事项：
　　公司发布2023年中报：23H1收入15亿/+5%，归母0.76亿/-17%，扣非0.43亿/+5%；23Q2收入9.3亿/+8%，归母0.44亿/-30%，扣非0.3亿/+9.5%。
　　归母承压主要系非经影响，23H1/23Q2非经整体下滑36%/61%至3317/1344万元，其中政府补助下滑37.5%/68%至2561/1040万元、且单Q2其他营业外收支转负。
　　评论：
　　木门高速拓店，厨柜Q2跌幅收窄。1）厨柜：23H1/23Q2收入同比-3.5%/-2.3%、单Q2跌幅收窄，单Q1/Q2门店净增20/21家，毛利率同比+0.1/+0.8pct，零售渠道或略承压。2）衣柜：23H1/23Q2收入同比+15.5%/+23%，单Q1/Q2门店净增10/67家，受益于拓店加速Q2零售高增、且预计大宗亦提速，毛利率同比+0.3/+1.2pcts。3）木门：23H1/23Q2收入同比+76.5%/+75.2%，单Q1/Q2门店净增16/72家，进入渠道扩张阶段。
　　发力局改业务，大宗风控指引。1）经销及直营：23H1/23Q2经销收入同比+7%/11%，直营收入同比-42%/-33%，直营收入大幅下降主要系部分直营店转经销；经销方面，以网格化招商和特约加盟商为核心，并持续推进平台分公司、办事处的招商突破与终端门店赋能，预计单Q2门店净增约198家。2）大宗：
　　23H1/23Q2大宗收入+7.6%/+9%，毛利率基本持平/+1.3pcts；坚持风控指引，抢签央国企战略，新签客户有望快速放量。3）局改：23H1将局改业务作为公司五大核心市场重点布局，确定两大落地方式（与专业局改公司总对总合作&经销商全面推动局改试点）。4）海外：23H1/23Q2境外收入+2%/-3%，毛利率均+4%左右；北美持续推进RTA分销商拓展+总对总合作，澳洲主打工程分包模式，东南亚推进海外平台分公司。
　　零售改革稳步推进，预计下半年有望逐季改善，维持“强推”评级。1）零售板块：22年开始实行一城一策，全国设置近30个平台分公司/办事处、投入人力200-300人，主要深耕终端切区开店/家装渠道开拓/营销活动落地（包括拎包、小区团购等），公司将指标落实至具体销售人员，体系内部政策落地力度逐步加大，渠道活力明显提振，前置费用投放效果及新开店铺零售增量有望于23年逐步显现；2）大宗板块：公司以代理商模式规避账期风险，竞争格局优化下增速有望逐步修复。基于此，考虑Q2归母净利润略承压，我们预计23-25年归母净利润分别为3.37/4.14/4.91亿元（前值为4.02/4.83/5.73亿元），对应当前股价PE分别为15/12/10X；参考相对估值法，给予23年19XPE，对应目标价42元，维持“强推”评级。
　　风险提示：宏观经济影响需求；原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期等

研究报告全文：公司研究证券研究报告家具2023年09月04日金牌厨柜6031802023年中报点评强推维持目标价42元Q2扣非稳增渠道加速拓展当前价元2916事项华创证券研究所公司发布2023年中报23H1收入15亿5归母076亿-17扣非043证券分析师刘佳昆亿523Q2收入93亿8归母044亿-30扣非03亿95邮箱liujiakunhcyjscom归母承压主要系非经影响23H123Q2非经整体下滑3661至33171344执业编号S0360521050002万元其中政府补助下滑37568至25611040万元且单Q2其他营业外收支转负联系人刘一怡评论邮箱liuyiyihcyjscom木门高速拓店厨柜Q2跌幅收窄1厨柜23H123Q2收入同比-35-23单Q2跌幅收窄单Q1Q2门店净增2021家毛利率同比0108pct零售公司基本数据渠道或略承压2衣柜23H123Q2收入同比15523单Q1Q2门店总股本万股1542569净增1067家受益于拓店加速Q2零售高增且预计大宗亦提速毛利率同已上市流通股万股1542569比0312pcts3木门23H123Q2收入同比765752单Q1Q2门总市值亿元4498店净增1672家进入渠道扩张阶段流通市值亿元4498资产负债率5309发力局改业务大宗风控指引1经销及直营23H123Q2经销收入同比每股净资产元1670711直营收入同比-42-33直营收入大幅下降主要系部分直营店转12个月内最高最低价44302431经销经销方面以网格化招商和特约加盟商为核心并持续推进平台分公司办事处的招商突破与终端门店赋能预计单Q2门店净增约198家2大宗市场表现对比图近12个月23H123Q2大宗收入769毛利率基本持平13pcts坚持风控指引2022-09-052023-09-01抢签央国企战略新签客户有望快速放量3局改23H1将局改业务作为公82司五大核心市场重点布局确定两大落地方式与专业局改公司总对总合作经销商全面推动局改试点4海外23H123Q2境外收入2-3毛利率51均4左右北美持续推进RTA分销商拓展总对总合作澳洲主打工程分包19模式东南亚推进海外平台分公司-13零售改革稳步推进预计下半年有望逐季改善维持强推评级1零售220922112301230423062308板块22年开始实行一城一策全国设置近30个平台分公司办事处投入人金牌厨柜沪深300力200-300人主要深耕终端切区开店家装渠道开拓营销活动落地包括拎相关研究报告包小区团购等公司将指标落实至具体销售人员体系内部政策落地力度逐步加大渠道活力明显提振前置费用投放效果及新开店铺零售增量有望于金牌厨柜6031802022年报及2023年一季23年逐步显现2大宗板块公司以代理商模式规避账期风险竞争格局优报点评22Q4业绩低点看好23年业绩成长性化下增速有望逐步修复基于此考虑归母净利润略承压我们预计2023-05-04Q223-25金牌厨柜6031802022年三季报点评衣柜年归母净利润分别为337414491亿元前值为402483573亿元对应木门增速靓丽利润端略有承压当前股价PE分别为151210X参考相对估值法给予23年19XPE对应2022-10-31目标价42元维持强推评级金牌厨柜6031802022年中报点评全品类全渠道布局持续推进单Q2费用管控效果佳风险提示宏观经济影响需求原材料价格波动风险渠道拓展不及预期等2022-08-30主要财务指标ReportFinancialIndex2022A2023E2024E2025E营业总收入百万3553404847575515同比增速31139175159归母净利润百万277337414491同比增速-180217227186每股盈利元180219268318市盈率倍18151210市净率倍19181615资料来源公司公告华创证券预测注股价为2023年9月1日收盘价证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号金牌厨柜年中报点评6031802023附录财务预测表资产负债表TableValuationModels2利润表单位百万元2022A2023E2024E2025E单位百万元2022A2023E2024E2025E货币资金5978279561283营业总收入3553404847575515应收票据4196110116营业成本2507282432963773应收账款147108137171税金及附加29283238预付账款46658187销售费用431514612709存货528532630742管理费用167190205259合同资产3123研发费用200228268310其他流动资产890877887903财务费用-8-5-6-6流动资产合计2251250528023306信用减值损失-21-5-5-5其他长期投资74747474资产减值损失-3-3-3-3长期股权投资50505050公允价值变动收益3999固定资产1426192222222400投资收益27272727在建工程343468568618其他收益56565656无形资产181163146132营业利润289353434516其他非流动资产539524512503营业外收入6666非流动资产合计2612320135723776营业外支出2222资产合计4864570663757082利润总额294357438520短期借款673101311821351所得税21253137应付票据163245282287净利润273332407483应付账款6718519721091少数股东损益-4-5-7-8预收款项0000归属母公司净利润277337414491合同负债327372438507NOPLAT265327402477其他应付款181181181181EPS摊薄元180219268318一年内到期的非流动负债17171717其他流动负债155178203245主要财务比率流动负债合计21872858327436802022A2023E2024E2025E长期借款0000成长能力应付债券0000营业收入增长率31139175159其他非流动负债75757575EBIT增长率-212231229187非流动负债合计75757575归母净利润增长率-180217227186负债合计2261293233483755获利能力归属母公司所有者权益2594276830233327毛利率295302307316少数股东权益8740净利率77828688所有者权益合计2602277430263327ROE107122137148负债和股东权益4864570663757082ROIC145141149152偿债能力现金流量表资产负债率465514525530单位百万元2022A2023E2024E2025E债务权益比294398421433经营活动现金流247724615690流动比率10090909现金收益390463569663速动比率08070707存货影响-57-4-97-112营运能力经营性应收影响11-32-56-44总资产周转率07070708经营性应付影响-40261158125应收账款周转天数1211910其他影响-56364259应付账款周转天数999710098投资活动现金流-566-721-536-386存货周转天数72686365资本支出-542-740-552-400每股指标元股权投资-46000每股收益180219268318其他长期资产变化23181614每股经营现金流160470399447融资活动现金流1522275123每股净资产1682179419602157借款增加339340169169估值比率股利及利息支付-165-157-184-223PE18151210股东融资4444PB2222其他影响-26406374EVEBITDA141298资料来源公司公告华创证券预测证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2金牌厨柜年中报点评6031802023轻工纺服组团队介绍组长首席分析师刘佳昆英国约克大学硕士曾任职于兴业证券天风证券水晶球入围核心成员2021年加入华创证券研究所助理研究员刘一怡浙江大学硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员毛宇翔英国伦敦政治经济学院硕士2022年加入华创证券研究所证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3金牌厨柜年中报点评6031802023华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲北京机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom刘懿副总监010-63214682liuyihcyjscom侯春钰资深销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom北京机构销售部过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom蔡依林高级销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖高级销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝高级销售经理010-63214682gulinglanhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom张娟副总经理深圳机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom张嘉慧高级销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom深圳机构销售部董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom王春丽销售经理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞总经理助理上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom官逸超上海机构销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅上海机构销售副总监021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊资深销售经理021-20572506wujun1hcyjscom张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom上海机构销售部蒋瑜高级销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮高级销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom张玉恒销售助理zhangyuhenghcyjscom段佳音广州机构销售总监0755-82756805duanjiayinhcyjscom广州机构销售部周玮销售经理zhouweihcyjscom王世韬销售经理wangshitao1hcyjscom潘亚琪总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳副总监021-20572559wangziyanghcyjscom私募销售组江赛专资深销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom汪戈高级销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹玙销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4金牌厨柜年中报点评6031802023华创行业公司投资评级体系基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500纳斯达克指数公司投资评级说明强推预期未来6个月内超越基准指数20以上推荐预期未来6个月内超越基准指数1020中性预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-1010之间回避预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间行业投资评级说明推荐预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上中性预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-55回避预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司许可进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华创证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场请您务必对盈亏风险有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址北京市西城区锦什坊街26号地址深圳市福田区香梅路1061号中投国际地址上海市浦东新区花园石桥路33号恒奥中心C座3A商务中心A座19楼花旗大厦12层邮编100033邮编518034邮编200120传真010-66500801传真0755-82027731传真021-20572500会议室010-66500900会议室0755-82828562会议室021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5