研究报告全文：8月以来美债利率快速上行的压制下海外资产普遍下跌国内市场也出现内外资情绪股商定价的明显分化分化背后的原因走向收敛的关键本文分析可供参考热点思考9月市场展望从分化走向收敛一问8月国内市场的变化三箭齐发后内外资情绪分化股商定价间仍存分歧8月上中旬国内股票市场表现低迷人民币汇率延续贬值8月27日证监会三箭齐发市场情绪快速改善内因来看偏弱的经济数据叠加地产违约等事件性冲击市场情绪仍在走低外因方面海外风险资产普遍下跌也冲击了市场情绪内外交困下国内市场表现不振上证指数一度下跌69直至三支箭落地才有好转结构上来看8月下旬内外资情绪明显分化股商的定价也出现较大分歧8月27日政策刺激下A股市场情绪快速攀升至5月以来新高但北上资金仍在流出连续4个交易日流出181亿元外资拖累下北上资金持股占比较高的个股相对滞涨低位库存汇率贬值叠加供给侧扰动南华商品指数大涨43与股票市场走势分化二问8月海外市场的焦点供给扰动下的美债上行冲击欧美经济基本面的边际放缓供给冲击叠加美联储放鹰美债收益率大幅上行成为8月海外市场的核心矛盾风险资产普遍承压美元也快速攀升美国财政部预期的三季度发债规模由5月的07万亿大幅增至1万亿叠加对杰克逊霍尔会议偏鹰的担忧10Y美债利率一度上行40bp至437美债走高的压制下全球主要股指悉数下跌美元定价的大宗商品多数承压从分子端来看欧美制造业延续收缩服务业也均低预期结构上防御性板块大盘价值股已相对占优8月欧美制造业PMI仍处于收缩区间此前持续超预期的服务业PMI也出现放缓迹象经济基本面的边际放缓在市场表现上也有显现8月欧美防御性板块较周期性板块相对占优大盘股相对小盘股也取得了更高的超额收益三问9月市场如何演绎国内股商表现或趋于收敛海外重心向分子端倾斜国内市场伴随政策底的夯实经济底即将出现将有助于内外资情绪股商定价由分化走向收敛当下市场情绪底已现印花税等利好已驱动A股企稳反弹随着修复企业信心促销费稳地产等一系列政策逐步落地经济底或于4季度出现将助力市场的信心修复内外资情绪股商走势也有望收敛海外市场9月议息会议落定后分母端或将延续脉冲式冲击历史经验显示从加息到降息的窗口期基本面表现或是定价焦点分母端历史比较来看2006年美债利率高位震荡的格局或将再现对风险资产仍有脉冲式冲击分子端美国经济将面临超储支撑减弱去库周期延续信用持续收缩等多重压力基本面压力或成美股潜在约束月度回顾美债利率创2007年以来新高全球风险资产明显承压20230801-20230831股票市场全球主要股指普遍下跌港股领跌发达国家股指中英国富时100德国DAX道琼斯工业指数和纳斯达克指数领跌分别下跌338304242236和217债券市场发达国家10年期国债收益率多数上行美国10Y国债收益率上行1200bp至409德国10Y国债收益率下行100bp至251英国日本和意大利分别上行1932bp520bp和170bp仅法国下行450bp外汇市场美元指数走强人民币兑美元贬值挪威克朗加元日元欧元和英镑兑美元分别贬值469235224140和126在岸离岸人民币兑美元分别贬值158180至7257972753商品市场原油上涨贵金属有色均下跌黑色和农产品涨跌分化安全监管趋严下煤炭供给偏紧叠加稳地产政策加码煤炭板块高分红焦煤大幅反弹在美债利率与美元走高的压制下以美元计价的贵金属和有色承压风险提示俄乌冲突再起波澜大宗商品价格反弹工资增速放缓不达预期敬请参阅最后一页特别声明1宏观专题研究报告内容目录一热点思考9月展望从分化走向收敛5一问8月国内市场的变化三箭齐发后内外资情绪分化股商定价间仍存分歧5二问8月海外市场的焦点供给扰动下的美债上行冲击欧美经济基本面的边际放缓7三问9月市场如何演绎国内股商表现或趋于收敛海外重心向分子端倾斜9二大类资产高频跟踪20230801-2023083113一月度回顾美债利率创2007年以来新高全球风险资产明显承压13二权益市场追踪全球资本市场普遍下跌13三债券市场追踪发达国家10年期国债收益率多数上行14四外汇市场追踪美元指数走强人民币兑美元和英镑均贬值15五大宗商品市场追踪原油上涨贵金属有色下跌黑色和农产品涨跌分化16三报告精选18一美债的供给冲击18二人民币贬值何时休21风险提示23图表目录图表1国内7月社融数据远低于预期5图表2国内7月产需全面疲软5图表38月上中旬美股和A股共振下跌5图表48月中美利差快速走阔人民币明显贬值5图表58月27日证监会三支箭6图表6下半月A股情绪提振同时北向资金净流出6图表7北向资金单月流出额历史最高6图表8外资占比高的公司涨幅较其他A股更小6图表98月以来国内出现股商分化现象7图表108月库存低位的商品多数涨幅更高7图表11汇率影响下铁矿石进口价涨幅远大于国产7图表12国内纯碱的市场供给持续下滑7图表138月短长端美债利率大幅上行7图表148月全球主要市场普跌7图表158月能源贵金属有色等大宗商品承压8图表168月美元延续走强8图表17三季度财政部发债预计超预期增加8图表18下半年中长期美债发行规模较高8图表19美国核心通胀反弹粘性有所显现8图表20鲍威尔发言偏鹰拉涨加息预期8图表21欧美制造业PMI再度萎缩9敬请参阅最后一页特别声明2宏观专题研究报告图表22欧美主要国家的服务业PMI均低于预期9图表238月欧美防御性板块较周期性板块更为占优9图表24相较小盘股欧美大盘价值股延续7月优势9图表25股债收益差逼近2倍标准差时市场接近底部10图表26债市收益率下行波动率接近历史新低10图表27历史上印花税调整后沪指涨跌幅情况10图表28减持新规对各个行业都将产生一定影响10图表29国家发改委等部委多次会见各行业企业负责人11图表30近期促销费相关政策加速出台11图表31近期央地稳地产政策不断加码11图表328月制造业PMI超季节性回升11图表33分母端美债利率或类似2006-07年高位震荡12图表347月底以来美股EPS预期已触底上修12图表35前期超额储蓄带来的支撑将进一步减弱12图表36制造零售和批发库存同比增速持续下降12图表378月大类资产涨跌情况13图表38本月发达国家股指全线下跌13图表39本月新兴市场股指多数下跌13图表40本月美股行业普遍下跌14图表41本月欧元区行业多数下跌14图表42本月A股市场全线下跌14图表43本月A股行业全线下跌14图表44本月恒生指数全线下跌14图表45本月恒生行业普遍下跌14图表46本月主要发达国家10Y国债收益率多数上行15图表47本月美英10Y收益率均上行德国下行15图表48本月主要新兴国家10Y国债收益多数上涨15图表49本月土耳其巴西10Y利率均上行15图表50本月中国国债收益率涨跌分化15图表51本月2年期和10年期国债下行3个月上行15图表52本月美元指数上涨其他货币兑美元贬值16图表53本月英镑欧元兑美元均下跌16图表54本月主要新兴市场兑美元多数上涨16图表55雷亚尔和韩元兑美元升值土耳其里拉贬值16图表56本月美元英镑兑人民币升值16图表57本月人民币兑美元贬值16图表58本月商品价格走势多数下跌17图表59WTI原油布伦特原油价格上涨17图表60本月动力煤价格持平焦煤价格大涨17图表61本月铜铝价格下跌18图表62本月通胀预期降温18敬请参阅最后一页特别声明3宏观专题研究报告图表63本月黄金白银价格均下跌18图表64本月10Y美债实际收益率上行18图表65美国债务占GDP比重远超AAA评级中位数水平19图表66美国5年期及1年期CDS均处于较低水平19图表672023年市场波动较低避险资产未明显上涨19图表682023年评级下调长端收益率出现上涨19图表69三季度财政部发债预计超预期增加19图表70下半年中长期美债发行规模较高19图表71流量上居民部门成为购债主力但波动大20图表72美国新增非农就业延续回落20图表73美国财政收入增速降低支出增速上涨20图表74美国财政赤字大幅抬升20图表75今年以来个税收入下滑幅度最大20图表76美国财政各项支出增速均有上涨20图表778月人民币汇率再度快速贬值21图表78近期美元再度成人民币汇率的关键影响因素21图表79人民币兑一篮子汇率回升后再度趋弱21图表808月人民币相对欧洲发达国家货币走弱21图表81美债利率上升一定程度上支撑美元强势22图表827月中旬以来美日利差走阔压制日元22图表83中国7月经济数据不及市场预期22图表84近期国内资本市场资金再度外流22图表85IMF上修美欧日经济增速22图表86企业居民未结汇资金有望形成支撑22图表877月其他存款性公司国外资产减少23图表882023年8月民营企业信贷支持加强23敬请参阅最后一页特别声明4宏观专题研究报告8月以来美债快速上行压制下海外资产普遍下跌国内市场也出现内外资情绪股商定价的明显分化分化背后原因走向收敛的关键本文分析供参考一热点思考9月展望从分化走向收敛一问8月国内市场的变化三箭齐发后内外资情绪分化股商定价间仍存分歧8月上中旬国内经济金融数据偏弱海外情绪扰动频频国内股票市场表现低迷人民币汇率延续贬值内因来看8月以来经济修复的斜率仍较为平缓8月11日发布的社融受信贷拖累低于市场预期8月15日弱于预期的经济数据再度影响了市场信心叠加地产违约等事件性冲击市场情绪有所回落外因方面海外风险资产普遍下跌也冲击了国内的市场情绪截至8月18日标普500大跌48对A股形成明显拖累内外交困下国内市场表现不振截至8月25日上证指数一度下跌69跌近3000点10年期国债收益率下破26持续低位震荡人民币汇率也一度贬近735图表1国内7月社融数据远低于预期图表2国内7月产需全面疲软国内7月社融远低于预期中国7月产需数据均不及预期十亿元556000505000454000403000352000301000250202023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07规上工业增加值社零固定资产投资预期实际前值预期实际来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表38月上中旬美股和A股共振下跌图表48月中美利差快速走阔人民币明显贬值8月以来美股和A股共振调整美中利差与美元兑人民币汇率34504600742045007333504400721543003250714200704100103150694000680530503900673800662950370065003600642850350063-052022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08上证综指标普500右轴10Y美中利差右轴美元兑人民币来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所8月27日证监会三箭齐发国内投资者情绪快速提振但外资仍有迟疑8月27日证监会进一步落实活跃资本市场政策三箭齐发第一阶段性收紧IPO节奏促进投融资两端动态平衡第二将投资者融资保证金最低比例由100降至80第三对于部分上市公司限制控股股东的减持行为同时财政部税务总局也对证券交易印花税实施减半征收政策直接刺激下A股市场情绪快速攀升一度攀升至5月以来新高但北上资金仍在流出连续4个交易日流出181亿元8月北上资金外流897亿元单月流出额创历史新高外资拖累下北上资金持股占比较高的个股相对滞涨敬请参阅最后一页特别声明5宏观专题研究报告图表58月27日证监会三支箭图表6下半月A股情绪提振同时北向资金净流出国内情绪反弹的同时北向资金持续流出亿元442400401900363214002824900204001612-10001-0301-1701-3102-1402-2803-1403-2804-1104-2505-0905-2306-0606-2007-0407-1808-0108-1508-29A股情绪指数北上资金累计净流入右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表7北向资金单月流出额历史最高图表8外资占比高的公司涨幅较其他A股更小北上资金单月流出规模已达历史最高8月外资占比高的A股公司涨幅更小亿元2000401500351000305002520015-50010-1000052016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-0800第一组第二组第三组第四组第五组沪股通深股通来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所低位库存汇率贬值叠加供给侧扰动大宗商品市场一枝独秀一度与股票市场走势分化8月以来国内市场另一大鲜明的分化即股商之间的走势分歧8月以来沪深300指数大跌62而南华商品指数则大涨43前期走势较为相关的二者明显背离背后主要有三方面原因1第一低位库存为商品提供了更高的向上弹性纯碱焦煤铝等品类8月涨幅分别达1115534第二在岸人民币贬值被动推升了部分进口依赖较高的商品价格如铁矿石等第三供给端扰动也是部分大宗商品价格反弹的驱动以纯碱为例高温和碱厂年度检修影响下纯碱供给较6月下滑30以上1参考报告低库存下的投资机遇敬请参阅最后一页特别声明6宏观专题研究报告图表98月以来国内出现股商分化现象图表108月库存低位的商品多数涨幅更高8月以来商品和股市走势分化商品涨跌幅与库存分位情况255042501525004150纯碱2450102400405023505焦煤3950铁矿石2300铝铅苯乙烯PTA锌22503850月涨跌幅纸浆80沥青PVC铜2200焦炭螺纹钢乙二醇37502150-521003650锡-1001-0101-1501-2902-1202-2603-1203-2604-0904-2305-0705-2106-0406-1807-0207-1607-3008-1308-27020406080100库存分位数南华综合指数沪深300指数右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表11汇率影响下铁矿石进口价涨幅远大于国产图表12国内纯碱的市场供给持续下滑元吨中旬以来进口铁矿石涨价明显高于国产元吨7月以来纯碱供给持续趋紧9701070万吨951209501050930103090110910101010089099085870970908509508080830930758109107079089070607708702022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-0801-0101-1501-2902-1202-2603-1203-2604-0904-2305-0705-2106-0406-1807-0207-1607-3008-1308-27进口价格国产价格右轴纯碱供给右轴纯碱开工率来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所二问8月海外市场的焦点供给扰动下的美债上行冲击欧美经济基本面的边际放缓美债收益率的大幅上行是8月海外市场的核心矛盾风险资产普遍承压美元指数快速攀升8月以来10年期美债收益率一度上行40bp至437创2007年以来新高美债走高的压制下海外风险资产普遍承压全球主要股指悉数下跌英国富时100德国DAX法国CAC40纳指等均跌超2美元定价的大宗商品多数承压除能源价格在供给扰动中攀升外COMEX金COMEX银LME铜LME铝等金属价格均有回落此外美债收益率的走高也支撑了美元指数的走强美元指数一度升值24上破104的关口图表138月短长端美债利率大幅上行图表148月全球主要市场普跌8月以来美债收益率创2007年来新高8月欧美市场新兴市场普跌550050-0545-1040-1535-2030-2525-3020-3515-4010-4505-50002014-042006-022007-042008-062009-082010-102011-122013-022015-062016-082017-102018-122020-022021-042022-062023-0810年期美债利率2年期美债利率来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明7宏观专题研究报告图表158月能源贵金属有色等大宗商品承压图表168月美元延续走强8月以来主要大宗商品价格普遍承压8月美元兑欧元和日元延续走强1131510951110971091460991071051011411031031011051360991070971090951310931110911261132022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08NYMEX天然气WTI原油COMEX黄金2023-09LME铜LME铝LME镍美元兑日元欧元兑美元右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所供给冲击是美债收益率快速攀升的主因劳动力市场持续偏紧下市场对通胀粘性的担忧也有一定影响一方面7月31日美国财政部三季度预计发债规模大幅增加至1万亿美元明显超出5月初预计的07万亿期限结构也向10年30年期等长端有明显倾斜8月10日30年期美债发行遇冷竞标倍数较降至242新券收益率溢价也几近被抹平实际发行利率419高出市场预期15bp另一方面美国去通胀步入下半场后劳动力市场持续偏紧也使得核心通胀粘性有所显现8月美国非农新增187万再超预期鲍威尔杰克森霍尔会议上放鹰也小幅推升了加息预期图表17三季度财政部发债预计超预期增加图表18下半年中长期美债发行规模较高来源Bloomberg国金证券研究所来源Bloomberg国金证券研究所图表19美国核心通胀反弹粘性有所显现图表20鲍威尔发言偏鹰拉涨加息预期美国7月的PCE通胀同比反弹8月25日鲍威尔发言后随后加息预期大涨550428725506842754964426605494255654852548424485474234454742240546365464213254542028分分分分分分分分分分分分分45000015304500153015304500时时时时时时时时时时时时时02223212121212222222323232021-112022-072021-092022-012022-032022-052022-092022-112023-012023-032023-052023-07PCE同比核心PCE同比超级核心PCE同比市场定价11月终点利率10年期美债利率右轴来源Bloomberg国金证券研究所来源Bloomberg国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明8宏观专题研究报告从分子端来看欧美制造业延续收缩服务业也均低预期结构上防御性板块大盘价值股已相对占优随着加息周期尾声渐近欧美市场分子端对市场的影响也逐步显现8月欧美制造业PMI仍处于收缩区间美国欧元区均录得47较7月继续下滑此前持续超预期的服务业PMI也出现放缓迹象美国欧元区分别录得510和483均低于市场预期经济基本面的边际放缓在市场表现上也有显现8月欧美防御性板块较周期性板块相对占优大盘股相对小盘股也取得了更高的超额收益图表21欧美制造业PMI再度萎缩图表22欧美主要国家的服务业PMI均低于预期8月欧美制造业PMI再度下滑欧美8月服务业PMI全线不及预期6053585256515450524950484847464645欧元区美国英国德国法国2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08美国制造业PMI欧元区制造业PMI预期实际来源Bloomberg国金证券研究所来源Bloomberg国金证券研究所图表238月欧美防御性板块较周期性板块更为占优图表24相较小盘股欧美大盘价值股延续7月优势8月中下旬欧美防御性板块开始占优8月以来欧美大盘股相对小盘股表现更好1300130343012501253328120032120261150311152411003011022105029100010528209501002718美股周期性防御性板块欧股周期性防御性板块右轴美国大盘小盘股欧洲大盘小盘股右轴来源Bloomberg国金证券研究所来源Bloomberg国金证券研究所三问9月市场如何演绎国内股商表现或趋于收敛海外重心向分子端倾斜短期而言市场情绪底已现政策底夯实印花税下调将驱动A股的反弹市场定价角度主要指标显现的底部特征已非常突出从股票市场来看股债收益差再度回到了跌破-2倍标准差位置历史上这一位置多为市场底部从债券市场来看10年期国债收益率持续走低且波动率历史新低市场对经济也较为悲观监管组合拳多举措并举有望提振底部的市场信心历史回溯来看印花税调降后上证指数在随后1个交易日5个交易日平均涨幅分别达5779减持新规对银行石油石化建筑装饰房地产等行业的限售约束或也将有利于市场的反弹敬请参阅最后一页特别声明9宏观专题研究报告图表25股债收益差逼近2倍标准差时市场接近底部图表26债市收益率下行波动率接近历史新低股债收益差逼近-2倍标准差时市场多接近底部债券收益率持续走低且波动率几近历史最低305500492325500021444500192017400039151535001013300034110525002990020007-051500245201020102011201120122012201320142014201520152016201720172018201820192019202020212021202220222023201020102011201120122012201320142014201520152016201720172018201820192019202020212021202220222023上证指数右轴10Y国债收益率-沪深300股息率2sd1sd10年期国债收益率10年期国债波动率右轴来源Wind国金证券研究所来源Bloomberg国金证券研究所图表27历史上印花税调整后沪指涨跌幅情况图表28减持新规对各个行业都将产生一定影响新规减持限制对各行业的影响分布家日期印花税调整首日涨跌后五日后20日100300902501991-10-106降至3197602210580701997-05-123升至5-02-836-13112001998-06-125降至4131335096602001-11-164降至229956333450150401002005-01-232降至116-346429302007-05-301升至3-52-1289-59120502008-04-243降至1852147226310002008-09-19双边改单边征收17962119-297银行钢铁传媒综合电子环保汽车煤炭通信房地产计算机石油石化建筑装饰社会服务交通运输商贸零售纺织服饰建筑材料农林牧渔基础化工轻工制造机械设备非银金融有色金属电力设备公用事业医药生物国防军工美容护理家用电器食品饮料减持限制的行业流通市值占比右轴减持限制的行业数量分布来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所中期维度经济底或于4季度出现有望助力市场信心修复内外资情绪股商走势也有望由分化走向收敛7月以来稳增长政策不断加码1修复企业信心信号持续释放促进民营经济发展更是上升为顶层规划2央地促消费政策频频出台有助于内需的企稳与扩大3近期稳地产政策更是不断加码地方层面因城施策不断推进中央层面更是在8月31日对首付比率存量房贷利率二套房利率等予以下调政策不断加码下8月制造业PMI已超季节性改善基本面的企稳改善或将助力内外资情绪股商表现由分化走向收敛敬请参阅最后一页特别声明10宏观专题研究报告图表29国家发改委等部委多次会见各行业企业负责人图表30近期促销费相关政策加速出台部门类型时间会议名称主持人参与人主要内容商务部部长王文涛主持商务部表示中国正全面推进中国式现代化坚定不移推通用电气医疗诺和诺德拜耳默进高水平对外开放将为包括医药行业在内的外资企业带202375外资企业圆桌会类型事件会议日期主要内容沙东罗氏阿斯利康赛诺菲武来更多发展机遇中国政府把吸引外资放在更加重要的位田辉瑞等12家企业代表参会置持续优化营商环境提出完善家居绿色供应链创新培育智能消费提高家居适老化商务部外资企业商务部等13部门发布关商务部将积极发挥外资企业圆桌会议制度作用与外资企商务部部长王文涛主持水平等11项内容重点关注创新数字化智能化新消费场景鼓业商协会开展常态化交流听取企业意见建议及时回于促进家居消费若干措施20237182023717日资企业圆桌会议瑞穗银行松下丰田日立YKK等应解决企业关切为外资企业来华投资营造更优环境创励有条件地区开展家居下乡以及对绿色建材消费予以补贴或贷款日资企业代表参会的通知造更多条件提供更好服务贴息工信部党组书记部长金壮龙主持来自电子软件新材料新能源工信部将促进中小企业专精特新发展力争在规模质量鼓励限购地区因地制宜增加购车指标支持有条件地区开展汽车专精特新中小企业专精特新202377仪器仪表生物医药等重点行业领域融通发展数字化转型产融合作企业服务国际合作国家发展改革委等部门印圆桌会议以旧换新要求各地落实二手车登记限迁政策放宽支持达标的10家专精特新中小企业负责人作了等方面实现新突破擦亮专精特新金字招牌发工信部重点发言2023721二手车出口加强乡县高速公路等场景充电基础设施建设鼓工信部党组书记部长金壮龙主持关于促进汽车消费的若工信部将聚焦高端化智能化绿色化发展方向加快推动中励有条件地区推进换电站建设提高乡村电网改造升级投入延来自电子石化化工钢铁装备制制造业202376制造业企业座谈会国制造向中国创造转变中国速度向中国质量转变中国干措施的通知造汽车食品轻工纺织等领域的续优化新能源汽车购置税减免政策产品向中国品牌转变部委10家重点企业负责人作了重点发言鼓励市场主体和科研院所积极应用AI提升电子产品创新能力发改委主任郑栅洁主持发改委将持续发挥民营企业沟通交流机制作用不断认真国家发展改革委等部门印三一集团奥克斯集团圆通速递倾听民营企业家的真实想法研究提出务实管用的政策举202373民营企业家座谈会鼓励企业创新生活样板间展示等经营业态持续推动家电下乡波司登农夫山泉等5家民营企业负责措尽力帮助企业解决实际困难为民营企业营造良好的发2023721有条件地区可予以差异化补贴鼓励有条件地方改造提升县乡家人进行了深入讨论交流发展环境关于促进电子产品消费发改委主任郑栅洁主持电销售服务网络开展绿色智能电子产品展销活动鼓励企业通百度集团隆基绿能济民可信药业会上民营企业家们畅谈了生产经营状况和存在的困难问的若干措施的通知民营企业沟通交流2023710春秋旅游驴肉曹餐饮等企业参题以及对宏观政策落实情况的真切感受对于企业具体过积分等方式促销机制座谈加发改委副秘书长综合司司长袁诉求发改委将积极协调有关方面抓紧推动解决优化汽车购买使用管理各地区不得新增汽车限购措施已实施达办公厅主要负责同志陪同参会发改委主任郑栅洁召开座谈会与传化发改委将持续完善与民营企业沟通交流机制坚持常态化国家发展改革委印发关2023731限购的地区因地制宜优化汽车限购措施支持刚性和改善性住房召开座谈会听取民集团方大集团飞鹤乳业卓立汉召开民营企业家座谈会并组织引导地方各级发展改革部发改委民营企业2023717于恢复和扩大消费的措施需求有条件的地区可对绿色智能家电下乡家电以旧换新等予营企业意见光等民营企业负责人进行了深入交流门共同认真听取民营企业真实声音着力优化民营经济讨论发展环境形成促进民营经济发展壮大的合力以适当补贴提升家装家居和电子产品消费发改委副主任丛亮主持召开制造业民通过召开民营企业座谈会或赴民营企业实地考察等方式召开制造业民营企营企业家座谈会与恒瑞医药新和河北加快推动农村地区2023725广泛听取民营企业家的真实想法认真研究企业提出的困强调推动农村地区充电基础设施建设到2025年建成1000个重业家座谈会成集团蔚来汽车等6家制造业领域的充电基础设施建设促进新难问题和意见建议202362点充电示范村积极发展智能有序充电模式和农村分布式光伏民营企业进行了深入讨论交流能源汽车下乡和乡村振兴国家发展改革委党组成员副主任李鼓励有条件的地方提供消费券以旧换新等奖励春临与货拉拉美克美家等民营企业召开民营企业家座听取企业对当前宏观经济形势的感受看法和判断所处实施意见2023726座谈交流并在赴新疆福建等地调谈会行业及企业自身发展面临的困难问题和相关政策建议地方研时与华孚色纺运盛纺织赛客医天津关于加快推进充电提出完善区镇充电网络鼓励充电设施共建共享加快公共领域疗海辰储能等民营企业召开座谈会基础设施建设更好支持新应用推广在乡镇党机关新能源车比例不低于30鼓励有条件市场监管总局党组书记局长罗文主202376持市场监管总局要扎实推进个体工商户分型分类精准帮扶能源汽车下乡和乡村振兴的区通过发放汽车消费券方式促进消费开展新能源汽车下乡系市场监管个体工商户2023712个体工商户座谈会来自北京天津浙江陕西等地的充分发挥个私协会的职能作用汇集各方面资源提供多样总局若干举措列活动等10位个体工商户作了发言总局相关化服务切实解决个体工商户发展中遇到的困难和问题司局负责同志参加会议来源国家发改委商务部工信部国金证券研究所来源各部门网站国金证券研究所图表31近期央地稳地产政策不断加码图表328月制造业PMI超季节性回升部门文件会议日期相关内容证监会统筹一二级市场平衡证监会2023年8月27日房地产上市公司再融资不受破发破净和亏损限制优化IPO再融资监管安排加强风险预警和妥善处置适应我国房地产市场供求关系发生重大变今年以来国民经济和社会发国务院2023年8月28日化的新形势因城施策用好政策工具箱优化供地结构更好满足居展计划执行情况民刚性和改善性住房需求促进房地产市场平稳健康发展央行继续落实好房地产金融16条畅通民营企业股债贷三央行金管局金融支持民营企业发展工作推种融资渠道53季节性趋势2023年8月30日PMI证监会进会证监会综合运用股票债券等多种工具稳妥应对民营房地产企业风险关于调整优化差别化住房信降低存量首套住房贷款利率借款人和央行自主协商降低首套房贷利522023年8月31日贷政策的通知率但不得低于原贷款发放时的利率政策下限央行金管局对于贷款购买商品住房的居民家庭首套住房商业性个人住房贷款最关于降低存量首套住房贷款2023年8月31日低首付款比例统一为不低于20二套住房商业性个人住房贷款最低首利率有关事项的通知51付款比例统一为不低于30地市文件日期相关内容取消全部住房行政限制性措施上调住房公积金贷款最高限额实行50土地预出让制度加强规划条件管控支持房地产企业健康发展合理关于进一步促进房地产市场融资需求提升住宅建筑品质等同时明确首套房住房公积金贷嘉兴市2023年8月25日平稳健康发展的措施款最低首付款比例继续执行20二套房住房公积金贷款最低首付款比例30执行商业贷款方面指导商业银行依法有序调整存量个人住49房贷款利率关于调整我市非限购区域住自2023年8月28日起购买青岛市非限购区域的首套和第二套自住住青岛市房公积金贷款首付比例的通知2023年8月28日48房公积金贷款首付比例分别调整为20和308月28日起实施涉及调整完善购房政策优化施工许可审批手续2个方面此前非福州关于调整优化房地产政策措市五城区居民家庭在限购区域内限购一套建筑面积144平方米及以下的47福州市施促进房地产市场平稳健康发2023年8月28日商品住房含二手住房此次购房政策调整后福州市户籍的非五展的通知城区居民家庭在限购区域内限购2套建筑面积144平方米及以下的商品1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月住房含二手住房居民家庭包括借款人配偶及未成年子女申请贷款购买商品住房关于优化我市个人住房贷款20182019202120222023广州市2023年8月30日时家庭成员在当地名下无成套住房的不论是否已利用贷款购买过中住房套数认定标准的通知住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策居民家庭包括借款人配偶及未成年子女申请贷款购买商品住房关于优化我市个人住房贷款时家庭成员在我市名下无成套住房的不论是否已利用贷款购买过深圳市2023年8月30日中住房套数认定标准的通知住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策8月31日起施行来源各部门网站国金证券研究所来源Wind国金证券研究所海外市场方面9月议息会议落定后分母端或将延续脉冲式冲击历史经验显示从加息到降息的窗口期分子端的基本面表现将是定价焦点分母端美联储或将步入暂停加息的区间从通胀就业和金融风险3个维度进行历史比较2006年美联储暂停加息之后的美债收益率高位震荡的格局或将再现对风险资产仍有脉冲式冲击分子端历史回溯来看加息到降息的窗口期经济基本面的变化均是市场定价的核心焦点向后看美国经济将面临超额储蓄支撑减弱去库延续信用收缩货币政策滞后效应等多重压力随着市场主线向基本面倾斜经济压力或成美股潜在约束敬请参阅最后一页特别声明11宏观专题研究报告图表33分母端美债利率或类似2006-07年高位震荡图表347月底以来美股EPS预期已触底上修近期美股盈利预期不断上修2305752255605452205302155152105002054852004701954552021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08EPS预期标普500EPS预期纳斯达克指数右轴来源Wind国金证券研究所来源Bloomberg国金证券研究所图表35前期超额储蓄带来的支撑将进一步减弱图表36制造零售和批发库存同比增速持续下降美国超额储蓄的支撑将逐步减弱制造批发与零售库存同比增速持续下滑万亿美元万亿美元7302823625185201341583103205-2100-70-05-122010-082011-032011-102012-052012-122013-072014-022014-092015-042015-112016-062017-012017-082018-032018-102019-052019-122020-072021-022021-092022-042022-112023-062018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-07美国超额储蓄存量美国个人储蓄存款月流量折年数左库存经季调同比制造商零售商批发商来源Bloomberg国金证券研究所来源Wind国金证券研究所经过研究我们发现18月上中旬国内股票市场表现低迷人民币汇率延续贬值8月27日证监会三箭齐发市场情绪快速改善结构上来看8月下旬内外资情绪明显分化股商的定价也出现较大分歧8月27日政策刺激下A股市场情绪快速攀升至5月以来新高但北上资金仍在流出连续4个交易日流出181亿元外资拖累下北上资金持股占比较高的个股相对滞涨低位库存汇率贬值叠加供给侧扰动南华商品指数大涨43与股票市场走势分化2供给冲击叠加美联储放鹰美债收益率大幅上行成为8月海外市场的核心矛盾美债利率走高的压制下全球主要股指悉数下跌美元定价的大宗商品多数承压美元也快速反弹从分子端来看欧美制造业延续收缩服务业也均低预期结构上防御性板块大盘价值股已相对占优8月欧美制造业PMI仍处于收缩区间此前持续超预期的服务业PMI也出现放缓迹象经济基本面的边际放缓在市场表现上也有显现8月欧美防御性板块较周期性板块相对占优大盘股相对小盘股也取得了更高的超额收益3国内市场伴随政策底的夯实经济底即将出现将有助于内外资情绪股商定价由分化走向收敛当下市场情绪底已现印花税等利好已驱动A股企稳反弹随着修复企业信心促销费稳地产等一系列政策逐步落地经济底或于4季度出现将助力市场的信心修复内外资情绪股商走势也有望收敛4海外市场9月议息会议落定后分母端或将延续脉冲式冲击历史经验显示从加息到降息的窗口期基本面表现或是定价焦点分母端历史比较来看2006年美债利率高位震荡的格局或将再现对风险资产仍有脉冲式冲击分子端美国经济将面临超储支撑减弱去库周期延续信用持续收缩等多重压力基本面压力或成美股潜在约束敬请参阅最后一页特别声明12宏观专题研究报告二大类资产高频跟踪20230801-20230831一月度回顾美债利率创2007年以来新高全球风险资产明显承压欧美股指全线下跌10年期国债利率多数上行美元走强商品多数下跌1股票市场发达国家股指全线下跌港股领跌A股各类宽基指数均下行创业板指和万得全A分别下跌685和561香港市场下行恒生指数下跌8452债券市场发达国家10年期国债收益率多数上行3商品市场大宗商品价格多数下跌能源贵金属有色均下跌农产品普跌黑色多数上涨4汇率市场英镑和欧元兑美元分别贬值126和140在岸离岸人民币兑美元分别贬值041180至7150471534图表378月大类资产涨跌情况8月以来大类资产涨跌幅股指商品汇率债券收益率8556496bp4274bp4bp222316181720bp0-2-05-06-13-17-18-14-22-24-24-21-4-28-30-28-34-35-45-6-52-51-8-68-10bp-82-10-85-94-12银金铝铜锌225500DAX100600生猪纯碱美债焦煤布油日债英债德债中债大豆CAC40LMELMELME天然气铁矿石螺纹钢10Y日经标普德国富时ICECOMEXCOMEX10Y10Y10Y10Y纳斯达克CBOT上证综指创业板指恒生科技恒生指数美元指数斯托克法国欧元兑美元道琼斯指数美元兑日元英镑兑美元NYMEX美元兑人民币来源Wind国金证券研究所二权益市场追踪全球资本市场普遍下跌发达国家股指全线下跌新兴市场股指多数下跌英国富时100德国DAX道琼斯工业指数和纳斯达克指数领跌分别下跌338304242236和217伊斯坦布尔证交所全国30指数和泰国SET指数分别上涨773和066南非富时综指巴西IBOVESPA指数和韩国综合指数分别下跌471361和290图表38本月发达国家股指全线下跌图表39本月新兴市场股指多数下跌00100773-058060-1040-1520066-142-2000-167-177-20-25-217-236-242-40-30-290-361-60-471-35-304-338-40来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所从美国标普500的行业涨跌幅来看本月美股行业普遍下跌其中公用事业日常消费材料房地产和金融领跌分别下跌672382345314和286从欧元区行业板块来看本月欧元区行业多数下跌其中非必需消费工业科技公用事业和材料领跌分别下跌687415409300和287敬请参阅最后一页特别声明13宏观专题研究报告图表40本月美股行业普遍下跌图表41本月欧元区行业多数下跌2012760103614000146-10-04020-080-20-130-14500-30-226-286-314-20-40-345-150-382-177-254-50-40-287-300-60-409-415-60-70-672-80-80-687来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所本月A股各类宽基指数全线下跌中小100创业板指万得全A上证指数和科创50分别下跌752600561520和272行业方面全线下跌其中建筑装饰商贸零售和电力设备领跌分别下跌10171009和833图表42本月A股市场全线下跌图表43本月A股行业全线下跌00-2-1-2-4-3-272-6-4-8-5-520-6-561-10-600-7-12-8-752煤炭通信银行钢铁环保电子汽车综合科创50上证指数万得全A创业板指中小100传媒计算机房地产医药生物家用电器纺织服饰食品饮料有色金属农林牧渔建筑装饰国防军工公用事业美容护理轻工制造机械设备非银金融基础化工建筑材料社会服务交通运输电力设备商贸零售石油石化来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所香港市场全线下跌恒生指数恒生中国企业指数和恒生科技分别下跌845822和814行业方面恒生行业多数下跌其中工业地产建筑业医疗保健业非必需性消费和资讯科技业领跌分别下跌13471178878854和846图表44本月恒生指数全线下跌图表45本月恒生行业普遍下跌-8020081-8000-81-20-81-40-82-60-814-82-80-692-701-83-822-100-846-854-878-83-120-1178-84-140-84-1347-160-85-85-845恒生科技恒生中国企业指数恒生指数来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所三债券市场追踪发达国家10年期国债收益率多数上行发达国家10年期国债收益率多数上行美国10Y国债收益率上行1200bp至409德国10Y国债收益率下行100bp至251英国日本和意大利10Y国债收益率分别上行敬请参阅最后一页特别声明14宏观专题研究报告1932bp520bp和170bp仅法国下行450bp图表46本月主要发达国家10Y国债收益率多数上行图表47本月美英10Y收益率均上行德国下行bp50302525193240202015151200301010205200500517010-05000-10-100-5-4502021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07-102021-08美国德国法国英国意大利日本美国10Y英国10Y德国10Y右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所新兴市场10年期国债收益率多数上涨土耳其10Y国债收益率上行7050bp至1912巴西10Y国债收益率上行3010bp至1115越南南非和泰国10Y国债收益率分别上行1060bp600bp和300bp印度下行060bp图表48本月主要新兴国家10Y国债收益多数上涨图表49本月土耳其巴西10Y利率均上行bp152880705014267013246012221150201018403010916308714201060612600103005100-10-0602022-012021-082021-092021-102021-112021-122022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07泰国越南印度土耳其巴西南非巴西10Y土耳其10Y右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所本月中国国债收益率长短端分化3个月期国债收益率上行999bp至1702年期国债收益率下行149bp至21510年期国债收益率下行1022bp至256期限利差收窄1M6M分别上行1488bp1237bp1Y5Y分别上行949bp下行548bp图表50本月中国国债收益率涨跌分化图表51本月2年期和10年期国债下行3个月上行bp352014883015123725999949102051510005-5-14900-548-10-10222022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-06-152023-071M3M6M1Y2Y5Y10Y6M2Y10Y来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所四外汇市场追踪美元指数走强人民币兑美元和英镑均贬值美元指数走强本月上涨172至1036279挪威克朗加元日元欧元和英镑兑美元分别贬值469235224140和126主要新兴市场兑美元汇率多数上涨雷亚尔韩元菲律宾比索和印尼卢比兑美元分别升值483369346和081仅土耳其里拉兑美元贬值085敬请参阅最后一页特别声明15宏观专题研究报告图表52本月美元指数上涨其他货币兑美元贬值图表53本月英镑欧元兑美元均下跌301721201520141010014008013-101360-20-140-12612-30-224-2354012-401120-5011-469-600102021-102021-122022-022022-042022-102023-022023-082021-082022-062022-082022-122023-042023-06美元指数欧元兑美元右轴英镑兑美元右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表54本月主要新兴市场兑美元多数上涨图表55雷亚尔和韩元兑美元升值土耳其里拉贬值6030160048350140025346369401200203010002008115800106001000400-105-085200-20002021-102021-122022-022022-042022-102023-022023-082021-082022-062022-082022-122023-042023-06美元兑土耳其里拉美元兑雷亚尔美元兑韩元右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所人民币兑美元贬值158兑日元和欧元分别升值087和004美元兑在岸人民币汇率较上周环比上行1130bp至72579美元兑离岸人民币汇率上行1289bp至72753图表56本月美元英镑兑人民币升值图表57本月人民币兑美元贬值201587615747210054700568010660064-00462-0560-1058-087562021-102021-122022-012022-052022-072022-082022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-052023-062023-072023-082021-082021-092021-112022-022022-032022-042022-062022-092023-04美元兑在岸人民币美元兑离岸人民币来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所五大宗商品市场追踪原油上涨贵金属有色下跌黑色和农产品涨跌分化原油上涨贵金属有色下跌黑色和农产品涨跌分化其中焦煤豆粕豆油领涨分别上涨18581240和903LME镍生猪和LME锌领跌跌幅分别为719534和447安全监管趋严下煤炭供给偏紧叠加稳地产政策加码煤炭板块高分红焦煤大幅反弹在美债利率与美元走高的压制下以美元计价的贵金属和有色承压敬请参阅最后一页特别声明16宏观专题研究报告图表58本月商品价格走势多数下跌类别品种2023年8月2023年7月2023年6月2023年5月2023年4月2023年3月WTI原油2241580375-1132147-179原油布伦特原油1521423308-865-029-491COMEX黄金-138292-270-137103783贵金属COMEX银-111877-350-6003811540LME铜-334563200-627-390093LME铝-165462-360-517-139128有色LME镍-719828-134-1467322-709LME锌-447695556-1606-718-372焦煤1858-18443083-309-2854-2580沥青-034158158116151-398黑色铁矿石1924051081-824-1049422螺纹钢-3560861612-1086-1293-470生猪-5342682-1106487-388340棉花333524708-013709014农产品豆粕124014401306-720407-1288豆油9032751340-1164-455-1248来源Wind国金证券研究所原油价格上涨黑色价格涨跌分化WTI原油价格上涨224至8363美元桶布伦特原油价格上涨152至8686元桶焦煤价格大涨1858至1514元吨沥青和螺纹钢价格分别跌034至3837元吨和356至3597元吨铁矿石上涨192至893元吨图表59WTI原油布伦特原油价格上涨图表60本月动力煤价格持平焦煤价格大涨美元桶元吨元吨14040001100120350010003000100900250080800602000700150040600100020500500004002022-052022-082022-112023-032023-062022-032022-042022-062022-072022-092022-102022-122023-012023-022023-042023-052023-072023-082022-092022-102022-112022-122023-082022-032022-042022-052022-062022-072022-082023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07WTI原油布伦特原油焦煤动力煤来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所铜铝价格下跌贵金属价格均下跌LME铜下跌334至8380美元吨LME铝下跌165至2203美元吨通胀预期从前值的237下降至224COMEX黄金下跌138至193840美元盎司COMEX银下跌111至2448美元盎司10Y美债实际收益率从前值的160升至185敬请参阅最后一页特别声明17宏观专题研究报告图表61本月铜铝价格下跌图表62本月通胀预期降温美元吨美元吨美元吨11000400011000351000035001000030900090002530008000800020250070007000152000600010600050000550001500400000400010002022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-072022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-05LME铜LME铝右轴LME铜通胀预期右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表63本月黄金白银价格均下跌图表64本月10Y美债实际收益率上行美元吨美元盎美元盎司2100司28210025262000200020241900190022151800180020101700181700051616001600141500001500121400-051400102022-052022-062023-052023-062022-042022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-072023-082022-112022-122023-012022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082022-03COMEX黄金美元盎司COMEX黄金COMEX银右轴美国国债实际收益率10年期右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所三报告精选一美债的供给冲击美国信用评级遭惠誉下调主要原因集中在中长期财政与债务问题与2011年标普将美国信用评级从AAA降至AA评级展望负面评级相比本次市场担忧情绪较弱CDS美股和黄金VIX均处于低位美债两次评级下调的背后都与债务上限危机有关不同的是2011年评级下调与债务上限危机解决仅相隔3天但2023年评级下调距离6月债务上限危机解除已时隔两个月资产反应方面也与2011年有明显差异避险资产未见明显上涨主要异动是长债收益率上行3个交易日内30年美债上涨10BP10年美债上涨15BP后有所回落主因是美国财政部可能将大幅增发国债引发了美债供给侧冲击担忧敬请参阅最后一页特别声明18宏观专题研究报告图表65美国债务占GDP比重远超AAA评级中位数水平图表66美国5年期及1年期CDS均处于较低水平来源Bloomberg国金证券研究所来源Bloomberg国金证券研究所图表672023年市场波动较低避险资产未明显上涨图表682023年评级下调长端收益率出现上涨来源Bloomberg国金证券研究所来源Bloomberg国金证券研究所供给端财政部发债压力超预期上涨期限结构集中在10年30年期的长端债券7月31日美国财政部公布的季度再融资计划中显示三季度预计发债规模大幅增加到10070亿美元明显超出5月初预计的7330亿美元期限结构方面中长期国债发行规模更大其中30年期国债净发行规模最高需求端以外国投资者美联储及家庭部门为主美联储缩表海外投资者倾向于减持以及年初以来成为购债主力的居民部门行为波动大整体吸纳供给的能力延续走弱10年期美债收益率短期有上行压力但美联储加息预期未变下半年美国GDP下行压力仍然较大中期可能倾向于回落图表69三季度财政部发债预计超预期增加图表70下半年中长期美债发行规模较高来源Bloomberg国金证券研究所来源Bloomberg国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明19宏观专题研究报告图表71流量上居民部门成为购债主力但波动大图表72美国新增非农就业延续回落来源Bloomberg国金证券研究所来源Bloomberg国金证券研究所美国财政部大幅度发债的背后是美国财政收支压力上涨赤字规模大幅抬升截至6月财政赤字达到1877012MMA亿仅低于疫情期间赤字增速达13012MMA财政收入方面各项收入增速均已明显回落收入占比约50的个人所得税收入下滑拖累最大截至6月个人所得税同比增速降至-26企业所得税-13消费税16财政支出方面疫后财政刚性支出占比提高利息支出压力上升社保医疗类支出增速居高不下支出占比最高的社会保障和医疗保健法定支出较疫情前明显抬升合计占比超60利息支出压力和增速同样上涨支出结构的刚性化导致政府支出增速难以降低图表73美国财政收入增速降低支出增速上涨图表74美国财政赤字大幅抬升来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表75今年以来个税收入下滑幅度最大图表76美国财政各项支出增速均有上涨来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明20