事件
　　公司发布2023年中报，23H1公司实现营收/归母/扣非净利润59.69/20.5/20.51亿元，同比+28.47%/+26.7%/+27.63%。单Q2实现营收/归母/扣非净利润21.67/7.95/8.02亿元，同比+30.61%/+29.13%/+31.25%，Q2表现略有提速。
　　投资要点
　　我们估计公司四开/对开增长稳健，单开、柔雅、淡雅较快增长，V3实现快速增长。分品类看，23H1特A+类/特A类/A类/B类/C、D类/其他分别实现营收38.18/17.58/2.26/0.84/0.48/0.04亿元，同比+25.56%/+36.86%/+28.34%/+9.55%/+1.87%/-20.21%。苏南、苏中低基数市场近期终端动作加大，上半年维持高增长，分地区看，淮安大区/南京大区/苏南大区/苏中大区/盐城大区/淮海大区/省外23H1分别实现营收10.56/16.33/6.70/8.42/6.56/6.41/4.39亿元，同比+25.71%/+22.20%/+31.00%/40.13%/+25.95%/+26.36%/+40.44%。分渠道，23H1直销（含团购）/批发代理分别实现收入0.73/58.65亿元,同比+25.65%/+28.28%。短期分渠道看，宴席渠道需求延续，政商务渠道品牌影响力进一步扩大省内认同度持续提升，门店流通恢复较进度相对偏慢。上半年从增量因素拆分看，预计原先单点提升贡献近六成增量，而淡雅、双开进入大流通后客户数量增长贡献剩余增量。
　　产品结构升级延续，毛利率继续提升。23H1，公司毛利率/归母净利率为74.47%/34.33%，同比+2.00/-0.48pct；销售/管理/研发分别为14.91%/2.73%/0.33%，同比+2.92/+0.17/-0.01pct。销售收现/经现净额/合同负债分别为57.56/7.99/11.29亿元，同比+33.27%/-6.40%/增加1.12亿元，二季度末预收款项环比减少0.15亿元。单Q2，公司毛利率/归母净利率为72.87%/36.67%，同比+3.66/-0.42pct；销售/管理/研发费用率分别为13.14%/3.87%/0.47%，同比+3.03/+0.18/-0.06pct。销售费用拆分看，促销费用主要为公司上半年在部分地区终端动作加大导致；同时今年部分产品进入流通渠道后对于品牌打造加大投入导致宣传费用增长；此外部分费用转为现金兑付，综合看销售费用率略有提升影响净利率水平。
　　根据近期渠道反馈，库存2-3个月左右高于去年同期（淡雅、双开进流通渠道后的合理提升）整体库存良性。公司强势市场维持较好增长，而偏弱势的苏中、苏南扩张顺利，流通渠道打开增量空间。上半年看，渠道活动力度优于竞品，终端推力较强，公司下半年业绩弹性和确定性兼具，继续看好公司下半年保持高增长。
　　分短中长逻辑看，短期宴席市场全年需求稳定，近期国家出台多项促消费政策后政商务需求有望回升，公司下半年延续高增速确定性较强。中期伴随省内整体经济回升，消费升级趋势延续，公司次高端价格带产品持续承接省内从南向北梯次升级扩容需求。同时，公司4月推出国缘六开，打开开系价格空间。长期公司省外占比在业内头部公司中偏低，公司近期调整组织架构，多位高管各自领导不同省外市场，未来打造省外样板地级市后以点破面全国化发力值得期待。
　　盈利预测与投资建议
　　我们维持此前盈利预测，预计公司2023-2025年实现营收100.53/126.14/155.48亿元，同比增长27.50%/25.48%/23.25%；实现归母净利润31.06/39.86/49.44亿元，同比增长24.11%/28.34%/24.01%，对应EPS为2.48/3.18/3.94元，对应当前股价PE为26x/20x/17x。看2023年，疫后宴席市场需求回补，下半年政商务需求有望复苏；对开、四开稳健，V3进一步放量；单开、淡雅进入大流通渠道后增速提升，公司整体增长势头强劲，2022-25年归母净利润复合增速预计在25%，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　宏观经济下行、需求复苏偏弱、省内竞争加剧、产品结构升级不及预期、省外扩张不及预期的风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告食品饮料公司点评报告2023年9月4日股票投资评级今世缘603369买入维持结构向上省内市场梯次起势个股表现事件公司发布2023年中报23H1公司实现营收归母扣非净利润今世缘食品饮料5259692052051亿元同比28472672763单Q2实现44营收归母扣非净利润2167795802亿元同比3628306129133125Q2表现略有提速20124投资要点-4-12我们估计公司四开对开增长稳健单开柔雅淡雅较快增长-202022-092022-112023-012023-042023-062023-08V3实现快速增长分品类看23H1特A类特A类A类B类CD类其他分别实现营收38181758226084048004亿元同资料来源聚源中邮证券研究所比255636862834955187-2021苏南苏中低基数市场近期终端动作加大上半年维持高增长分地区看淮安大公司基本情况区南京大区苏南大区苏中大区盐城大区淮海大区省外23H1分最新收盘价元6505别实现营收10561633670842656641439亿元同比总股本流通股本亿股125412542571222031004013259526364044分渠总市值流通市值亿元816816道23H1直销含团购批发代理分别实现收入0735865亿元52周内最高最低价66353738同比25652828短期分渠道看宴席渠道需求延续政商务渠资产负债率392道品牌影响力进一步扩大省内认同度持续提升门店流通恢复较进度市盈率3241相对偏慢上半年从增量因素拆分看预计原先单点提升贡献近六成第一大股东今世缘集团有限公司增量而淡雅双开进入大流通后客户数量增长贡献剩余增量产品结构升级延续毛利率继续提升23H1公司毛利率归母研究所净利率为74473433同比200-048pct销售管理研发分别为1491273033同比292017-001pct销售收现分析师蔡雪昱SAC登记编号S1340522070001经现净额合同负债分别为57567991129亿元同比3327-Emailcaixueyucnpseccom640增加112亿元二季度末预收款项环比减少015亿元单分析师华夏霖Q2公司毛利率归母净利率为72873667同比366-042pctSAC登记编号S1340522090003销售管理研发费用率分别为1314387047同比Emailhuaxialincnpseccom303018-006pct销售费用拆分看促销费用主要为公司上半年在部分地区终端动作加大导致同时今年部分产品进入流通渠道后对于品牌打造加大投入导致宣传费用增长此外部分费用转为现金兑付综合看销售费用率略有提升影响净利率水平根据近期渠道反馈库存2-3个月左右高于去年同期淡雅双开进流通渠道后的合理提升整体库存良性公司强势市场维持较好增长而偏弱势的苏中苏南扩张顺利流通渠道打开增量空间上半年看渠道活动力度优于竞品终端推力较强公司下半年业绩弹性和确定性兼具继续看好公司下半年保持高增长分短中长逻辑看短期宴席市场全年需求稳定近期国家出台多项促消费政策后政商务需求有望回升公司下半年延续高增速确定性市场有风险投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分较强中期伴随省内整体经济回升消费升级趋势延续公司次高端价格带产品持续承接省内从南向北梯次升级扩容需求同时公司4月推出国缘六开打开开系价格空间长期公司省外占比在业内头部公司中偏低公司近期调整组织架构多位高管各自领导不同省外市场未来打造省外样板地级市后以点破面全国化发力值得期待盈利预测与投资建议我们维持此前盈利预测预计公司2023-2025年实现营收100531261415548亿元同比增长275025482325实现归母净利润310639864944亿元同比增长241128342401对应EPS为248318394元对应当前股价PE为26x20x17x看2023年疫后宴席市场需求回补下半年政商务需求有望复苏对开四开稳健V3进一步放量单开淡雅进入大流通渠道后增速提升公司整体增长势头强劲2022-25年归母净利润复合增速预计在25维持买入评级风险提示宏观经济下行需求复苏偏弱省内竞争加剧产品结构升级不及预期省外扩张不及预期的风险盈利预测和财务指标项目table年度FinchinaSimple2022A2023E2024E2025E营业收入百万元7885100531261415548增长率2309275025482325EBITDA百万元337015429317544210670045归属母公司净利润百万元250279310613398648494367增长率2334241128342401EPS元股200248318394市盈率PE3261262720471651市净率PB738626523435EVEBITDA163516521247958资料来源公司公告中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分2财务报表和主要财务比率tableFinchinaDetail财务报表百万元2022A2023E2024E2025E主要财务比率2022A2023E2024E2025E利润表成长能力营业收入7885100531261415548营业收入231275255233营业成本1845221726473207营业利润232240283240税金及附加1277170521392637归属于母公司净利润233241283240销售费用1390181022452736获利能力管理费用323412511622毛利率766779790794研发费用38486175净利率317309316318财务费用-100-8-30-43ROE226238256264资产减值损失0000ROIC1714132216472619营业利润3341414253136585偿债能力营业外收入2555资产负债率392347350353营业外支出16171717流动比率168202216229利润总额3328413053006573营运能力所得税825102413141629应收账款周转率16878130081300813008净利润2503310639864944存货周转率047051051051归母净利润2503310639864944总资产周转率043050053054每股收益元200248318394每股指标元资产负债表每股收益200248318394货币资金538169091022814232每股净资产882104012431494交易性金融资产0000估值比率应收票据及应收账款477797120PE3261262720471651预付款项591215PB738626523435存货3910431851576246流动资产合计11662136231781722950现金流量表固定资产1222286927562642净利润2503291137914749在建工程1761000折旧和摊销142172172170无形资产343286228171营运资本变动557-24606681非流动资产合计6521635161806011其他-424-7-28-41资产总计18184199732399628961经营活动现金流净额2779305245415559短期借款600000资本开支-1125000应付票据及应付账款108195411391380其他4192192192其他流动负债5259579570908661投资活动现金流净额-1121192192192流动负债合计69416749822910041股权融资2000其他178178178178债务融资600-60000非流动负债合计178178178178其他-746-1116-1414-1748负债合计71196927840810219筹资活动现金流净额-144-1716-1414-1748股本1255125512551255现金及现金等价物净增加额1513152833194004资本公积金719719719719未分配利润9092110731361616769少数股东权益0000其他0000所有者权益合计11065130461558918742负债和所有者权益总计18184199732399628961资料来源公司公告中邮证券研究所中邮证券投资评级说明请务必阅读正文之后的免责条款部分3投资评级标准类型评级说明买入预期个股相对同期基准指数涨幅在20以上报告中投资建议的评级标准增持预期个股相对同期基准指数涨幅在10与20之间报告发布日后的6个月内的相股票评级对市场表现即报告发布日后中性预期个股相对同期基准指数涨幅在-10与10之间的6个月内的公司股价或行业指数可转债价格的涨跌回避预期个股相对同期基准指数涨幅在-10以下幅相对同期相关证券市场基准强于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在10以上指数的涨跌幅市场基准指数的选取A股市行业评级中性预期行业相对同期基准指数涨幅在-10与10之间场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指为基准弱于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在-10以下可转债市场以中信标普可转债推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在10以上指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普可转债谨慎推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在5与10之间500或纳斯达克综合指数为基评级中性预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5与5之间准回避预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5以下分析师声明撰写此报告的分析师一人或多人承诺本机构本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息并通过独立判断并得出结论力求独立客观公平报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人上市公司基金公司证券资产管理公司特定客户等利益相关方的干涉和影响特此声明免责声明中邮证券有限责任公司以下简称中邮证券具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行财务顾问或者其他金融产品等相关服务证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用若您非中邮证券客户中的专业投资者为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司不会因接收人收到阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者本报告版权归中邮证券所有未经书面许可任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版修改节选复制发布或对本报告进行改编汇编等侵犯知识产权的行为亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形如经中邮证券授权后引用发布需注明出处为中邮证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节或修改中邮证券对于本申明具有最终解释权请务必阅读正文之后的免责条款部分4公司简介中邮证券有限责任公司2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立注册资本506亿元人民币中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司中邮证券的经营范围包括证券经纪证券投资咨询证券投资基金销售融资融券代销金融产品证券资产管理证券承销与保荐证券自营和与证券交易证券投资活动有关的财务顾问等中邮证券目前已经在北京陕西深圳山东江苏四川江西湖北湖南福建辽宁吉林黑龙江广东浙江贵州新疆河南山西等地设有分支机构中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力坚持诚信经营践行普惠服务为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务帮助客户实现价值增长中邮证券努力成为客户认同社会尊重股东满意员工自豪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