事件概述
　　23H1公司实现营业收入20.66亿元，同比-20.4%；归母净利润0.29亿元，同比-78.4%；扣非归母净利润0.03亿元，同比-97.6%。23Q2公司实现营业收入10.43亿元，同比-20.2%；归母净利润0.04亿元，同比92.5%；扣非归母净利润-0.03亿元，同比-106.6%。
　　分析判断:
　　23Q2收入符合预期
　　分产品来看，23Q2奶酪/贸易/液态奶收入分别10.0/2.1/0.9亿元，分别同比-16.6%/-41.7%/-12.2%，23H1奶酪产品中即食营养/家庭餐桌/餐饮工业系列收入分别10.7/1.7/4.0亿元，分别同比-24.2%/-38.7%/+16.4%。公司坚定推行“聚焦奶酪”战略，奶酪业务收入占比同比+1.0pct，但消费复苏较慢Q2规模有所下滑；贸易业务消化较多主因公司主动进行战略调整，推行贸易与原料采购合并导致；液态奶规模下滑也主因公司战略聚焦导致。
　　23Q2北区/中区/南区收入分别4.3/3.8/2.2亿元，分别同比-29.4%/-26.7%/+30.8%；经销/直营/贸易收入分别7.8/1.2/1.4，分别同比-16.0%/-17.7%/-41.7%。截止23Q2末，公司经销商数量5016家，销售网络覆盖约80万个零售终端，公司餐饮工业链、便利店、全国和区域连锁终端等渠道拓展明显，不断开拓渠道边界。
　　23Q2高毛利C端奶酪下滑业绩承压
　　23Q2毛利率33.3%，同比-0.6pct；其中23H1奶酪/贸易/液态奶毛利率分别40.6%/-1.4%/8.5%，分别同比-3.3/-7.4/-3.7pct，奶酪中即食营养/家庭餐桌/餐饮工业系列毛利率分别52.2%/30.5%/13.4%，分别同比+0.4/-5.6/-3.6pct。奶酪业务毛利率变动我们预计，1）公司低温品类奶酪棒凭借高毛利率产品持续迭代升级，常温品类奶酪棒通过渠道拓展及场景破圈持续扩大规模效应，带动公司即食营养系列毛利率有所提升；2）受人民币汇率贬值及国际大宗商品价格上涨影响，原辅材料和物流成本大幅上涨，家庭餐桌和餐饮工业系列产品毛利率均有所下降；3）相对低毛利的餐饮工业系列产品占比提升影响结构。贸易业务毛利率预计主要受人民币汇率贬值、大宗商品价格上涨、以及去库存影响，同比下降。23Q2销售/管理费用率分别27.0%/5.7%，分别同比+5.1/-0.5pct，销售费用率变动主要受收入基数影响，广告促销等费用已在优化；管理费用率减少预计主因股权激励费用大幅减少。23Q2净利率1.0%，同比-4.2pct，业绩仍然承压。
　　休闲零食在宏观经济背景下仍需要时间修复
　　我们预计奶酪业务中C端产品受宏观背景下休闲零食修复节奏靠后，复苏节奏相对B端较慢。同时，常温奶酪棒渠道扩展和破圈铺货规模效应相对低温产品表现更好。当前公司奶酪棒产品稳居细分品类市场占有率第一，我们认为休闲零食在宏观经济背景下仍需要时间修复，未来在消费环境恢复预期下基本面有望改善。
　　投资建议
　　根据中报下调盈利预测，23-25年营业收入由60/80/101亿元下调至47/63/81亿元，归母净利由2.3/3.7/5.6亿元下调至1.3/2.9/4.6亿元，EPS由0.44/0.71/1.09元下调至0.25/0.57/0.90元。2023年8月29日收盘价18.87元对应P/E分别为75/33/21倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　宏观经济下行影响消费需求；食品安全问题；旺季需求不及预期；行业内竞争加剧等。

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告公司点评报告TableDate2023年08月29日Q2TableTitle业绩承压静待C端恢复妙可蓝多TableTitle2600882评级TableDataInfo增持股票代码600882上次评级增持52周最高价最低价元38231887目标价格元总市值亿元9695最新收盘价元1887自由流通市值亿元9662自由流通股数百万51205事件概述TableSummary23H1公司实现营业收入2066亿元同比-204归母净利润029亿元同比-784扣非归母净利润003亿元同比-97623Q2公司实现营业收入1043亿元同比-202归母净利润004亿元同比-925扣非归母净利润-003亿元同比-1066分析判断23Q2收入符合预期分产品来看23Q2奶酪贸易液态奶收入分别1002109亿元分别同比-166-417-12223H1奶酪产品中即食营养家庭餐桌餐饮工业系列收入分别1071740亿元分别同比-242-387164公司坚定推行聚焦奶酪战略奶酪业务收入占比同比10pct但消费复苏较慢Q2规模有所下滑贸易业务消化较多主因公司主动进行战略调整推行贸易与原料采购合并导致液态奶规模下滑也主因公司战略聚焦导致23Q2北区中区南区收入分别433822亿元分别同比-294-267308经销直营贸易收入分别781214分别同比-160-177-417截止23Q2末公司经销商数量5016家销售网络覆盖约80万个零售终端公司餐饮工业链便利店全国和区域连锁终端等渠道拓展明显不断开拓渠道边界23Q2高毛利C端奶酪下滑业绩承压23Q2毛利率333同比-06pct其中23H1奶酪贸易液态奶毛利率分别406-1485分别同比-33-74-37pct奶酪中即食营养家庭餐桌餐饮工业系列毛利率分别522305134分别同比04-56-36pct奶酪业务毛利率变动我们预计1382591公司低温品类奶酪棒凭借高毛利率产品持续迭代升级常温品类奶酪棒通过渠道拓展及场景破圈持续扩大规模效应带动公司即食营养系列毛利率有所提升2受人民币汇率贬值及国际大宗商品价格上涨影响原辅材料和物流成本大幅上涨家庭餐桌和餐饮工业系列产品毛利率均有所下降3相对低毛利的餐饮工业系列产品占比提升影响结构贸易业务毛利率预计主要受人民币汇率贬值大宗商品价格上涨以及去库存影响同比下降23Q2销售管理费用率分别27057分别同比51-05pct销售费用率变动主要受收入基数影响广告促销等费用已在优化管理费用率减少预计主因股权激励费用大幅减少23Q2净利率10同比-42pct业绩仍然承压休闲零食在宏观经济背景下仍需要时间修复我们预计奶酪业务中C端产品受宏观背景下休闲零食修复节奏靠后复苏节奏相对B端较慢同时常温奶酪棒渠道扩展和破圈铺货规模效应相对低温产品表现更好当前公司奶酪棒产品稳居细分品类市场占有率第一我们认为休闲零食在宏观经济背景下仍需要时间修复未来在消费环境恢复预期下基本面有望改善投资建议请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告公司点评报告根据中报下调盈利预测23-25年营业收入由6080101亿元下调至476381亿元归母净利由233756亿元下调至132946亿元EPS由044071109元下调至025057090元2023年8月29日收盘价1887元对应PE分别为753321倍维持增持评级风险提示宏观经济下行影响消费需求食品安全问题旺季需求不及预期行业内竞争加剧等盈利预测与估值财务摘要Tableprofit2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元44784830472862998132YoY57378-21332291归母净利润百万元154135129295461YoY1606-123-481286564毛利率382342332352362每股收益元033027025057090ROE3430286187市盈率56847067752032892102资料来源Wind华西证券研究所分析师寇星TableAuthor邮箱kouxinghx168comcnSACNOS1120520040004联系电话请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告公司点评报告财务报表和主要财务比率利润表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业总收入4830472862998132净利润171165330497YoY78-21332291折旧和摊销151108108108营业成本3180315840795186营运资金变动-509401-117285营业税金及附加26253443经营活动现金流-205667315883销售费用1219111114611870资本开支-507-290-420-540管理费用243236315407投资-12440-1000财务费用-20-30-40-50投资活动现金流-1602-290-520-540研发费用51476381股权募资0-3900资产减值损失-1000债务募资1005000投资收益59000筹资活动现金流699-3900营业利润226200407615现金净流量-1101338-205343营业外收支9666主要财务指标2022A2023E2024E2025E利润总额236206413621成长能力所得税654183124营业收入增长率78-21332291净利润171165330497净利润增长率-123-481286564归属于母公司净利润135129295461盈利能力YoY-123-481286564毛利率342332352362每股收益元027025057090净利润率28274757资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E总资产收益率ROA18173652货币资金1358169514911833净资产收益率ROE30286187预付款项257221245259偿债能力存货702385748635流动比率199196179177其他流动资产2062201421082076速动比率151164136140流动资产合计4379431645914804现金比率062077058067长期股权投资00100100资产负债率344339354345固定资产1156125614561756经营效率无形资产144142140138总资产周转率068063080095非流动资产合计3058324636644102每股指标元资产合计7437756182558906每股收益027025057090短期借款1356135613561356每股净资产8628839401030应付账款及票据292235468454每股经营现金流-040130061172其他流动负债555611741908每股股利000000000000流动负债合计2202220225652719估值分析长期借款0000PE7067752032892102其他长期负债358358358358PB370214201183非流动负债合计358358358358负债合计2560256029233077股本516514514514少数股东权益430466502537股东权益合计4877500253325829负债和股东权益合计7437756182558906资料来源公司公告华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告公司点评报告分析师与研究助理简介TableAuthorInfo寇星华西证券研究所执行所助食品饮料行业首席分析师2021年新浪金麒麟新锐分析师清华经管MBA中科院硕士曾就职于中粮集团7年团队覆盖食品全行业擅长结合产业和投资分析郭辉10余年白酒产业经验8年行业知名咨询公司从业经验历任某基金公司白酒研究员现任华西证券食品饮料研究员任从尧11年白酒行业营销及咨询从业经验曾服务于汾酒古井舍得等多家上市酒企并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断卢周伟华西证券食品饮料行业研究员主要覆盖调味品啤酒休闲食品板块华南理工大学硕士食品科学企业管理专业背景2020年7月加入华西证券食品饮料组王厚华西证券食品饮料行业研究助理英国利兹大学金融与投资硕士会计学学士2020年加入华西证券研究所吴越华西证券食品饮料行业研究助理伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生2年苏酒渠道公司销售工作经历2022年加入华西证券研究所分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明评级说明投资公司评级标准说明评级买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15以报告发布日后的6个增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间月内公司股价相对上证中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-55之间指数的涨跌幅为基准减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15行业评级标准以报告发布日后的6个推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10月内行业指数的涨跌幅中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-1010之间为基准回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10华西证券研究所地址北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告公司点评报告华西证券免责声明华西证券股份有限公司以下简称本公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司签约客户使用本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料但本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载资料意见以及推测仅于本报告发布当日的判断且这种判断受到研究方法研究依据等多方面的制约在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及预测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者需自行关注相应更新或修改在任何情况下本报告仅提供给签约客户参考使用任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在任何情况下本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标财务状况或需求不能作为客户进行客户买卖认购证券或者其他金融工具的保证或邀请在任何情况下本公司本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为与本公司本公司员工及其他关联方无关本公司建立起信息隔离墙制度跨墙制度来规范管理跨部门跨关联机构之间的信息流动务请投资者注意在法律许可的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的前提下本公司的董事高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容如需引用刊发或转载本报告需注明出处为华西证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5