事件：
　　8月28日，志邦家居发布2023年半年度业绩公告：公司2023H1实现营业收入23.01亿元/同比+13.04%，归母净利润1.79亿元/同比+13.66%，扣非归母净利润1.65亿元/同比+17.10%；其中2023Q2公司实现营业收入14.95亿元/同比+17.11%，归母净利润1.28亿元/同比+20.01%，扣非归母净利润1.21亿元/同比+20.42%。
　　投资要点：
　　衣柜稳步增长，厨柜略有承压，木门开拓顺利。2023H1，厨柜/衣柜/木门/其他分别实现营业收入10.04/9.86/1.30/1.81亿元，同比分别-1.28%/+18.20%/+76.01%/+63.75%。和2022年末比，公司厨柜/衣柜/木门经销门店分别净增85/111/150家，在终端消费整体承压的情况下，公司依旧保持较快拓商速度，织密渠道网增加消费者触达，拓展增长空间。
　　直营大宗引领增长，盈利能力改善。2023H1，直营/经销/大宗/其他业务分别实现营业收入1.90/13.09/5.60/2.41亿元，同比+12.85%/+5.48%/+18.16%/+59.13%，直营/经销/大宗/其他业务的毛利率分别为69.15%/36.31%/33.29%/22.12%，同比分别变动+2.95/+2.45/-5.51/+7.48 pct。
　　盈利水平延续增长趋势，木门衣柜毛利率同比提升。2023H1，公司毛利率为36.80%/同比+0.54 pct，其中厨柜/衣柜/木门毛利率分别为39.24%/39.04%/17.87%，同比-1.96 /+3.65 /+7.14 pct。受衣柜规模效应释放，零售衣柜与木门核心品类销售规模增长，以及供应链科学管理降本增效，公司整体毛利率逆势提升。
　　期间费用率控制同比压降。2023H1，公司期间费用率为26.05%/同比-1.79 pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为15.03%/5.62%/-0.35%/5.75%，同比分别-1.56 pct/-0.24 pct/+0.04pct/-0.03pct。
　　推出股票期权激励计划，充分激发经营活力。公司于2023年8月28日公告股票期权激励计划，拟向413名中高层管理人员及核心骨干授予股票期权450万股（占总股本1.03%），授予价格为19.28元/股。业绩考核目标为：以2022年为基数，2023年营业收入与扣非归母净利润增长率不低于12%，2024年营业收入与扣非归母净利润增长率不低于24%。本次股权激励范围广，在2023年4月限制性股票激励的基础上进一步扩大覆盖人员范围，充分调动员工积极性，激发经营活力。
　　盈利预测和投资评级：公司在稳步推进整家定制战略，有序进行品类融合基础上，积极推动南下战略，2023H1业绩彰显经营韧性，发展趋势向好。我们预计2023-2025年公司实现营业收入为62.85/72.15/83.11亿元，归母净利润6.25/7.22/8.31亿元，对应18/15/13 xPE，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：地产恢复不及预期，终端消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，新品类拓展不及预期，原材料价格波动。

研究报告全文：2023年08月29日公司研究评级买入维持研究所TableTitle证券分析师林昕宇S0350522110005业绩增长彰显经营韧性股权激励调动经营活力linxy01ghzqcomcn联系人杨蕊菁S0350122090030志邦家居业绩点评yangrj01ghzqcomcn6038012023H1最近一年走势事件志邦家居沪深3008月28日志邦家居发布2023年半年度业绩公告公司2023H1实现07787营业收入2301亿元同比1304归母净利润179亿元同比059451366扣非归母净利润165亿元同比1710其中2023Q2公司04104实现营业收入1495亿元同比1711归母净利润128亿元同比022632001扣非归母净利润121亿元同比204200421-01420228221022112212231232233234235236237238投资要点相对沪深300表现20230829衣柜稳步增长厨柜略有承压木门开拓顺利2023H1厨柜衣柜表现1M3M12M木门其他分别实现营业收入1004986130181亿元同比分别志邦家居-10284696-128182076016375和2022年末比公司厨柜沪深300-51-11-73衣柜木门经销门店分别净增85111150家在终端消费整体承压的情况下公司依旧保持较快拓商速度织密渠道网增加消费者触市场数据20230829达拓展增长空间当前价格元251052周价格区间元2013-3818直营大宗引领增长盈利能力改善2023H1直营经销大宗其他总市值百万1095735业务分别实现营业收入1901309560241亿元同比流通市值百万1084772128554818165913直营经销大宗其他业务的总股本万股4365478毛利率分别为6915363133292212同比分别变动流通股本万股4321801295245-551748pct日均成交额百万15944近一月换手130盈利水平延续增长趋势木门衣柜毛利率同比提升2023H1公司毛利率为3680同比054pct其中厨柜衣柜木门毛利率分别为相关报告392439041787同比-196365714pct受衣柜规模志邦家居603801SH品类渠道协同发展效应释放零售衣柜与木门核心品类销售规模增长以及供应链科弯道超越蓄势待发买入家居用品林昕宇学管理降本增效公司整体毛利率逆势提升2023-07-31志邦家居603801事件点评报告公布可转债期间费用率控制同比压降2023H1公司期间费用率为2605同预案助推南下布局与数字化升级增持家居比-179pct销售管理财务研发费用率分别为用品林昕宇2023-07-071503562-035575同比分别-156pct-024pct004志邦家居6038012022年报及2023一季报pct-003pct点评业绩增长体现韧性股权激励彰显信心增持家居用品林昕宇2023-05-05推出股票期权激励计划充分激发经营活力公司于2023年8月志邦家居603801业绩快报点评业绩稳健增28日公告股票期权激励计划拟向413名中高层管理人员及核心骨长经营韧性彰显增持家居用品林昕宇干授予股票期权450万股占总股本103授予价格为19282023-03-13元股业绩考核目标为以2022年为基数2023年营业收入与扣国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告非归母净利润增长率不低于122024年营业收入与扣非归母净利润增长率不低于24本次股权激励范围广在2023年4月限制性股票激励的基础上进一步扩大覆盖人员范围充分调动员工积极性激发经营活力盈利预测和投资评级公司在稳步推进整家定制战略有序进行品类融合基础上积极推动南下战略2023H1业绩彰显经营韧性发展趋势向好我们预计2023-2025年公司实现营业收入为628572158311亿元归母净利润625722831亿元对应181513xPE维持公司买入评级风险提示地产恢复不及预期终端消费力恢复不及预期行业竞争加剧新品类拓展不及预期原材料价格波动预测指标TableForcast12022A2023E2024E2025E营业收入百万元5389628572158311增长率5171515归母净利润百万元537625722831增长率6161615摊薄每股收益元123143165190ROE19191816PE1531175315181318PB291334273213PS156174152132EVEBITDA10701293975842资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告附表TableForcast志邦家居盈利预测表证券代码603801股价2510投资评级买入日期20230829财务指标2022A2023E2024E2025E每股指标与估值2022A2023E2024E2025E盈利能力每股指标ROE19191816EPS176143165190毛利率38373736BVPS9237539181177期间费率20212020估值销售净利率10101010PE1531175315181318成长能力PB291334273213收入增长率5171515PS156174152132利润增长率6161615营运能力利润表百万元2022A2023E2024E2025E总资产周转率093098090089营业收入5389628572158311应收账款周转率2602272430042638营业成本3358394445505286存货周转率1766116716921199营业税金及附加44515867偿债能力销售费用83297111041247资产负债率50495045管理费用268331368414流动比107115125147财务费用-18-2-7-9速动比048048071084其他费用-收入279333375416营业利润576671794913资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E营业外净收支1100现金及现金等价物98570422392520利润总额577672793913应收款项225504264623所得税费用40477182存货净额305539426693净利润537625722831其他流动资产1443162017992093少数股东损益0000流动资产合计2957336747285930归属于母公司净利润537625722831固定资产1491161716921743在建工程118136165191现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E无形资产及其他1077112411731216经营活动现金流7661861846287长期股权投资134183240301净利润537625722831资产总计5777642779989381少数股东权益0000短期借款367465569665折旧摊销197190206224应付款项108890414331310公允价值变动-5000预收帐款0000营运资金变动-35-626919-765其他流动负债1320156917842063投资活动现金流-443-427-414-403流动负债合计2775293837864038资本支出-379-380-359-343长期借款及应付债券0000长期投资-102-49-57-61其他长期负债124204204204其他38222长期负债合计124204204204筹资活动现金流-433-4010497负债合计2899314239904243债务融资-12917810497股本312437437437权益融资0000股东权益2879328540075139其它-304-21800负债和股东权益总计5777642779989381现金净增加额-105-2811535281资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3国海证券股份有限公司轻工小组介绍林昕宇轻工行业首席分析师6年卖方研究工作经验中国人民大学金融学硕士曾就职于国泰君安证券研究所紧密跟踪轻工各细分领域并进行深入研究擅长自上而下及运用国际比较等研究方法2016年2017年新财富造纸印刷行业第2名团队核心成员2020年InstitutionalInvestor财新家电与家具行业第3名团队核心成员杨蕊菁轻工行业研究助理西南财经大学本科南开大学硕士拥有社服轻工等大消费行业研究经验分析师承诺林昕宇本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分国海证券股份有限公司己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分