023年上半年，公司实现营业收入368.97亿元，同比增长23.60%；归母净利润1.05亿元，同比减少95.42%。2023年第二季度实现营收209.84亿元，同比增长24.48%，环比增长31.86%；归母净利润5.95亿元，同比下降25.20%，环比扭亏为盈。长丝价差逐步修复，公司新增产能有序投放，同时布局印尼1600万吨炼油项目，看好长期发展，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　长丝价差环比改善，行业景气度回暖。2023年上半年，公司长丝实现销售444.93万吨，其中POY/FDY/DTY销量分别为336.76/62.86/45.31万吨，同比增长24.20%/34.40%/31.37%，其中第二季度比第一季度环比增长39.15%/7.25%/ 17.63%。产品价格企稳回升，2023年第二季度，POY/FDY/DTY销售均价分别为6730.29/7533.98/8284.38元/吨，同比下降6.60%/3.98%/7.64%，环比上涨1.07%/1.21%/0.43%，此外，嘉通能源两套PTA装置进入试生产阶段，长丝主要原料实现自给自足，成本优势进一步增强。下游需求持续提升，Wind数据显示，2023年前三季度江浙地区下游织机的开工率分别为42.80%/58.08%/63.38%。“金九银十”需求旺季即将来临，涤纶长丝景气度或持续回暖。
　　浙石化亏损拖累投资收益，盈利能力或触底回升。2023年上半年，由于下游需求不畅，炼化行业景气度低迷，浙石化净利润为-17.52亿元，造成公司3.50亿元的投资亏损。根据百川盈孚统计数据，三季度以来，PX/汽油/EVA国内市场均价为8472.67/9082.42/14932.6元/吨,较二季度分别变动-0.54%/+2.17%/+0.51%;未来随着下游需求复苏，浙石化盈利能力有望逐步修复。
　　长丝产能集中投放，印尼项目拓展一体化布局。2023年上半年长丝产能集中投放，强势扩产巩固龙头地位。恒超二期、恒阳CP1-CP2按计划进入试生产阶段，新疆宇欣和嘉通首套有光聚酯装置成功投料开车，新疆中昆项目计划在三季度中交、年底投产。上半年公司聚酯长丝直纺新产能投放量达210万吨，占行业新投产比重约70%。与此同时，公司向上游延伸产业链，积极拓展一体化布局。6月26日，公司公布与新凤鸣共同启动印尼1600万吨/年炼油炼化一体化项目，拟投入的资金规模达86.24亿美元，公司在长丝行业的龙头地位持续巩固，同时印尼大炼化项目有望塑造桐昆新的成长曲线，发展空间显著提升。
　　估值
　　考虑到涤纶长丝行业景气度下滑，下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为16.99亿元、35.47亿元、47.73亿元，EPS分别为0.70元、1.47元、1.98元，对应当前市盈率分别为21.1倍、10.1倍、7.5倍，公司龙头地位巩固，成长空间提升，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　下游需求恢复不及预期，上游原材料价格剧烈波动，在建项目投产进度不及预期等。

研究报告全文：石油石化证券研究报告调整盈利预测2023年9月1日601233SH桐昆股份买入长丝景气度向好印尼项目拓展一体化布局原评级买入市场价格人民币14842023年上半年公司实现营业收入36897亿元同比增长2360归母净利润105亿元同比减少95422023年第二季度实现营收20984亿元同比增长2448板块评级强于大市环比增长3186归母净利润595亿元同比下降2520环比扭亏为盈长丝价差逐步修复公司新增产能有序投放同时布局印尼1600万吨炼油项目看好长期发展维持买入评级股价表现支撑评级的要点19长丝价差环比改善行业景气度回暖2023年上半年公司长丝实现销售4449312万吨其中POYFDYDTY销量分别为3367662864531万吨同比增长2420534403137其中第二季度比第一季度环比增长39157251763产品1价格企稳回升2023年第二季度POYFDYDTY销售均价分别为元吨同比下降环比上涨8673029753398828438660398764107121043此外嘉通能源两套PTA装置进入试生产阶段长丝主要15JulJanFebJunMarOctDecAprAugNovAugMay原料实现自给自足成本优势进一步增强下游需求持续提升数据显示-Wind---23---23----232223-232222222323232023年前三季度江浙地区下游织机的开工率分别为428058086338金桐昆股份上证综指九银十需求旺季即将来临涤纶长丝景气度或持续回暖今年1312浙石化亏损拖累投资收益盈利能力或触底回升2023年上半年由于下游需求至今个月个月个月不畅炼化行业景气度低迷浙石化净利润为-1752亿元造成公司350亿元的绝对370623140投资亏损根据百川盈孚统计数据三季度以来PX汽油EVA国内市场均价为相对上证综指364625766847267908242149326元吨较二季度分别变动-054217051未来随着下游需求复苏浙石化盈利能力有望逐步修复长丝产能集中投放印尼项目拓展一体化布局年上半年长丝产能集中投放发行股数百万2411122023强势扩产巩固龙头地位恒超二期恒阳CP1-CP2按计划进入试生产阶段新疆流通股百万228753宇欣和嘉通首套有光聚酯装置成功投料开车新疆中昆项目计划在三季度中交总市值人民币百万3578101年底投产上半年公司聚酯长丝直纺新产能投放量达210万吨占行业新投产比3个月日均交易额人民币百万22518重约70与此同时公司向上游延伸产业链积极拓展一体化布局6月26日主要股东公司公布与新凤鸣共同启动印尼1600万吨年炼油炼化一体化项目拟投入的资桐昆控股集团有限公司1928金规模达8624亿美元公司在长丝行业的龙头地位持续巩固同时印尼大炼化项目有望塑造桐昆新的成长曲线发展空间显著提升资料来源公司公告Wind中银证券以2023年8月31日收市价为标准估值考虑到涤纶长丝行业景气度下滑下调盈利预测预计公司2023-2025年归母净相关研究报告利润分别为1699亿元3547亿元4773亿元EPS分别为070元147元桐昆股份20230425198元对应当前市盈率分别为211倍101倍75倍公司龙头地位巩固成长空间提升维持买入评级桐昆股份20220828桐昆股份20211031评级面临的主要风险下游需求恢复不及预期上游原材料价格剧烈波动在建项目投产进度不及预期中银国际证券股份有限公司等具备证券投资咨询业务资格TableFinchinaSimple石油石化炼化及贸易投资摘要年结日月日证券分析师余嫄嫄1231202120222023E2024E2025E主营收入人民币百万5913161993740078871692476862120328550yuanyuanyubocichinacom增长率2904819419942证券投资咨询业务证书编号S1300517050002EBITDA人民币百万61951454521076739469归母净利润人民币百万7332130169935474773联系人徐中良增长率1576982120501087346862120328516最新股本摊薄每股收益人民币304005070147198zhongliangxubocichinacom原股本摊薄每股收益人民币139184258一般证券业务证书编号S1300122050006调整幅度496420112326市盈率倍49274821110175市净率倍1010100908EVEBITDA倍79409150121108每股股息人民币0300000000股息率1600000000资料来源公司公告中银证券预测图表1公司2023年上半年财务报告摘要亿元2023年上半年2022年上半年同比增长一营业总收入36897298522360二营业总成本36588291192564其中营业成本34706274582640营业税金及附加0930488861销售费用0510451212管理费用629577842研发费用8297471096财务费用2802421577资产减值三其他经营收益0450501085公允价值变动收益058----投资收益253171511475四营业利润07824619684加营业外收入019020534减营业外支出001001842五利润总额09624809614减所得税02717011576六净利润12223119470少数股东损益01700911645七归属母公司净利润10523029542EPS元0040969583资料来源公司公告万得中银证券图表2公司2023年第二季度财务报告摘要亿元2023年第二季度2022年第二季度同比增长一营业总收入20984168572448二营业总成本20638166692378其中营业成本19554157272434营业税金及附加06402812333销售费用0280241830管理费用331301895研发费用5044401443财务费用157150474资产减值三其他经营收益0340452476公允价值变动收益001投资收益1916417018四营业利润5678313148加营业外收入0110074805减营业外支出0000006850五利润总额5778383083减所得税01803714737六净利润5958012539少数股东损益00100214567七归属母公司净利润5957982520EPS元0040969583资料来源公司公告万得中银证券2023年9月1日桐昆股份2TableFinchinaDetail利润表人民币百万现金流量表人民币百万年结日12月31日202120222023E2024E2025E年结日12月31日202120222023E2024E2025E营业总收入5913161993740078871692476净利润7352136170835654797营业收入5913161993740078871692476折旧摊销23932723380549336202营业成本5261559988691358184684910营运资金变动1491409423534041177营业税金及附加147152182218227其他680231969667832102销售费用80101120144151经营活动现金流27941073878143117720管理费用9951193118414191480资本支出1006315035252011540117101研发费用14601655185022182312投资变动44591773000财务费用3274276658951052其他400151799519952995其他收益10388909090投资活动现金流1052116292242061340614106资产减值损失17140100100100银行借款79061567010951108617891信用减值损失1634303030股权融资19913631000资产处置收益116555其他64478612755891205公允价值变动收益2030000筹资活动现金流10541128259675102726686投资收益44381232100020003000净现金流2813239457491177301汇兑收益00000资料来源公司公告中银证券预测营业利润7995363182639315300营业外收入4045404040财务指标营业外支出588101010年结日12月31日202120222023E2024E2025E利润总额7977325185639615330成长能力所得税625462149396533营业收入增长率2904819419942净利润7352136170835654797营业利润增长率1692104560381152348少数股东损益20691824归属于母公司净利润增长率1576982120501087346归母净利润7332130169935474773息税前利润增长率279413342107949192EBITDA61951454521076739469息税折旧前利润增长率10187652584473234EPS最新股本摊薄元304005070147198EPS最新股本摊薄增长率1576982120501087346资料来源公司公告中银证券预测获利能力息税前利润率6420193135资产负债表人民币百万营业利润率13506254457年结日12月31日202120222023E2024E2025E毛利率11032667782流动资产1874122462146281639515686归母净利润率12402234052货币资金1133211670592170977398ROE205044789107应收账款364795644588440ROIC10309162526应收票据00000偿债能力存货53417386528960785243资产负债率0506060706预付账款578380724583549净负债权益比0308121313合同资产00000流动比率0706030303其他流动资产11262232205020482057营运能力非流动资产50954676788958099796110821总资产周转率1008080808长期投资1722118524185241852418524应收账款周转率22321070102914401800固定资产1866523399334574301853307应付账款周转率164927798131无形资产19902294225722162169费用率其他长期资产1307823461353423603836821销售费用率0102020202资产合计6969590140104209116191126507管理费用率1719161616流动负债2682239077481815293956150研发费用率2527252525短期借款1277619507270713433739888财务费用率0607091011应付账款41989335986983195832每股指标元其他流动负债984810235112411028210430每股收益最新摊薄3001071520非流动负债686816056193142297325281每股经营现金流最新摊薄1204361832长期借款637615315187022229724637每股净资产最新摊薄149144151166185其他长期负债492741612677644每股股息0300000000负债合计3369055134674947591281431估值比率股本24112411241124112411PE最新摊薄49274821110175少数股东权益169308317335359PB最新摊薄1010100908归属母公司股东权益3583634698363973994444717EVEBITDA79409150121108负债和股东权益合计6969590140104209116191126507价格现金流倍128334418346资料来源公司公告中银证券预测资料来源公司公告中银证券预测2023年9月1日桐昆股份3披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年9月1日桐昆股份4风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司中国上海浦东本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报告中银大厦39楼具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户2中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队其可参考使用本报告中银国际证券股份有限公司的证券邮编200121投资顾问服务团队可能以本报告为基础整合形成证券投资顾问服务建议或产品提供给接电话862168604866受其证券投资顾问服务的客户传真862158883554中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策需充分咨询证券投资顾问意见独立作出投资决策中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等相关关联机构本报告内含保密信息仅供收件人使用阁下作为收件人不得出于任何目的直接或间接复制派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人或将此报告全部或部分内容发表如发现本研究报告被私自刊载或转发的中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施追中银国际研究有限公司究有关媒体或者机构的责任所有本报告内使用的商标服务标记及标记均为中银国际证券香港花园道一号股份有限公司或其附属及关联公司统称中银国际集团的商标服务标记注册商标或中银大厦二十楼注册服务标记电话85239886333本报告及其所载的任何信息材料或内容只提供给阁下作参考之用并未考虑到任何特别的致电香港免费电话投资目的财务状况或特殊需要不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据中国网通10省市客户请拨打108008521065的要约或邀请亦不构成任何合约或承诺的基础中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者本报告的内容不构成对任何人的投资建议阁下中国电信21省市客户请拨打108001521065不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何新加坡客户请拨打8008523392报告中所指之投资产品之前就该投资产品的适合性包括阁下的特殊投资目的财务状况传真85221479513及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信中银国际证券有限公司可靠的来源取得或达到但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事香港花园道一号高管员工或其他任何个人包括其关联方都不能保证它们的准确性或完整性除非法律中银大厦二十楼或规则规定必须承担的责任外中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性完整性或公平性不作任电话85239886333何明示或暗示的声明或保证阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告仅反传真85221479513映证券分析师在撰写本报告时的设想见解及分析方法中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略为中银国际控股有限公司北京代表处免生疑问本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场中国北京市西城区本报告可能附载其它网站的地址或超级链接对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站西单北大街110号8层以外的资料中银国际集团未有参阅有关网站也不对它们的内容负责提供这些地址或超级链接包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接的目的纯粹为了阁下的方便及邮编100032参考连结网站的内容不构成本报告的任何部份阁下须承担浏览这些网站的风险电话861083262000本报告所载的资料意见及推测仅基于现状不构成任何保证可随时更改毋须提前通知传真861083262291本报告不构成投资法律会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况本报告不能作为阁下私人投资的建议中银国际英国有限公司过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗2F1Lothbury示的保障本报告所载的资料意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断LondonEC2R7DB可随时更改本报告中涉及证券或金融工具的价格价值及收入可能出现上升或下跌UnitedKingdom部分投资可能不会轻易变现可能在出售或变现投资时存在难度同样阁下获得有关投资电话442036518888的价值或风险的可靠信息也存在困难本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下传真442036518877如上所述阁下须在做出任何投资决策之前包括买卖本报告涉及的任何证券寻求阁下相关投资顾问的意见中银国际美国有限公司中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有保留一切权利美国纽约市美国大道1045号7BryantPark15楼NY10018电话12122590888传真12122590889中银国际新加坡有限公司注册编号199303046Z新加坡百得利路四号中国银行大厦四楼049908电话656692682965345587传真656534399665323371