完美世界发布中报业绩，23H1营业收入44.60亿元，同比+13.68%；归母净利润3.80亿元，同比-66.60%；扣非后净利润2.86亿元，同比-57.39%。分季度看，Q2营业收入25.56亿，同比+42.41%；归母净利1.39亿，同比-53.36%。
　　产品周期调整，多类型产品储备丰富，下半年将在海外市场上线新品，重点产品测试反馈良好。维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　去年同期《幻塔》收入贡献较高，天龙2带来业绩增量。23H1公司网络游戏收入36.44亿元，同比-2.46%，收入占比81.71%，同比-13.52ppts，22H1公司出售美国研发工作室及相关欧美本地发行团队，相关欧美子公司自2022年2月起不再纳入合并范围。扣除上述合并范围变动的影响后，23H1游戏业务营业收入较上年同期持平。23H1影视业务收入7.65亿元，同比+537.97%，收入占比17.15%，同比+14.09ppts，主要为本期多部影视剧播出确认收入所致。公司代理产品《天龙八部2》于4月上线，最高来到畅销榜第五名，预计将随递延收入逐步确认反映在后续业绩中。
　　游戏产品储备丰富，部分产品预计先行上线海外市场。目前公司储备的重点自研游戏产品中殿堂级JRPG游戏新作《女神异闻录：夜幕魅影》已获版号，其余重点储备《乖离性百万亚瑟王：环》、《神魔大陆2》、端游《Perfect New World》、《诛仙世界》已先后进行对外测试，玩家反馈良好，我们预计《神魔大陆2》和《一拳超人》有望在23H2先行上线海外市场，带来业绩增量，其他重点产品将在2024年陆续上线。
　　毛利率环比保持一致，研发费用率升高。23H1公司毛利率58.53%，同比-9.43ppts；销售/管理/研发费用率分别为17.11%/8.20%/23.80%，同比+4.03ppts/-0.74ppts/-3.02ppts。23Q2公司毛利率53.59%，同比-13.55ppts；销售/管理/研发费用率分别为20.41%/6.99%/19.87%，同比+7.28ppts/-1.76ppts/-7.32ppts。23H1毛利率大幅下滑的主要原因为各主营业务收入占比变化，毛利率较高的移动游戏业务收入占比同比下滑
　　14.32ppts，而毛利率较低的影视相关业务收入占比提升。
　　估值
　　我们认为完美世界持续强化研运实力，重点产品表现亮眼，多款产品测试反映较好，自研产品储备丰富，部分游戏将在海外先行上线。由于23Q1原有游戏业绩贡献下滑，且预计新游上线带来较多销售费用，我们调整2023/24/25年归母净利润为10.19/15.58/20.71亿元，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　游戏监管超预期；宏观经济下滑；新游表现不及预期。

研究报告全文：传媒证券研究报告调整盈利预测2023年9月1日002624SZ完美世界买入重点产品测试反馈良好期待开启新品周期原评级买入市场价格人民币1383完美世界发布中报业绩23H1营业收入4460亿元同比1368归母净利润380亿元同比-6660扣非后净利润286亿元同比-5739分板块评级强于大市季度看Q2营业收入2556亿同比4241归母净利139亿同比-5336股价表现产品周期调整多类型产品储备丰富下半年将在海外市场上线新品重点58产品测试反馈良好维持买入评级41支撑评级的要点259去年同期幻塔收入贡献较高天龙2带来业绩增量23H1公司网络7游戏收入3644亿元同比-246收入占比8171同比-1352ppts2322H1公司出售美国研发工作室及相关欧美本地发行团队相关欧美子公JanJunJulSepFebMarOctDecAprNovMayAug----23----23---23222223-232222232323司自2022年2月起不再纳入合并范围扣除上述合并范围变动的影响完美世界深圳成指后23H1游戏业务营业收入较上年同期持平23H1影视业务收入765今年1312亿元同比53797收入占比1715同比1409ppts主要为本期至今个月个月个月多部影视剧播出确认收入所致公司代理产品天龙八部2于4月上线绝对707924766最高来到畅销榜第五名预计将随递延收入逐步确认反映在后续业绩中相对深圳成指1331021253游戏产品储备丰富部分产品预计先行上线海外市场目前公司储备的重点自研游戏产品中殿堂级JRPG游戏新作女神异闻录夜幕魅影发行股数百万193997已获版号其余重点储备乖离性百万亚瑟王环神魔大陆2流通股百万182736端游PerfectNewWorld诛仙世界已先后进行对外测试玩家反总市值人民币百万2682976馈良好我们预计神魔大陆2和一拳超人有望在23H2先行上线3个月日均交易额人民币百万89236海外市场带来业绩增量其他重点产品将在2024年陆续上线主要股东完美世界控股集团有限公司2237毛利率环比保持一致研发费用率升高23H1公司毛利率5853同比资料来源公司公告Wind中银证券-943ppts销售管理研发费用率分别为17118202380同比以2023年8月31日收市价为标准403ppts-074ppts-302ppts23Q2公司毛利率5359同比-1355ppts销售管理研发费用率分别为20416991987同比相关研究报告728ppts-176ppts-732ppts23H1毛利率大幅下滑的主要原因为各主营完美世界20230425业务收入占比变化毛利率较高的移动游戏业务收入占比同比下滑完美世界202304091432ppts而毛利率较低的影视相关业务收入占比提升完美世界20230119估值中银国际证券股份有限公司我们认为完美世界持续强化研运实力重点产品表现亮眼多款产品测具备证券投资咨询业务资格试反映较好自研产品储备丰富部分游戏将在海外先行上线由于23Q1传媒游戏原有游戏业绩贡献下滑且预计新游上线带来较多销售费用我们调整20232425年归母净利润为101915582071亿元维持买入评级证券分析师卢翌862120328754评级面临的主要风险yi1lubocichinacom游戏监管超预期宏观经济下滑新游表现不及预期证券投资咨询业务证书编号S1300522010001投资摘要TableFinchinaSimple年结日12月31日202120222023E2024E2025E销售收入人民币百万851876708772960011004变动166999514369441462归母净利润人民币百万3691377101915582071变动761627307260052923287每股收益人民币019071053080107前次预测每股收益人民币084100114调整幅度37111973675资料来源公司公告中银证券预测图表1公司财务数据对比人民币百万2Q221Q232Q23同比变化环比变化营业收入17951904255642413427毛利润12051241137013661042毛利率6714651653591355ppts1158ppts管理费用率875982699176ppts282ppts销售费用率131312682041728ppts773ppts研发费用率271929071987732ppts920ppts归属于母公司净利润29724113953364255资料来源公司公告中银证券图表2公司产品储备游戏名称游戏类型自研代理有无版号产品状态发行区域神魔大陆2MMORPG自研无预计23H2上线海外国内诛仙世界MMORPG自研有年末终测国内一拳超人世界动作RPG自研无预计23H2上线海外国内女神异闻录夜幕魅影JRPG自研有818开启第二次测试国内2023112限量删档测百万亚瑟王代号MA二次元回合制卡牌自研无国内试诛仙2MMORPG自研无测试阶段国内完美世界IP升级全新游代号新世界自研无在研国内戏灵笼IP多人开放世界项开放世界自研无--国内目原创IP开放世界项目开放世界自研无--国内PerfectNewWorld3A级动作主机游戏自研无--海外HaveaNiceDeath2D动作类Rogueke自研无--海外资料来源完美世界公告中银证券整理2023年9月1日完美世界2损益表人民币百万现金流量表人民币百万年结日TableProfitAndLost12月31日202120222023E2024E2025E年结日TableCashFlow12月31日202120222023E2024E2025E营业收入851876708772960011004净损益177140082013491890营业成本32832420319631593681折旧与摊销187208162169175毛利润52355250557764417323运营资本变动473946116380营业税金及附加2933264855其他经营现金流2601399120120120销售费用19861109182320222114经营活动产生的现金流1098115597913952025管理费用732734741749771资本开支419277100100100研发费用22112290206521162293其他投资现金流10101639000营业利润277108592115062090投资活动产生的现金流5901362100100100营业外净收支121401240243260债务融资525084900利润总额1561486116117492350股权融资516000所得税费用2186116175235其他融资现金流12302521746386703净利润1771400104515742115融资活动产生的现金流11273022697386703少数股东损益19222261645现金变动4934501829101222归属于母公司净利润3691377101915582071期初现金及等价物29433436298731694078普通股数百万19401940194019401940期末现金及等价物34362987316940785300EPS019071053080107资料来源公司公告中银证券预测资料来源公司公告中银证券预测主要比率资产负债表人民币百万年结日TableMainRatio12月31日202120222023E2024E2025E年结日TableBalanceSheet12月31日202120222023E2024E2025E成长能力现金及等价物34362987316940785300营业收入增长率166999514369441462应收款项1092979112012261405营业利润增长率858829229150563463878其他流动资产30362413275930193461归母净利润增长率761627307260052923287流动资产总计756563787048832310166获利能力固定资产391340406465519毛利率61466845635767106655无形资产2601535347147归母净利率4331795116216231882其他非流动资产88248765893691089279ROE3511453105814601734非流动资产总计94759258939595269651偿债能力总资产1704015636164431785019818资产负债率38353939414340203975应付账款501353466461537净负债比率62216500707467226596短期借款858351400400400流动比率1736215492147751621617426其他流动负债29983414390442724897速动比率10394963389911033311494流动负债总计43574117477051335834营运能力长期借款及应付债券00000总资产周转率49994906533553785553其他非流动性负债21782043204320432043应收账款周转率7799478319783197831978319非流动负债总计21782043204320432043应付账款周转率6558168550685506855068550总负债65356160681371767876每股指标元股东权益10290915992871031511537每股收益019071053080107少数股东权益214317343359404每股销售收入439395452495567权益总额10504947696301067411941估值比率总负债及权益1704015636164431785019818PE73521971266317421311资料来源公司公告中银证券预测PS319354309283247资料来源公司公告中银证券预测2023年9月1日完美世界3披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年9月1日完美世界4风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司中国上海浦东本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报告中银大厦39楼具备专业信息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