事件：公司披露23年中报，利润端超预期。公司23H1实现营业收入98.43亿元，同比+1.55%；实现归母净利润11.33亿元，同比+11.22%；扣非后归母净利润10.71亿元，同比+9.22%。分季度看，Q1/Q2分别实现营业收入35.7/62.73亿元，同比分别13.85%/+13.05%；实现归母净利润1.52/9.8亿元，同比-39.79%/+28.1%。
　　分品类看，衣柜为核心增长驱动，Q2毛利率改善显著。1）衣柜及配套品：23H1实现营业收入54.3亿元，同比+4.05%；其中23Q2收入34.5亿元，同比+9.2%。23H1毛利率同比+0.93pp至33.6%，其中Q1/Q2毛利率分别为27.7%/37.0%。2）橱柜：23H1实现营业收入30.7亿元，同比-6.0%；其中23Q2收入19.9亿元，同比+2.2%。23H1毛利率同比-0.84pp至30.3%，其中Q1/Q2毛利率分别为29.3%/30.8%。3）卫浴：23H1实现营业收入4.6亿元，同比+12.6%；其中23Q2收入2.8亿元，同比+14.1%。23H1毛利率同比+0.14pp至26.3%，其中Q1/Q2毛利率分别为17.1%/32.5%。4）木门：23H1实现营业收入5.8亿元，同比+6.7%，其中23Q2收入3.7亿元，同比+14.6%。23H1毛利率为21%，其中Q1/Q2毛利率7.8%/28.4%。
　　分渠道看，大宗业务Q2增速靓丽。1）零售渠道（含整装）：经销渠道23H1收入77.6亿元，同比-0.6%；其中23Q2收入50亿元，同比+9.2%。直营渠道23H1收入2.9亿元，同比+7.0%；其中23Q2收入2.0亿元，同比+36.5%。截至23H1末公司门店数量合计7532家，其中欧派橱柜/欧派衣柜/欧铂丽/欧派卫浴/欧铂尼门店数量分别为2358/2370/1079/700/1025家，对零售门店进行梳理优化。2）大宗渠道：23H1收入14.8亿元，同比+8.4%；其中23Q2收入9.0亿元，同比+29.2%，Q2提速明显。23H1公司落地营销系统组织架构变革，将原厨卫、整家、整装大家居营销事业部，调整为按区域划分的三大营销事业部，分别管理所辖区域内欧派品牌、铂尼思品牌全渠道经销商，更好地做到“同城同规划同步调”。本次改革为大家居跨品类融合提供基础，有望进一步激发零售渠道增长潜能。
　　降本增效成果显著，盈利能力提升超预期。公司23H1毛利率同比+0.23pp至31.52%，其中Q1/Q2毛利率分别为26.68%/34.27%；销售净利率同比+0.95pp至11.44%，其中Q1/Q2销售净利率分别为4.15%/15.58%。23H1期间费用率同比-0.7pp至18.02%（Q1/Q2分别为21.6%/15.97%）；其中，销售费用率+0.52pp至8.95%(Q1 /Q2分别为9.75%/8.5%)；管理费用率（含研发费用率4.46%）同比-0.64pp至10.89%（Q1/Q2分别为13.91%/9.17%）;财务费用率同比-0.59pp至-1.83%。盈利能力提升主要来自于成本下行及降本增效成果体现。
　　现金流及经营效率表现优秀。23H1实现经营现金流20.78亿元，同比+120.53%；经营现金流/经营活动净收益比值为166.76%；销售现金流/营业收入同比+8.14pp至123.07%。23H1净营业周期14.45天，同比上升2.57天；其中，存货周转天数35.98天，同比下降3.87天；应收账款周转天数25.18天，同比上升5.6天；应付账款周转天数46.72天，同比下降0.82天。
　　投资建议：公司整装及整家布局引领行业，大家居路线推动客单价和市场份额持续提升。我们预期公司2023-2025年归母净利润30.92、35.76、41.01亿元（前值为31.14、35.70、40.55亿元，根据中报业绩略有调整），对应PE为19、16、14倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；渠道拓展不及预期风险