核心观点
　　1.日央行实质上将YCC的波动区间扩大至±1%，但同时保留±0.5%作为非强制性的参考上下限，表明本次政策调整过渡性质较为明显。
　　2.国债市场压力是日央行政策调整的短期推力。日本国债的均衡利率水平当前触及1%上限的概率不高。日元汇率在日央行货币政策决策中的影响正在上升。
　　3.本轮日元贬值压力有望接近尾声，日本股市下半年或转为温和上涨
　　事件：
　　7月28日，日本央行议息会议决定“扩大YCC操作的灵活性”，继续允许10年期国债收益率在目标水平±0.5%的范围内波动，同时将更灵活地控制收益率曲线，控制区间的上限和下限作为其市场操作的参考，而非刚性限制。日本央行将通过固定利率购债操作，以1.0%的利率购买10年期国债。同时，日央行决定维持短期政策利率-0.1%，长期国债0%的目标收益率不变，维持公司债、商业票据、ETF、J-REITs购买规模不变，维持前瞻指引不变。
　　市场反应基本稳定，日元兑美元汇率盘中一度涨至1美元兑138.07日元，此后小幅回调至139日元以上。日本10Y国债收益率盘中升至0.575%，报收于0.54%。日经指数收盘微跌0.4%。
　　简评：
　　日央行实质上将YCC的波动区间扩大至±1%，同时将±0.5%作为非强制性的参考上下限，表明本次政策调整过渡性质较为明显。从措辞来看，日本央行并未提及“货币政策正常化”，而是定位为通过降低YCC的副作用来提升宽松政策的可持续性。采用这一表述的目的可能在于，日央行希望通过谨慎的参数调整，继续观测市场定价的长期均衡收益率水平，从而评估未来YCC完全放开对市场的冲击。
　　日本国债的均衡利率水平当前触及1%上限的概率不高。国债市场压力是日央行政策调整的短期推力。2022年12月日央行调整YCC波动区间时，10Y日债迅速触及0.5%的新上限并持续带来冲高压力，迫使日央行加大10Y日本国债购买规模，事实上加快了日央行扩表的速度，并在一定程度上推高了财政赤字，与日本央行中长期政策取向不符。但本次参数调整后，受长期均衡利率水平的限制，国债收益率迅速达到1%的概率有限。根据日央行研究，日本的长期均衡利率与长期预期名义产出增长率大致相当，因此有两大决定因素，即潜在产出与通胀率。对比日本开启大规模货币宽松前的2012年，当时日本潜在产出年增长率在0.8%左右，CPI为0%，2012年末10年期国债收益率为0.8%。2022-2023上半年日本潜在产出在0.3%左右，预计2023年CPI约2.5%，但2024、2025年CPI预测均在2%以下，潜在产出偏低而中期通胀中枢仍存压力，此外，在短端利率被钉住在-0.1%的前提下，长期利率上浮的顶端仍受到牵制，因此预计日本长期均衡利率可能在0.5%-0.8%之间。
　　日元汇率在日央行货币政策决策中的影响正在上升。随着国际大宗商品供求瓶颈的缓解，日元汇率走势成为日本进口价格的主要推力，对CPI形成支撑。同时，日元走弱对经济的影响也在日益显现。随着日本21世纪以来在传统制造业的国际比较优势下降，生产商难以通过资源调配和利润管理来平衡汇率的影响，汇率与出口的联动作用实际在加强，本轮出口的回暖和日元贬值也呈现出较为明显的关系。但日元走弱对部分依赖进口原材料的国内部门压力更加凸显。由于日本大型跨国企业通常在海外生产基地生产并出口到日本，日元疲软提高了相应海外产品价格，进而损害跨国企业的利润。此外，对消费部门而言，日元走弱造成的必需品价格上涨也导致消费者购买力的下降
　　前瞻性指引的调整或成为日央行货币政策正常化步伐加快的重要转折点。当前，日本央行维持2%的通胀目标不变，并表示将继续扩大基础货币直至CPI（除新鲜食品）的所有分项同比增幅均超2%目标并保持稳定。本轮价格上涨受进口因素拉动明显，下半年CPI有望温和下行，日央行行长植田和男亦表示对物价长期上涨信心不大。因此，若明年CPI增速降至2%以下，通胀目标承诺将成为政策正常化的障碍，因此日央行进一步系统性转向可能以前瞻性指引的调整为标志。
　　日央行调升2023通胀预期，家庭和企业部门预期走高不容忽视。日央行调升2023财年CPI至2.5%，但略微调降2024年CPI增速。通常对日本长期通缩的解释主要是潜在增速的下降和通胀预期的低迷。近期上述因素均有改善的迹象。一方面，春季工资谈判取得了增幅3.8%的历史性成果，且低迷的生育率对劳动力市场的压力进一步显现，积极的工资-通胀周期正在形成，随着经济预期的好转，家庭部门疫情期间积累的储蓄也正逐步转化为消费。另一方面，随着产出缺口的改善，企业部门对短期和中长期CPI的预期均达到高位
　　本轮日元贬值压力有望接近尾声，股市下半年或转为温和上涨。资本流动方面，当前美国加息终点的市场预期趋向统一，美日利差有望继续收窄，证券市场出现国际资本流入，房地产市场亦吸引海外资本。经常账户方面，日本贸易逆差持续改善，经常账户趋于平衡。从交易层面来看，空头回补推动近期日元汇率回升，日本央行年初传递出稳健的宽松信号，吸引投资者继续进行日元套息交易，根据美国商品期货交易委员会