公司业绩恢复良好，超过21年同期水平。①2023年上半年公司实现营业收入/归母净利润/扣非净利润21.11/1.43/1.34亿元，分别同比+14.33%/+302.56%/+652.04%。②2023Q2单季度公司实现营业收入/归母净利润/扣非净利润9.44/0.41/0.31亿元，分别同比+23.17%/+835.58%/+234.32%，相比2021Q2单季度+6.02%+5.61%/+24.09%。
　　店效恢复驱动各品牌收入增长。分品牌看，2023年上半年TW/VGRASS/云锦分别实现收入16.26/4.54/0.20亿元，yoy+15.58%/+6.90%/+163.41%。2023年上半年TW直营/加盟分别-124/+44家，VG直营/加盟分别-13/+10家，综合看，上半年直营渠道以关店为主，加盟渠道积极拓张。2023上半年TW直营/加盟平均店效为90/33万元/家，yoy+24.3%/23.6%，VG直营/加盟平均店效为224/42万元/家，yoy+26.7%/+14.4%，各品牌加盟及直营店效稳健恢复。
　　销售费用率及财务费用率下降，盈利能力恢复。①2023年上半年公司实现毛利率/归母净利率/扣非归母净利率68.96%/6.79%/6.35%，分别同比-0.38pct/+4.86pct/+5.38pct。②2023Q2单季度公司实现毛利率/归母净利率/扣非归母净利率68.44%/4.32%/3.33%，分别同比-1.18pct/+5.04pct/+6.38pct，相比2021Q2单季度-2.99pct/-0.02pct/+0.48pct。毛利率下滑主要系消化老品所致，新品折扣控制力度较好。2023Q2随着收入恢复，公司销售费用率下降，部分本金归还，银团贷款规模下降，财务费用率下降，综合影响下公司23Q2净利率水平大幅回升。2023Q2单季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为52.83%/4.43%/2.89%/2.91%，分别同比-7.57pct/+0.65pct/+0.12pct/-2.97pct。
　　公司营运周转能力提升。2023年上半年公司应收账款账面价值/存货账面价值/应付账款账面价值分别为3.06/9.2/3.18亿元，分别同比-17.59%/-4.94%/-21.94%；应收账款周转天数/存货周转天数/应付账款周转天数分别为27/283/128天，分别同比-16/-33/-26天。①应收账款周转天数下降主要系内部管理账期政策改变，对百货公司回款时间进行考核，因此应收账款周转天数下降。②老货消化较好，存货周转天数下降。
　　盈利预测：公司直营占比高，经营杠杆高，疫情三年公司线下渠道受压明显，疫后线下客流恢复正常，收入规模提升有望带动利润率水平提升。长期看，线上方面，TW抖音客群粘性强，运营质量高，抖音渠道有望持续放量，VG目前也加大线上投入，线上有望持续增长。线下方面，公司专注提升TW和VG线下直营门店经营质量，开放加盟渠道后，加盟渠道收入也有望贡献收入增长，综合影响下，公司收入利润水平有望再上一层台阶。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.91/3.64/4.43亿元，yoy+307.0%/+25.3%/+21.7%，对应2023年8月17日收盘价，PE分别为11.4/9.1/7.5X。
　　风险提示：终端消费环境恢复不及预期，开店不及预期等。

研究报告全文：公司研证券研究报告究iindustryId纺织服装investSuggestiond锦yCo泓mpa集ny团investSug603518增持维ges持tionCh000009titleange锦泓集团2023半年报点评盈利水平恢复TW引领增长createTime12023年08月18日投资要点公市场ma数rk据etDatasum公ma司ry业绩恢复良好超过21年同期水平2023年上半年公司实现营业收入归母净利润扣非净利润2111143134亿元分别同比14333025665204司日期2023-08-172023Q2单季度公司实现营业收入归母净利润扣非净利润944041031亿元分别点收盘价元954同比23178355823432相比2021Q2单季度6025612409总股本百万股评347店效恢复驱动各品牌收入增长分品牌看2023年上半年TWVGRASS云锦分别实报流通股本百万股347现收入1626454020亿元yoy1558690163412023年上半年TW直营加盟分别-12444家VG直营加盟分别-1310家综合看上半年直营渠道以关净资产百万元3253告店为主加盟渠道积极拓张2023上半年TW直营加盟平均店效为9033万元家总资产百万元5894yoy243236VG直营加盟平均店效为22442万元家yoy267144各每股净资产元925品牌加盟及直营店效稳健恢复来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理销售费用率及财务费用率下降盈利能力恢复2023年上半年公司实现毛利率归母净利率扣非归母净利率6896679635分别同比-038pct486pct538pct相关rel报ate告dReport2023Q2单季度公司实现毛利率归母净利率扣非归母净利率6844432333分别同比-118pct504pct638pct相比2021Q2单季度-299pct-002pct048pct毛利率下滑主要系消化老品所致新品折扣控制力度较好2023Q2随着收入恢复分析em师ailAuthor公司销售费用率下降部分本金归还银团贷款规模下降财务费用率下降综合影赵树理响下公司23Q2净利率水平大幅回升2023Q2单季度公司销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率分别为5283443289291分别同比zhaoshulixyzqcomcn-757pct065pct012pct-297pctS0190518020001公司营运周转能力提升2023年上半年公司应收账款账面价值存货账面价值应付账款账面价值分别为30692318亿元分别同比-1759-494-2194应收账款周转天数存货周转天数应付账款周转天数分别为27283128天分别同比-16-33-26天应收账款周转天数下降主要系内部管理账期政策改变对百货公司回款时间进行考核因此应收账款周转天数下降老货消化较好存货周转天数下降盈利预测公司直营占比高经营杠杆高疫情三年公司线下渠道受压明显疫后线下客流恢复正常收入规模提升有望带动利润率水平提升长期看线上方面TW抖音客群粘性强运营质量高抖音渠道有望持续放量VG目前也加大线上投入线上有望持续增长线下方面公司专注提升TW和VG线下直营门店经营质量开研究ass助Au理thor放加盟渠道后加盟渠道收入也有望贡献收入增长综合影响下公司收入利润水韩欣平有望再上一层台阶我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为291364443亿元yoy3070253217对应2023年8月17日收盘价PE分别为hanxinxyzqcomcn1149175X风险提示终端消费环境恢复不及预期开店不及预期等主要财务指标会计zy年cw度zb主要财务指标20222023E2024E2025E营业收入百万元3899461152926059同比增长-98182148145归母净利润百万元71291364443同比增长-6813070253217毛利率692693694695ROE2387102115每股收益元021084105128市盈率4641149175来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司点评报告带市场行情附表资产gsc负w债bb表公司财务报表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产2231348346965965营业收入3899461152926059货币资金590155624973461营业成本1201141516191848交易性金融资产0000税金及附加23273236应收票据及应收账款337398457523销售费用2249239827523151预付款项52627080管理费用155184211241存货1143134715401758研发费用92109125143其他109120131142财务费用1591017961非流动资产3881373635913446其他收益7777长期股权投资0000投资收益-1-1-1-1固定资产85736149公允价值变动收益0000在建工程3333信用减值损失-5-5-5-5无形资产1285128212781275资产减值损失-17-17-17-17商誉1825182518251825资产处置收益2222长期待摊费用1366-123-253营业利润7363461566其他547547547547营业外收入29292929资产总计6112721882879411营业外支出4444流动负债1870197920822199利润总额32388485591短期借款489489489489所得税-4097121148应付票据及应付账款610719823939净利润71291364443其他770770770770少数股东损益0000非流动负债1151189326353377归属母公司净利润71291364443长期借款742148422262968EPS元021084105128其他409409409409负债合计3021387247175576主要财务比率股本347347347347会计年度20222023E2024E2025E资本公积2020202020202020成长性未分配利润62287811011367营业收入增长率-98182148145少数股东权益0000营业利润增长率-97550582270228股东权益合计3091334735693835归母净利润增长率-6813070253217负债及权益合计6112721882879411盈利能力毛利率692693694695现金流量表单位百万元归母净利率18636973会计年度20222023E2024E2025EROE2387102115归母净利润71291364443偿债能力折旧和摊销135133133133资产负债率494536569592资产减值准备22201921流动比率119176226271资产处置损失-2-2-2-2速动比率058108152191公允价值变动损失0000营运能力财务费用1611017961资产周转率06070707投资损失1111应收账款周转率84112111111少数股东损益0000存货周转率10111111营运资金的变动29-67-58-81每股资料元经营活动产生现金流量549477537576每股收益021084105128投资活动产生现金流量-164-117-117-117每股经营现金158137155166融资活动产生现金流量-544606521504每股净资产89096410281105现金净变动-159966941964估值比率倍现金的期初余额55859015562497PE4641149175现金的期末余额398155624973461PB11100909数据来源天软兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-公司点评报告带市场行情分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级公司股价或行业指数相对同期相关减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5证券市场代表性指数的涨跌幅其中无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确沪深两市以沪深300指数为基准北交定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级所市场以北证50指数为基准新三板市推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数场以三板成指为基准香港市场以恒生中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级指数为基准美国市场以标普500或纳回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数斯达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的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