景气向上，兼备胜率与赔率。公司凭借原材料资源战略布局及优异的成本管控能力，底层利润进一步夯实，Q2行业整体处于盈亏平衡线，我们预计公司Q2净利润约6-6.5亿元、环比稳定向上。当前估值处于底部区间（年化底层利润20亿+、对应PE约13X，PB仅1.5X），下半年伴随需求复苏、提价落地，叠加新增产能投放，景气稳定向上。此外，若后续经济复苏动能显现，我们预计造纸行业有望复刻2020年浆纸同涨的景气周期，公司高木浆自给率有望充分受益。
　　Q2经营复苏，盈利环比改善。1）浆纸系：供需矛盾驱动浆价下行，且国内木片价格较年初下跌约25%，文化纸成本下跌幅度大于纸价下行幅度，Q2盈利环比改善明显；7月公司发布提价函，下半年教辅教材招标旺季将至，预计盈利平稳复苏。2）废纸系：Q2成本走弱、需求疲软，行业处盈亏平衡线，我们预计公司老挝+国内平均吨盈利200元左右；伴随下半年旺季需求改善，纸价有望底部向上、盈利企稳回升。
　　广西基地稳步建设，林浆纸一体化可期。目前公司合计产能已突破1000万吨，其中浆、纸产能分别合计达到435万吨和579万吨，林浆纸一体化格局初步形成。公司山东部分产线调整并搬迁至北海，有望享受低价成本红利，我们预计溶解浆盈利保持稳健；公司100万吨高档包装纸产线和50万吨本色化学木浆产线预计于2023Q3末试产，预计Q4贡献增量。此外，公司逐步扩大老挝林地建设面积，短期预计每年新增1万公顷，自产木片成本优势逐步显现，林浆纸一体化布局持续深化。
　　盈利预测与投资评级。我们预计2023-2025年归母净利润分别为29.3亿元/35.8亿元/43.0亿元，对应PE为11.5X/9.4X/7.8X，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求复苏不及预期、成本超预期波动、产能投放不及预期。