公司发布2023年中报，业绩下滑符合预期。1）下游去库致需求收缩，导致23H1业绩承压。23H1营收32.2亿元（同比-18.8%），归母净利润2.7亿元（同比-64.8%），扣非净利润2.0亿元（同比-73.5%）。2）边际看，自22Q4触底以来，业绩连续两季实现环比改善。23Q2营收17.3亿元（同比-12.8%，环比+16.7%），归母净利润1.9亿元（同比-56.2%，环比+124.7%），扣非净利润1.2亿元（同比-70.5%，环比+61.8%）。
　　产能利用不饱和导致单产成本上升，后续毛利率有望持续回升。23H1毛利率14.9%（同比-12.7pct），其中23Q1/Q2分别为13.3%/16.3%，产销改善已推动毛利率逐季回升趋势。23H1期间费用率8.2%（同比-0.2pct），其中汇兑净收益5718万元，较22H1汇兑净损失133万元大幅增加，从而弥补部分其他项费用率提升的拖累。最终，23H1净利率8.5%（同比-11.1pct），其中23Q1/Q2分别为5.7%/10.9%。
　　下游去库临近尾声，供需改善对棉价有坚实支撑。受到今年内棉供给减产消息提振，截至23/8/18，郑棉期货主力合约（24/01）16955元/吨，自22年末底部已大幅回升约36%。反观外棉价格，ICE2号棉花期货主力合约（23/12）83.63美分/磅，自22年末底部回升约16%。我们认为，供需改善有望驱动外棉价格继续上行！根据公司中报，23H1公司将3.4亿元存货跌价准备转回，其中原材料、库存商品各转回1.7亿元，至此期末存货跌价准备余额降至5375万元，可见当前棉花、棉纱价格已触发存货可变现净值重估，此前市场价格大跌的不利影响已基本消除，随着“金九银十”旺季将临，盈利能力有望继续回升。
　　顺应全球纺织业转移趋势，坚定扩大海外、收缩国内的产能策略。根据公司22年报，越南基地产能已达118万锭，占公司总产能比重约70%，未来将进一步扩大，满足下游客户持续扩大的东南亚本土化采购需求。5月25日公司披露《房屋征收补充安置协议》的公告，山东曹县住房和城乡建设局征收公司旗下约13.5万平方米土地使用权及实有合法房屋，补偿款合计将达1.21亿元。根据23年中报，曹县百隆23H1营收1.3亿元、净利润250万元，盈利能力较弱。相较之下，公司越南产能竞争力更强，盈利能力远高于国内。
　　全球色纺纱大型制造商，自22Q4以来连续两季实现环比改善，逐季向上趋势明确，维持“买入”评级。考虑到下游订单需求恢复节奏，我们主要下调23-25年纱线销量至20.2/23.7/25.6万吨（原为24.2/27.2/29.9万吨），下调23-25年纱线毛利率至17%/20%/22%（原为26%/25.5%/25%），故略下调盈利预测，预计23-25年归母净利润9.0/10.1/12.6亿元（原为12.5/15.3/17.0亿元），对应PE为9/8/7倍。参照可比公司平均PE，给予23PE为12倍，目标市值110亿元，较2023/8/18市值有30%上涨空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：全球疫情影响下游需求；棉价波动影响盈利能力；行业产能供给大幅增加。

研究报告全文：上市公司纺织服饰公司研究2023年08月20日百隆东方601339公司点评业绩连续两季环比改善去库尾声复苏向上报告原因有业绩公布需要点评投资要点买入维持公司发布2023年中报业绩下滑符合预期1下游去库致需求收缩导致23H1业绩证券研究报告承压23H1营收322亿元同比-188归母净利润27亿元同比-648扣市场数据2023年08月18日非净利润20亿元同比-7352边际看自22Q4触底以来业绩连续两季实现收盘价元565环比改善23Q2营收173亿元同比-128环比167归母净利润19亿元同一年内最高最低元759518市净率09比-562环比1247扣非净利润12亿元同比-705环比618息率分红股价885流通A股市值百万元8475产能利用不饱和导致单产成本上升后续毛利率有望持续回升23H1毛利率149同上证指数深证成指3131951045851比-127pct其中23Q1Q2分别为133163产销改善已推动毛利率逐季回升趋注息率以最近一年已公布分红计算势23H1期间费用率82同比-02pct其中汇兑净收益5718万元较22H1汇兑净损失133万元大幅增加从而弥补部分其他项费用率提升的拖累最终23H1净利基础数据2023年06月30日率85同比-111pct其中23Q1Q2分别为57109每股净资产元659资产负债率4061下游去库临近尾声供需改善对棉价有坚实支撑受到今年内棉供给减产消息提振截至总股本流通A股百万1500150023818郑棉期货主力合约240116955元吨自22年末底部已大幅回升约36流通B股H股百万--反观外棉价格ICE2号棉花期货主力合约23128363美分磅自22年末底部回升约16我们认为供需改善有望驱动外棉价格继续上行根据公司中报23H1公司将一年内股价与大盘对比走势34亿元存货跌价准备转回其中原材料库存商品各转回17亿元至此期末存货跌价百隆东方沪深300指数收益率准备余额降至5375万元可见当前棉花棉纱价格已触发存货可变现净值重估此前市40场价格大跌的不利影响已基本消除随着金九银十旺季将临盈利能力有望继续回升20顺应全球纺织业转移趋势坚定扩大海外收缩国内的产能策略根据公司22年报越0南基地产能已达118万锭占公司总产能比重约70未来将进一步扩大满足下游客-20户持续扩大的东南亚本土化采购需求5月25日公司披露房屋征收补充安置协议的公08-2209-2210-2211-2212-2201-2202-2203-2204-2205-2206-2207-22告山东曹县住房和城乡建设局征收公司旗下约135万平方米土地使用权及实有合法房屋补偿款合计将达121亿元根据23年中报曹县百隆23H1营收13亿元净利润相关研究250万元盈利能力较弱相较之下公司越南产能竞争力更强盈利能力远高于国内百隆东方601339点评23Q1营收环比增长18基本面改善初显迹象全球色纺纱大型制造商自22Q4以来连续两季实现环比改善逐季向上趋势明确维持20230428买入评级考虑到下游订单需求恢复节奏我们主要下调23-25年纱线销量至百隆东方601339点评超强盈利持202237256万吨原为242272299万吨下调23-25年纱线毛利率至续穿越周期产能价值重估已开启172022原为2625525故略下调盈利预测预计23-25年归母净利20230412润90101126亿元原为125153170亿元对应PE为987倍参照可比公司平均PE给予23PE为12倍目标市值110亿元较2023818市值有30上涨空证券分析师间维持买入评级王立平A0230511040052wanglpswsresearchcom风险提示全球疫情影响下游需求棉价波动影响盈利能力行业产能供给大幅增加求佳峰A0230523060001财务数据及盈利预测qiujfswsresearchcom联系人20222023H12023E2024E2025E求佳峰营业总收入百万元69893220683479788609862123297818同比增长率-101-188-2216779qiujfswsresearchcom归母净利润百万元156327390210121257同比增长率140-648-423123241每股收益元股104018060067084毛利率269149179208228ROE155288895111市盈率5987注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司点评图123H1营收322亿元同比下滑188图223H1归母净利润27亿元同比下滑648亿元100亿元402030077715680699151372006006226132060101004032204453037020270-200-1002018201920202021202223H12018201920202021202223H1营业收入YoY右轴归母净利润YoY右轴资料来源公司公告申万宏源研究资料来源公司公告申万宏源研究图323H1销售费用率06管理费用率58图423H1毛利率149净利率85研发费用率148405856269655302625247482241951764201571492423232322201101685214107348606070605002018201920202021202223H12018201920202021202223H1销售费用率管理费用率研发费用率毛利率净利率资料来源公司公告申万宏源研究资料来源公司公告申万宏源研究表1可比公司估值表20230818归母净利润亿元PE证券代码证券简称股价元总市值亿元22A23E24E25E22A23E24E25E000726SZ鲁泰A6815296931071185654603889SH新澳股份80458394656681513108002003SZ伟星股份9911034956667921181613平均值1412109601339SH百隆东方56585156901011265987资料来源Wind申万宏源研究注可比公司盈利预测中新澳股份伟星股份为申万宏源预测鲁泰A为Wind一致预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共4页简单金融成就梦想公司点评财务摘要百万元百万股2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入77746989683479788609其中营业收入77746989683479788609减营业成本57375111561263216646减税金及附加4137364245主营业务利润19961841118616151918减销售费用3749484852减管理费用364392396407413减研发费用155113109120121减财务费用110157103151141经营性利润133011305308891191加信用减值损失损失以-填列-211000加资产减值损失损失以-填列-44-390-16-15-15加投资收益及其他189988542322323营业利润14721740105511961499加营业外净收入-2185710利润总额14701758106012031508减所得税99195158191252净利润1371156390210121257少数股东损益00000归属于母公司所有者的净利润1371156390210121257全面摊薄总股本15001500150015001500每股收益元093106060067084资料来源公司公告申万宏源研究投资收益及其他包括投资收益其他收益净敞口套期收益公允价值变动收益资产处置收益等营业外净收入营业外收入减营业外支出请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共4页简单金融成就梦想公司点评信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组茅炯021-33388488maojiongswhysccom华东B组李庆021-33388245liqing3swhysccom华北组肖霞010-66500628xiaoxiaswhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现520中性Neutral相对市场表现在55之间波动减持Underperform相对弱于市场表现5以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数沪深300指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司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