■ 2023年上半年，中国经济复苏路径呈现“波浪式发展、曲折式前进”过程。一季度经济脉冲式修复，GDP超预期回升4.5%；积压需求释放后，二季度内生增长动能显著放缓，低基数下GDP增长6.3%。从三驾马车看，基建和制造业投资稳健增长，消费如期反弹但内生动能存修复空间，地产投资持续偏弱，出口增速波动下行，分化复苏特征延续。展望下半年，复苏基础有望通过扩大内需和提振信心得到夯实，预计2023年GDP增长能够实现“5%左右”的目标。
　　■房地产：修复趋势未能延续，下半年边际企稳但仍处磨底阶段。需求端看，Q1地产销售修复的力度和节奏好于我们去年年末预期，但Q2以来复苏动能显著放缓，4-6月商品房销售面积跌落至近五年最低水平。供给端看，上半年地产投资开发额同降7.9%，房企投资意愿承压。综合供需两端，行业尚未进入良性循环，背后是居民收入预期疲弱致加杠杆积极性下降。7月政治局会议对地产定调较为积极，首提“适时优化调整房地产政策”，未来需持续关注政策落地及效果。我们判断中性情况下2023年商品房销售面积同比下滑10.2%、投资额同比下滑9.8%；考虑基数调整因素后为-4.3%和-7.5%。
　　■基建：继续发挥托举作用，下半年增速或有回落。1-6月，全口径基建投资规模同增10.7%，对固定资产投资形成有力支撑。上半年专项债整体发行进度不及去年，但银行信贷和政策性开发性金融工具提供了良好的资金配合。从实物工作量观测，开工进展尚存在提升空间。展望下半年，基建仍是稳增长的重要抓手，但财政紧平衡对基建投资构成客观制约，增速或有回落。结合历史年份央企基建订单的释放节奏规律，预计全年基建投资增速将达5.7%，考虑到订单释放规模和投资规模间的统计口径差异，或还存在2%的上浮空间。
　　■制造业：投资具备韧性但动能放缓，全年稳健增长。1-6月，制造业投资同比增长6%，高技术制造业投资同比增长11.8%。投资韧性源自部分行业在出口高景气带动下扩大生产、政策推动现代化产业体系建设促进相关产业优化升级。不过，需求不振令PMI再度落入收缩区间、工业企业仍处去库阶段、企业盈利疲弱。展望下半年，PPI降幅将逐渐收敛，有望驱动企业库存向上和盈利修复，叠加减税降费政策延续优化，制造业投资将维持稳健增长。
　　■消费：复苏力度不及预期，修复动能边际改善值得期待。1-6月，我国社零总额累计同比增长8.2%，剔除基数影响后两年复合增速为3.6%，仍显著低于疫前水平。“疤痕效应”制约社会整体购买力和购买意愿，消费修复的内生动能不足。展望下半年，经济活动全面正常化将继续支撑服务消费需求复苏、CPI企稳回升叠加促消费政策出台将支撑商品消费的修复动能，消费有望呈现温和复苏态势。然而，缓解内需疲弱最终仍依托于社会主体信心和预期的改善，并非一蹴而就。