公司经营历史悠久，为锡铟双龙头企业。公司前身始于清光绪九年（1883年）朝廷拨官款建办的个旧厂务招商局，历经140年的积淀与发展，当前具有集锡、铟、锌、铜等有色金属资源探采、选冶、深加工以及新材料研发、贸易全产业链供应链一体化的产业格局，锡、铟资源储量均居全球第一，拥有中国最大的锡生产、加工基地，拥有世界上最长、最完整的锡产业链。
　　依托资源优势，打造锡全产业链布局，已成为全球第一大锡生产商。1）矿山端，公司矿山资源主要分布在大屯锡矿、老厂分公司、卡房分公司、华联锌铟四个公司，合计拥有锡资源量66.7万金属吨，原料自给率30%左右。2）冶炼端，公司拥有锡冶炼产能8万吨/年，为全球第一大生产商，2022年国内锡市场占有率47.78%，全球锡市场占有率22.54%。
　　铟储量全球第一。公司具有铟资源量5082金属吨，其中都龙矿区拥有丰富的铟资源储量，铟资源储量全球第一，是全国最大的原生铟生产基地。公司目前具备铟冶炼产能60吨/年，2022年公司铟产量73吨，精铟产量全球市占率达到3.63%，国内市占率达到10.94%，其中原生铟全球市占率约8.14%，国内市占率约16.52%。
　　锡：趋势渐进，锡牛可期。1）供给端：锡资源具有稀缺性，静态储采比较低，近年来缺乏资本开支，在银漫矿业技改项目、Mpama south矿、Massangana尾矿投产顺利的情况下，合计新增产能约2万吨左右，其他项目投产时间多在2025年之后。2）需求端：锡下游需求与半导体周期紧密相关，Chatgpt的出现对算力提出更高的要求，半导体正处于左侧筑底阶段，或逐步开启新一轮景气周期，而光伏领域需求维持高景气，预计22-25年锡下游消费由38.30→41.26万吨，CAGR为2.51%。简而言之，在“供给刚性+需求边际向上”供需格局之下，锡价向下空间有限，向上弹性可期。
　　盈利预测及投资建议：假设2023-2025年锡均价分别为23、24、25万元/吨，锡产量分别为7.8、8.0、8.0万吨，自产矿分别为2.5、2.6、2.7万吨，预计公司2023-2025年营业收入分别为485.36、504.80、511.80亿元，对应归母净利润分别为19.44、21.66、22.72亿元，同比增长44%/11%/5%，按照8月21日236亿市值计算，23-25年对应PE分别为12.1、10.9、10.4X。充分受益于锡价上行周期，业绩高弹性（锡价上涨1w公司利润增厚1.5亿元），首次覆盖，给予公司“买入”评级。
　　风险提示：主营产品价格波动风险、下游需求不及预期风险、需求测算偏差、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险等。
　　

研究报告全文：全球锡铟双龙头半导体行业景气周期充分受益者锡业股份000960SZ有证券研究报告公司深度报告2023年8月22日色金属评级TableTitle买入首次公司盈利预测及估值TableFinance1市场价格1431指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元分析师谢鸿鹤5384451998485365048051188增长率yoy20-3-741执业证书编号S0740517080003净利润百万元28171346194421662272Emailxiehhztscomcn增长率yoy308-5244115每股收益元171082118132138每股现金流量177307392257277分析师安永超净资产收益率168101010执业证书编号S0740522090002PE84175121109104PB1514131211Emailanycztscomcn备注数据取自2023年8月21日研究助理胡十尹报告摘要Emailhusy01ztscomcn公司经营历史悠久为锡铟双龙头企业公司前身始于清光绪九年1883年朝廷拨官款建办的个旧厂务招商局历经140年的积淀与发展当前具有集锡铟锌铜等有色金属资源探采选冶深加工以及新材料研发贸易全产业链供应链基本状况TableProfit一体化的产业格局锡铟资源储量均居全球第一拥有中国最大的锡生产加工总股本百万股1646基地拥有世界上最长最完整的锡产业链流通股本百万股1646依托资源优势打造锡全产业链布局已成为全球第一大锡生产商矿山端公市价元14311市值百万元23551司矿山资源主要分布在大屯锡矿老厂分公司卡房分公司华联锌铟四个公司流通市值百万元23551合计拥有锡资源量667万金属吨原料自给率30左右2冶炼端公司拥有锡冶炼产能8万吨年为全球第一大生产商2022年国内锡市场占有率4778TableQuotePic股价与行业-市场走势对比全球锡市场占有率225415锡业股份沪深300铟储量全球第一公司具有铟资源量5082金属吨其中都龙矿区拥有丰富的铟资10源储量铟资源储量全球第一是全国最大的原生铟生产基地公司目前具备铟冶50炼产能60吨年2022年公司铟产量73吨精铟产量全球市占率达到363国-5内市占率达到1094其中原生铟全球市占率约814国内市占率约16522022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07-102022-08-15锡趋势渐进锡牛可期1供给端锡资源具有稀缺性静态储采比较低近年-20来缺乏资本开支在银漫矿业技改项目Mpamasouth矿Massangana尾矿投-25产顺利的情况下合计新增产能约2万吨左右其他项目投产时间多在2025年之-30公司持有该股票比例后2需求端锡下游需求与半导体周期紧密相关Chatgpt的出现对算力提出相关报告更高的要求半导体正处于左侧筑底阶段或逐步开启新一轮景气周期而光伏领域需求维持高景气预计22-25年锡下游消费由38304126万吨CAGR为251简而言之在供给刚性需求边际向上供需格局之下锡价向下空间有限向上弹性可期盈利预测及投资建议假设2023-2025年锡均价分别为232425万元吨锡产量分别为788080万吨自产矿分别为252627万吨预计公司2023-2025年营业收入分别为485365048051180亿元对应归母净利润分别为194421662272亿元同比增长44115按照8月21日236亿市值计算23-25年对应PE分别为121109104X充分受益于锡价上行周期业绩高弹性锡价上涨1w公司利润增厚15亿元首次覆盖给予公司买入评级风险提示主营产品价格波动风险下游需求不及预期风险需求测算偏差研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险等请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告投资主题报告亮点市场认为当前锡价上涨更多在反应缅甸佤邦矿山停产的预期在下游消费不景气背景下上涨持续性不强我们认为除了短期供给冲击外锡资源本身具有较强的稀缺性2025年以前新增项目有限下游需求正处于左侧筑底阶段边际向上弹性可期投资逻辑1公司层面依托资源优势已成为全球第一大锡生产商1矿山端公司矿山资源主要分布在大屯锡矿老厂分公司卡房分公司华联锌铟四个公司合计拥有锡资源量667万金属吨原料自给率30左右2冶炼端公司拥有锡冶炼产能8万吨年为全球第一大生产商2022年国内锡市场占有率4778全球锡市场占有率22542行业层面锡供给端近年来缺乏资本开支2025年新增项目有限在银漫矿业技改项目Mpamasouth矿Massangana尾矿投产顺利的情况下合计新增产能约2万吨左右锡下游需求与半导体周期紧密相关Chatgpt的出现对算力提出更高的要求半导体或逐步开启新一轮景气周期而光伏领域需求维持高景气预计22-25年锡下游消费由38304126万吨CAGR为251关键假设估值与盈利预测盈利预测假设2023-2025年锡均价分别为232425万元吨锡产量分别为788080万吨自产矿分别为252627万吨预计公司2023-2025年营业收入分别为485365048051180亿元对应归母净利润分别为194421662272亿元同比增长44115估值按照8月21日236亿市值计算23-25年对应PE分别为121109104X当前锡业股份的估值与资源股平均估值水平相当并未对锡资源的稀缺性以及未来锡价上涨弹性未被充分定价-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告内容目录锡铟双龙头企业-6-经营历史悠久-6-依托资源优势形成锡全产业链布局-7-公司利润主要来自锡锌业务-9-锡趋势渐进锡牛可期-10-锡价历史走势回顾-10-供给端资源具有稀缺性资本开支缺乏-12-需求端半导体边际复苏新能源高景气-17-锡价向下空间有限向上弹性可期-22-锡业股份全球第一大锡生产商-23-资源储备丰厚锡自给率30左右-23-锡冶炼产能居于全球首位-25-铟资源储量全球第一-26-投资建议业绩高弹性给予买入评级-27-风险提示-29-图表1公司发展历程-6-图表2公司股权结构截至2023年一季报-6-图表3公司产业布局-7-图表4公司主要产品及用途-8-图表5公司主要产品历史产量及自给率-9-图表6公司历年收入变化-9-图表7公司历年净利润变化-9-图表8公司收入结构亿元-9-图表9公司毛利结构亿元-9-图表10公司期间费用率走势-10-图表11公司毛利率净利率走势-10-图表12产业链及应用领域-10-图表13LME锡价格美元吨-11-图表14全球锡储量2018-2022年-12-图表15全球锡储量分布2022年-12-图表16全球锡静态储采比2018-2022年-13-图表172022年各国锡静态储采比-13-图表18不同金属静态储采比对比2022年-13-图表19不同金属地壳丰度对比-13--3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表20全球锡精矿产量2018-2022年-13-图表21全球锡精矿产量分布2022年-13-图表22缅甸锡精矿产量2018-2022年-14-图表23缅甸佤邦锡矿存储及出口-14-图表24银漫矿业产量规划单位吨-15-图表25Alphamin扩产规划-15-图表26UIS矿山扩产规划-15-图表27主要新增项目投产规划-16-图表28锡历年消费情况-17-图表29全球锡下游消费结构按应用领域-17-图表302021年全球锡消费结构按地区-17-图表312022年中国锡下游消费结构-17-图表322019年锡焊料产品结构-18-图表33锡焊料下游消费结构2021年-18-图表34基板封装形式图-18-图表35电子封装产业链环节示意图-18-图表36半导体销售金额同比增速触底十亿美元-18-图表372017-2022年全球电子计算机产量及增速-19-图表382018-2022年全球智能手机产量及其增速-19-图表392017-2022年中国新能源汽车销量万辆-19-图表402017-2022年全球新能源汽车销量万辆-19-图表41汽车电子锡需求测算-20-图表42光伏焊带横截面示意图-20-图表43光伏焊带工作原理示意图-20-图表44光伏锡需求量预测-21-图表45锡总需求量预测-21-图表46锡成本曲线-22-图表47锡供需平衡表单位万吨-22-图表48公司锡资源量变化单位万吨-23-图表49公司锡矿资源分布-23-图表50华联锌铟股权结构-24-图表51华联锌铟历年收入-24-图表52华联锌铟历年净利润单位亿元-24-图表53华联锌铟资源概况-24-图表54锡市场占有率-25--4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表55锡产量及自有率-25-图表56全球Top10锡生产商-25-图表57锡精矿加工费-25-图表58锡锭加工工艺-26-图表59锡化工加工工艺-26-图表60公司铟资源量单位吨-26-图表61公司铟历史产销量-26-图表62铟产业链结构-27-图表63业务拆分表-28-图表64公司2023年业绩弹性测算亿元-28-图表65可比公司对比-29-图表66盈利预测表-30--5-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告锡铟双龙头企业经营历史悠久公司前身始于清光绪九年1883年朝廷拨官款建办的个旧厂务招商局1998年经云南省人民政府批准云南锡业公司个旧锡资工业公司个旧锡都有色金属加工厂个旧聚源工矿公司和个旧银冠锡工艺美术厂共同发起设立云南锡业股份有限公司2000年在深交所挂牌上市历经140年的积淀与发展形成了锡铜锌铟锡材锡化工及其他有色金属深加工纵向一体化的产业格局拥有行业内完整的锡产业链为我国最大的锡生产加工基地2005年以来公司锡产销量累计15年位居全球第一图表1公司发展历程来源公司官网等中泰证券研究所股权结构公司实际控制人为云南国资委控股股东为云南锡业集团控股有限公司直接持有公司1081股权通过云南锡业集团有限责任公司持股3297通过个旧锡都实业有限公司持股036合计持股4414图表2公司股权结构截至2023年一季报-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源Wind中泰证券研究所依托资源优势形成锡全产业链布局公司具有集锡铟锌铜等有色金属资源探采选冶深加工以及新材料研发贸易全产业链供应链一体化的产业格局锡铟资源储量均居全球第一拥有中国最大的锡生产加工基地拥有世界上最长最完整的锡产业链公司主要产品包括锡锭锡材锡化工锌锭锌合金阴极铜铟锭等产品锡具有锡资源量667万吨拥有锡冶炼产能8万吨年22年原料自给率31参股子公司拥有锡材产能41万吨年锡化工产能24万吨年铜具有铜资源量11936万金属吨阴极铜产能125万吨年22年原料自给率为19锌具有锌资源量38371万金属吨锌冶炼产能10万吨年压铸锌合金3万吨年22年原料自给率为69铟具有铟资源量5082吨作为国内最大的原生铟生产基地拥有铟冶炼产能60吨年2022年实现铟锭产量73吨截至2022年末铟锭库存量157吨图表3公司产业布局-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源公司公告中泰证券研究所图表4公司主要产品及用途类别主要产品用途锡锭精锡用于生产锡箔锡板锡球等压延加工产品等主要用于电子行业的软钎焊散热器及五金等各行业波峰焊浸焊等精密焊接特殊焊接工艺以及喷涂电无铅锡焊料镀等锡阳极主要用于电镀行业做阳极如马口铁电镀PCB电镀线路板电镀锡材锡铅焊料主要用于机械焊接电子电器产品电路板生产民用产品的部件焊接等锡合金用于高速蒸汽机涡轮机透平压缩机内燃机汽车等的轴承及轴衬焊锡膏应用于SMT点涂喷射等工艺是实现微焊接的关键材料BGA焊锡球用于电子产品的插座芯片的封装返修芯片植球电子元器件的连接定位焊接主要包括甲基锡和丁基锡两大类产品用于PVC制品工程物料医药食品包装玻璃镀膜医药中间体有机锡化工产品轮船涂层低辐射玻璃聚氨酯催化剂承压玻璃容器增强喷涂汽车电脉漆催化剂锡化工主要包括硫酸亚锡氧化亚锡二氧化锡等七大类产品用于酸性电镀蓄电池电路板液晶显示器化无机锡化工产品学反应还原剂染发膏添加剂电子元器件镀锡高端阻燃等方面用于ITO靶材生产液晶显示器和平板屏幕在电子半导体焊料和合金高温真空缝隙填充材料医铟铟锭学扫描剂锌锌锭用于镀锌板生产锌合金做锌锰电池以及锌空气蓄电池铜阴极铜广泛应用于电子电器造船建筑汽车工业国防工业等来源Wind中泰证券研究所-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表5公司主要产品历史产量及自给率2019202020212022锡万吨锡锭726748822767锡精矿290299247238自给率40403031铜万吨冶炼11122212491258自产330306262239自给率30252119锌万吨冶炼1142118212461364自产1142946872941自给率100807069来源Wind中泰证券研究所公司利润主要来自锡锌业务从收入结构来看2022年公司实现营业收入51998亿元同比下滑343其中锡板块实现营业收入18020亿元占比约347锌产品实现营业收入2967亿元占比约57铜产品实现营业收入7846亿元占比151贸易及其他产品实现营业收入23165亿元占比445贸易收入占比逐步下降从毛利来看2022年实现毛利5005亿元其中锡业务实现毛利2472亿元占比49锌产品实现毛利1387亿元占比28铜产品实现毛利259亿元占比523年一季度由于锡锌价格下跌公司实现营业收入1112亿元同比下滑26实现净利润267亿元同比下滑78净利润率下滑至25随着锡价的逐步回暖公司盈利有望得到逐步改善根据公司半年度业绩预告预计上半年实现归母净利润62-72亿元单Q2实现353-453亿元同比下降5264-5922图表6公司历年收入变化图表7公司历年净利润变化营业收入亿元yoy净利润亿元yoy60030302817350500202030830025152504008102004203000150-3151346100200-105088125849106900100-20-4-19-52-50-265267-780-30-100201820192020202120222023Q10-150201820192020202120222023Q1来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所图表8公司收入结构亿元图表9公司毛利结构亿元-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告锡锌产品铜贸易等其他业务锡锌产品铜贸易等其他业务6007050060920348504002777223165931887402593002896958724195275423717846303433513877156126720096820103528942474917476154357271002472164881802010175318739008863985581148002018201920202021202220182019202020212022来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所图表10公司期间费用率走势图表11公司毛利率净利率走势550527523毛利率净利率14050047512045512096450100888877774008038640056603040282625350192030000201820192020202120222023Q1201820192020202120222023Q1来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所锡趋势渐进锡牛可期锡价历史走势回顾锡是一种有银白色光泽的金属元素由于锡及其合金有很好的油膜滞留能力在工业和生活应用广泛现已成为我国的战略资源是不可或缺的关键稀有金属物理性质方面金属锡熔点低柔软易弯曲在常温下富有展性在100时展性非常好可以展成极薄的锡箔锡的化学性质稳定在常温下不易被氧化在生活中常用于食品保鲜罐头内层的防腐膜锡产业链主要包括锡矿采选精锡冶炼加工到终端消费等环节资源端主要包括原生锡矿和砂锡矿经过采选冶炼以及深加工后得到精锡产品锡铅焊料锭锡基铸造合金锭等最终形成锡焊料各种锡材锡化合物等产品应用于电子电镀食品玻璃医药汽车等领域图表12产业链及应用领域-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源百川OFweek新材料网中泰证券研究所回顾2008年以来的锡价格波动情况可以大致分为以下三个阶段第一阶段20091-201512半导体消费快速提升叠加全球锡矿供应连续两年下滑锡价持续走高锡价从2009年最低10055美元吨涨至2011年最高33255元吨涨幅231后由于缅甸锡矿放量供给过剩从2014年二季度开始锡价大幅走低2015年最低跌至13895元吨跌幅达42第二阶段20161-20203半导体消费转好叠加国内因供给侧改革导致企业亏损因而减产锡价从2016年最低13235美元吨涨至2019年最高21925美元吨涨幅662019年下半年开始半导体增速由正转负锡矿供应变化不大锡价呈现下降趋势2020年3月最低跌至13400美元吨跌幅达39第三阶段20204-至今2020-2022年初需求侧受中国欧美等经济复苏拉动叠加光伏新能源汽车等提供新动能但供给由于疫情影响受限锡价呈现出单边上涨趋势价格从14000美元吨最高涨至50050美元吨涨幅高达258但2022年二季度开始主要经济体采取紧缩货币政策有色金属普遍承压同时需求不及预期锡价破位下行最低跌至17700美元吨当前美联储加息进入后半段国内经济逐步复苏并且供给端受缅甸矿供应不确定影响往后看应重视锡价格端弹性图表13LME锡价格美元吨-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源Wind中泰证券研究所供给端资源具有稀缺性资本开支缺乏资源端极具稀缺性锡在地壳中含量较少平均含量只有0004在自然界中很少呈游离状态存在因此很少有纯净的金属锡目前已知含锡的独立矿物有50种主要的锡矿物有20多种具有经济意义的主要为锡石黄锡矿全球锡储量分布集中根据美国地质调查局USGS发布的2023产品摘要2022年全球锡储量为460万吨其中印尼锡储量为80万吨占全球总储量的17位居全球首位中国锡储量72万吨占全球总储量的16缅甸锡储量为70万吨全球占比15三者合计占比48图表14全球锡储量2018-2022年图表15全球锡储量分布2022年全球锡储量万吨其他国家刚果金秘鲁越南7330500490490玻利维亚印尼917480470470470460巴西460中国945016440430澳大430缅甸利亚420俄罗斯1512410940020182019202020212022来源USGS中泰证券研究所来源USGS中泰证券研究所-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告全球锡静态储采比下降2020年以来全球储采比持续下降2022年全球锡矿储采比从2020年的16下降至15分国家来看2022年中国印尼缅甸秘鲁等主要锡精矿生产国储采比仅为75810812258和448预计未来锡供给将持续偏紧并且从各金属储采比横向对比来看锡的储采比处于最低位臵更凸显其稀缺性图表16全球锡静态储采比2018-2022年图表172022年各国锡静态储采比储采比同比俄罗斯1592616510澳大利亚58768巴西23331606缅甸22584玻利维亚22221552印尼01081150-2中国758-4刚果金650145-6秘鲁448-8越南212140-1020182019202020212022050100150200来源USGS中泰证券研究所来源USGS中泰证券研究所图表18不同金属静态储采比对比2022年图表19不同金属地壳丰度对比储采比地壳丰度ppm50045415414040035292830273002520020159210010523512040200锡锌金锑铅银镍铜钴锆锂钒稀土钕铌铜镍钴镨镝锂铽锡锑来源USGS中泰证券研究所来源USGS中泰证券研究所全球锡精矿产量稳定分布高度集中近年来全球锡精矿产量稳定在30万吨左右各国占比来看中国是生产锡精矿的主要国家2022年中国锡精矿产量为95万吨占全球总产量的30产量占比位居世界首位其次是印尼锡精矿产量为74万吨占比23缅甸和秘鲁产量分别为31万吨和29万吨对应占比为10和9四国合计占比72图表20全球锡精矿产量2018-2022年图表21全球锡精矿产量分布2022年-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告越南马来群岛俄罗斯老卢旺达锡精矿产量万吨同比澳大利亚3221挝1巴西135203180310062960305030155315中国2640玻利维亚3025106205刚果金6164150秘鲁910-5-692缅甸印尼5-1081-1010230-1520182019202020212022来源USGS中泰证券研究所来源USGS中泰证券研究所短期缅甸或对供给造成冲击2011年佤邦军政府与缅甸政府达成停火协议缅甸锡开始逐渐放量矿石品位在10以上年度产量最高时达到约68万吨近五年丰富的露天资源逐渐枯竭品位下降到1-2缅甸锡精矿产量呈现下降趋势2022年锡精矿产量为31万吨同比下降1599缅甸佤邦政府出台文件要求2023年8月1日后矿山停止一切勘探开采加工等作业短期来看禁采令或将进一步限制供给图表22缅甸锡精矿产量2018-2022年图表23缅甸佤邦锡矿存储及出口缅甸锡精矿产量万吨654654204369290310321020182019202020212022来源USGSITA中泰证券研究所来源路透社中泰证券研究所中长期看2025年之前新增产能有限2010年到2019年锡价波动中枢在150000元吨左右企业投入资本和建设的动力下降锡矿资本开支处于低位锡矿从勘探矿源到最终投产放量平均需要3-8年时间中间涉及探矿初步经济性调查PEA募集资金可行性研究DFS开采决定申请采矿许可证等多个过程由于前期锡价处于低位资本开支不足导致长期增量有限增量主要来源于中国的银漫矿业技改及二期项目刚果金的Bisiempamasouth巴西的Massangana尾矿以及纳米比亚的UIS等其他很多项目多处于FS之前的阶段预计投产时间或将在2025年之后银漫矿业兴业银锡银漫矿业的增量主要来自技改和二期项目-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告一期生产规模165万吨年其中处理铅锌矿石25万吨铜锡矿石140万吨2022年锡产量3042吨自2023年起拟采的富锡低硫型原矿锡品位将由06-07提升至1-12较大幅度增加锡金属产量技改后预计2023年生产锡产量将达到6795吨其中23Q4单季度产量将达到3800吨此外目前二期可行性研究已经专家评审通过正在办理自治区立项手续预计将在2024年开工建设建设期2年左右二期投产后届时合计矿石处理产能将达到近297万吨年图表24银漫矿业产量规划单位吨2021202223Q123Q223Q323Q42023合计锡金属1160752757745552673812763563615226锡次金属311222844561228126423764322合计1471973042196164881915403800679548来源公司公告中泰证券研究所巴西Massangana尾矿AuxicoMassangana矿已经运营了大约50年积累了大量的尾矿AUXICO公司计划生产规模75万吨年生产锡石6000吨年加工厂预计2024年年中投产并且AUXICO已与Cuex签署了一项为期5年的承购协议每年采购3600吨总计18000吨锡精矿含锡量70锡刚果金Mpamasouth矿AlphaminMpamaSouth矿推断矿石储量284万吨锡品位242含锡687万吨目前项目总体完成率约66预计于23年底投产预计每年锡金属产量将从12000吨增加到20000吨新增锡金属产量8000吨图表25Alphamin扩产规划来源公司公告中泰证券研究所纳米比亚UIS矿山AndradaMinning位于纳米比亚的UIS锡矿是全球最大的锡矿之一2017年Andrada收购该矿山其矿石资源量7154万吨含锡量达到95万吨公司将分两个阶段逐步提高产量第一阶段的提升工作已经提前完成目前锡产量已经达到每年1000吨公司规划到2025年锡产量将增至2500吨年到2027年锡精矿产能10000吨年图表26UIS矿山扩产规划-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源公司公告中泰证券研究所图表27主要新增项目投产规划企业项目地区规划产能吨年当前进度及投产时间22年锡产量030万吨预计23年锡兴业银锡技改项目中国产量062万吨其中23年四季度锡技改已经完成产量预计038万吨AlphaminresourcesMpamasouth刚果80002023年底投产Auxicoresoursesmassangana尾矿巴西3600规划2024年中投产现阶段产能1000吨预计2025年产AndradaMiningUIS纳米比亚能提升至2500吨2027年产能提升23年完成可研24年开工建设至1万吨Tungstenwesthemerdon英国310预计23Q4复产MetalXRentails澳大利亚54002023年1月完成DFS投产时间暂不确定2012年完成过露天矿可行性工作当前正在VentureMineralsMtLindsay澳大利亚进行地下矿可行性研究计划23H2完成可研投产时间预计25年以StellarResourceHeemskirk澳大利亚后FirsttinLimitedTaronga澳大利亚2800目前处于前期阶段投产时间预计25年以后FirsttinLimitedTellerhauser德国4200目前处于前期阶段投产时间预计25年以后预计23Q3完成新的可研预计25年以后投AtlanticTinAchmmach摩洛哥4500产可研在2020年5月完成投产时间预计25TinoneSyrymbet哈萨克斯坦7500年-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源公司公告ITA等中泰证券研究所需求端半导体边际复苏新能源高景气锡下游消费与半导体周期相关性较强锡具有熔点低的特点适合作为电子品的焊接材料根据ITA数据2022年全球锡需求结构中焊料领域约占48锡化工马口铁铅酸电池占比分别为17127国内下游需求中焊料占比达到64左右锡化工品占比13马口铁占比7左右从区域上来看2021年中国是全球第一大锡消费国占比约为48其次是亚洲其他地区占比约22欧洲和美洲占比均为14图表28锡历年消费情况图表29全球锡下游消费结构按应用领域全球精炼锡消费万吨增速锡焊料锡化工马口铁铅酸蓄电池铜合金其他40101004089039680394703860238503704037-23036-420361035-6035-8年年年年年年20182019202020212022201720182019202020212022来源ITA中泰证券研究所来源ITA中泰证券研究所图表302021年全球锡消费结构按地区图表312022年中国锡下游消费结构中国亚洲其他地区欧洲美洲其他锡焊料锡化工马口铁铅酸蓄电池铜合金其他23514871448136422来源ITA中泰证券研究所来源ITA中泰证券研究所焊料是锡最主要的应用领域与半导体周期紧密相关电子锡焊料主要起连接导电导热的作用主要包括以下几大类型锡膏主要用于回流焊接焊锡条主要用于波峰焊接焊锡丝主要用于手工焊接BGA球预成型焊片助焊剂等其中锡焊条与锡焊丝是最大的细分品类终端应用来看电子锡焊料主要应用于PCBA半导体分立器件精密结构件及光伏组件等产业环节消费电子占比-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告26通信占比24计算机占比19汽车电子占比16工业和其他占比15图表322019年锡焊料产品结构图表33锡焊料下游消费结构2021年锡球547其他527阳极棒607工业和其他15消费电子焊锡条26锡膏4369汽车电子106716通信24焊锡丝计算机192883来源中电材协电子锡焊料材料分会中泰证券研究所来源立鼎产业研究院中泰证券研究所AI打开新的应用场景半导体周期有望触底回升AI的发展将会驱动算力需求高增长并进一步推动锡需求增长以算力芯片为核心的硬件基础设施是AI发展的基石尤其是ChatGPT的出现推动AI加速发展AI应用场景将更为丰富需要大量的硬件设备给于算力支持锡的需求也有望被激发此外半导体行业呈现周期性特征半导体销售金额同比增速于2022年9月开始转负截至23年5月半导体销售额增速转负已9个月向后或将逐步底部向上图表34基板封装形式图图表35电子封装产业链环节示意图来源SK海力士半导体后端工艺系列文章中泰证券研究所来源深南电路2022年年度报告中泰证券研究所图表36半导体销售金额同比增速触底十亿美元-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告半导体销售额合计当月值半导体销售额合计当月同比8060402002002-012013-052018-012000-092001-052002-092003-052004-012004-092005-052006-012006-092007-052008-012008-092009-052010-012010-092011-052012-012012-092014-012014-092015-052016-012016-092017-052018-092019-052020-012020-092021-052022-012022-092023-05-202000-01-40-60来源Wind中泰证券研究所图表372017-2022年全球电子计算机产量及增速图表382018-2022年全球智能手机产量及其增速单位亿台增速单位亿台增速40030151035025201430051514250101302005131500-5-512100-10-1012050-1511-15000-2020182019202020212022201720182019202020212022来源IDC中泰证券研究所来源IDC中泰证券研究所新能源维持高景气成为锡下游消费重要的增长点新能源汽车近年新能源汽车产销量大幅增长2022年全球新能源汽车实现销量1007万辆左右同比增长56渗透率14左右仍有很大的提升空间相比于传统汽车新能源汽车更加智能化单车PCB用量更多电子焊料单位用量预计较传统车大幅增加如图表41所示假设2023-2025年全球新能源汽车产量分别为135617522235万辆传统汽车单车用锡035kg新能源汽车单车用锡07kg预计2023-2025年汽车电子合计用锡量达到图表392017-2022年中国新能源汽车销量万辆图表402017-2022年全球新能源汽车销量万辆327350375万吨-19-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告中国销量新能源汽车当月值年度合计值YOY世界销量新能源汽车YOY80018012001207001601000100140600120800805001004008060060300604004040200202002010000-2000201720182019202020212022201720182019202020212022来源中国汽车工业协会中泰证券研究所来源CleanTechnica中泰证券研究所图表41汽车电子锡需求测算202120222023E2024E2025E1新能源汽车销量万辆6441007135617522235单位用锡量千克辆070070070070070新能源汽车用锡量万吨045071095123156yoy107563529282传统汽车全球汽车销量万辆82768163800082408487传统车销量万辆76317156664364886252单位用锡量千克辆035035035035035传统汽车用锡量万吨267250233227219yoy1-6-7-2-4汽车电子合计万吨312321327350375yoy93277来源OICA中国汽车工业协会中泰证券研究所光伏光伏涂锡焊带应用于光伏电池片的串联或并联发挥导电聚电作用通过光伏涂锡焊带连接光伏电池片在EVA胶膜光伏玻璃背膜边框等其它组件材料一起封装后形成光伏组件其结构主要由铜基材和锡合金涂层等部分构成1GW光伏组件所需主流光伏焊带约550吨按主流Sn60Pb40焊料计算焊料约占主流焊带质量17则1GW光伏组件用锡量约935吨假设2025年光伏装机528GW预计光伏用锡量达到494万吨2022-2025年CAGR为32消费占比由56119图表42光伏焊带横截面示意图图表43光伏焊带工作原理示意图-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分