核心观点
　　23H1公司营收7.26亿元/-6.9%，UHMWPE纤维业务营收2514万元，Q1、Q2分别为约1200、1300万元，23H1业务毛利率为33.8%，较22H2的16%增加18pct，随着产能利用率爬坡快速提升。传统业务合计营收6.9亿元/-10.8%，其中精纺呢绒收入4.3亿元/+5.3%，面料业务持续优化产品结构，期内高端面料销售同比增长14%；服装业务收入2.6亿元/-28.9%，有所承压。UHMWPE纤维业务二期产能有望在H2全面投产，达产后业绩弹性可期。
　　事件
　　公司发布2023年半年报：23H1营收7.26亿元/-6.9%，归母净利润7,724万元/+10.8%，扣非归母净利润7,481亿元/+16.7%；经营活动现金流净额-693万元，EPS为0.21元/+10.5%。
　　单季度看，23Q2公司实现营收4.0亿元/-12.7%，归母净利润0.45亿元/+9.1%，扣非归母净利润0.44亿元/+18.4%。
　　简评
　　UHMWPE纤维业务上半年一期产能保持满产，产品结构改善带动下盈利能力快速提升，二期产能已开始陆续投产，看好H2全面投产后增量贡献。上半年UHMWPE纤维业务营收2514万元，Q1、Q2分别为约1200、1300万元（一期产能于22M6投产，22H1未贡献营收），23H1业务毛利率为33.8%，较22H2的16%增加18pct，随着产能利用率爬坡及规模效应快速提升。预计纤维贡献业绩550-600万元，净利率达20%+。产能方面，上半年二期产能建设持续推进，6月已实现2条生产线的带料运转，初步贡献产量（二期共分为10条产线），预计H2将实现全面投产。
　　精纺呢绒在高端面料占比提升带动下稳健增长，服装业务国内订单在22H2下行明显，影响23H1收入表现，预计订单复苏贡献有望在23H2逐步显现。23H1传统业务合计营收6.9亿元/-10.8%，其中精纺呢绒收入4.3亿元/+5.3%，面料业务持续优化产品结构，期内高端面料销售同比增长14%，带动毛利率提升1.4pct至35.5%；服装业务收入2.6亿元/-28.9%，服装业务以通过投标方式获取toB客户订单为主，22H2订单明显下行进而影响23H1表现，预估H1国内营收降幅达40%+。预计23H1复苏订单贡献有望在H2逐步体现，业务表现有望逐步环比改善。高毛利率西装等品类占比增加带动下，服装业务毛利率提升2.0pct至28.9%。分区域来看，23H1传统业务境内及境外营收分别为5.3亿元/-11.8%、2.0亿元/+9.6%，在境外客户持续开拓及订单复苏下增速好于境内。
　　23H1毛利率同比上升明显，管理、研发费用率上升，净利率上升。23H1公司毛利率为34.1%/+2.7pct，其中Q2毛利率35.2%/+3.7pct，系各项业务毛利率同比均明显提升。23H1年销售、管理、研发、财务费用率分别为8.6%/-0.9pct、3.7%/+0.4pct、4.4%/+0.5pct、0.03%/-0.1pct，费用率合计为16.7%/-0.07pct，基本持平。毛利率提升带动净利率提升1.6pct至10.6%。
　　盈利预测：考虑H1服装业务有所承压，略下调公司业绩预测，预计公司2023-2025年营收为17.5、20.5、23.1亿元，同增7.4%、16.8%、12.6%；归母净利润为2.12、2.71、3.14亿元，同增13.5%、27.8%、16.1%，对应PE为23.5、18.4、15.9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　原材料价格波动风险：公司产品主要原材料为羊毛及羊绒，材料成本占主营业务成本比例较高。如果未来原材料价格出现大幅波动，公司无法及时将原材料价格波动的风险向下游转移，将存在因原材料价格波动带来的毛利率下降、业绩下滑的风险。
　　投产不及预期风险：公司UHMWPE纤维业务产能在快速投产阶段，业务营收及业绩增长与产能投放节奏直接相关，若产能投放进展不及预期，将影响公司业绩表现。
　　下游需求不及预期风险：公司产品的销量及价格均取决于下游市场的需求情况，若下游需求不及预期，将影响公司的订单量及产品价格，进而影响公司的收入及毛利率水平。
　　

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评纺织制造超高分子量聚乙烯快速放南山智尚300918SZ量服装业务有所承压核心观点维持买入叶乐公司营收亿元纤维业务营收23H1726-69UHMWPE2514yelecsccomcn万元Q1Q2分别为约12001300万元23H1业务毛利率为SAC编号S1440519030001338较22H2的16增加18pct随着产能利用率爬坡快速提SFC编号BOT812升传统业务合计营收69亿元-108其中精纺呢绒收入43魏中泰亿元53面料业务持续优化产品结构期内高端面料销售同比增长14服装业务收入26亿元-289有所承压UHMWPEweizhongtaicsccomcn纤维业务二期产能有望在H2全面投产达产后业绩弹性可期SAC编号S1440523080003发布日期2023年08月21日事件当前股价1352元公司发布2023年半年报23H1营收726亿元-69归母净利主要数据润万元扣非归母净利润亿元经营股票价格绝对相对市场表现77241087481167活动现金流净额-693万元EPS为021元1051个月3个月12个月单季度看23Q2公司实现营收40亿元-127归母净利润04516543612761233203705亿元91扣非归母净利润044亿元18412月最高最低价元1421790总股本万股3600000简评流通A股万股1084275总市值亿元4867UHMWPE纤维业务上半年一期产能保持满产产品结构改善带流通市值亿元1466动下盈利能力快速提升二期产能已开始陆续投产看好H2全近3月日均成交量万29834面投产后增量贡献上半年UHMWPE纤维业务营收2514万元Q1Q2分别为约12001300万元一期产能于22M6投产22H1主要股东南山集团有限公司未贡献营收23H1业务毛利率为338较22H2的16增加675018pct随着产能利用率爬坡及规模效应快速提升预计纤维贡献股价表现业绩万元净利率达产能方面上半年二期产550-6002058能建设持续推进6月已实现2条生产线的带料运转初步贡献38产量二期共分为10条产线预计H2将实现全面投产18精纺呢绒在高端面料占比提升带动下稳健增长服装业务国内订-2-22单在22H2下行明显影响23H1收入表现预计订单复苏贡献有望在23H2逐步显现23H1传统业务合计营收69亿元-10820233162022816202291620231162023216202341620235162023616202371620238162022101620221216其中精纺呢绒收入43亿元53面料业务持续优化产品结构20221116南山智尚深证成指期内高端面料销售同比增长14带动毛利率提升14pct至355服装业务收入26亿元-289服装业务以通过投标方相关研究报告式获取toB客户订单为主22H2订单明显下行进而影响23H1表中信建投轻工纺服及教育南山智尚2022-10-2300918超高分子量聚乙烯投产拟募现预估H1国内营收降幅达40预计23H1复苏订单贡献有5资开启二期项目建设望在H2逐步体现业务表现有望逐步环比改善高毛利率西装中信建投轻工纺服及教育南山智尚2022-09-2等品类占比增加带动下服装业务毛利率提升20pct至289300918超高分子量聚乙烯投产第二5主业空间广阔本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明南山智尚A股公司简评报告分区域来看23H1传统业务境内及境外营收分别为53亿元-11820亿元96在境外客户持续开拓及订单复苏下增速好于境内23H1毛利率同比上升明显管理研发费用率上升净利率上升23H1公司毛利率为34127pct其中Q2毛利率35237pct系各项业务毛利率同比均明显提升23H1年销售管理研发财务费用率分别为86-09pct3704pct4405pct003-01pct费用率合计为167-007pct基本持平毛利率提升带动净利率提升16pct至106盈利预测考虑H1服装业务有所承压略下调公司业绩预测预计公司2023-2025年营收为175205231亿元同增74168126归母净利润为212271314亿元同增135278161对应PE为235184159倍维持买入评级风险提示原材料价格波动风险公司产品主要原材料为羊毛及羊绒材料成本占主营业务成本比例较高如果未来原材料价格出现大幅波动公司无法及时将原材料价格波动的风险向下游转移将存在因原材料价格波动带来的毛利率下降业绩下滑的风险投产不及预期风险公司UHMWPE纤维业务产能在快速投产阶段业务营收及业绩增长与产能投放节奏直接相关若产能投放进展不及预期将影响公司业绩表现下游需求不及预期风险公司产品的销量及价格均取决于下游市场的需求情况若下游需求不及预期将影响公司的订单量及产品价格进而影响公司的收入及毛利率水平请务必阅读正文之后的免责条款和声明1南山智尚A股公司简评报告资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度202120222023E2024E2025E会计年度202120222023E2024E2025E流动资产20571983168721952235营业收入14921634175420482307现金9841022590983903营业成本9821086115513231481应收票据及应收账款合计167182281240320营业税金及附加1613202323其他应收款3637425053销售费用156158170215242预付账款839510管理费用626792113127存货568588641768809研发费用54607492104其他流动资产295151125149139财务费用90232223非流动资产6471221116011931208资产减值损失-40-53-9-33-35长期投资-----公允价值变动收益10-00固定资产353508573658710其他收益77566无形资产156201200202206投资净收益84334其他非流动资产138512387333291营业利润187208236302352资产总计27043204284733883443营业外收入33333流动负债1010134590612091029营业外支出40112短期借款390555435418449利润总额186211238304354应付票据及应付账款合计257512198518304所得税3424273541其他流动负债362278273273275净利润152187211269313非流动负债2847474747少数股东损益-00-1-1-1长期借款-----归属母公司净利润152187212271314其他非流动负债2847474747EBITDA230260308385445负债合计1038139195312551076EPS元042052059075087少数股东权益66533股本360360360360360主要财务比率资本公积845845845845845会计年度202120222023E2024E2025E留存收益4596007669631192成长能力归属母公司股东权益16601807188921302364营业收入999574168126负债和股东权益27043204284733883443营业利润106811413428216510262归属于母公司净利润742225135278161获利能力现金流量表单位百万元毛利率342335342354358会计年度202120222023E2024E2025E净利率102114121132136经营活动现金流252233-18157153ROE91103107122126净利润152187211269313ROIC175149125174160折旧摊销5046647893偿债能力财务费用90232223资产负债率384434335370312投资损失-8-4-3-3-4净负债比率-339-253-79-257-183经营性应收项目的减少38-48-10545-85流动比率2015191822经营性应付项目的增加3042-311320-211速动比率1510121214其他经营现金流1051-372161-287营运能力投资活动现金流-346-534-43-107-103总资产周转率0606060707资本支出52662-1371646应收账款周转率8294767982长期投资-248178---应付账款周转率5251555252其他投资现金流-542305-180-91-56每股指标元筹资活动现金流3866-208-70-30每股收益最新摊薄042052059075087短期借款100164-120-1732每股经营现金流最新摊薄044029-050159015长期借款-25----每股净资产最新摊薄461502545611688普通股增加-----估值比率资本公积增加-----PE327267235184159其他筹资现金流-37-98-88-53-62PB3028252320现金净增加额-63-230-432394-80EVEBITDA181171155113100资料来源公司公告中信建投预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明2南山智尚A股公司简评报告叶乐分析师介绍中信建投轻工纺服及教育行业首席分析师毕业于复旦大学金融硕士专业2016年加入中信建投证券研究发展部2019年水晶球中小市值入围2020年新财富海外最佳分析师第5名目前专注于运动服饰家居造纸包装美护黄金珠宝教育人力资源碳中和等产业研究联系方式18521081258yelecsccomcn魏中泰中信建投证券轻工纺服行业分析师杜克大学管理学硕士2021年加入中信建投证券研究发展部专注于轻工纺服行业研究请务必阅读正文之后的免责条款和声明3南山智尚A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可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