事件：酒鬼酒发布2023年中报，23H1实现营收15.41亿元，同比-39.24%，归母净利润4.22亿元，同比-41.23%；其中23Q2实现营收5.77亿元，同比-32.02%，归母净利润1.22亿元，同比-38.19%。
　　业绩降幅环比收窄，营销模式改革初显成效。上半年公司坚持苦练内功，全面推动经营发展，整体业绩降幅收窄，营销模式改革初显成效，价盘逐步提升、动销全面向好。分品牌来看，23H1年内参、酒鬼、湘泉、其他系列营收分别同比-31.67%、-42.46%、-76.69%、-17.15%，其中内参系列销量同比-26.23%/吨价同比-7.38%，酒鬼系列销量同比-28.83%/吨价同比-19.16%。分区域来看，湖南大本营市场库存逐步恢复良性，省外库存亦降至合理水平，其中省外核心区域今年压力仍大、需持续聚焦深耕，浙江等新兴市场今年整体仍有增长、价格维护相对更好。经销商数量来看，23H1末经销商同增188家至1774家，前五大经销商客户收入占比约38.07%；上半年完成核心终端签约25472家，已超去年签约数量，并进一步深化厂商共建，强化终端执行，促进客户库存下沉分销。
　　费用率阶段性抬升致盈利承压，合同负债仍稳健。23Q2净利率同比下降2.11pct至21.11%，其中毛利率同比提升0.02pct至77.82%，销售费用率同比提升2.71pct至29.72%，管理费用率同比提升1.97pct至6.84%，费用率阶段性加大主要系销售规模仍承压、而费用投放仍偏稳健所致。此外，23Q2末合同负债4.48亿元，环增0.81亿元/同减1.08亿元；23Q2销售回款5.95亿元/同比-40.30%，经营净现金流-0.83亿元，去年同期为2.58亿元，主要系本期销售商品收到现金减少所致。
　　营销模式改革、区域精耕协同，期待后续改善。营销层面，“酒鬼”将坚定深化费用改革，专项补强动销资源、推动BC联动销售模式有效落地；“内参”将坚持C端引领，提高在核心消费者圈层中的曝光率和认知度。区域层面，在“酒鬼”上半年湖南市场组织架构调整基础上，进一步完善不同产品的运作体系与管理细节；对“内参”进一步聚焦资源、打造重点市场、培育优商。省外选择22个地级市，围绕客户重点支持圈层活动。
　　盈利预测：23Q1、23Q2业绩持续承压、但降幅逐步收窄，随着商务及宴席场景逐季恢复，且基数压力褪去，预计公司营收有望逐季改善。根据最新公告下调盈利预测，预计公司2023-2025年营收分别为34.35/43.02/53.27亿元，归母净利润分别为8.88/11.44/14.38亿元，以最新2023/8/30收盘价计算，对应PE分别为33.7/26.1/20.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期。

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId白酒investSuggestiondyCompany酒鬼酒000799investSug增持维持gestionCh000009title营销改革初显成效期待后续逐季改善angecreateTime1年月日2023831投资要点公marketData市场数据summary事件酒鬼酒发布2023年中报23H1实现营收1541亿元同比-3924司日期2023830归母净利润422亿元同比-4123其中23Q2实现营收577亿元收盘价元点9200同比-3202归母净利润122亿元同比-3819评总股本百万股32493业绩降幅环比收窄营销模式改革初显成效上半年公司坚持苦练内功流通股本百万股32493报全面推动经营发展整体业绩降幅收窄营销模式改革初显成效价盘逐净资产百万元415179告步提升动销全面向好分品牌来看23H1年内参酒鬼湘泉其他总资产百万元608497系列营收分别同比-3167-4246-7669-1715其中内参系列每股净资产元1278来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理销量同比-2623吨价同比-738酒鬼系列销量同比-2883吨价同比-1916分区域来看湖南大本营市场库存逐步恢复良性省外库存相关报告亦降至合理水平其中省外核心区域今年压力仍大需持续聚焦深耕浙江等新兴市场今年整体仍有增长价格维护相对更好经销商数量来看酒鬼酒年报及一季报点评23Q1业绩承压静待恢复性增23H1末经销商同增188家至1774家前五大经销商客户收入占比约长202305023807上半年完成核心终端签约25472家已超去年签约数量并进一酒鬼酒三季报点评Q3内参步深化厂商共建强化终端执行促进客户库存下沉分销集中确认整固攻坚期待突破2022-10-31费用率阶段性抬升致盈利承压合同负债仍稳健23Q2净利率同比下降酒鬼酒中报点评Q2内参承211pct至2111其中毛利率同比提升002pct至7782销售费用压拖累净利期待下半年弹性改率同比提升271pct至2972管理费用率同比提升197pct至684善2022-08-30费用率阶段性加大主要系销售规模仍承压而费用投放仍偏稳健所致此酒鬼酒财报点评登峰突破外23Q2末合同负债448亿元环增081亿元同减108亿元23Q2增势进取2022-04-30销售回款595亿元同比-4030经营净现金流-083亿元去年同期酒鬼酒经营公告点评开局进为258亿元主要系本期销售商品收到现金减少所致取势头仍劲20220311营销模式改革区域精耕协同期待后续改善营销层面酒鬼将坚emailAuthor定深化费用改革专项补强动销资源推动BC联动销售模式有效落地分析师内参将坚持C端引领提高在核心消费者圈层中的曝光率和认知度郭晓东区域层面在酒鬼上半年湖南市场组织架构调整基础上进一步完善guoxiaodongxyzqcomcnS0190521080002不同产品的运作体系与管理细节对内参进一步聚焦资源打造重点市场培育优商省外选择22个地级市围绕客户重点支持圈层活动盈利预测23Q123Q2业绩持续承压但降幅逐步收窄随着商务及宴席场景逐季恢复且基数压力褪去预计公司营收有望逐季改善根据最新公告下调盈利预测预计公司2023-2025年营收分别为343543025327亿元归母净利润分别为88811441438亿元以最新2023830收盘价计算对应PE分别为337261208倍维持增持评级风险提示宏观经济不及预期食品安全风险次高端升级不及预期请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司点评报告带市场行情主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标20222023E2024E2025E营业收入百万元4050343543025327同比增长186-152253238归母净利润百万元104988811441438同比增长174-153288257毛利率796791796798ROE253192213228每股收益元323273352443市盈率285337261208来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-公司点评报告带市场行情附表资产负债表利润表单位百万元单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产4743523861177202营业收入4050343543025327货币资金3077364542954932营业成本8257168771076交易性金融资产0000税金及附加656542681846应收票据及应收账款45193177246销售费用102488610931332预付款项13151722管理费用175155185229存货1417137716171989研发费用17131314其他19091113财务费用-54-60-71-83非流动资产10911013981943其他收益17000长期股权投资31313131投资收益1111固定资产517604622607公允价值变动收益0000在建工程2461256535信用减值损失0000无形资产211220229238资产减值损失-4-6-6-4商誉0000资产处置收益0000长期待摊费用0000营业利润1421117815181909其他87333332营业外收入5151720资产总计5834625270988144营业外支出2791112流动负债1644159516851786利润总额1400118415251917短期借款0000所得税351296381479应付票据及应付账款442384471577净利润104988811441438其他1201121112141209少数股东损益0000非流动负债38383838归属母公司净利润104988811441438长期借款0000EPS元323273352443其他38383838负债合计1682163317231825主要财务比率股本325325325325会计年度20222023E2024E2025E资本公积1161116111611161成长性未分配利润2432289836554600营业收入增长率186-152253238少数股东权益0000营业利润增长率191-171289257股东权益合计4152461853756320归母净利润增长率174-153288257负债及权益合计5834625270988144盈利能力毛利率796791796798现金流量表归母净利率259259266270单位百万元会计年度20222023E2024E2025EROE253192213228归母净利润104988811441438偿债能力折旧和摊销43526064资产负债率288261243224资产减值准备5113流动比率289328363403资产处置损失0000速动比率202242267292公允价值变动损失0000营运能力财务费用0-60-71-83资产周转率684568645699投资损失-1-1-1-1应收账款周转率10531038772426393606789312066少数股东损益0000存货周转率609509582592营运资金的变动-711-159-140-350每股资料元经营活动产生现金流量4017189931074每股收益323273352443投资活动产生现金流量-24333-27-27每股经营现金123221306330融资活动产生现金流量-423-183-316-410每股净资产1278142116541945现金净变动-266568650637估值比率倍现金的期初余额3343307736454295PE285337261208现金的期末余额3077364542954932PB72655647数据来源天软兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-公司点评报告带市场行情分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内公中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级司股价或行业指数相对同期相关证减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5券市场代表性指数的涨跌幅其中沪无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确深两市以沪深300指数为基准北交所定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级市场以北证50指数为基准新三板市场推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数以三板成指为基准香港市场以恒生指中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级数为基准美国市场以标普500或纳斯回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经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