研究报告全文：证券研究报告A股公司简评农化制品草甘膦价格触底反弹创新江山股份600389SH药打开成长空间核心观点首次评级买入卢昊2023年上半年农药终端需求低迷受俄乌冲突影响行业库存高企草甘膦价格触底面对不利局面公司经营逆势而上上半luhaobjcsccomcn年实现营业收入2673亿元同比下滑4891归母净利润194SAC编号S1440521100005亿元同比下降8403扣非归母净利润197亿元同比下降8408基本每股收益股04423元股同比减少8429未来邓胜伴随去库存化公司多基地布局以及创新药打开成长空间下游dengshengcsccomcn需求将逐步恢复草甘膦价格有望触底反弹驱动公司业绩增长SAC编号S1440518030004事件发布日期2023年08月30日当前股价2220元公司发布2023年半年度报告公司于2023年8月17日发布2023年半年度报告上半年实现主要数据营业收入2673亿元同比下滑4891归母净利润194亿元股票价格绝对相对市场表现同比下降8403扣非归母净利润197亿元同比下降84081个月3个月12个月基本每股收益股04423元股同比减少8429其中二季度-1389-1147-3240-2776-6092-5604营业收入1320亿元同比下滑4745环比减少243归母12月最高最低价元59972054净利润070亿元同比下降8764环比减少4331扣非归母净利润077亿元同比下降8718未来伴随下游需求端释总股本万股4434834放公司业绩有望得到提升流通A股万股4306500总市值亿元9845简评流通市值亿元9560近3月日均成交量万49436主营草甘膦价格见底有望受需求恢复反弹主要股东南通产业控股集团有限公司2023年上半年全球经济增速放缓农药行业出现周期性波动农2812药终端需求低迷同时受俄乌冲突影响国内外农药库存高企草甘膦等农药原药价格见底公司是国内四大草甘膦生产企业之股价表现17一拥有草甘膦原药产能7万吨年其中甘氨酸路线产能3万吨-3年IDAN路线产能4万吨年面对不利局面公司稳健经营-23内生增长与外延发展动力显著增强受主要农药产品草甘膦的市-43场价格和销售量出现较大幅度下滑的影响实现营业收入2673-63亿元同比下降4891实现归属于母公司股东的净利润194亿元同比下降8403后续伴随去库存化的持续发展以及海202282220229222023122202322220233222023422202352220236222023722202210222022112220221222内外需求端逐渐恢复主营产品草甘膦价格有望反弹江山股份上证指数相关研究报告加快建设二三基地阻燃剂增添新动能公司号基地阻燃剂二期供热中心一期等项目均按期进入实998质性建设阶段并在已有基地的基础上加快在枝江贵州两地本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明江山股份A股公司简评报告建设第二三基地推动创新药产业化和布局磷化工循环产业链有利于产品结构优化产业布局调整为公司高质量发展蓄积动能公司目前已经形成南通主基地枝江基地翁安基地南通联磷四大基地并举的格局公司阻燃剂及其配套中间体项目生产线2万吨年三氯氧磷装置1万吨年BDP装置3万吨年TCPP装置已进入正常生产阶段上半年实现产量1992145吨销售金额达16亿元二期阻燃剂项目也在积极筹建中将进一步建设5万吨年TCPP生产装置05万吨年BDP生产装置和配套25万吨年三氯氧磷生产装置预计今年三季度实现投产有望推动公司中间体的规模化供应优化产业链布局有效降低公司生产成本JS-T205创新药优势显著市场前景良好公司拟在湖北枝江投资79亿元建设新型创制绿色除草剂原药及制剂项目即苯嘧草唑JS-T205500吨装置制剂生产装置等现已基本完成了中试优化前期进展顺利同时苯嘧草唑原药己经在中国阿根廷澳大利亚加拿大美国和巴西获得专利授权JS-T205创新药功效及单耗明显优于草铵膦草甘膦等传统农药若投放市场有望快速放量公司还积极推动供热中心一期项目等项目的开展优化制剂业务平台一体化建设推进磷化工循环一体化产业链布局不断推动公司转型升级为公司中长期的发展打开成长空间盈利预测与估值预计公司202320242025年分别实现归母净利润598亿元767亿元1133亿元对应EPS分别为135元173元256元对应PE分别为1645X1284X869X伴随全球去库存持续推进农药终端需求逐步恢复公司主业价值有望稳步提升且公司多基地布局稳步推进JS-T205创新药打开中长期成长空间将为未来业绩持续增添新动力根据测算公司营收和利润增速相对稳定2023-2025年归母净利润复合增速为376公司PEG指标小于1同时参考同类型可比公司的PE平均估值为1946X1311X1008X综合考虑公司的利润增速以及估值情况公司当前股价仍然具备较好的投资价值首次覆盖给予买入评级风险提示1安全环保风险公司生产过程中部分原料半成品或产成品为易燃易爆腐蚀性或有毒物质且生产过程中会产生一定数量的废水废气废渣操作不当易产生安全和环保事故2主要产品市场波动风险我国农药行业存在重复建设产能过剩行业结构性矛盾突出等问题部分产品市场存在竞争加剧价格下降的风险3行业政策变化风险随着社会对污染控制要求的逐年提高公司生产经营活动将受到影响4主要原材料价格波动风险如果原材料价格上涨将导致公司生产制造成本上升并有可能降低公司的产品销售毛利水平5汇率波动风险公司目前出口业务总量较大汇率出现剧烈波动时将会影响公司业绩敏感性分析如果未来下游需求不及预期原材料波动影响产品毛利率公司的产能相对不及预期的背景下公司2023-2025年的净利润预测为496亿元666亿元971亿元图表1预测和比率202120222023E2024E2025E营业收入百万元648376834877508917616416756345增长率26602876-390421122270净利润百万元816451844425983676686113325增长率1437612591-675628164778毛利率24053203219922712568净利率12752232119512651523请务必阅读正文之后的免责条款和声明1江山股份A股公司简评报告ROE34785573156917202094EPS摊薄元184416135173256PE倍120653416451284869PB倍419297258221182资料来源wind中信建投图表2估值模型拆分202120222023E2024E2025E除草剂营业收入百万元33875258174322603048增长率5523-668529633490总成本百万元24763342134717262130毛利率26903643227123603011杀虫剂营业收入百万元464621403504610增长率3387-351225152104总成本百万元309430322401458毛利率33343070200020342485氯碱营业收入百万元384550660792950增长率4332200020002000总成本百万元190257330396475毛利率50565327500050005000阻燃剂营业收入百万元171285399增长率66674000总成本百万元154242359毛利率100015001000其他业务营业收入百万元22501921211323242556增长率-1462100010001000总成本百万元19501645181719992199毛利率13311433140014001400合计营业收入百万元64848349508961647563增长率2876-390421122270总成本百万元49255675397047645621毛利率24043203219922712568数据来源iFinD中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明2江山股份A股公司简评报告图表3可比公司估值表日期归母净利润亿元PE估值2023820证券代码可比公司总市值亿2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E元301035润丰股份2286214131326166420241618172413741129600486扬农化工278281794201325263030155113831102918000553安道麦18965609694130215923113273214561191平均值2094194613111080600389江山股份98451844598767113353416461284869注可比公司的盈利预测来源为iFinD预期数据来源iFinD中信建投图表4江山股份近五年PEBand数据来源iFinD中信建投图表5草甘膦价差甘氨酸法图表6草甘膦价差IDAN法资料来源wind百川中信建投资料来源wind百川中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明3江山股份A股公司简评报告卢昊分析师介绍中信建投证券化工首席分析师能源开采行业联席首席分析师上海交通大学硕士具备4年化工实业和5年行业研究经验邓胜能源开采行业首席分析师化工联席首席分析师华东理工大学材料学博士CFA德国应用化学等国际顶尖期刊发表论文10余篇6年化工行业研究经验从产业视角做研究找投资机会2018-2020年连续三年万得金牌分析师第一名郭祝同研究助理guozhutongcsccomcn请务必阅读正文之后的免责条款和声明4江山股份A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk