事件：公司2023H1营收43.37亿元同增4.73%；归母净利润0.61亿元同降75.21%；扣非归母净利润0.53亿元同降69.84%。2023Q2营收24.70亿元同增2.67%；归母净利润0.03亿元同降98.26%；扣非归母净利润0.12亿元同降86.95%。
　　地产波动叠加行业竞争，2023Q2收入同比略增：收入端，公司2023Q2实现收入同增2.67%主要系地产波动叠加行业竞争加剧，在此基础上公司加大经销商赋能以及C端市场开发力度。分产品来看，2023H1防水卷材/防水涂料/工程施工分别实现收入22.72/10.76/7.41亿元，分别同比-4.77%/+20.49%/+3.86%。此外，公司积极开拓非防水业务，加大减隔震市场的投入，丰泽股份实现收入2.22亿元，同增48%，剔除丰泽减隔震收入影响，2023H1实现总收入41.14亿元同增3.10%。
　　费用提升+减值增加，2023Q2业绩承压：利润端，2023H1整体毛利率为21.12%同比下降1.65pct；单季度看，公司Q1-Q2毛利率分别为21.59%/20.76%，同比-4.15pct/+0.14pct。Q2毛利率微增主要系沥青价格较去年同期有所下降，但竞争加剧下产品价格也略微承压。费用端，2023H1期间费用率15.01%同增0.98pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.49%/3.75%/ 3.73%/1.03%，同比+0.67pct/+0.07pct/+0.22pct/+0.02pct；资产及信用减值损失1.61亿元，资产及信用减值损失率3.72%同增1.28pct，部分应收款项账龄变长，导致计提的坏账准备增加。竞争激烈、费用提升、减值增加，2023H1归母净利率同降4.51pct至1.40%，Q2单季归母净利率同降5.94pct至0.10%。公司2023H1经营性现金净流出7.54亿元同增0.76亿元；收现比82.5%同比+1.8pct；付现比103.0%同比+4.0pct。截至2023H1末，公司应收账款及票据、存货及合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为57.27/9.31/38.23/3.29亿元，较年初变动+17.40%/-3.38%/+5.77%/-15.62%。
　　拓展小B+C，抗风险能力提升：2023年以来，公司持续加大经销渠道的布局力度和加快经销网络下沉。分渠道来看，2023Q1经销/直销收入占比分别为56.47%/43.53%，已与2500多家经销商建立了长期稳固的合作关系。拆分下游应用场景，2021-2023Q1直销渠道下来自房建项目收入占比68%/48%/41%；经销渠道下来自房建项目收入占比34%/32%/28%，来自工建和基建占比合计51%/61%/68%，总体而言对房地产行业的依赖性逐渐降低。其次，公司推进C端业务，不断丰富产品类别，形成防水涂料、瓷砖胶、美缝剂、加固剂、腻子、抹灰石膏等多品类运营的综合服务商，并持续加强供给配送能力，加快全国卫星工厂的投建，持续提升民用市场的综合竞争力。
　　投资建议：公司为防水龙头，产能扩张同时调整收入结构，加速拓展经销商优化现金流，加之收购丰泽切入减隔震领域，开启二次成长曲线。我们预测公司2023-2025年归母净利润为3.03/5.54/7.56亿元，2023-2025年同比增速70.09%/82.74%/36.49%，对应EPS分别为0.26/0.47/0.64元/股，最新收盘价对应2023-2025年PE分别31.31x/17.13x/12.55x，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济下行、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧等。

研究报告全文：科顺股份装修建材公司点评30073720230830竞争加剧叠加账龄计提Q2利润短暂承压证券研究报告投资评级增持维持核心观点事件公司2023H1营收4337亿元同增473归母净利润061亿元同降基本数据2023-08-307521扣非归母净利润053亿元同降69842023Q2营收2470亿元同增收盘价元806流通股本亿股900267归母净利润003亿元同降9826扣非归母净利润012亿元同降每股净资产元4708695总股本亿股1177最近12月市场表现地产波动叠加行业竞争2023Q2收入同比略增收入端公司2023Q2实现收入同增267主要系地产波动叠加行业竞争加剧在此基础上公司加大科顺股份沪深300经销商赋能以及C端市场开发力度分产品来看2023H1防水卷材防水涂料上证指数装修建材43工程施工分别实现收入22721076741亿元分别同比-304772049386此外公司积极开拓非防水业务加大减隔震市场的18投入丰泽股份实现收入222亿元同增48剔除丰泽减隔震收入影响52023H1实现总收入4114亿元同增310-7-20费用提升减值增加2023Q2业绩承压利润端2023H1整体毛利率为2112同比下降165pct单季度看公司Q1-Q2毛利率分别为21592076同比-415pct014pctQ2毛利率微增主要系沥青价格较去年同期有所下降分析师毕春晖但竞争加剧下产品价格也略微承压费用端2023H1期间费用率1501同增SAC证书编号S0160522070001bichctseccom098pct其中销售管理研发财务费用率分别为649375373103同比067pct007pct022pct002pct资产及信用减值损失161亿元资产及信用减值损失率372同增128pct部分应收款项账龄变长导致计提的相关报告坏账准备增加竞争激烈费用提升减值增加2023H1归母净利率同降451pct1Q1收入略增转债过会助力长期至140Q2单季归母净利率同降594pct至010公司2023H1经营性现发展2023-04-27金净流出754亿元同增076亿元收现比825同比18pct付现比10302Q4业绩短期承压压力释放迎新同比40pct截至2023H1末公司应收账款及票据存货及合同资产应付机2023-02-21账款及票据预收账款合同负债规模分别为57279313823329亿元较年3成本下行释放利润弹性减隔震打初变动1740-338577-1562开二次成长曲线2022-10-28拓展小BC抗风险能力提升2023年以来公司持续加大经销渠道的布局力度和加快经销网络下沉分渠道来看2023Q1经销直销收入占比分别为56474353已与2500多家经销商建立了长期稳固的合作关系拆分下游应用场景2021-2023Q1直销渠道下来自房建项目收入占比684841经销渠道下来自房建项目收入占比343228来自工建和基建占比合计516168总体而言对房地产行业的依赖性逐渐降低其次公司推进C端业务不断丰富产品类别形成防水涂料瓷砖胶美缝剂加固剂腻子抹灰石膏等多品类运营的综合服务商并持续加强供给配送能力加快全国卫星工厂的投建持续提升民用市场的综合竞争力投资建议公司为防水龙头产能扩张同时调整收入结构加速拓展经销商优化现金流加之收购丰泽切入减隔震领域开启二次成长曲线我们预测公司2023-2025年归母净利润为303554756亿元2023-2025年同比增速请阅读最后一页的重要声明公司点评证券研究报告700982743649对应EPS分别为026047064元股最新收盘价对应2023-2025年PE分别3131x1713x1255x维持增持评级风险提示宏观经济下行渠道开拓不及预期行业竞争加剧等盈利预测TableFinchinaSimple2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元7771766189571077212889收入增长率2457-142169320251966归母净利润百万元673178303554756净利润增长率-2445-7351700982743649EPS元股060015026047064PE27278387313117131255ROE13543175238881102PB377264164152138数据来源wind数据财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2公司点评证券研究报告公司财务报表及指标预测利润表TableFinchinaDetail百万元2021A2022A2023E2024E2025E财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入77707276606489572610771541288878成长性减营业成本555495603576697996828823984526营业收入增长率246-14169203197营业税费43493674447953866444营业利润增长率-215-764826844369销售费用4730050995591186893882488净利润增长率-245-735701827365管理费用2895330072349333985547688EBITDA增长率-145-5481393217186研发费用3400034313376204524054133EBIT增长率-214-7102477251209财务费用42607563649862766556NOPLAT增长率-248-6862332251209资产减值损失-2601-3807-2720-3520-4500投资资本增长率291233225572加公允价值变动收益0014081000000000净资产增长率1961313177100投资和汇兑收益-295380115107110利润率营业利润8106819147349556445588230毛利率285212221231236加营业外净收支983912700700700营业利润率10425396068利润总额8205120059356556515588930净利润率8723345159减所得税1478922685348977313339EBITDA营业收入13361125127126净利润6726217818303075538275590EBIT营业收入1123398102103资产负债表百万元2021A2022A2023E2024E2025E运营效率货币资金218935233359251480236118302500固定资产周转天数7993867361交易性金融资产005740194011140113401流动营业资本周转天数84105798366应收帐款342069466844441715505676533389流动资产周转天数387452399365345应收票据6824020924387915097256435应收帐款周转天数135190187165150预付帐款1560613846174502072124613存货周转天数2429302827存货4038355436581766451275147总资产周转天数439551519459420其他流动资产4784049933519335393355933投资资本周转天数306383335294263可供出售金融资产投资回报率持有至到期投资ROE135325289110长期股权投资24483296329632963296ROA6214233948投资性房地产00010152101521015210152ROIC1102891108122固定资产168136195342211403215214216625费用率在建工程2663915905259053090535905销售费用率6167666464无形资产1443428830289302903029130管理费用率3739393737其他非流动资产766110637106371063710637财务费用率0510070605资产总额10789491263940131932114281341576459三费营业收入104116112107106短期债务59552116198121198126198131198偿债能力应付帐款144173179044189343215859249056资产负债率540556561563565应付票据198296182419197601216810248104负债权益比11721250127812901299其他流动负债24073273527372739273流动比率169155150149150长期借款8565970849658496084955849速动比率140129123122123其他非流动负债000000000000000利息保障倍数139825088110961319负债总额582161702152740043804474890709分红指标少数股东权益000103103103103DPS元000005000000000股本115119118088117229117229117229分红比率留存收益232216250989275295319677381767股息收益率0004000000股东权益496788561788579278623660685750业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2021A2022A2023E2024E2025EEPS元060015026047064净利润6726217818303075538275590BVPS元432476492530582加折旧和摊销1634421563241392638928789PEX273839313171126资产减值准备2753626204247202152021500PBX3826161514公允价值变动损失-001-4081000000000PFCF财务费用5426817699981004810098PS2419110907投资收益-678-2273-115-107-110EVEBITDA174319847055少数股东损益000-027000000000CAGR营运资金的变动-55925-4258016684-70414-8715PEG040203经营活动产生现金流量611132353010503442118126453ROICWACC投资活动产生现金流量-64157-33429-51923-36931-36973REP融资活动产生现金流量6499312518-22315-20548-23098资料来源wind数据财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3公司点评证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级以报告发布日后6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级A股市场代表性指数以沪深300指数为基准香港市场代表性指数以恒生指数为基准美国市场代表性指数以标普500指数为基准行业评级以报告发布日后6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数A股市场代表性指数以沪深300指数为基准香港市场代表性指数以恒生指数为基准美国市场代表性指数以标普500指数为基准免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制因此客户应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考客户应当独立作出投资决策而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4