业绩简评
　　公司8.17披露1H23业绩，实现营收92.12亿元，同降6.94%，实现归母净利润14.56亿元，同降6.80%，美元口径均下滑约13%；Q2单季度实现收入55.5亿元，同降3.9%，美元口径下滑约10%；归母净利9.7亿元，同增+6.6%，美元口径约持平微降，符合预期。
　　经营分析
　　ASP提升带动收入增长，新品牌收入贡献亮眼。分量价，公司1H23合计销售运动鞋0.91亿双，同比减少20.87%，其中Q2单季度同比减少约19%；人民币/美元口径单价分别同增17.6%/9.8%，，主要受益于产品及客户结构改善。分客户，预计前五大客户（Nike、Deckers、VF、PUMA、UA）营收占比下降至80%+，ON等高单价新品牌放量，带动量稳、价升。
　　控费能力显著，净利率保持稳健。受品牌客户去库影响，公司23H1产能利用率下滑9.1pct至86.0%，但由于公司灵活调整员工人数及工时，毛利率同比微降1.7pct至24.6%，维持正常水平；同时期间费用率同降1.13pct至4.19%，主要系绩效薪酬随销售减少带来费用优化、财务费用率受汇兑损益影响有所下降、税率下降等共同促进净利率维持15.8%较高水平。
　　存货周转略微加快，营运指标表现良好。公司1H23存货周转天数同比-1.24天，应收账款周转天数同比+11.18天，经营性净现金流同比+26%，整体营运水平健康。
　　产能如期扩张，H2有望恢复产销两旺。公司越南、印尼新工厂建设有序推进，产能预计将于H2释放；同时叠加海外需求回暖、品牌去库完成，公司订单预计恢复快速增长，推动业绩提升。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司与海外优质运动品牌深度绑定，需求承压下订单保持增长；供给端产能扩充驱动业绩提升。考虑到1H23海外需求疲软、品牌去库背景下公司订单仍将阶段性承压，2H随产能投放、新老客户放量回归优质增长，预计2023~2025年公司实现归母净利32.1/41.6/50.9亿元，对应PE分别为20/15/13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　越南人力成本上、扩产节奏不及预、海外终端需求下滑。