9月美联储大概率不加息，关注11月是否再度加息
　　9月美联储大概率不加息，但需警惕美联储维持鹰派表态，关注11月是否再度加息。7月议息会议纪要中显示美联储官员对是否加息的决定有小幅分歧，美联储在会议纪要中也强调“平衡加息过多及加息不足可能导致的风险”。除非就业和通胀数据出现明显反弹，否则我们仍然倾向于认为年内美联储不会继续加息。但仍需警惕美联储维持鹰派表态对市场风险偏好的抑制。8月25日晚间，美联储主席鲍威尔在Jackson Hole上表态，“准备在适当的情况下进一步提高利率，并打算将政策维持在一个限制性水平，直到确信通胀正在朝着目标持续下降”，对于未来展望则是“谨慎行事，决定是进一步收紧货币政策还是保持政策利率不变并等待进一步数据”，这意味着降息时间点恐进一步推迟，11月加息不能完全排除。但从8月27日市场走势看，对于美联储紧缩政策预期得到一定修正，美债收益率上行趋缓。
　　经济延续弱复苏态势，活跃资本市场“四箭齐发”
　　经济延续弱修复态势。7月宏观经济数据不及预期、整体弱势，8月高频数据显示经济延续弱复苏。从高频数据看，服务业依然维持较快修复，商品需求与生产小幅改善，地产销售颓势未改。汽车消费增速小幅走强，服务消费维持较快增长。8月前3周乘用车批发和零售当周日均销量平均值分别为4.9万辆和4.7万辆，同比分别上涨6%和4%，同比增速较上月小幅增长。典型消费品价格稳中略有上升。服务类消费继续向好，8月暑期旅游出行人数延续火爆、中国旅游研究院预计7、8月国内旅游人数达13.31亿人次，同时电影票房收入较去年同比大增104.7%，同比维持较高增速。
　　 8月27日活跃资本市场“连发四箭”，分别涉及阶段性收紧IPO和大额再融资、规范破发破净和分红不达标公司的减持行为、调降融资保证金比例、以及证券交易印花税实施减半征收。此前市场普遍期待的印花税下调、收紧IPO节奏等重大利好落地，有望提振市场交易活跃度和参与者信心。
　　风险提示：对各国经济前景预测存在偏差；国内外政策收紧超预期；中美关系超预期恶化等。

研究报告全文：证券研究报告12023年8月29日美债收益率上行趋缓重振全球资产价格大类资产配置月报第26期2023年9月分析师郑小霞SAC执业证书号S0010520080007分析师张运智SAC执业证书号S0010523070001分析师任思雨SAC执业证书号S00105230700032核心结论美债收益率上行趋缓重振全球资产价格本期2023-8-25至2023-9-28上期2023-7-28至2023-8-25大类项目投资建议较上期变化核心观点与逻辑支撑指数变动涨跌上证指数上行受限于人民币汇率掣肘货币政策难以再大幅宽松因此创327593--306407-647创业板指震荡上行业板指略微弱于上证指数221954--20404-807成长风格中信震荡上行630719--572064-930周期风格中信上行经济复苏斜率仍在低位国内流动性未超预期宽松不利于447953--414463-748股指成长风格和消费风格短期内金融和周期风格具备相对优势金融风格中信上行708968--67838-431尤其是活跃资本市场地产调控政策优化更加利好金融风格消费风格中信震荡上行1124046--1043818-714NASDAQ指数震荡上行美国经济数据维持韧性但美股上方仍面临抑制尤其是美1431666--1359065-507DSJ平均指数震荡股股息率与10Y美债收益率缺口进一步扩大3545929--343469-3141Y国债到期收益率震荡上行长端利率已至近年低点向下空间有限市场对后续政策预1818--18958BP10Y国债到期收益率震荡上行期回暖支撑长短端利率震荡上行2653--257-8BP债券2Y美债收益率震荡美联储重视增量信息核心关注切换至通胀美债长短端487--50316BP10Y美债收益率震荡预计震荡396--42529BP布伦特原油美元桶震荡上行美债收益率大幅度上行对全球大宗商品价格形成明显抑制8499--8448-060但后续美债利率有望下行推动大宗商品价格反弹原油需COMEX铜美元磅震荡3921--376-409求依然保持相对旺盛供给端减产预期仍存利率上行对金COMEX黄金美元盎司震荡19588--19198-199大宗价抑制明显相对看好原油其次为铜最后为黄金南华工业品指数震荡上行库存逐步去化需求端缓慢改善国内大宗品价格有望延续383536--394589288商品南华螺纹钢指数震荡小幅改善同时当前政策预期回归到此前极低位置风险偏146463--141329-351好易提振难恶化但强预期弱现实压制仍存配置南华农产品指数震荡上行115564--119583348上由于地产短期内延续弱势建议低配玻璃优先配置工南华玻璃指数震荡下行业品以及受极端天气影响的农产品207254--226096909美元指数震荡下行基本面差异助推美元走强人民币汇率贬值压力仍存但下10171--10419244汇率美元兑人民币震荡方空间有限713--719076资料来源Wind华安证券研究所单位点表内所指投资建议以涨跌幅衡量除债券以BP变动衡量美元指数为定性判断含义如下1大幅上行是指预计未来一个月该指标涨幅在550BP以上2上行是指预期未来一个月该指标涨幅在2至525BP至50BP之间3震荡是指预期未来一个月该指标涨跌幅在-2至2-25BP至25BP之间4下行是指预期未来一个月该指标跌幅在-2至-5-25BP至-50BP之间5大幅下行是指预期未来一个月该指标跌幅在-5-50BP以上3目录1配置逻辑美债收益率上行趋缓2权益存反弹契机但不过度乐观3利率中债利率或已至底美债预计震荡4大宗国内需求延续改善海外抑制解除5汇率基本面差异助推美元走强49月美联储大概率不加息关注11月是否再度加息9月美联储大概率不加息但需警惕美联储维持鹰派表态关注11月是否再度加息7月议息会议纪要中显示美联储官员对是否加息的决定有小幅分歧美联储在会议纪要中也强调平衡加息过多及加息不足可能导致的风险除非就业和通胀数据出现明显反弹否则我们仍然倾向于认为年内美联储不会继续加息但仍需警惕美联储维持鹰派表态对市场风险偏好的抑制8月25日晚间美联储主席鲍威尔在JacksonHole上表态准备在适当的情况下进一步提高利率并打算将政策维持在一个限制性水平直到确信通胀正在朝着目标持续下降对于未来展望则是谨慎行事决定是进一步收紧货币政策还是保持政策利率不变并等待进一步数据这意味着降息时间点恐进一步推迟11月加息不能完全排除但从8月27日市场走势看对于美联储紧缩政策预期得到一定修正美债收益率上行趋缓美联储利率观测器显示市场押注年底利率小幅上行克拉里达规则下9月理论利率指引加息与不加息均可联邦基金目标利率中值预测值利率中值联邦基金目标利率实际值上限535549549542联邦基金利率理论值克拉里达规则拟合值65385485607960555504340230120010002023-02-022023-03-022023-04-022023-05-022023-06-022023-07-022023-08-022023-09-022023-10-022023-11-022023-12-022024-01-022024-02-022024-03-02202007202009202011202101202103202107202109202111202201202203202207202209202211202301202303202305202307202105202205资料来源CME美联储利率观测工具华安证券研究所单位资料来源Wind华安证券研究所单位注预测值100-期货价格更新日期8月28日5经济延续弱复苏态势活跃资本市场四箭齐发经济延续弱修复态势7月宏观经济数据不及预期整体弱势8月高频数据显示经济延续弱复苏从高频数据看服务业依然维持较快修复商品需求与生产小幅改善地产销售颓势未改汽车消费增速小幅走强服务消费维持较快增长8月前3周乘用车批发和零售当周日均销量平均值分别为49万辆和47万辆同比分别上涨6和4同比增速较上月小幅增长典型消费品价格稳中略有上升服务类消费继续向好8月暑期旅游出行人数延续火爆中国旅游研究院预计78月国内旅游人数达1331亿人次同时电影票房收入较去年同比大增1047同比维持较高增速8月27日活跃资本市场连发四箭分别涉及阶段性收紧IPO和大额再融资规范破发破净和分红不达标公司的减持行为调降融资保证金比例以及证券交易印花税实施减半征收此前市场普遍期待的印花税下调收紧IPO节奏等重大利好落地有望提振市场交易活跃度和参与者信心乘用车销量批发同比小幅增加零售增速依然偏弱小商品价格和柯桥价格指数小幅上升乘用车批发周日均销量同比义乌中国小商品指数总价格指数柯桥纺织价格指数右轴乘用车零售周日均销量同比1013107501012106510113010110610100910551008-101007105-3010061045202304092023041620230423202304302023050720230521202305282023060420230611202306182023070220230709202307162023072320230730202308132023082020230514202306252023080620230416202304232023043020230507202305142023052120230528202306042023061120230618202306252023070220230709202307162023072320230730202308062023081320230820资料来源Wind华安证券研究所单位资料来源Wind华安证券研究所单位点6目录1配置逻辑美债收益率上行趋缓2权益存反弹契机但不过度乐观3利率中债利率或已至底美债预计震荡4大宗国内需求延续改善海外抑制解除5汇率基本面差异助推美元走强721国内权益震荡下沿底蓄势存反弹契机我们在8月策略月报震荡下沿底蓄势风物长宜放眼量2023-08-27中指出A股所面临的整体环境较8月预计难以出现明显改善最终走势取决于市场对美联储货币政策预期以及国内政策预期的演绎8月27日活跃资本市场连发四箭8月中旬以来美债收益率快速上行导致中美利差扩大人民币汇率贬值压力激增的外部风险偏好抑制也有望明显缓解市场有望蓄势上行9月配置三条主线与两个主题展开泛TMT板块中的电子通信景气改善的基础化工农林牧渔估值底部医药生物两个主题出行链条和一带一路高峰论坛下的建筑装饰央国企从因子分析角度来看经济复苏斜率仍在低位国内流动性未超预期宽松不利于成长风格和消费风格短期内金融和周期风格具备相对优势上证指数相对占优风格中周期与金融相对占优变量变动值上证指数创业板指成长风格周期风格金融风格消费风格短端利率变动1Y国债002010006006007018014长短利差变动10Y-1Y国债-005-013-013-014-009-023-030短端利率变动2Y美债007-026-061-043-012-025-053长短利差变动10Y-2Y美债020002-005007038-011-009M2同比差值变动-060032-072-038083119036社融同比差值变动-010-004-004-001-004-002-015新发基金规模自然对数648-094-013-065-055-181-221合计-093-161-149047-105-277资料来源Wind华安证券研究所单位注表中测算相对强弱不代表对实际收益率的测算821国内权益1泛TMT板块弹性充足把握电子通信的配置机会板块弹性充足但反弹需催化剂进行触发但电子通信的中长期价值凸显泛TMT板块经历了78月连续两个月的弱势调整后随着国内超预期降息当下弹性更为充足作为全球半导体龙头英伟达二季度业绩报告的营收和盈利均超市场预期对于三季度的业绩指引也较为积极全球半导体产业周期在今年三季度有望触底反弹国内流动性偏宽松的加持下成长风格或将迎来资金回流预计以泛TMT板块为最中长期角度电子通信配置价值更高其中电子更为凸显当下时点更需挖掘相关板块细分领域通信方面通信设备通信服务均有充分提升空间电子方面当前半导体元件消费电子的估值具有充分提升空间此外电子化学品也有一定的估值提升空间后续逻辑上重点关注国内半导体国产替代的设备和材料消费类半导体的周期见底反弹电子通信估值及百分位情况英伟达二季度营收增速和利润增速超市场预期300800电子百分位右通信百分位右电子通信100营收同比净利润同比250700802006001506010050050404000-5030020-10020002014-10-262013-10-272014-04-272015-04-262015-10-252016-05-012016-10-302017-04-302017-10-292018-04-292018-10-282019-04-282019-10-272020-04-262020-10-252021-05-022021-10-312022-05-012022-10-302023-04-302020-012020-072023-072018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-042020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-04资料来源Wind华安证券研究所单位资料来源Wind华安证券研究所单位台套921国内权益2景气指标持续改善的基础化工和农林牧渔景气近期持续改善的基础化工当下基础化工指数CCPI仍处于由6月底以来的反弹大趋势中其中MDI尿素等品种出现明显反弹在海外市场随着库存恢复正常叠加海运费已经跌到了比疫情前更低的水平出口订单也在快速恢复国内外需求共同推动行业景气向好上市公司业绩也将实现同步修复此外当下基础化工板块整体估值相对较低已具备配置价值景气回暖季节性支撑增强且有事件催化的农林牧渔7月底在台风暴雨极端天气及生猪季节性供给短缺影响下猪价快速上涨出栏均重由降转升证实后续猪价支撑增强另外多个区域近期出现强降水和涝渍主要覆盖多个产粮大省其中受强降水影响较重的华北东北地区多个省份如河北河南山东黑龙江等均为我国重要的玉米产区已经因强降水而出现玉米倒伏情况受此影响下农作物价格也有所上升短期极端天气对养殖业和种植业后续的价格都将产生支撑MDI价格持续上涨猪价7月底以来持续涨价市场价中间价纯MDI桶装华东地区27000中国批发平均价仔猪中国批发平均价猪肉白条猪市场价中间价聚合MDI桶装华东地区3530220002520170001512000102022-102023-062021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-072023-082022-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08资料来源Wind华安证券研究所单位元吨资料来源Wind华安证券研究所单位元公斤1021国内权益3出行链条与一带一路主题投资机会暑期出行数据修复十一黄金周旅游热有望持续餐饮旅游酒店以及机场航空受益当前高频数据显示7月民航出行数据和热门城市机票酒店预定量超越2019年同期水平8月铁路旅客出行需求旺盛7月份以来国内热门城市机票预订量较2019年增长四成国内热门城市酒店预订量较2019年增长14倍暑期旅游行业景气显著上行疫后首个暑期中往年积压的假期出游需求爆发此外在今年淄博烧烤的出圈影响下各地旅游业态出现夜游特种兵式打卡沉浸游等各类旅游新业态而我们认为当下暑期旅游热有望延续至首个疫后十一黄金周受此带动下餐饮旅游酒店和机场航空受益高峰论坛在即一带一路催化下建筑装饰央国企再迎机会第三届一带一路国际合作高峰论坛预计将在年内举办盛会预计将为一带一路主题投资下的建筑装饰央国企带来事件性阶段性的机会事件催化下的行情值得期待暑期航班班次持续上升我国海外新签合同额完成营业额及同比均改善计划总数中国国内航班不含港澳台新签合同额完成营业额16000计划总数中国国际航班右1400新签合同额同比右完成营业额同比右3501001550012003001000150002505080020014500060015014000400100-5013500200500-1001300002021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-062023-012023-022023-032023-042023-052023-072023-08资料来源Wind华安证券研究所单位架次资料来源Wind华安证券研究所单位亿美元1122美股衰退担忧基本解除美债利率与股息率缺口压制明显衰退担忧基本解除美债利率与股息率缺口压制明显美国经济数据维持韧性年内美国经济衰退担忧基本解除释放较多利好美股迎来小幅支撑但美股上方仍面临抑制尤其是此前美债利率快速上行使得美股股息率与10Y美债收益率缺口进一步扩大难以支撑美股大幅度反弹从因子分析的情况看在纳指和道指中略偏向于看好道指利率上行相对利好道指股息率与10Y美债收益率缺口扩大美股仍受制约变量变动值纳斯达克指数道琼斯工业指数10Y美债收益率EP短端利率变动2Y美债007-0350045040长短利差变动10Y-2Y美债02000701530失业率季调变动-010-006-00320美国CPI环比020027-00610美国PPI环比030-103-05900合计-110-050202207202208202209202210202211202212202301202302202303202304202305202306202307资料来源Wind华安证券研究所单位注表中测算相对强弱资料来源Wind华安证券研究所单位不代表对实际收益率的测算12目录1配置逻辑美债收益率上行趋缓2权益存反弹契机但不过度乐观3利率中债利率或已至底美债预计震荡4大宗国内需求延续改善海外抑制解除5汇率基本面差异助推美元走强1331国内债券缺乏基本面支撑8月利率一路下行超预期降息但基本面支撑仍弱利率8月一路下行10年期国债利率持续下降由8月初的266降低至月底的2557月宏观经济数据不及预期基本面支撑乏力7月经济修复斜率放缓消费投资出口三驾马车均走弱增长复苏内生动力较弱央行超预期降息但后续政策落地乏力央行超市场预期调降MLF利率15个基点但随后在8月的LPR利率上并未对称调降甚至此前市场极为关心的地产方面5年期LPR利率仅为持平远弱于市场预期因而市场对后续政策落地力度的预期转弱债市8月持续下行基本面支撑乏力政策预期转弱30新冠改为3月超预期降准4月经济25放松部分地区防控政策优2月信贷激增30乙类乙管数据信24国常会19项首套贷款利率化债基赎贷等走弱7天逆回购通胀出口等29接续政策下限回潮23MLFSLF数据均较预期29LPR利率均调降更弱2228资金面紧张后21PMI为42628央行加大逆回通胀数据弱超预期降息20购投放规模于预期27建立首套住19中央经济工作会27全面降准房贷款利率18议稳健的货币政政策动态调5月通胀26策精准发力政治局会议货币17整机制4月PMI跌数据低于政治局会议部分行中债国债到期收益率10年政策定调未变26破荣枯线预期业政策超市场预期16中债国债到期收益率1年右轴25152022-09-012022-09-082022-09-152022-09-222022-09-292022-10-062022-10-132022-10-202022-10-272022-11-032022-11-102022-11-172022-11-242022-12-012022-12-082022-12-152022-12-222022-12-292023-01-052023-01-122023-01-192023-01-262023-02-022023-02-092023-02-162023-02-232023-03-022023-03-092023-03-162023-03-232023-03-302023-04-062023-04-132023-04-202023-04-272023-05-042023-05-112023-05-182023-05-252023-06-012023-06-082023-06-152023-06-222023-06-292023-07-062023-07-132023-07-202023-07-272023-08-032023-08-102023-08-172023-08-24资料来源Wind华安证券研究所单位1431国内债券底部或已至9月预计长端震荡上行9月长端利率预计震荡上行政策预期将好转8月市场对于促进经济复苏活跃资本市场等期望较高在整个月博弈中政策如降低印花税等并未真正落地但在8月27日减半收取印花税后投资者对市场期望回升也对未来政策出台执行的预期回暖流动性持续宽松超预期降息后我们认为当下连续降息的概率较低但在后续MLF到期压力增大的情况下央行或将采取降准置换的方式来释放流动性未来一段时间内流动性充裕仍将延续长端利率已至近年低点持续向下空间较小长端短端预计震荡抬升但基本面拐点未至9月期限利差预计仍将震荡长端利率已至近年低点临近8月底短端资金小幅上升但基本面支撑逻辑仍未捋顺预计期限利差将呈现震荡8月期限利差骤降市场对基本面修复较为悲观9月后MLF到期压力增大1110Y-1Y国债利差9000108000700009600008500007400006300005200010000401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08资料来源Wind华安证券研究所单位资料来源Wind华安证券研究所单位亿元1532美债重视增量数据美加息路径年内仍存不确定性美债震荡9月加息概率不大美联储重视后续增量信息年内加息路径仍存不确定性全球央行年会上鲍威尔强调增量信息近期在JacksonHole上鲍威尔发言强调增量信息才是关键而后续数据的关注重点切换到核心通胀经济增速超预期市场担忧年内加息再存可能美国二季度GDP增速24显著超市场预期18通胀小幅回落7月美国CPI同比增长录得32较上月的3小幅回升但低于市场预期核心CPI同比录得47较上月下行01个百分点目前CPI同比结束了长期以来的回落趋势并有所反弹10Y美债8月震荡上行5年通胀预期走平10Y美债左轴实际利率通胀预期32美国密歇根大学5年通胀预期503545303040253520283015251026200524150010-052205-1000-15202020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072022-042021-062021-082021-102021-122022-022022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-08资料来源Wind华安证券研究所单位资料来源Wind华安证券研究所单位1632美债数据分化PMI核心资本品新订单回落新房销售回暖PMI回落但新房销售持续上涨PMI指数回落核心资本品新订单回落8月美国Markit制造业PMI为470较7月下降20服务业PMI也较7月下降13至510不过仍位于荣枯线之上整体来看在美联储持续加息影响下美国制造业与服务业景气度仍呈现不断放缓趋势核心资本品制造业新订单回落7月美国核心资本品制造业新订单同比增速为09较6月回落03个百分点环比增速回升05个百分点至01新房销售持续上涨7月美国新建住房销售同比增速为315较6月回升10个百分点为2021年4月以来的新高美国7月新屋销售环比增44预期增16月前值为-257月新屋销售714万户预期704万户6月前值为697万户主要受益于基数效应影响及房地产市场库存有限新房销售持续回暖消费信心指数回落美国成屋销售折年数季调美国新建住房销售折年数季调美国密歇根大学消费者信心指数110011010001009009080080700706006050050400402020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021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