核心观点
　　公司发布2023年半年报，2023年上半年，公司实现营业收入105.58亿元，同比增长约56.38%；实现归母净利润1.26亿元，同比增长约632.48%；实现扣非归母净利润9816.04万元，同比增长约3951.53%。
　　公司或已渡过业绩阵痛期，稳定较快增长可期
　　公司发布2023年半年报，2023年上半年，公司实现营业收入105.58亿元，同比增长约56.38%；实现归母净利润1.26亿元，同比增长约632.48%；实现扣非归母净利润9816.04万元，同比增长约3951.53%。上半年公司营业收入实现同比较快增长主要源于产品交付量增加，同时部分产品价格出现调整。营收结构方面，上半年航空产品实现营收104.37亿元，同比增长约57%，三大分部中，景德镇分部与保定分部营收同比平稳，哈尔滨分部实现营收76.04亿元，同比增长约80%，是公司报告期内主要营收贡献点；风机产品上半年实现营收2290.93万元，其他产品实现营收17.98万元，占总营收比例仍保持较低水平。报告期内，公司整体毛利率达7.47%，较上期增长约0.39pct，持续受益于产品结构优化。
　　报告期内，公司合同资产较上期期末增长约55.83%，同时应收账款较上期末大幅增长93.03%，说明公司在报告期内产品处于持续交付阶段，部分产品已经达到交付收款条件，由合同资产科目结转至应收账款确认收入。合同负债较上期末增长约24.74%，预付账款较上期基本持平，应付账款出现14.62%的小幅提升，侧面体现公司在本期内收到部分新订单预付款，同时继续加大上游配套采购。
　　整体看来，公司产品结构调整或已进入尾声，新的产品结构已相对固定，成熟通用型号需求正处于快速增长阶段。公司上半年生产交付进展顺利，产品检验交货与收入确认并未受到客观因素过多影响。公司或已渡过由产品结构变化带来的业绩阵痛期，在成熟产品的支撑下，公司整体业绩在未来1-2年有望恢复稳定较快增长
　　产能整合进入收尾阶段，募投项目助力产品转型
　　公司发布资产注入并募资报告书草案，拟以35.73元/股价格向航空工业集团、中航科工发行约1.42亿股购买其持有哈飞集团、昌飞集团100%股权，哈飞集团、昌飞集团交易作价分别为18.49、32.30亿元。拟发行股份募集配套资金不超过30亿元用于新型直升机研发生产、哈飞集团生产能力提升、天津民机研发能力建设等项目。
　　本次资本运作为继中航科工股权划转后，中航工业集团对于直升机资产的进一步整合，整合方向由股权梳理最终落实为实质资产注入。在昌飞、哈飞集团注入后，军用直升机产业链最后一环将并入上市公司，公司将具备包括军用直升机总装在内的所有直升机生产相关资产，最终蜕变为国内军民用直升机整体生产平台。本次资本运作完成后，昌飞与哈飞两集团将为上市公司提供一定程度业绩上的增厚，同时军用直升机生产各环节协同效率或将进一步提升，未来公司产品交付与业绩释放变化值得期待。
　　本次配套募资项目共包含五大方向，其中型号相关较为重要的为新机型研发批产能力建设、哈飞集团生产能力提升以及天津民机研发能力建设三项。新机型研发批产能力建设方面，公司拟投资2.31亿元，以哈飞集团为主体、以原成熟型号为基础平台进行新型直升机研发能力拓展，预计于2025年2月建设完成。在研发建设同期，公司拟投资2.73亿元，以昌飞为主体建设总部装智能化生产项目，提升昌飞集团装配批产能力，该项目预计于2025年7月进入试生产。新机型研发与产能建设项目的推进，有望使上市公司产品结构重返双线并行状态，整体业绩在未来恢复较快增长高度可期。
　　哈飞集团产能提升方面，公司拟投资3.15亿元，增建总装/实验厂房以及试飞调试机库，提升哈飞集团总装交付及检测试飞能力。目前哈飞相关产品已进入成熟批量阶段，本次扩产或意味未来哈飞相关产品需求或将继续增长。本次募投项目中，公司拟以1.34亿元建设民机研制与改进改型能力，与中航天津直升机基地进行产研互动。该项目建设完成后，天津民机分部将初具雏形，具备产研一体化能力。后续上市公司分散在各主机厂的民机业务有望向天津分部聚拢，切实提升公司民机产品品类、性能及盈利能力。
　　关联交易额度大幅提升，关注主力产品量价变化
　　2022年公司拟增加与航空工业集团其他下属公司在提供劳务和销售货物方面的关联交易上限金额40亿元；相应增加与航空工业其他下属公司在购买商品、接受劳务方面的关联交易上限金额33亿元。同时预计2023年关联采购额度将达334.52亿元，关联销售额度将达361.22亿元，均达到近年较高水平。本次公司在2022年底前再次提升关联采购及关联销售额度，侧面体现公司当前主力产品订单及交付价格已经开始走上正轨，即将进入正式大批量交付阶段，相关上游配套或在年内已开始准备。2023年公司日常关联交易额度预计达到854亿元，较上年增长约57%，其中关联销售额度约为361亿元，达到近年较高水平。关联交易额度大幅提升预示公司产品交付量在23年或将出现较大幅度提升，公司或将在23年上半年收到较大额度预付款项。目前公司正在走出产品结构

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评航空装备公司或已渡过业绩阵痛期稳定中直股份600038SH较快增长可期核心观点维持买入黎韬扬公司发布年半年报年上半年公司实现营业收20232023litaoyangcsccomcn入亿元同比增长约实现归母净利润亿元105585638126010-85130418同比增长约实现扣非归母净利润万元同比63248981604SAC编号S1440516090001增长约395153发布日期2023年08月23日公司或已渡过业绩阵痛期稳定较快增长可期当前股价4141元公司发布2023年半年报2023年上半年公司实现营业收主要数据入10558亿元同比增长约5638实现归母净利润126亿元股票价格绝对相对市场表现同比增长约63248实现扣非归母净利润981604万元同比1个月3个月12个月增长约395153上半年公司营业收入实现同比较快增长主要源648913-194401-717-382于产品交付量增加同时部分产品价格出现调整营收结构方面12月最高最低价元51763778上半年航空产品实现营收10437亿元同比增长约57三大分总股本万股5894767部中景德镇分部与保定分部营收同比平稳哈尔滨分部实现营流通A股万股5894767收7604亿元同比增长约80是公司报告期内主要营收贡献总市值亿元24410点风机产品上半年实现营收229093万元其他产品实现营收流通市值亿元244101798万元占总营收比例仍保持较低水平报告期内公司整近3月日均成交量万48782体毛利率达747较上期增长约039pct持续受益于产品结构主要股东优化中国航空科技工业股份有限公司4605报告期内公司合同资产较上期期末增长约同时应5583股价表现收账款较上期末大幅增长9303说明公司在报告期内产品处于26持续交付阶段部分产品已经达到交付收款条件由合同资产科16目结转至应收账款确认收入合同负债较上期末增长约24746-4预付账款较上期基本持平应付账款出现1462的小幅提升侧-14面体现公司在本期内收到部分新订单预付款同时继续加大上游配套采购202272120228212022921202312120232212023321202342120235212023621202210212022112120221221中直股份上证指数整体看来公司产品结构调整或已进入尾声新的产品结构相关研究报告已相对固定成熟通用型号需求正处于快速增长阶段公司上半中信建投国防军工中直股份2022-12-1年生产交付进展顺利产品检验交货与收入确认并未受到客观因600038关联交易额度大幅提升关注7素过多影响公司或已渡过由产品结构变化带来的业绩阵痛期主力产品量价变化在成熟产品的支撑下公司整体业绩在未来1-2年有望恢复稳定较快增长本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明中直股份A股公司简评报告产能整合进入收尾阶段募投项目助力产品转型公司发布资产注入并募资报告书草案拟以3573元股价格向航空工业集团中航科工发行约142亿股购买其持有哈飞集团昌飞集团100股权哈飞集团昌飞集团交易作价分别为18493230亿元拟发行股份募集配套资金不超过30亿元用于新型直升机研发生产哈飞集团生产能力提升天津民机研发能力建设等项目本次资本运作为继中航科工股权划转后中航工业集团对于直升机资产的进一步整合整合方向由股权梳理最终落实为实质资产注入在昌飞哈飞集团注入后军用直升机产业链最后一环将并入上市公司公司将具备包括军用直升机总装在内的所有直升机生产相关资产最终蜕变为国内军民用直升机整体生产平台本次资本运作完成后昌飞与哈飞两集团将为上市公司提供一定程度业绩上的增厚同时军用直升机生产各环节协同效率或将进一步提升未来公司产品交付与业绩释放变化值得期待本次配套募资项目共包含五大方向其中型号相关较为重要的为新机型研发批产能力建设哈飞集团生产能力提升以及天津民机研发能力建设三项新机型研发批产能力建设方面公司拟投资231亿元以哈飞集团为主体以原成熟型号为基础平台进行新型直升机研发能力拓展预计于2025年2月建设完成在研发建设同期公司拟投资273亿元以昌飞为主体建设总部装智能化生产项目提升昌飞集团装配批产能力该项目预计于2025年7月进入试生产新机型研发与产能建设项目的推进有望使上市公司产品结构重返双线并行状态整体业绩在未来恢复较快增长高度可期哈飞集团产能提升方面公司拟投资315亿元增建总装实验厂房以及试飞调试机库提升哈飞集团总装交付及检测试飞能力目前哈飞相关产品已进入成熟批量阶段本次扩产或意味未来哈飞相关产品需求或将继续增长本次募投项目中公司拟以134亿元建设民机研制与改进改型能力与中航天津直升机基地进行产研互动该项目建设完成后天津民机分部将初具雏形具备产研一体化能力后续上市公司分散在各主机厂的民机业务有望向天津分部聚拢切实提升公司民机产品品类性能及盈利能力关联交易额度大幅提升关注主力产品量价变化2022年公司拟增加与航空工业集团其他下属公司在提供劳务和销售货物方面的关联交易上限金额40亿元相应增加与航空工业其他下属公司在购买商品接受劳务方面的关联交易上限金额33亿元同时预计2023年关联采购额度将达33452亿元关联销售额度将达36122亿元均达到近年较高水平本次公司在2022年底前再次提升关联采购及关联销售额度侧面体现公司当前主力产品订单及交付价格已经开始走上正轨即将进入正式大批量交付阶段相关上游配套或在年内已开始准备2023年公司日常关联交易额度预计达到854亿元较上年增长约57其中关联销售额度约为361亿元达到近年较高水平关联交易额度大幅提升预示公司产品交付量在23年或将出现较大幅度提升公司或将在23年上半年收到较大额度预付款项目前公司正在走出产品结构变化造成的阵痛期主力产品下游需求的不断增长在公司业绩中的体现将越发明显民机需求高速增长产品市场逐步打开我国国土面积与美国相当但是直升机注册数量仅为809架仅为美国的118其中国产直升机占比仅为6国务院发布的促进通航发展指导意见明确指出至2020年将建成500个通用机场和5000架通用航空器年飞行量达200万小时以上通用航空业经济规模要超过1万亿元在新的历史机遇下通航产业大发展的预期更加强烈警务航空森林防火航空旅游飞行培训等领域作业任务量逐年上升对国产直升机都提出了较大需求请务必阅读正文之后的免责条款和声明1中直股份A股公司简评报告公司在国产民用直升机领域处于产业链最下游产品涵盖国产军民用直升机飞机谱系较为完整各吨级产品均有能力完成进口替代公司民机科研开展四机试飞两机评审一机取证各型直升机销售稳中有进主打产品逐步站稳市场与西科斯基空客直升机莱昂纳多等公司就现有合作项目及潜在领域展开了多次高层会晤与深入交流有效推进了型号技术售后服务等方面的合作固定翼方面公司以Y12和Y12F型飞机为平台注重国内国际两个市场的开发重点发展客户化改进改型在民用直升机与固定翼产品双重推动下民用产品未来有望成为公司业绩的有力支撑盈利预测与投资评级航空产品有望加速增长维持买入评级公司作为军民用直升机上市平台在本次资产注入后产业链条进一步完善冗杂流程得以简化各分部间产研匹配效率得到显著提升军机产品后续新型号陆续出现为公司中长期成长性提供有力支撑预计公司2023年至2025年的归母净利润未备考分别为403亿元465亿元606亿元同比增长分别为41315333029相应23年至25年EPS分别为068079103元对应当前股价PE分别为574938倍维持买入评级表1中直股份盈利预测表2022A2023E2024E2025E营业收入亿元19473214872442831454同比-1063103413692876净利润亿元387403465606同比-576141315333029EPS元066068079103PE63574938资料来源wind中信建投PE对应8月22日收盘价风险提示目前我国军用直升机处于保有量持续上升阶段新增需求不断提升老旧替换加速进行公司下属两大主机厂中昌飞集团航空正处于产品调整的阵痛期昌飞集团航空原有主力型号订单需求出现较大幅度波动后续型号研发工作虽已在进行当中但对于昌飞集团航空整体营收与净利润贡献在近期或难以体现短期内公司仍将以哈飞集团航空产品为主力型号公司整体业绩增幅尚不确定我国民用航空领域相关政策持续推进但受相关基础建设限制以及部分尚未完全解决的客观飞行要求影响对于民用直升机需求在短期内增速存在较大不确定性请务必阅读正文之后的免责条款和声明2中直股份A股公司简评报告黎韬扬分析师介绍研发部执行总经理军工与新材料团队首席分析师北京大学硕士2015-2017年新财富水晶球Wind军工行业第一名团队核心成员2018-2022年水晶球军工行业上榜2018-2020年Wind军工行业第一名2019-2022年金牛奖最佳军工行业分析团队2018-2022年新财富军工行业上榜入围请务必阅读正文之后的免责条款和声明3中直股份A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务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