[事件：公司发布2023年半年报，业绩略超市场预期。
　　投资要点
　　业绩略超市场预期，二季度有望开启业绩启航
　　2023年上半年公司实现营业收入512.8亿元，同比下降4.8%，归母净利润35.9亿元，同比下降2.1%，已有15个主机产品占有率国内行业第一。单Q2公司实现营业收入273.9亿元，同比增长0.1%，归母净利润20.7亿元，同比增长29.4%，略超市场预期。
　　二季度公司收入、利润均恢复正增长，考虑到下半年业绩基数较低，二季度有望开启业绩启航。
　　混改卓有成效，利润率提升、报表改善
　　分产品看，受下游需求影响，2023年上半年土方机械、起重机械、混凝土机械分别实现营收130、119、53亿元，同比下降6%、14%、8%。战略新兴产业增长趋势向好，2023年上半年高空作业机械实现营收51亿元，同比增长56%，排名上升至国内行业前二；矿业机械营收42亿元，同比增长41%。道路机械实现营收27亿元，同比增长66%；新能源产品收入52.7亿元，同比增长175%。上半年公司利润率逐季提升，应收账款510.5亿、单季度环比减少22亿；存货353.2亿。较年初减少3.3亿，呈现利润率提升、报表改善趋势，混改卓有成效。
　　海外市场拓展顺利，国际化长期前景可观
　　2023年上半年公司海外收入209.0亿元，同比增长33.5%，占总营收比重提升至41%。
　　分地区看，西亚北非、中美洲增长超200%，欧洲增长超150%，中亚、北美增长近100%。
　　分产品看，高空作业平台、铣刨机械、消防车增长超300%，全地面、随车吊、港口吊、滑移装载机增长超100%，履带吊、矿挖、压路机、摊铺机、混凝土搅拌车增长超50%，挖掘机、越野吊增长超20%。据KHL发布Yellow Table，2022年TOP50工程机械制造商总销售额为2306亿美元，徐工集团全球份额仅7%，远低于国内份额，海外市场成长空间广阔。
　　结构优化+降本增效，盈利能力提升趋势持续
　　2023年上半年公司销售毛利率为22.9%，同比提升6.6pct，其中国内市场毛利率22.6%，同比提升7.2pct，海外市场毛利率23.2%，同比提升5.3pct；销售净利率6.9%，同比提升0.7pct。受益于（1）上半年降本工作成效显著，实现采购净降本13.9亿元，净降本率4.53%。上半年公司液压油缸内部配套率66%、较去年全年提升10pct；小挖阀内部配套率49%、提升超8 pct；中挖阀内部配套率70%、提升超2 pct。（2）海外收入占比提升，毛利率提升明显。公司利润率相对同行有提升空间，随着整体上市注入优质资产、混改工作推进、海外市场拓展，我们预计公司盈利能力提升趋势持续。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年归母净利润为68/86/119亿元，当前市值对应PE为12/9/7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业周期波动、全球化拓展不及预期、汇率波动风险。
　　
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告工程机械徐工机械000425年中报点评混改卓有成效利润率提20232023年09月01日升报表改善证券分析师周尔双买入维持执业证书S0600515110002021-60199784zhouershdwzqcomcn盈利预测与估值TableEPS2022A2023E2024E2025E证券分析师罗悦营业总收入百万元93817100866109845127883执业证书S0600522090004同比-208916luoyuedwzqcomcn研究助理韦译捷归属母公司净利润百万元43076800863411869执业证书S0600122080061同比-48582737weiyjdwzqcomcn每股收益-最新股本摊薄元股036058073100PE现价最新股本摊薄18821192939683股价走势TableTag关键词比同类公司便宜产品结构变动带来利润率上升徐工机械沪深30047413529事件TableSummary公司发布2023年半年报业绩略超市场预期2317投资要点115业绩略超市场预期二季度有望开启业绩启航-1-72023年上半年公司实现营业收入5128亿元同比下降48归母净利润359亿元-13202291202212312023512023830同比下降21已有15个主机产品占有率国内行业第一单Q2公司实现营业收入2739亿元同比增长01归母净利润207亿元同比增长294略超市场预期二季度公司收入利润均恢复正增长考虑到下半年业绩基数较低二季度有望开启市场数据业绩启航收盘价元混改卓有成效利润率提升报表改善605分产品看受下游需求影响2023年上半年土方机械起重机械混凝土机械分别实一年最低最高价433750现营收13011953亿元同比下降6148战略新兴产业增长趋势向好市净率倍1322023年上半年高空作业机械实现营收51亿元同比增长56排名上升至国内行业流通A股市值百前二矿业机械营收42亿元同比增长41道路机械实现营收27亿元同比增长491804066新能源产品收入527亿元同比增长175上半年公司利润率逐季提升应收万元总市值百万元账款5105亿单季度环比减少22亿存货3532亿较年初减少33亿呈现利润率7148780提升报表改善趋势混改卓有成效海外市场拓展顺利国际化长期前景可观基础数据2023年上半年公司海外收入2090亿元同比增长335占总营收比重提升至41分地区看西亚北非中美洲增长超200欧洲增长超150中亚北美增长近100每股净资产元LF459分产品看高空作业平台铣刨机械消防车增长超300全地面随车吊港口吊资产负债率LF6745滑移装载机增长超100履带吊矿挖压路机摊铺机混凝土搅拌车增长超50总股本百万股1181617挖掘机越野吊增长超20据KHL发布YellowTable2022年TOP50工程机械制流通A股百万股812899造商总销售额为2306亿美元徐工集团全球份额仅7远低于国内份额海外市场成长空间广阔相关研究结构优化降本增效盈利能力提升趋势持续2023年上半年公司销售毛利率为229同比提升66pct其中国内市场毛利率226徐工机械0004252022年报同比提升72pct海外市场毛利率232同比提升53pct销售净利率69同比提2023年一季报点评业绩持续升07pct受益于1上半年降本工作成效显著实现采购净降本139亿元净降本率453上半年公司液压油缸内部配套率66较去年全年提升10pct小挖阀内部优于行业看好利润及估值双配套率49提升超8pct中挖阀内部配套率70提升超2pct2海外收入占升比提升毛利率提升明显公司利润率相对同行有提升空间随着整体上市注入优质2023-04-30资产混改工作推进海外市场拓展我们预计公司盈利能力提升趋势持续盈利预测与投资评级我们维持公司2023-2025年归母净利润为6886119亿元徐工机械0004252022年三当前市值对应PE为1297倍维持买入评级季报点评Q3业绩符合预期整风险提示行业周期波动全球化拓展不及预期汇率波动风险体上市有望提升盈利能力2022-10-2714东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告图22023年H1公司实现归母净利润359亿元同比图12023H1公司实现营收5128亿元同比下降48下降21营业收入亿元YoY归母净利润亿元YoY100060601209001005050800408070030406060020405003010204002003000-20200-1010-40100-200-600-30201820192020202120222023H1201820192020202120222023H1数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图32023H1公司销售毛净利率分别为22969同图42023H1公司期间费用率为122同比提升42pct比提升6607pct销售费用率研发费用率销售毛利率销售净利率管理费用率财务费用率2587206515431025100-1201820192020202120222023H1201820192020202120222023H1-2数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所图52023H1公司实现海外收入2090亿元同比增长图62023H1公司海外收入占比提升至41335国内收入亿元海外收入亿元国内收入YoY海外收入YoY海外收入占比国内收入占比80012010090700100808060070605006040400502030040030200-2020100-40100-600201820192020202120222023H1201820192020202120222023H1数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所24东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告徐工机械三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产129118147375160306195789营业总收入93817100866109845127883货币资金及交易性金融资产34480532526557673879营业成本含金融类74855789478507797029经营性应收款项50104547595448173220税金及附加406403439512存货35099303983052239124销售费用6765685971408312合同资产6000管理费用2285221924172813其他流动资产9428896697289567研发费用4082403543945115非流动资产45968417323703331864财务费用211504549639长期股权投资2373237323732373加其他收益462504549639固定资产及使用权资产1922416145121417389投资净收益194202220256在建工程289417361042625公允价值变动70000无形资产6443644364436443减值损失1131698559556商誉0000资产处置收益6000长期待摊费用29292929营业利润508379071004013801其他非流动资产15004150041500415004营业外净收支70000资产总计175086189106197339227653利润总额501379071004013801流动负债96549104621104220122665减所得税718110714061932短期借款及一年内到期的非流动负债27776277762777627776净利润42956800863411869经营性应付款项50383592655889775866减少数股东损益12000合同负债4967394742544851归属母公司净利润43076800863411869其他流动负债13422136321329214171非流动负债23882238822388223882每股收益-最新股本摊薄元036058073100长期借款15507155071550715507应付债券2715271527152715EBIT668993151125315098租赁负债196196196196EBITDA10259145501675220768其他非流动负债5464546454645464负债合计120431128504128102146547毛利率2021217322552413归属母公司股东权益53254592026783679705归母净利率459674786928少数股东权益1401140114011401所有者权益合计54655606036923781106收入增长率19677518901642负债和股东权益175086189106197339227653归母净利润增长率4753578826973746现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E重要财务与估值指标2022A2023E2024E2025E经营活动现金流158321830143129955每股净资产元451501574675投资活动现金流5655798580244最新发行在外股份百万股11816118161181611816筹资活动现金流3089226014081408ROIC6097728711070现金净增加额71318772123248302ROE-摊薄809114912731489折旧和摊销3570523654985670资产负债率6878679564916437资本开支78851000800500PE现价最新股本摊薄18821192939683营运资本变动7908789015679292PB现价152137119102数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币预测均为东吴证券研究所预测34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明出处为东吴证券研究所并注明本报告发布人和发布日期提示使用本报告的风险且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的具体如下公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于基准5以上中性预期未来6个月内行业指数相对基准-5与5减持预期未来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