨/年、丙烷70万吨/年、正丁烷72万吨/年、聚乙烯50万吨/年、EVA（光伏级）37万吨/年、聚丙烯24万吨/年等，项目建成后，预计年均营业收入104.38亿美元，年均税后利润13.28亿美元。其中桐昆股份持有华灿国际51%股权，华灿国际持有泰昆石化90%股权，待项目落地将打开公司中长期成长。
　　盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差，我们对公司盈利预测进行适当下调，预计公司2023-2025年归母净利润分别为15.43、46.12、68.14亿元，对应PE分别24、8、5倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。
　　

研究报告全文：2023年09月04日公司研究评级买入维持研究所证券分析师李永磊S0350521080004TableTitleliyl03ghzqcomcn二季度业绩大幅改善看好涤纶长丝景气上行证券分析师董伯骏S0350521080009dongbjghzqcomcn桐昆股份年中报点评证券分析师汤永俊S03505230800046012332023tangyj03ghzqcomcn最近一年走势事件桐昆股份沪深3002023年8月30日桐昆股份发布2023年中报2023年上半年公司实01816现营业收入36897亿元同比增长2360实现归母净利润105亿01124元同比减少9542加权平均净资产收益率为030同比减少59200432个百分点销售毛利率594同比减少208个百分点销售净利率-00259033同比减少741个百分点-00951-01642其中2023年Q2实现营收20984亿元同比2448环比3186229221022112212231232233234235236237238实现归母净利润595亿元同比-2542环比22149ROE为173同比下滑041个百分点环比增加315个百分点销售毛利率相对沪深300表现20230901681同比增加011个百分点环比增加202个百分点销售净利率表现1M3M12M284同比减少192个百分点环比增加581个百分点桐昆股份3024063沪深300-52-04-62投资要点市场数据20230901销量提升叠加价差修复公司2023H1业绩环比大幅改善当前价格元152552周价格区间元1184-17192023年上半年公司实现营业收入36897亿元同比增长2360总市值百万3676957环比增长1480实现归母净利润105亿元同比减少9542流通市值百万3488485环比增长10485营收同环比增长主要受益于公司2023年上半总股本万股24111195年新的210万吨年聚酯及长丝产能陆续投放主要产品产销量大幅流通股本万股22875310增长其中2023年上半年POY实现销量33676万吨同比日均成交额百万332582420环比922实现营收22665亿元同比1600环近一月换手069比750FDY实现销量6286万吨同比3440环比592实现营收4736亿元同比2906环比499盈利能力环比相关报告提升主要受益于国内需求逐步复苏下游织造加弹企业开机率持续桐昆股份601233SH2022年报点评聚酯龙头回暖涤纶长丝价差有所修复据Wind2023年上半年POY价差短期业绩承压看好景气修复成长双驱动买入达1128元吨环比411期间费用方面2023H1公司销售管炼化及贸易董伯骏李永磊2023-04-25理财务费用率分别为014395076同比-001-049-桐昆股份601233点评报告Q3业绩短期005pct2023H1公司经营活动产生的现金流量净额达2747亿元承压静待长丝下游需求复苏买入炼化及贸同比16180主要系本期销售商品提供劳务收到的现金增加所易李永磊董伯骏2022-11-01致桐昆股份6012332022年中报点评涤纶长丝持续扩能行业景气逐步修复买入炼化及贸二季度归母净利环比增长看好涤纶长丝景气上行易董伯骏李永磊2022-08-25桐昆股份6012332021年报点评聚酯产能2023年二季度公司实现归母净利润595亿元同比-203亿元稳步扩张浙石化二期将带来新增量买入化学国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告纤维董伯骏李永磊2022-04-28环比1086亿元其中实现毛利润1429亿元环比668亿元桐昆股份601233三季报点评浙石化二期投资净收益为191亿元环比增加635亿元研发费用为504亿获批原油配额看好四季度涤丝景气买入化元环比增加178亿元公司毛利润环比提升主要受益于二季度学纤维李永磊董伯骏主要产品销量环比增长其中实现销量万吨环比2021-10-30POY195953916FDY实现销量3253万吨环比725投资净收益增加主要由于公司参股子公司浙石化二季度盈利回升所致期间费用率方面2023Q2年公司销售管理财务费用率分别为013398075同比-001-042-014pct环比-001006-003pct进入三季度涤纶长丝景气持续修复据Wind截至8月25日POY价差达1188元吨环比852同时随着金九银十传统旺季到来看好涤纶长丝景气向上公司作为行业龙头将充分受益涤纶长丝龙头规模优势显著布局印尼炼化打开中长期成长公司是国内化纤龙头企业规模优势显著截至2023年中公司拥有1120万吨年聚合产能1170万吨年长丝产能位列行业第一同时公司积极向上游开拓拥有PTA产能1020万吨年6月27日公司发布关于启动泰昆石化印尼印尼北加炼化一体化项目的公告继续向上游扩张泰昆石化拟投资8624亿美元建设1600万吨年炼化产能实产成品油430万吨年对二甲苯485万吨年醋酸52万吨年苯170万吨年硫磺45万吨年丙烷70万吨年正丁烷72万吨年聚乙烯50万吨年EVA光伏级37万吨年聚丙烯24万吨年等项目建成后预计年均营业收入10438亿美元年均税后利润1328亿美元其中桐昆股份持有华灿国际51股权华灿国际持有泰昆石化90股权待项目落地将打开公司中长期成长盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差我们对公司盈利预测进行适当下调预计公司2023-2025年归母净利润分别为154346126814亿元对应PE分别2485倍考虑公司未来成长性维持买入评级风险提示政策落地情况新产能建设进度不达预期新产能贡献业绩不达预期原材料价格波动环保政策变动经济大幅下行请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告预测指标TableForcast12022A2023E2024E2025E营业收入百万元61993101293105259112313增长率56347归母净利润百万元130154346126814增长率-98108519948摊薄每股收益元005064191283ROE041114PE289002382797540PB100102090077PS056036035033EVEBITDA3979177511401044资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3证券研究报告1分产品经营数据表1桐昆股份分产品经营数据资料来源wind公司公告国海证券研究所2主要产品价格价差情况图1POY价格价差情况图2PTA价格价差情况资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分4证券研究报告3公司财务数据图3公司近年营收情况图4公司近年归母净利情况亿元归母净利同比增长亿元营收同比增长800408010003080060060206004001040400020020020-1000-200-20011HH201220132014201520162017201820192020202120222012201320142015201620172018201920202021202220232023资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图5公司净资产收益率情况图6公司资产负债率情况资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图72023H1资产周转率为3851图82023H1毛利率为594资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分5证券研究报告图9公司期间费用率情况图102023H1经营活动现金流净额2747亿元资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图112023H1研发费用达829亿元图122023Q2营收环比增长3186资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图132023Q2归母净利环比增长22149图14季度净资产收益率资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分6证券研究报告图15季度资产负债率图16季度资产周转率资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图17季度毛利率净利率及期间费用率图18季度期间费用率资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图192023Q2经营活动现金流净额5040亿元图20季度研发费用情况资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分7证券研究报告图21收盘价及PETTM图22PE-BAND资料来源wind国海证券研究所资料来源wind国海证券研究所图23PB-BAND资料来源wind国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分8证券研究报告4盈利预测与评级综合考虑公司主要产品价格价差我们对公司盈利预测进行适当下调预计公司2023-2025年归母净利润分别为154346126814亿元对应PE分别2485倍考虑公司未来成长性维持买入评级5风险提示1政策落地情况2新产能建设进度不达预期3新产能贡献业绩不达预期4原材料价格波动5环保政策变动6经济大幅下行请务必阅读正文后免责条款部分9证券研究报告附表TableForcast桐昆股份盈利预测表证券代码601233股价1525投资评级买入日期20230901财务指标2022A2023E2024E2025E每股指标与估值2022A2023E2024E2025E盈利能力每股指标ROE041114EPS005064191283毛利率3689BVPS1439150216941976期间费率3333估值销售净利率0246PE289002382797540成长能力PB100102090077收入增长率56347PS056036035033利润增长率-98108519948营运能力利润表百万元2022A2023E2024E2025E总资产周转率069103093090营业收入61993101293105259112313应收账款周转率780238809979622911营业成本599889500797084102507存货周转率839158323981916营业税金及附加152235255269偿债能力销售费用101159160177资产负债率61636461管理费用1193182318952022流动比057038035029财务费用427105413141425速动比035020024016其他费用-收入1655253226312871营业利润-363184755478249资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E营业外净收支37000现金及现金等价物121608069116118246利润总额-325184755478249应收款项7952611074490所得税费用-4622778321237存货净额7386639843895862净利润136157047157012其他流动资产2122270128682901少数股东损益627103198流动资产合计22462174301994317499归属于母公司净利润130154346126814固定资产23399241402402325059在建工程20483263903441842866现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E无形资产及其他5294608465897122经营活动现金流10736113112704394长期股权投资18502246692867432473净利润130154346126814资产总计9014098713113646125020少数股东权益627103198短期借款19507254423137737577折旧摊销2723243432383529应付款项12499125111664614609公允价值变动-30000预收帐款1181013营运资金变动-86020265312-2760其他流动负债7061813582818477投资活动现金流-16292-14835-12198-12311流动负债合计39077460965631460676资本支出-15019-9856-11652-13543长期借款及应付债券15315153151531515315长期投资-13-6194-4020-3822其他长期负债741741741741其他-1260121634745054长期负债合计16056160561605616056筹资活动现金流12825463244704553负债合计55134621527237076732债务融资16757593559356200股本2411241124112411权益融资141000股东权益35006365614127648288其它-4072-1303-1465-1647负债和股东权益总计9014098713113646125020现金净增加额-2390-40903541-3365资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分10国海证券股份有限公司化工小组介绍李永磊化工行业首席分析师天津大学应用化学硕士7年化工实业工作经验8年化工行业研究经验董伯骏化工联席首席分析师清华大学化工系硕士学士2年上市公司资本运作经验4年半化工行业研究经验汤永俊化工行业分析师悉尼大学金融与会计硕士应用化学本科2年半化工行业研究经验贾冰化工行业研究助理浙江大学化学工程硕士1年半化工实业工作经验陈云化工行业研究助理香港科技大学工程企业管理硕士3年金融企业数据分析经验陈雨化工行业研究助理天津大学材料学本硕2年半化工央企实业工作经验李娟廷化工行业研究助理对外经济贸易大学金融学硕士北京理工大学应用化学本科杨丽蓉化工行业研究助理浙江大学金融硕士化学工程与工艺本科分析师承诺李永磊董伯骏汤永俊本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分国海证券股份有限公司风险提示市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分