龙头地位稳固，一体化产能持续完善--通威股份/光伏设备(600438/216305)点评报告
　　分析师：邱迪S0350522010002分析师：李航S0350521120006
　　事件:
　　2023年8月21日，通威股份发布2023年半年报。2023H1公司营收740.68亿元，同比增长22.75%；归母净利132.70亿元，同比增长8.56%。其中2023Q2营收408.24亿元，同比增长14.50%，环比增长22.80%；归母净利46.69亿，同比减少33.58%，环比减少45.72%。公司二季度末资产减值约14.5亿，其中包含存货减值约5亿、固定资产减值约9亿，我们预计分别来自组件存货减值与无法升级的PERC产线计提。同时二季度其它收益约7.7亿元，我们预计主要为经营相关政府补助。
　　投资要点
　　硅料龙头地位稳固，布局硅粉深挖降本潜力2023H1公司硅料出货17.77万吨，同比增长64%，实现满产满销。硅料国内市占率达到约30%，龙头地位稳固。其中2023Q2我们预计出货超9.5万吨，权益出货约7.5万吨。公司硅料生产成本目前已降至4万元/吨以内，我们预计Q2单吨净利约5万元。同时，公司N型料出货迅速提升，销量同比增长447%。年内公司在包头、广元两地分别规划新建30万吨、40万吨工业硅项目，其中一期项目均拟于2024年底前建成投产，布局上游硅粉持续深挖降本潜力。
　　电池盈利维持高位，新技术多线进展顺利2023H1公司电池销量35.87GW，同比增长65%，我们预计其中外售约27GW，自用约9GW。2023H1公司PERC电池非硅成本同比下降16%，我们预计电池公司PERC及TOPCon电池2023Q2单W平均盈利约7分。公司各条电池技术路线进展顺利，TNC电池量产平均转换效率已提升至25.7%（未叠加SE技术），良率超过98%。当前公司TNC电池产能已达25GW，预计到2024H1公司TNC电池产能将达66GW。同时，公司THC电池中试线已完成双面纳米晶技术开发，当前最高转换效率已达到26.49%，210-66版型叠加0BB技术后组件最高功率已达743.68W，使用110μm硅片量产良率依然可达到97%以上。此外，公司铜互连技术在设备、工艺和材料等方面的开发均取得重要突破，将持续推动HJT产业化进程加快。公司还在背接触电池、钙钛矿/硅叠层电池等前沿技术领域取得积极进展，P型TBC研发批次效率达到25.18%，N型TBC最高研发效率达到26.11%，钙钛矿/硅叠层电池效率达到31.13%。
　　组件产能攀升迅速，国内外市场全面发力2023H1公司实现组件销量8.96GW，组件年产能已提升至55GW。公司抢抓国内风光大基地项目提速契机，连续中标包括华润电力、三峡、中电建、国家能源集团等多个项目，累计中标容量超9GW。在国内分布式市场，与正泰、阳光、创维等平台客户达成战略合作关系，实现市场份额显著提升。海外市场方面，公司上半年继续聚焦欧洲、亚太、南美等目标市场，完成超6GW海外框架订单签约。
　　新投32GW拉棒、切片、电池产能，完善一体化布局2023年8月21日，公司公告拟在乐山市五通桥区、峨眉山市分别建设16GW拉棒、切片、电池项目。单个项目投资总额均为约100亿元，其中年产16GW拉棒切片投资约50亿元，年产16GW电池片项目投资总额约50亿元。两项目合计投资总额约200亿元，合计新扩32GW拉棒、切片、电池产能，均将力争在2024年底建成投产，2025年底达产。我们认为公司此举将补足硅片产能，完善从上游硅料到下游组件的一体化产能布局。
　　盈利预测和投资评级电池环节双龙头，看好公司转型、跻身一体化龙头行列。基于硅料价格下行压力及下游市场竞争加剧，我们下调公司业绩，预计公司2023-2025年归母净利润174/135/189亿元，对应PE8X/10X/8X，维持“买入”评级。
　　风险提示下游光伏需求不及预期；市场竞争加剧；硅料价格大幅波动；海外市场拓展受阻；新技术投产不及预期等。
　　

研究报告全文：2023年08月24日晨会纪要研究所证券分析师余春生S0350513090001晨会TableTitle纪要yucsghzqcomcn2023年第111期观点精粹最新报告摘要龙头地位稳固一体化产能持续完善--通威股份光伏设备600438216305点评报告限产影响业绩三季度业绩修复预期强--云铝股份工业金属000807212403点评报告业绩实现快增盈利能力提升明显--杭叉集团工程机械603298216406点评报告HJT深度1降银推动量产箭在弦上铜电镀接力增效蓄势待发--行业PPT报告业务稳步发展新产能预计年底落地--圣诺生物化学制药688117213701科创板公司普通报告火电业务扭亏为盈新能源新增装机2GW--华润电力电力00836214101点评报告聚焦同心多元化战略品类与客户持续拓展--通达创智文娱用品001368213605公司深度研究朱格拉萧条期下的转债选择--债券研究周报产品价格波动影响Q2短期业绩阿拉善第一条纯碱产线投料试车--远兴能源化学原料000683212202点评报告Q2业绩亏损环比大幅收窄嘉兴项目放量在即--瑞华泰塑料688323212205科创板公司动态研究困境反转重启增长--周黑鸭休闲食品01458213408公司深度研究-港股证券研究报告1最新报告摘要11龙头地位稳固一体化产能持续完善--通威股份光伏设备600438216305点评报告分析师邱迪S0350522010002分析师李航S0350521120006事件2023年8月21日通威股份发布2023年半年报2023H1公司营收74068亿元同比增长2275归母净利13270亿元同比增长856其中2023Q2营收40824亿元同比增长1450环比增长2280归母净利4669亿同比减少3358环比减少4572公司二季度末资产减值约145亿其中包含存货减值约5亿固定资产减值约9亿我们预计分别来自组件存货减值与无法升级的PERC产线计提同时二季度其它收益约77亿元我们预计主要为经营相关政府补助投资要点硅料龙头地位稳固布局硅粉深挖降本潜力2023H1公司硅料出货1777万吨同比增长64实现满产满销硅料国内市占率达到约30龙头地位稳固其中2023Q2我们预计出货超95万吨权益出货约75万吨公司硅料生产成本目前已降至4万元吨以内我们预计Q2单吨净利约5万元同时公司N型料出货迅速提升销量同比增长447年内公司在包头广元两地分别规划新建30万吨40万吨工业硅项目其中一期项目均拟于2024年底前建成投产布局上游硅粉持续深挖降本潜力电池盈利维持高位新技术多线进展顺利2023H1公司电池销量3587GW同比增长65我们预计其中外售约27GW自用约9GW2023H1公司PERC电池非硅成本同比下降16我们预计电池公司PERC及TOPCon电池2023Q2单W平均盈利约7分公司各条电池技术路线进展顺利TNC电池量产平均转换效率已提升至257未叠加SE技术良率超过98当前公司TNC电池产能已达25GW预计到2024H1公司TNC电池产能将达66GW同时公司THC电池中试线已完成双面纳米晶技术开发当前最高转换效率已达到2649210-66版型叠加0BB技术后组件最高功率已达74368W使用110m硅片量产良率依然可达到97以上此外公司铜互连技术在设备工艺和材料等方面的开发均取得重要突破将持续推动HJT产业化进程加快公司还在背接触电池钙钛矿硅叠层电池等前沿技术领域取得积极进展P型TBC研发批次效率达到2518N型TBC最高研发效率达到2611钙钛矿硅叠层电池效率达到3113组件产能攀升迅速国内外市场全面发力2023H1公司实现组件销量896GW组件年产能已提升至55GW公司抢抓国内风光大基地项目提速契机连续中标包括华润电力三峡中电建国家能源集团等多个项目累计中标容量超9GW在国内分布式市场与正泰阳光创维等平台客户达成战略合作关系实现市场份额显著提升海外市场方面公司上半年继续聚焦欧洲亚太南美等目标市场完成超6GW海外框架订单签约新投32GW拉棒切片电池产能完善一体化布局2023年8月21日公司公告拟在乐山市五通桥区峨眉山市分别建设16GW拉棒切片电池项目单个项目投资总额均为约100亿元其中年产16GW拉棒切片投资约50亿元年产16GW电池片项目投资总额约50亿元两项目合计投资总额约200亿元合计新扩32GW拉棒切片电池产能均将力争在2024年底建成投产2025年底达产我们认为公司此举将补足硅片产能完善从上游硅料到下游组件的一体化产能布局请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告盈利预测和投资评级电池环节双龙头看好公司转型跻身一体化龙头行列基于硅料价格下行压力及下游市场竞争加剧我们下调公司业绩预计公司2023-2025年归母净利润174135189亿元对应PE8X10X8X维持买入评级风险提示下游光伏需求不及预期市场竞争加剧硅料价格大幅波动海外市场拓展受阻新技术投产不及预期等12限产影响业绩三季度业绩修复预期强--云铝股份工业金属000807212403点评报告分析师陈晨S0350522110007分析师王璇S0350523080001事件8月22日云铝股份发布2023年半年度报告2023年上半年公司实现营业收入1767亿元同比-2871归属于上市公司股东净利润151亿元同比-4316扣非后归属于上市公司股东净利润149亿元同比-437基本每股收益为044元同比-4286加权平均ROE为655同比减少708个百分点分季度来看2023年二季度公司实现营业收入823亿元环比-1288同比-4076归属于上市公司股东净利润63亿元环比-2875同比-5909扣非后归属于上市公司股东净利润61亿元环比-3053同比-6008投资要点业绩下滑主要由于云南整体限产影响产量同时铝价下跌影响电解铝盈利能力另外投资收益较去年同期减少145亿元产销云南限产影响产量释放三季度有望修复2023年上半年公司实现原铝产量974万吨同比-24氧化铝产量7332万吨同比46铝合金及铝加工产品产量5765万吨同比-103炭素制品产量3797万吨同比-7公司原铝产量下滑主要由于云南大规模限产上半年产能利用率仅64近期云南复产基本完成三季度开始公司产量有望逐步修复收入及成本均有下降成本降幅更大公司上半年电解铝实现营业收入768亿元同比-3574营业成本为627亿元同比-5328毛利率为1837同比减少123个百分点铝加工实现营业收入959亿元同比-2402营业成本为829亿元同比-2807毛利率为1351同比减少551个百分点收入成本毛利均有下降影响公司业绩根据我们测算上半年云南地区电解铝单吨税前净利润仅1826元吨下半年截至8月22日平均为3603元吨改善明显其他处置资产费用降低上半年公司销售费用同比减少44财务费用减少55研发费用减少72管理费用减少25各项费用控制较好销售费用和研发费用下降主要由于板带箔业务投资入股到中铝高端后费用下降财务费用减少主要由于借款偿还和借款利率降低此外公司拟将10万吨电解铝产请务必阅读正文后免责条款部分3证券研究报告能以602亿元的价格转让至控股股东中国铝业下属的青海分公司将闲置资产兑现盈利预测与估值考虑公司云南产能规模大复产受益大下半年产量增加明显同时云南地区进入丰水期电力价格有进一步下降预期成本优势明显我们预计2023-2025年归母净利润分别为455855216572亿元同比-02421141904EPS分别为131159190元对应当前股价PE为1090899756倍维持买入评级风险提示1铝价大幅波动风险2成本大幅上涨风险3产量恢复不及预期风险4限产停产风险5测算误差风险6研究报告使用的数据或资料更新不及时风险13业绩实现快增盈利能力提升明显--杭叉集团工程机械603298216406点评报告分析师姚健S0350522030001分析师李亦桐S0350523050007事件杭叉集团8月18日发布2023半年报2023上半年公司实现营业收入8222亿元同比927归母净利润782亿元同比7153投资要点业绩实现快增海外布局持续延伸2023上半年公司营业收入归母净利润分别同比9277153单季度来看2023Q2公司实现营收4293亿元同比948环比926实现归母净利润490亿元同比8439环比6789业绩实现快速增长同时公司海外营收占比从2022上半年的27提升至2023上半年的33当前公司全球营销网络已覆盖9个海外销售公司1个海外研发中心600余家海内外经销商海外布局持续延伸盈利能力提升明显费用管控基本维持稳定2023上半年公司毛利率1909同比298pct归母净利率952同比345pct单季度来看2023Q2公司毛利率1994同比309pct环比179pct归母净利率1142同比464pct环比399pct盈利能力提升较为明显费用率来看2023上半年公司销售管理研发财务费用率分别同比047pct010pct015pct-052pct期间费用率同比020pct费用管控基本维持稳定叉车行业电动化趋势较为显著从行业车型结构来看2023上半年中国I类叉车销量764万台同比2322II类叉车销量106万台同比4084III类叉车销量2903万台同比520IVV类叉车销量2082万台同比019I类II类叉车销量同比增速较III类IVV类更快带的弄叉车占比达到6445平衡重式叉车中电动化比例达到2685叉车行业电动化趋势较为显著盈利预测和投资评级考虑到行业电动化进程较快我们调整盈利预测预计公司2023-2025年实现收入166101971621515亿元同比增速为15199实现归母净利润138817252031亿元同比增速为412418现价对应PE156126107倍维持增持评级请务必阅读正文后免责条款部分4证券研究报告风险提示下游需求复苏不及预期产品出口不及预期产能投放不及预期叉车电动化不及预期原材料价格波动14HJT深度1降银推动量产箭在弦上铜电镀接力增效蓄势待发--行业PPT报告分析师邱迪S0350522010002分析师李航S0350521120006思考异质结路线核心优势与量产阻碍转变研究框架得益于独特的结构与钝化方式HJT电池具备高转换效率与发电增益的优势此二优势也给予了其相对PERC电池的高溢价然而高昂的浆料成本使HJT相较PERC与TOPCon在过去不具备性价比在2023年随着0BB与银包铜技术的成熟导入浆料成本过高的痛点有望逐步解决HJT研究框架也面临转变HJT大规模量产启动条件由组件单瓦成本打平PERC变为组件售价单瓦溢价覆盖与PERC成本差距并做到单瓦净利为正我们预计该启动条件有望在2023H2逐步具备降银本质是权衡经济性与效率其使异质结满足量产启动条件在N型变革之年占据一席之地降银开启量产降银路线存在预期差经济性显现支撑量产开启0BB是2023年HJT平台型技术核心作用在降银0BB加持下HJT电池正反面均可使用银包铜浆料配合50银包铜浆料下降至约8分W与TOPCon浆料成本基本打平随着浆料银含进一步下降与国产银包铜粉逐步切入2023年底HJT电池非硅成本有望降至2毛3分W叠加110微米薄硅片优势组件端综合成本有望与TOPCon基本打平我们认为0BB银包铜代表的降银路线是异质结在2023年降本核心并且是开启量产的关键当前市场对其基本面进展关注较少存在预期差同时HJT组件相较同尺寸同版型TOPConPERC高出2040W摊薄BOS成本与自身结构优势带来的发电增益支撑其具备更高溢价成本快速下降具备更高溢价使异质结在量产工艺成熟后有望相较TOPCon与PERC具备更高的盈利能力无银持续增效电镀铜增效利器成本仍有下降空间电镀铜核心在增效相较银浆路线电池端效率有望提升05当前成本低于纯银浆料但仍高于银包铜各环节工艺及设备选型有待调试完善设备及辅材成本仍有下降空间我们认为电镀铜并非HJT扩产的前置条件而是未来提效的必经之路后续待电镀铜工艺完善环节精简设备选型确定后将批量导入量产持续增效使异质结成为具备成长性的平台型技术投资建议及风险提示行业评级0BB叠加银包铜导入量产降本有望助力HJT组件端成本与TOPCon基本打平开启量产后续电镀铜成熟后导入量产持续迭代增效HJT产业链将迎来从1到10的重要投资机遇维持推荐评级站在HJT量产突破节点我们建议关注推动量产的降银路线主材推荐东方日升0BB银包铜量产导入最快通威股份隆基绿能关注新玩家三五互联乾景园林设备端关注迈为股份HJT整线设备龙头捷佳伟创HJT整线下游中试辅材建议关注博迁新材国产银包铜粉龙头聚和材料光伏电池正银龙请务必阅读正文后免责条款部分5证券研究报告头宇邦新材0BB焊带赛伍技术转光膜铜电镀成熟后助力HJT持续增效建议关注无银路线图形化设备芯碁微装LDI苏大维格投影曝光电镀设备罗博特科水平电镀东威科技垂直电镀推荐辅材广信材料图形化环节感光胶风险提示HJT行业降本不及预期HJT产业链公司投产不及预期HJT电池原材料价格大幅上涨光伏下游需求不及预期重点关注公司业绩不及预期15业务稳步发展新产能预计年底落地--圣诺生物化学制药688117213701科创板公司普通报告分析师周小刚S0350521090002联系人孔维崎S0350122020035事件圣诺生物于8月17日发布2023年半年报2023年上半年实现营收174亿元同比增长378归母净利润201481万元同比增长809扣非归母净利润92579万元同比减少3818主要由于今年新增贷款15亿元导致财务费用增加同时管理费用及其他费用增加所致其中Q2单季收入为923172万元同比增长640归母净利润61152万元同比增长4066扣非归母净利润29799万元同比增长478投资要点业务稳步发展药学研究服务业务表现突出2023年上半年公司制剂原料药药学研究服务受托加工服务医药定制研发生产以及其他业务各自实现收入637802万元511228万元359807万元181332万元27959万元20210万元同比增长分别为804-10548553969-7152-6385其中药学研究服务增速强劲收入占比较去年同期增长912截至2023H1公司先后为山东鲁抗山西锦波派格生物百奥泰制药江苏普莱哈尔滨医大等新药研发企业和科研机构提供了40余个项目的药学研究服务其中服务前沿生物的注射用艾博韦泰获批上市进入商业化阶段服务百奥泰的巴替非班注射液处于申报生产阶段18个多肽创新药进入临床试验阶段三款制剂分别纳入第七第八批集采新产能预计年底落地公司醋酸奥曲肽注射液于2022年7月纳入第七批国家集采且中标醋酸阿托西班注射液注射用生长抑素于2023年上半年纳入第八批国家集采且中标公司IPO募投项目制剂产业化技术改造项目年产395千克多肽原料药生产线项目预计分别于今年8月和12月达到预定可使用状态为公司未来业绩发展打下产能基础盈利预测与投资评级我们预计公司2023-2025年收入分别为450亿元576亿元796亿元同比增长142838净利润分别为075亿元098亿元144亿元同比增长173046对应PE估值为37倍29倍20倍公司作为国内多肽原料药及CDMO龙头积极布局多肽创新药领域业绩有望持续稳健增长首次覆盖给予买入评级风险提示一致性评价未通过的风险公司产品未能及时通过集采的风险制剂产品价格和毛利率大幅下降的风险行业竞争加剧的风险研发失败的风险请务必阅读正文后免责条款部分6证券研究报告16火电业务扭亏为盈新能源新增装机2GW--华润电力电力00836214101点评报告分析师杨阳S0350521120005分析师钟琪S0350523080002事件8月22日华润电力发布2023年半年报2023H1公司实现收入4545亿元同比增长91实现归母净利润598亿元同比增加657注除特别说明外货币单位均为人民币公司未披露人民币计价的数据按公司公告所使用平均汇率换算投资要点售电量提升拉动2023H1收入同比912023H1公司收入同比91主要是因为12023H1公司总售电量9250亿千瓦时同比提升702煤电平均上网电价不含税同比18分业务来看火电可再生能源业务收入同比72154其中风电光伏售电量分别同比153509火电业务扭亏为盈贡献2023H1业绩主要增量2023H1火电业务实现归母净利润61亿元不考虑减值损失下同上年同期亏损168亿元同比增加229亿元度电净利09分千瓦时上年同期为-25分千瓦时主要原因是1煤价下跌公司燃料成本下降2023H1公司煤电厂标煤单价1045元吨同比-792受装机增长和用电需求拉动2023H1火电发电量同比493煤电上网电价同比18人民币计价可再生能源业务业绩同比增长502023H1公司可再生能源业务实现归母净利润458亿元同比增长50主要是因为售电量同比增长1432023H1度电净利020元千瓦时同比减少82或系新投产的平价项目增加等所致2023年公司规划新增风光装机7GW大批项目将于今年下半年并网随着项目并网公司可再生能源业务有望重回高增长2023H1新能源新增装机2GW在建105GW截至2023年6月底公司风电光伏在运权益装机量分别为16720GW2023H1公司风电光伏分别新增投产1208GW在建5550GW2023H1公司新增核准备案的风电光伏项目为6657GW在手项目充足盈利预测和投资评级展望2023H2煤价有望下行公司火电业绩有望环比改善叠加绿电成长修复因此我们调整盈利预测预计公司2023-2025年归母净利润分别为132514751640亿港元对应2023-2025年PE分别为554944倍维持买入评级风险提示政策推进不及预期新增装机不及预期煤炭价格大幅上涨电价下调可再生能源补贴计提减值行业竞争加剧等请务必阅读正文后免责条款部分7证券研究报告17聚焦同心多元化战略品类与客户持续拓展--通达创智文娱用品001368213605公司深度研究分析师林昕宇S0350522110005联系人杨蕊菁S0350122090030投资要点20162016年体育户外领域起家隶属消费品行业已初步形成产品设计智能制造体系公司以产品设计精密模具设计开发多工艺多制程整合及智能制造为核心从事体育户外家居生活健康护理等消费品的研发生产和销售公司隶属消费品行业体育户外政策引导叠加消费复苏我国体育用品业增加值整体呈现增长态势家居用品欧美发达地区家用电动牙刷工具有刚性需求我国现已成为世界电动工具的制造大国和外贸出口大国健康护理大健康赛道具有成长潜力我国电动牙刷渗透率约为10左右存在增长空间营收利润短期承压三大赛道布局稳定未来有望企稳回升2020-2023Q1营业收入同比变化分别为18743723-201-1858归母净利润同比变化分别为118414555022-8002018-2022年体育户外和家居生活类产品合计销售收入占比基本维持90左右民生日用品需求刚性大且性价比高客户规模大渠道广抗风险能力强未来呈现企稳回升态势可期核心优势显著主要客户关系稳定打造一站式柔性全球交付服务公司已与迪卡侬宜家WagnerYETI等全球领先跨国企业建立长期稳定的合作关系同时持续拓展国际知名企业公司与核心客户合作以JDM模式为主毛利率较高2022H1JDM合作模式营收达到3194157万元公司产品具有多品类小批量定制化的特征2019-2022H1主营业务毛利率分别为2553259824652405整体较为稳定同时重视核心技术和产品研发研发收入逐年提高收入占比约为4致力于为客户提供高品质低综合成本稳定可靠的产品设计和制造方案募集资金投资项目符合未来发展规划新增产能或较好地提升对客户的供应能力公司募集项目全部建成并达产后年平均新增营业收入有望达到8672290万元在充分考虑折旧摊销因素的影响下完全达产后能实现年净利润1066686万元盈利预测及评级通达创智已与迪卡侬宜家WagnerYETI等国际知名企业主要客户关系稳定云顶信息等新客户有望带来增量研发创新能力稳定募集资金项目符合规划长期成长路径明确首次覆盖给予买入评级我们预计2023-2025年公司实现营收96040118780154500百万元同增31323683007归母净利润132251644821318百万元同增04724372961对应PE分别为2161X1738X1341X风险提示原材料价格波动的风险海外需求超预期承压人民币汇率波动及国际通胀地产销售修复不达预期的风险疫情扰动的不确定性风险行业竞争加剧的风险汇率波动的风险中国与国际市场并不具有完全可比性相关数据仅供参考请务必阅读正文后免责条款部分8证券研究报告18朱格拉萧条期下的转债选择--债券研究周报分析师靳毅S0350517100001分析师范圣哲S0350522080001投资要点朱格拉周期的复苏需要主动补库开启当前仍处于朱格拉周期的萧条期当中磨底仍在持续由于企业投资意愿抬升的本质是需要企业盈利复苏因此朱格拉周期的开启需要主动补库的配合本轮主动去库与2013-2014年类似本轮主动去库与2013-2014年类似而且同处于朱格拉周期的萧条期相似点在于国内和国外需求都较为疲软且经济转型迫在眉睫不同点在于彼时产能过剩而本轮则是供需两弱2013-2014年什么行业表现较好2013-2014年是一轮成长股牛市表现好的行业包括TMT行业由于政策推动和产业周期率先成为主线随着资本改革拉开序幕电力设备军工医药等成长风格紧随而上美丽中国列入党的执政理念伴随着政府采购开启环保行业也一鸣惊人行业配置思路AI及相关应用方向AI作为弱总量相关的行业代表同时也是全年主线是产业的发展方向后续依然坚定看好推荐关注AI算力领域的奥飞转债白电转债烽火转债等AI应用相关的新致转债华设转债卫宁转债科达转债等环保行业在缺乏主线的行情下低估值的环保行业兼具机构持仓低低估值有业绩改善预期特点估值有修复预期推荐关注天源转债中环转2洪城转债绿茵转债旺能转债盛泰转债等金融行业金融指数虽然前期有明显涨幅但仍只是行至半路推荐关注成银转债常银转债国投转债华安转债财通转债等风险提示海外衰退风险国际地缘政治冲突疫情反复风险政策管控风险国内需求不景气转债强赎风险权益市场和转债市场出现调整流动性收紧风险上市公司业绩不达预期相关技术进展不及预期算力建设不及预期环保业务投资力度不及预期相关公司回款困难风险19产品价格波动影响Q2短期业绩阿拉善第一条纯碱产线投料试车--远兴能源化学原料000683212202点评报告分析师李永磊S0350521080004分析师董伯骏S0350521080009联系人杨丽蓉S0350122080038事件2023年8月21日远兴能源发布2023年中报2023年上半年公司实现营业收入5356亿元同比-85实现归母净利润1052亿元同比-349加权平均净资产收益率为808同比下降487个百分点销售毛利率3662同比下降670个百分点销售净利率2377同比下降982个百分点经营活动现金流净额1269亿元请务必阅读正文后免责条款部分9证券研究报告其中2023年Q2实现营收2852亿元同比-102环比139实现归母净利润40亿元同比-513环比-386ROE为303同比下降199个百分点环比下降202个百分点销售毛利率3230同比下降1532个百分点环比下降925个百分点销售净利率1404同比下降1188个百分点环比下降1200个百分点经营活动现金流净额664亿元投资要点受小苏打尿素价格波动影响2023H1业绩同比下滑2023H1公司实现归母净利润1052亿元同比-562亿元主要由于1小苏打尿素价格下降产品盈利收缩分产品板块来看2023H1纯碱实现营收1825亿元同比5毛利率5797同比基本持平小苏打实现营收917亿元同比-20毛利率3988同比-150个pct尿素实现营收2129亿元同比-9毛利率2376同比-132个pct从产品价格价差来看2023H1纯碱价格价差同比相对稳定纯碱均价2367元吨同比-20天然碱法价差1905元吨同比-01小苏打均价1730元吨同比-213尿素山东均价2319元吨同比-133尿素价格下滑幅度大于原材料煤炭回落幅度价差同比-20822023H1公司财务费用为138亿元同比增加251主要由于公司阿拉善塔木素天然碱开发利用项目贷款增加32023H1公司投资净收益310亿元同比-061亿元其中确认乌审旗蒙大矿业投资收益324亿元同比-232亿元42023H1公司营业外支出增加038亿元主要由于苏尼特碱业发生采矿区违法占用土地罚款2023Q2主要产品价格震荡下行单季度业绩有所下滑2023Q2公司主要产品价格均有所下行影响公司单季度利润水平单季度来看2023Q2公司实现归母净利润400亿元同比-422亿元环比-252亿元主要受到产品价格下滑影响2023Q2纯碱均价为2191元吨同比-143环比-138小苏打均价为1481元吨同比-35环比-25尿素均价为2121元吨同比-26环比-16此外由于阿拉善项目相关贷款增加财务费用同比增加06亿元环比增加02亿元截至2023年8月21日重质纯碱市场价2332元吨尿素小颗粒山东市场价格2520元吨小苏打华中价格为1812元吨较7月初以来分别上涨8149此外煤炭价格有所下降8月21日动力煤秦皇岛价格805元吨较7月初下调4阿拉善一期第一条纯碱产线投料看好公司未来成长银根矿业项目规划年产780万吨纯碱80万吨小苏打据公司关于参股子公司阿拉善塔木素天然碱开发利用项目建设方案部分内容调整的公告项目一期包含纯碱500万吨年小苏打40万吨年产能二期包含纯碱280万吨年小苏打40万吨年产能据公司中报阿拉善天然碱项目累计投入8834亿元一期项目第一条150万吨年纯碱生产线已于2023年6月28日投料顺利打通工艺流程并产出产品目前正对生产装置进行调试优化和完善后续公司将按照项目整体建设安排对一期其余生产线逐条投料试车银根矿业项目新建产能体量大两期项目建成后公司有望成为国内纯碱行业龙头此外公司纯碱单吨成本将进一步降低我们看好银根矿业项目为公司带来的长期成长性盈利预测和投资评级基于纯碱小苏打尿素行业基本面分析以及公司阿拉善项目投产进度调整公司盈利预测预计公司202320242025年归母净利润分别为254232924068亿元EPS分别为070091112元股对应PE为1086倍公司银根矿业一期第一条纯碱生产线已于6月底投料试车一期剩余项目预计逐步投料试车延续公司成长性维持买入评级请务必阅读正文后免责条款部分10证券研究报告风险提示原材料价格波动风险产品价格大幅下跌风险下游需求不及预期银根矿业项目建设投产低于预期大股东债务问题110Q2业绩亏损环比大幅收窄嘉兴项目放量在即--瑞华泰塑料688323212205科创板公司动态研究分析师李永磊S0350521080004分析师董伯骏S0350521080009联系人李娟廷S0350122090037事件2023年8月21日瑞华泰发布2023年中报2023年上半年公司实现营业收入122亿元同比下滑2475实现归属于上市公司股东的净利润-008亿元同比减少12932加权平均净资产收益率为-078同比下降382个百分点销售毛利率2826同比减少1375个百分点销售净利率-650同比减少2319个百分点其中公司2023Q2实现营收077亿元同比-498环比7292实现归母净利润-3288万元同比-10223环比9568ROE为-003同比减少168个百分点环比增加071个百分点销售毛利率2778同比减少1578个百分点环比减少132个百分点销售净利率-043同比减少1859个百分点环比增加1658个百分点投资要点消费电子处于去库调整期2023H1业绩下滑2023年上半年公司实现营业收入122亿元同比下滑2475实现归母净利润-008亿元同比减少12932公司业绩下滑主要原因系1受国际形势日趋复杂市场需求变化等原因影响全球电子消费市场收窄尚未恢复下游客户去库存调整期公司热控PI薄膜实现营业收入324315万元同比-5529电子PI薄膜实现营业收入572992万元同比-1008但电工类PI薄膜收入保持稳定增长实现营业收入304809万元同比29502产品结构变化以及销售价格下降导致毛利率下降2023年上半年公司销售毛利率2826同比减少1375个百分点3报告期内的研发投入增加以及2022年8月发行可转债使财务费用增加2023H1公司研发费用160888万元同比增长2032占营业收入的1319同比增加494个百分点2023H1公司财务费用为69153万元同比增长4545期间费用方面2023H1公司销售管理财务费用率分别为2541482567同比081323274pct2023H1公司经营活动产生的现金流量净额为387698万元同比减少2699主要系支付上年缓缴税金使支付的各项税费增加所致2023H1支付的各项税费为142028万元同比增加70359万元销售恢复常态Q2业绩亏损环比大幅收窄2023Q2公司实现归母净利润-3288万元同比-151028万元环比72750万元其中实现毛利润214740万元同比-139670万元环比84660万元毛利润下降主要系产品价格下降导致毛利率下降请务必阅读正文后免责条款部分11证券研究报告2023Q2公司销售毛利率2778同比减少1578个百分点环比减少132个百分点期间费用方面2023Q2年公司销售管理财务费用分别为160119761032984万元同比894-973711514万元环比104014371-3185万元2023Q2公司其他收益为21031万元同比-1541万元环比12095万元信用减值损失为-8650万元同比-9406万元环比-13364万元主要系应收账款坏账损失增加下半年为消费电子传统旺季市场研究机构Counterpoint预计随着智能手机下半年发布和推广新机型将加快换机周期智能手机市场将在未来几个季度缓慢复苏公司嘉兴瑞华泰1600吨募投项目4条主生产线开始投料进行产品调试另外2条主生产线正在安装中随着消费电子景气复苏及公司募投项目产能释放公司盈利能力有望修复嘉兴项目部分产线进入产品调试阶段CPI处于工艺优化阶段公司嘉兴1600吨募投项目的各项建设进度按计划实施目前厂房建设工程已基本完成4条主生产线和各公辅系统安装工作已完成并进行了设备调试开始投料进行产品调试后续将加快生产线的工艺稳定性和各公辅系统运行验证推动产线连续批量试生产另外2条主生产线正在安装中公司自主掌握CPI薄膜制备的核心技术产品的光学性能和力学性能优异可折叠次数超过20万次关键性能通过国内终端品牌厂商的评测已实现样品销售用于终端品牌厂商及其配套供应商的产品测试公司光学级CPI专用生产线正处于工艺优化提升阶段优化完成后可实现CPI薄膜产品在折叠屏手机等柔性显示电子产品领域的应用有望填补该领域的国内空白目前深圳公司已实现9条产线量产CPI专用线进入工艺优化阶段嘉兴高性能聚酰亚胺薄膜项目建成后公司生产线数量将进一步增加生产线技术水平也将随着技术经验的积累持续提升未来拥有产能规模及多条生产线掌握多种工艺路线的企业具备更强的产业化能力可更加快速高效地将新产品投入量产从而不断丰富产品种类拓展下游应用领域有利于提升市场占有率增强综合实力加大研发投入产品种类储备丰富2023H1公司研发费用160888万元同比增长2032研发费用占营业收入的1319同比增加494个百分点公司新获得专利3项均为发明专利这些专利均聚焦PI薄膜的制备方法和应用截至2023年6月30日公司已获得专利29项其中发明专利23项实用新型专利6项公司按照技术发展路线图持续保持研发投入持续推动柔性显示新能源集成电路封装航天应用领域的聚酰亚胺材料等产品研制公司光学级中试产线处于装备与工艺优化阶段同时公司加大对光电应用的系列产品开发集成电路封装应用的COF用PI薄膜与下游应用单位共同技术攻关已完成多次评价两项PI浆料的开发已经完成实验室工作及评价同时完成中试产线设计TPI柔性基材已完成小样的评价及认证工作产品将在嘉兴新产线实现量产空间应用高绝缘1500mm幅宽PI薄膜进入项目验收阶段基于成熟的配方设计等技术公司的产品布局覆盖PI薄膜的介电材料功能材料结构材料三大功能形式产品种类包含热控PI薄膜电子PI薄膜电工PI薄膜航天航空用PI薄膜柔性显示用CPI薄膜等多个类别其中多项产品打破国外厂商的市场垄断在产品种类多样性方面具有较强优势有利于增强抗风险能力为公司的业务发展奠定了良好的市场基础盈利预测和投资评级受到消费电子景气度复苏节奏缓慢及产品价格下降等因素影响我们调整本次盈利预测预计公司2023-2025年归母净利润分别为031100201亿元对应PE分别1324120倍公司嘉兴项目投产在即CPI项目有望放量业绩将盈利快速增长期维持买入评级风险提示产品性能不及预期的风险技术扩散的风险业务规模产品技术与国际知名企业存在较大差距的风险产品结构变化的风险募投项目实施后新增产能难以消化的风险客户结构变动风险技术创新和产品开发落后于市场需求的风险原材料采购价格波动风险请务必阅读正文后免责条款部分12证券研究报告111困境反转重启增长--周黑鸭休闲食品01458213408公司深度研究-港股分析师薛玉虎S0350521110005分析师刘洁铭S0350521110006联系人秦一方S0350121120034投资要点公司是国内休闲卤味龙头企业立足华中品牌力强公司成立近30年总部位于湖北武汉产品包括卤鸭鸭副产品卤制蔬菜卤制肉类等一系列熟卤制品口味以甜辣为主公司成立之初坚持以直营为主导的连锁经验模式在该模式的主导下公司对终端的把控能力强给消费者提供了更高质量的产品和更优质的服务帮助公司树立了高端的品牌调性公司率先将机场火车站地铁站等高势能点位作为门店网络扩张的重点核心点位的布局使得品牌得到了较高的曝光2013-2017年国内休闲卤制品行业进入高速发展时期届时竞争的品牌较少公司凭借独特的口味明确的品牌定位迅速俘获消费者使得公司业绩迈入高速增长在高峰时期的2017年公司实现营收3249亿元归母净利762亿元归母净利率高达2344后随着竞争的加剧公司直营为主的发展模式不能满足全国化扩张的需求且由于较高的固定成本拖累了公司业绩叠加疫情冲击公司的收入业绩遭遇双重打击引入新的职业经理人团队六大战略重启增长2019年公司调整核心团队形成以张宇晨先生为核心的新管理层并推出股权激励激发工作积极性新的管理层制定了六大发展战略以支持公司的长远发展和企业变革具体为1商业模式升级2全渠道覆盖消费者3产品多样性4整合品牌营销5提升组织能力6优化供应链能力公司连锁模式从原来纯直营转变为直营特许OO三轮驱动以高势能门店为主的渠道结构转变为高势能社区下线城市全渠道覆盖由原先重资产转变为更加轻资产抗风险能力更强的商业模式2019-2022年公司特许门店数量由19家快速增长至1983家OO渠道营收占比由238提升至323短期看疫后人流的恢复将推动公司单店营收的回升我们认为疫情的冲击使得公司2019年以来的改革成效没有很好的体现在业绩层面当前公司门店仍主要集中在交通枢纽和商圈等高势能点位这些门店在疫情期间受人流量下滑的影响较大随着人流的恢复和消费的逐渐回暖预计这部分高势能点位将贡献较好的业绩弹性卤制品行业连锁化率持续提升公司门店扩张空间大2024-2025年可看4500-5000家2021年公司明确提出万店计划我们看好公司门店数量未来的持续扩张随着卤制食品生产标准化规模化自动化水平不断提高以及国内严格的食品安全法规无品牌或小品牌的卤味企业难以应对更加严格的质量要求和不断上涨的成本因此我们认为行业整合将加速集中度和连锁化率将不断提升公司作为拥有强大品牌先进生产工艺完整供应链物流体系质量管理和广泛销售网络的龙头企业有望在行业集中度提升的过程中充分受益截止2022年底公司华中地区营业收入占比超过50相较于当前休闲卤味市占率第一的品牌无论是在门店数量区域布局和城市层级上都有较大的发展空间经测算我们预计2024年-2025年公司门店可扩展至4500-5000家根据公司规划公司未来将持续通过特许经营扩张门店全国门店数量计划拓展至万家盈利预测和投资评级公司短中长期逻辑兼具我们认为悲观的因素已逐渐消除看好公司未来的困境反转我们预计公司2023-2025年EPS分别为008015019元对应PE为341914倍首次覆盖给予买入评级风险提示1原材料供应价格波动影响公司毛利率和盈利能力2经济复苏不及预期3门店扩张不及预期4门店管理半径扩大所带来的管理风险5测算仅供参考以实际为准请务必阅读正文后免责条款部分13证券研究报告分析师承诺余春生本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任请务必阅读正文后免责条款部分14证券研究报告郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任请务必阅读正文后免责条款部分15